AI 数据中心真正卡脖子的,不是单一芯片赢家,而是把电信号变成光信号、再把海量数据搬运出去的整条光子产业链。Brian 的核心判断是:当行业从 800G 升级到 1.6T、甚至继续迈向 3.2T,最先拿到超额收益的往往不是台前最热的明星公司,而是 Corning、Amphenol、Ciena 这类所有巨头都绕不过去的供应商,以及更上游的材料和测试环节。本篇播客为你全盘梳理的光子学完整供应链,以及在华尔街大部队疯狂涌入、后知后觉之前,你最需要死死盯住的黄金高成长股。
精彩观点摘要
AI 数据中心为什么必须转向光通信
·「铜缆正在撞上一道物理极限,每一家数据中心最终都得转向光。中国已经向整个行业证明,这条路还能继续走得更远。」
·「一旦数据传输距离超过大约 3 英尺,铜缆就会迅速失去优势,发热更高、耗电更大;而光可以同时解决这些问题。」
·「从电转向光,这就是光子技术的核心意义。」
投资机会为什么往往在供应链而不是明星公司
·「只要一种新技术被证明能跑通,最大财富往往先流向那些所有参与者都必须依赖的公司,而不是唯一那个最上头条的名字。」
·「玻璃、激光、连接器、材料和测试设备,谁都不能少,这才是光子产业链最有价值的地方。」
Corning 的看点
·「Corning 的光通信收入上季度增长了 36%,但对应利润增长了 93%,这说明定价权和规模效应正在同时兑现。」
·「Corning 同时成了 Meta、Amazon、Google、Microsoft、OpenAI 和 Nvidia 指名依赖的核心供应商。全世界没有第二个竞争对手能同时拥有这样的客户名单,这些关系已经转化成了提前锁定的多年收入」
·「Meta 最多承诺了 60 亿美元,Amazon 也签下数十亿美元级合同,另外两家超大规模客户也签了同量级协议,而且这些收入在光纤真正拉出来之前很多年就已经被锁定。」
Amphenol 和 Credo 分别代表什么
·「你想要一个覆盖更广、波动相对更小、而且估值还说得过去的光通信互连标的,Amphenol 是非常值得长期盯的名字。」
·「Credo 则是连接旧世界和新世界的桥梁,既能把机架内铜缆的寿命压榨到极限,也在往光通信侧延伸。」
·「Credo 的风险也很明确,客户集中度极高,只要一个超大客户暂停采购,股价就可能被重击。」
系统层、上游材料层和测试层的机会
·「Ciena 的价值在于让既有光纤承载更多数据,而不用重新开挖铺线。」
·「AXT 处在更上游的位置,几乎是光激光器关键晶圆材料的稀缺供应商,但它也面临极高的中国出口许可风险。」
· "VEO Solutions 更像光通信世界里的「卖铲人」,因为无论是光纤链路、收发器还是系统设备,上线之前都得测试,运行之后也要监控,而 VEO 卖的正是所有这些设备必须经过的测试工具。。"
主题配置与 ETF 选择
·「如果你不想自己逐个挑公司,现在已经有纯光子主题 ETF 可以一键覆盖这条主线。」
·「但这类基金刚成立不久,规模还小、费率也不低,适合先放进观察名单,而不是盲目追高。」
中国把光纤传输天花板又往上抬了一大截
Brian:工程师最近在中国点亮了一根单股玻璃光纤,它的数据承载能力比世界其他地方现有水平高出 5 倍。这不是重新铺设的新线路,也不是大规模开挖,而是在原本已经埋进地下的电缆里,直接启用了一根比头发还细的光纤。过去搬运完整个美国国会图书馆的数据可能要半小时,现在大约 5 分钟就够了。
这项技术至少在美国还没有真正落地,这也说明这个领域的演进速度到底有多快。AI 正在制造远超现有传输能力的数据洪流,而美国的数据中心正越来越缺这种能力。所有超大规模云厂商最终都会需要它,而且他们不会自己从零制造整套体系,他们会去买。
他们买的是玻璃、激光器,以及把电转成光的芯片,而真正能提供这些东西的供应商,其实只有少数几家。我过去多年一直站在供应链采购一侧看行业,经验告诉我,这类机会的规律几乎没有变过。只要一种新技术被证明能跑通,最大财富往往先流向那些所有参与者都必须依赖的公司,而不是唯一那个最上头条的名字。
为什么光子技术会在现在成为核心变量
Brian:今天我想把整条光子产业链拆给你看,也会把每一层对应的上市公司讲清楚。为什么是光子技术,为什么偏偏是现在?
答案其实归结为一个硬约束。在数据中心内部,所有芯片都要彼此通信。短距离之下,铜缆依然是赢家;但一旦你想把数据传输到大约 3 英尺之外,铜缆的问题就会快速暴露出来,距离越长,发热越严重功耗也越高。
而光几乎是一次性把这些问题全解决了。它传得更远,发热更低,耗电也只是铜方案的一小部分。从电转向光,这就是光子技术的核心意义。
更重要的是,眼下这个转折点已经非常明确。每一家数据中心都在从 800G 连接升级到 1.6T,甚至 3.2T 也已经摆上桌面。与此同时,中国前面提到的那根光纤,又把行业天花板整体往上推了一次。
如果拆开来看,最关键的几层包括:真正承载光信号的玻璃、光纤和线缆;把整套东西连起来的连接器;负责点亮光纤、在楼宇之间和国家之间传数据的系统设备;以及更底层的材料和测试设备。芯片、激光器和硅光子本身,我在之前的视频里已经单独讲过,所以今天重点放在这几个经常被市场忽略、但同样赚钱的环节。
在这些分组里,我都会给出值得放进观察名单的名字。不过我要先说清楚,很多标的已经涨了很多,后续真正友好的买点,很可能要等回调出现。
玻璃和光纤这一层,Corning 为什么最值得盯
Brian:先从最基础的玻璃讲起,第一个名字是 Corning。这是一家有 175 年历史的材料公司,真正负责把光纤拉制出来,也就是视频开头提到的那种「玻璃丝」。它在全球光纤市场的份额大约是 20%,已经是非常核心的参与者。
Corning 真正拉开差距的地方在技术。它最新一代光纤,可以在同样物理空间里塞进大约两倍于标准线缆的纤芯数量,而这正是已经极度拥挤的 AI 数据中心最急需的能力。它的抗弯曲玻璃也很难被同行复制。再叠加全球最大的光纤工厂,以及符合「Buy America」规则的美国本土供应,这些因素合在一起,才是它真正的护城河。
也正因为如此,Corning 同时成了 Meta、Amazon、Google、Microsoft、OpenAI 和 Nvidia 指名依赖的核心供应商。全世界没有第二个竞争对手能同时拥有这样的客户名单,而这些关系并不只是停留在「合作很好」的层面,而是已经转化成了提前锁定的多年收入。
现在行业对光纤的需求每年大约增长 22% 到 25%,但全行业新增供给能力只有这个增速的一半左右,交货周期已经拖到 60 周以上。于是超大规模客户会提前几年把产能订走,甚至先付款锁产能。Meta 最多承诺了 60 亿美元,Amazon 也签下数十亿美元级合同,另外两家超大规模客户也签了同量级协议,而且这些收入在光纤真正拉出来之前很多年就已经被锁定。
最让我注意的是利润弹性。Corning 上一季度的光通信收入增长了 36%,但这个板块的利润增长了 93%,增速是收入的两倍多,这就是定价权和规模效应同时发生的样子。放到全公司层面,它的营业利润率也已经从两年前大约 8% 提升到现在超过 16%,管理层还在把今年年底的目标定在 20%。
当然,现实的一面也要承认,这个故事已经不是秘密了。Corning 目前的 PEG 接近 3,市销率大约 9 倍,放在材料公司里并不便宜。所以如果你想用最稳、最少戏剧性的方式配置光纤这一层,Corning 很合适,但更合理的节奏,是等下一次更像样的回调。
互连层的核心公司:Amphenol 和 Credo
Brian:接下来进入连接层,也就是把所有组件真正接起来的那一层,第一个名字是 Amphenol。它是一家相当低调的巨头,做的是高速连接器和线缆,既包括铜,也包括光,而现在每一个新建 AI 服务器机架里,几乎都能见到它的身影。
理解 Amphenol 的关键,是它本质上是一台极其高效的并购机器。今年 1 月,它花了 105 亿美元买下 CommScope 整个光纤连接业务,一夜之间就从连接器公司,变成了真正有分量的光纤玩家。现在,AI 数据中心业务已经成了它整个公司的核心引擎,是最大的单一板块,而且上季度有机增长超过 80%。
它手上的订单簿也来到创纪录的 94 亿美元,新增订单仍然比出货速度更快。随着季度收入从大约 40 亿美元跃升到略高于 70 亿美元,它的营业利润率不但没有被拖累,反而从 22% 扩张到了接近 28%。
这一点很值得看。因为正常情况下,一笔 100 亿美元级别的并购,至少会让公司在一两年里承受整合压力,利润率往往先下滑。但 Amphenol 的利润率反而上去了,这说明它把收购标的迅速拉到自己那套高标准运营体系里的能力非常强。也正因如此,这么大的交易没有变成负担,反而成了利润增厚器。
更难得的是,它的估值还不算离谱。Amphenol 的 PEG 大约只有 0.7,市销率在 7 倍左右。对一家增长这么快的公司来说,这种估值并不常见。所以如果你想要一个覆盖更广、波动相对更小、而且估值还说得过去的光通信互连标的,Amphenol 是非常值得长期盯的名字。
同样还在连接层里的第二个名字,是 Credo Technology。它扮演的角色更像旧世界和新世界之间的桥梁。它一方面用低功耗芯片技术,把机架内部铜缆的传输能力尽量榨干;另一方面也在做光通信芯片和线缆,一旦信号必须走得更远,它就能无缝接过去。
它最近还收购了一家硅光子公司,把自己的端到端产品栈补齐到 1.6T,并且已经向美国前五大超大规模云厂商全部出货。它的增长可以说相当夸张,季度收入只用了 6 个季度,就从 1.35 亿美元冲到 4.37 亿美元,直接翻了三倍多。
还有一个很能说明问题的指标,是它大约 68% 的毛利率。这个数字更像软件公司,而不是硬件公司。与此同时,它的营业利润率也随着规模扩大,接近翻倍来到 37%。管理层对下一财年的收入指引,仍然是超过 80% 的增长。
但这里的风险非常具体,也必须认真看。虽然它向五大客户都供货,但其中仅仅三家客户,就占了公司 88% 的收入。一旦某一家超大规模客户放缓采购,这只股票很可能会被市场迅速重砍。再加上内部人在上涨过程中持续减持,而公司当前的市销率已经来到大约 35 倍,基本等于市场在给「几乎一切都继续顺利发生」定价。PEG 接近 1,说明增长确实很强,但这类公司更像是高信念、等深度回调才考虑出手的标的。
系统层真正的关键玩家:Ciena
Brian:再往上走,就是把光纤点亮、并在楼宇之间、国家之间搬运数据的系统层,这个环节最关键的名字是 Ciena。它是西方相干光学领域的龙头,公司自有的 WaveLogic 技术,是全球第一个把 1.6T 数据压进单一波长光信号里的方案。你可以把这理解成一种「不开挖也能扩容」的作弊码,因为它让既有光纤在不重新铺线的情况下,承载更多数据。
而且这不是实验室里的技术展示。仅仅两个季度,这个单一产品就已经拿下了 49 家客户。与此同时,它在大客户关系上的位置也非常强。它的相关方案已经被四大超大规模云和云服务提供商中的三家采用,现在云客户已经贡献了公司接近一半的收入。
对我来说,最关键的数据还是订单积压。上个季度,Ciena 的 backlog 在 90 天里增加了大约 20 亿美元,来到接近 70 亿美元。几乎全部都计划在明年交付,这意味着它已经提前锁定了相当于一年以上的收入规模。
随着收入刷新历史新高、同比增长 40%,它的营业利润率也从不到 8% 翻倍到超过 15%。问题在于,市场同样知道这些好消息,所以估值已经非常激进。Ciena 目前的预期市盈率大约在 120 倍左右,这几乎是在按「完美执行」来定价。因此,基本面很好,但价格上必须保持敬畏。
真正更上游的瓶颈:AXT 和测试设备公司 VEO Solutions
Brian:接下来进入我最喜欢的一层,也就是「供应商背后的供应商」。整期视频里位置最上游的名字是 AXT。全球真正能生产磷化铟晶圆的公司屈指可数,而这种特殊晶体,恰恰是所有光激光器必须建立在其上的关键材料。从这个角度看,它几乎天然就是护城河,因为这种晶体生长能力不是你想做就能隔夜做出来的。
现在,随着所有激光器厂商都在争抢供给,AXT 在这类材料上的订单积压已经突破 1 亿美元,创下纪录。但它的风险也处在整份名单最前列,而且非常具体。公司几乎所有制造都在中国,而中国现在要求每一笔出口订单都要拿政府许可。这已经直接影响了它上个季度的收入兑现,即便创纪录的 backlog 就摆在那里,也不代表能顺利发货。
除此之外,公司还融资大约 5.5 亿美元,造成了股东稀释;内部人也在上涨过程中净卖出了超过 7000 万美元的股票。更麻烦的是,它目前仍然没有盈利,虽然亏损在收窄,毛利率也从 17% 提升到了大约 30%。
所以,AXT 的故事是真的,瓶颈也是真的,但如果你看它接近 66 倍的市销率,就会明白这更像是一张高波动、高风险的小仓位「彩票票」,而不是适合重仓的核心标的。
这一层最后一个名字,是 VEO Solutions。它更像光通信世界里的「卖铲人」,因为无论是光纤链路、收发器还是系统设备,上线之前都得测试,运行之后也要监控,而 VEO 卖的正是所有这些设备必须经过的测试工具。
这类位置的美妙之处,在于它对具体赢家并不敏感。你不需要押注哪一家激光器公司最后胜出,也不必赌哪一种收发器成为主流,因为无论谁赢,最终都要拿到它的设备上做测试,这是我个人非常喜欢的一种商业位置。
多年来,VEO 的收入其实一直没怎么动,长期卡在每季度大约 2.85 亿美元附近。直到 AI 基础设施建设真正加速,它的网络测试业务才开始爆发,上涨超过 54%,因为数据中心都急着验证大量新增光通信设备。现在它的季度收入已经突破 4 亿美元,营业利润率也重新回到两位数。
除此之外,公司还有一个更安静、但高利润的第二业务,生产印在全球纸币上的防伪涂层,这又给整个公司提供了一部分高毛利支撑。需要注意的是,内部人包括 CEO 在内,也在持续减持。它当前的 PEG 大约是 1.4,不算太夸张,但和名单里其他公司一样,前面涨幅已经不小,更合理的做法仍然是等它先降温。
如果不想逐个选股,还有一个新出现的纯光子 ETF
Brian:很多人可能会问,为什么今天没有重点讲 Coherent、Lumentum、Marvell、Broadcom,以及真正制造芯片的那些晶圆厂?
这些公司当然都值得放进观察名单,它们处在这条产业链中心的激光器和硅光子环节,也是整个主题里非常重要的一部分。只是我此前已经单独做过完整拆解,所以今天想重点补上其他人常常跳过的部分,也就是玻璃、连接器、系统设备,以及它们背后的供应商。
如果你不想一个个挑公司,现在也有一键配置整条主线的方法。市场上刚出现了一只纯光子主题 ETF,代码是 FOTO,也就是 Tuttle Capital Pure Play Photonics Fund。
我喜欢它的一点,是它确实在做「纯主题」筛选。它会把那种光子业务只占很小一部分的大型综合企业排除掉,把仓位集中在真正的光学公司上。它的最大持仓正是我前面提到过的那批激光器和收发器公司,比如 Lumentum、Coherent、Fabrinet,也包括 IPG Photonics 和 Inphi。整只基金只有 15 个名字,前 10 大持仓就占了将近 90%,所以风格非常集中,也非常明确地押注「纯光子」。
当然,完整信息也必须交代清楚。这只基金成立才几周,还没有真实的长期业绩记录,管理规模大约只有 1.4 亿美元,费用率是 0.75%。所以你当然应该先自己做足功课。但如果你只是想先把「铜转光」这条主线放进观察范围,FOTO 确实值得关注。
总结:铜的极限已经到了,真正受益者会沿着整条光链扩散
Brian:最后收尾一下。铜已经开始撞到物理极限,而地球上的每一家数据中心都必须向光迁移。中国已经向整个行业证明,这条路还能继续走得更远。
资金现在已经在往这条链路里涌,真正的问题不再是这件事会不会发生,而是在这个加速切换的过程中,究竟哪一批公司能吃到最多增量。
如果把我之前讲过的激光器和硅光子公司,再加上今天这期视频里的玻璃、连接器、系统和上游供应商放在一起看,你其实已经拿到了一张从头到尾比较完整的光子产业链地图。
