Автор: Common Sense Investor (CSI)
Компиляция: Shenchao TechFlow
Введение от Shenchao: На фоне резких изменений макросреды в 2026 году рыночная логика претерпевает глубокие изменения. Опытный макротрейдер Common Sense Investor (CSI) выдвигает контринтуитивную точку зрения: 2026 год станет годом, когда облигации превзойдут по доходности акции.
Основываясь на тяжелом бремени процентных расходов правительства США, дефляционных сигналах от золота, чрезвычайно перегруженных коротких позициях по облигациям и надвигающемся торговом конфликте, автор считает, что долгосрочные казначейские облигации США (такие как TLT) находятся в переломной точке, обладающей преимуществом «асимметричной игры».
В то время, когда рынок普遍认为 облигации «невозможно инвестировать», данная статья посредством строгого макроматематического анализа раскрывает, почему длинные облигации могут стать активом с самой высокой доходностью в 2026 году.
Текст статьи如下:
Почему я переоцениваю TLT и TMF — и почему акции будут отставать в 2026 году
Я пишу эти слова не легкомысленно: 2026 год суждено стать годом, когда облигации обгонят акции. Это не потому, что облигации «безопасны», а потому, что макроматематика, распределение позиций и политические ограничения сходятся беспрецедентным образом — и такая ситуация редко заканчивается «долгосрочно высокими ставками» (Higher for Longer).
Я уже подтвердил свою точку зрения реальными деньгами.
TLT (ETF на казначейские облигации США со сроком погашения 20+ лет) и TMF (3-кратный бычий ETF на казначейские облигации США со сроком погашения 20+ лет) в настоящее время занимают около 60% моего инвестиционного портфеля. Эта статья объединяет данные из моих недавних постов, добавляет全新的 макроконтекст и勾勒рует бычий сценарий роста для долгосрочных облигаций, особенно TLT.
Ключевые аргументы:
- Движение золота: Исторические показатели золота предвещают не持续ную инфляцию — они предвещают дефляцию/риски дефляции.
- Бюджетный дефицит: Бюджетная математика США рушится: ежегодные процентные расходы составляют около $1.2 трлн и продолжают расти.
- Структура эмиссии: Выпуск облигаций Казначейства смещен в сторону краткосрочных, незаметно увеличивая системный риск рефинансирования.
- Сжатие коротких позиций: Долгосрочные облигации являются одной из самых перегруженных коротких позиций на рынке.
- Экономические показатели: Данные по инфляции охлаждаются, настроения слабые, давление на рынке труда растет.
- Геополитика: Геополитические и торговые заголовки поворачиваются в сторону «бегства от риска» (Risk-off), а не «рефляции» (Reflationary).
- Политическое вмешательство: Когда в某些环节出现裂痕, политика всегда разворачивается в сторону снижения долгосрочных ставок.
Такая комбинация historically была ракетным топливом для TLT.
Золото — не всегда предвестник инфляции
Когда золото растет на 200% и более за короткое время, это предвещает не неконтролируемую инфляцию, а экономическое давление, рецессию и снижение реальных ставок (см. Рисунок 1 ниже).
Исторический опыт показывает:
- После взлета золота в 1970-х последовали рецессия + дефляция (Disinflation).
- После взлета в начале 80-х произошел двойной спад, инфляция была сломлена.
- Рост золота в начале 2000-х предвещал рецессию 2001 года.
- После прорыва в 2008 году последовал дефляционный шок.
С 2020 года золото снова выросло примерно на 200%. Эта модель никогда не заканчивалась устойчивой инфляцией.
Когда рост разворачивается, золото ведет себя больше как актив-убежище.
Процентные расходы США взрываются по сложному проценту
Текущие ежегодные процентные расходы США составляют около $1.2 трлн, что составляет около 4% ВВП (см. Рисунок 2 ниже).
Это уже не теоретический вопрос. Это отток реальных денег — когда долгосрочная доходность остается высокой, проценты быстро начисляются по сложному проценту.
Это так называемое «Бюджетное доминирование (Fiscal Dominance)»:
- Высокие ставки означают более высокий дефицит
- Более высокий дефицит означает больше выпуска долга
- Больше выпуска долга приводит к более высокой премии за срок (Term Premium)
- Более высокая премия за срок приводит к более высоким процентным расходам!
Этот порочный круг не разрешится сам собой через «долгосрочно высокие ставки». Он должен быть решен через политическое вмешательство!
Ловушка укорачивания сроков Казначейства
Чтобы облегчить текущую боль, Казначейство大幅 сократило выпуск длинных облигаций:
- Облигации сроком на 20/30 лет в настоящее время составляют лишь около 1.7% от общего объема выпуска (см. Рисунок 3 ниже).
- Остальная часть полностью перенесена на краткосрочные казначейские векселя (Bills).
Это не решает проблему — это лишь откладывает ее на будущее:
- Краткосрочный долг постоянно пролонгируется (Roll over).
- Рефинансирование будет проводиться по будущим ставкам.
- Рынок видит риск и требует более высокую премию за срок.
Ирония заключается в том, что именно поэтому долгосрочная доходность остается высокой...... и также почему она резко упадет, как только рост рухнет.
Козырь ФРС: Контроль кривой доходности
ФРС контролирует краткосрочные ставки, а не долгосрочные. Когда долгосрочная доходность соответствует следующим условиям:
- Угрожает экономическому росту
- Вызывает взрыв фискальных издержек
- Подрывает рынки активов
...... ФРС historically делала только две вещи:
- Покупка длинных облигаций (QE количественное смягчение)
- Установление потолка доходности (Yield Curve Control контроль кривой доходности)
Они не действуют заранее. Они вмешиваются только после проявления стресса.
Исторические примеры:
- 2008–2014: Доходность 30-летних облигаций упала с ~4.5% до ~2.2% → TLT взлетела на +70%
- 2020: Доходность 30-летних облигаций упала с ~2.4% до ~1.2% → TLT взлетела на +40% менее чем за 12 месяцев
Это не просто теория — это действительно происходило!
Инфляция охлаждается, появляются экономические трещины
Недавние данные показывают, что базовая инфляция возвращается к уровню 2021 года (см. Рис. 4).
- Импульс CPI ослабевает.
- Доверие потребителей находится на десятилетнем минимуме.
- Кредитное давление накапливается.
- На рынке труда начинают появляться трещины.
Рынок前瞻性的. Рынок облигаций уже начал ощущать это.
Чрезвычайно перегруженные короткие позиции
Короткий интерес (Short Interest) по TLT extremely high:
- Около 144 миллионов акций проданы short.
- Дней на покрытие (Days to cover) превышает 4 дня.
Перегруженные сделки не закрываются медленно. Они разворачиваются violently — особенно когда рыночный нарратив меняется.
И что важно:
«Короткие продавцы массово заходят ПОСЛЕ начала движения, а не до.»
Это типичное поведение в конце цикла!
Умные деньги входят
Согласно недавним широко распространенным отчетам об институциональных холдингах 13F, в списке крупнейших квартальных increase позиций крупного фонда появилось большое количество коллов (Calls) на TLT.
Независимо от того, кому приписать заслугу, посыл прост: Искушенный капитал (Sophisticated capital) начинает重新布局 дюрацию (Duration). Даже фонд Джорджа Сороса (George Soros) в последнем раскрытии 13F持有 коллы на TLT.
Дефляционный шок от тарифных трений
Последние новости усиливают логику «бегства от риска». Президент Трамп объявил о новых угрозах пошлин в связи со спором вокруг Дании/Гренландии, и европейские чиновники теперь openly обсуждают заморозку или приостановку участия в тарифном соглашении ЕС-США в ответ.
Торговые трения будут:
- Бить по росту
- Сжимать маржу
- Снижать спрос
- Направлять капитал в облигации, а не в акции
Это не инфляционный импульс, а дефляционный шок.
Несоответствие оценок: акции vs облигации
Сегодняшние цены на акции отражают:
- Сильный рост
- Стабильную маржу
- Умеренные условия финансирования
А цены на облигации отражают:
- Бюджетное давление
- Опасения по поводу粘性 инфляции
- Постоянно высокую доходность
Достаточно, чтобы один из этих нарративов дал сбой, и доходность резко разойдется.
Долгосрочные облигации обладают «выпуклостью (Convexity)», а акции — нет.
Анализ восходящего сценария для $TLT
TLT имеет:
- Эффективную дюрацию около 15.5 лет
- Вы можете получать доходность ~4.4–4.7% в ожидании
Анализ сценариев:
- Если долгосрочная доходность снизится на 100 базисных пунктов (bps), ценовая доходность TLT составит +15–18%.
- Снижение на 150 базисных пунктов — доходность TLT +25–30%.
- Снижение на 200 базисных пунктов (в истории не экстремально) означает, что она взлетит на +35–45% и более!
И это без учета процентного дохода, дивидендов выпуклости и ускоряющего эффекта обратного выкупа short. Вот почему я вижу «асимметричный восходящий потенциал».
Заключение
Честно: после ужасов 2022 года я клялся никогда больше не трогать длинные облигации. Наблюдать, как активы с дюрацией разбиваются, — очень удручающий опыт.
Но рынку нет дела до ваших психологических травм — он платит только за вероятности и цены.
Когда все согласны, что облигации «невозможно инвестировать», когда настроения достигли дна, когда short накопились, когда доходность уже высока и риски роста растут......
Тогда я начинаю входить!
- TLT + TMF в настоящее время составляют около 60% моего портфеля. Я получил 75% доходности на股市 в 2025 году и в ноябре 2025 года перераспределил большую часть средств в债券 ETF.
- Я «держу облигации для роста» (получая более 4% доходности).
- Мои позиции основаны на смене политики и роста, а не на пустом нарративе.
2026 год в конечном итоге станет «годом облигаций».
