Цена годовой доходности в 11,5%: настанет ли момент расплаты для STRC MicroStrategy?

marsbitОпубликовано 2026-04-23Обновлено 2026-04-23

Введение

Михаэль Сейлор, используя финансовые инструменты, такие как STRC, создал механизм, позволяющий инвесторам получать доходность, привязанную к Bitcoin, с заявленной годовой доходностью 11,5%. Однако эта структура несёт растущие риски. За последние две недели объём выпуска STRC достиг $8,5 млрд, а ежегодные обязательства по выплате дивидендов оцениваются в $400 млн. Резерв для выплаты дивидендов сократился с 25 до 18 месяцев, и для его восстановления可能需要 дополнительный выпуск акций на $5 млрд. Если цена Bitcoin будет оставаться в боковом тренде или снижаться, это создаст давление на MSTR. Критическая точка может быть достигнута, когда ежегодные выплаты по дивидендам превысят $3–4 млрд, что эквивалентно дополнительному выпуску STRC на $100–200 млрд. В экстремальном сценарии, если mNAV MSTR упадёт ниже 1, Сейлор может столкнуться с необходимостью продажи Bitcoin или приостановки выплат по привилегированным акциям, что способно вызвать панику на рынке. Успех STRC может обернуться рисками для самой компании.

Примечание редактора: пока Майкл Сейлор продолжает увеличивать экспозицию компании к биткоину с помощью таких инструментов, как STRC, финансовая структура, кажущаяся эффективной, одновременно накапливает дивидендные обязательства и потенциальные риски. В краткосрочной перспективе это стимулирует приток капитала и рост цен; но как только рынок развернется, этот механизм, зависящий от постоянного финансирования, может быстро обернуться против самой компании. Данная статья исследует эту структуру, пытаясь определить её пределы в экстремальных сценариях и возможные каскадные эффекты.

Далее следует оригинальный текст:

С помощью STRC Сейлор создал «монстра Франкенштейна».

Виктор Франкенштейн создал этого монстра из-за собственного высокомерия — он был уверен, что может играть роль Бога и бросить вызов смерти. Но после того, как монстр уничтожил его семью и друзей, он в конечном итоге погубил и его самого.

С помощью STRC Сейлор разработал «идеализированный» инструмент, привязанный к BTC, позволяющий розничным инвесторам получать сверхдоходность от биткоина почти как «безрисковую ставку». Именно эти способности в области финансового инжиниринга позволили ему заявить о беспрецедентном коэффициенте Шарпа и доходности в 11,5% при волатильности всего в 1 пункт — но в конечном счете этот механизм может также обрушить и MSTR.

Примечание: следующий анализ основан на предпосылке — BTC движется в боковом тренде или снижается. Если BTC сможет достичь сложного темпора роста в 20–25% и более, заложенного во внутренних расчетах Strategy, то многие из этих предположений станут недействительными (но не все).

Только за последние две недели STRC привлек почти $3,5 млрд притоков, а общий объем эмиссии достиг $8,5 млрд. Вместе с другими привилегированными инструментами Strategy, текущий объем находящихся в обращении средств составляет около $13,5 млрд (здесь не учитываются конвертируемые облигации). Эти средства от финансирования, с одной стороны, поддерживают соответствующий объем покупок BTC, и, вероятно, были основной движущей силой роста цены до $78 000 на прошлой неделе; но в то же время они создают ежегодные дивидендные обязательства в размере около $400 млн.

Ранее у Сейлора был дивидендный резерв в размере около $2,25 млрд. До апрельского раунда эмиссии этого резерва хватало примерно на 25 месяцев выплат. Но только新增发行 за последние две недели сократило этот период покрытия до 18 месяцев. Чтобы вернуться к 25 месяцам, ему потребуется привлечь еще около $500 млн через ATM-эмиссию (дополнительную эмиссию по рыночной цене).

В настоящее время mNAV (скорректированная чистая стоимость активов) MSTR откатилась до уровня 1,25–1,30 от годовых максимумов, что на этой неделе вновь побудило сообщество криптоэнтузиастов (CT) призвать к масштабным покупкам BTC. Однако проблема заключается в том, что, по моему мнению, около 50–70% от новой эмиссии на этой неделе будет направлено на пополнение дивидендного резерва, а не напрямую на покупку BTC.

Более важно задуматься о поведении STRC в «экстремальном сценарии». Текущая рыночная капитализация MSTR составляет около $55–60 млрд. Тогда возникает практический вопрос: какой объем STRC Сейлор еще может выпустить до того, как дивидендная нагрузка окажет существенное давление на mNAV?

Простой способ оценки: годовой объем эмиссии можно контролировать на уровне 1–2% от среднедневного объема торгов (ADV) MSTR. При текущем дневном объеме около $2–3 млрд и 252 торговых днях в году это примерно соответствует пространству для эмиссии в $5–15 млрд — что эквивалентно 3–10-кратному размеру текущих годовых дивидендных/купонных выплат.

Но я скорее склонен считать, что этот интервал представляет собой «верхний предел», а не обычный уровень. На самом деле, для акционеров, владеющих только обыкновенными акциями, структурная стоимость этой сделки уже начинает проявляться: успех STRC, по иронии, давит на mNAV MSTR — тогда как в рамках бокового тренда с 2023 года этот показатель был ближе к 1,5 (конечно, можно возразить, что текущая среда больше напоминает первую половину 2022 года).

На поверхности кажется, что для акционеров обыкновенных акций продолжать поддерживать эти «доходности», которые не преобразуются в их собственный апсайд, является нерациональным поведением — при постоянной эмиссии количество BTC на акцию не увеличивается существенно (хотя это во многом также связано с тем, что сама Strategy уже стала слишком большой).

Как бы то ни было, акционеры DAT сами по себе являются довольно «особой» группой, и я могу представить, что они еще способны выдерживать такое давление, по крайней мере, в течение следующего года они могут не поменять свое мнение.

Кроме того, приведенный выше анализ подразумевает ключевую предпосылку: MSTR в обозримом будущем сможет удерживаться выше отметки в 1x mNAV. Если она упадет ниже 1x, то продажа BTC Сейлором будет разбавлять акционеров меньше, чем прямая эмиссия акций. Это откроет шлюзы для предложения и приведет рынок в фазу, где доминирует «рефлексивность DAT в нисходящем тренде» —这一点 я обсуждал еще в прошлом году (см. оригинальный пост).

Кратко резюмирую эту логическую цепочку:

STRC продолжает расширяться;

По мере роста объема Сейлору нужно выплачивать все больше дивидендов;

Покупатели MSTR постепенно осознают, что они покупают акции, которые фактически финансируют выплату дивидендов, а не用于 увеличения позиции в BTC;

Покупатели понимают, что это не та структура сделки, которую они изначально ожидали, и начинают выходить;

Как только не станет новых покупателей, mNAV падает ниже 1x;

mNAV < 1x → Сейлор вынужден продавать BTC, а не продолжать эмиссию акций;

Рынок впадает в панику.

На мой взгляд, правильный способ определить максимальный объем предложения STRC — это найти «переломный момент»: когда дивидендное бремя от новой эмиссии начинает превышать предельную выгоду от роста количества BTC на акцию. Согласно粗略ной оценке, этот переломный момент примерно соответствует годовым дивидендным выплатам в $3–4 млрд, что эквивалентно дополнительной эмиссии STRC на $10–20 млрд. При текущих темпах этого можно достичь в течение 6 месяцев.

Конечно, у Сейлора еще есть пространство для маневра. Дивидендный резерв действительно помогает стабилизировать цену и доверие рынка, но если боковой или нисходящий тренд сохранится, держатели, по сути, играют в «горячую картошку». Когда дивидендный резерв останется на 6–9 месяцев, рациональным выбором может стать досрочный выход в ценовом диапазоне 90–95, а не принятие на себя риска снижения из-за возможной приостановки выплат дивидендов Сейлором (это еще один его вариант).

Хотя дивиденды по STRC являются «кумулятивными», в экстремальной ситуации я считаю, что Сейлор скорее выберет «полную потерю кредитоспособности привилегированных акций», чем будет вынужден проводить масштабные продажи BTC. По сути, он сталкивается с следующей арифметической задачей: «Если выполнять обязательства по привилегированным акциям, отказавшись от будущего пространства для эмиссии, сколько еще BTC я смогу купить» - «Количество BTC, которое придется продать для поддержания привилегированных акций» = Результат

Если результат положительный, то выбрать продажу BTC; в противном случае — «пожертвовать» держателями привилегированных акций.

Основной контраргумент против этого суждения заключается в том, что если дело действительно дойдет до необходимости решать эту задачу, рынок, скорее всего, уже развернется, а mNAV MSTR с большой вероятностью упадет ниже 1x.

Спасибо за чтение, даже если начало было несколько «сенсационным». Также приветствуются любые иные мнения или критика. (Благодарность @TraderBot888, первому, с кем я обсуждал эту идею.)

Связанные с этим вопросы

QЧто такое STRC и какую роль он играет в стратегии MicroStrategy?

ASTRC — это инструмент, привязанный к Bitcoin, разработанный MicroStrategy под руководством Майкла Сейлора. Он позволяет розничным инвесторам получать доход, аналогичный «безрисковой ставке», но с потенциально более высокой прибылью от Bitcoin. Этот инструмент используется для привлечения финансирования, которое компания направляет на покупку дополнительного BTC, одновременно создавая обязательства по выплате дивидендов.

QКакие риски для MicroStrategy создаёт постоянный выпуск STRC?

AПостоянный выпуск STRC создаёт два основных риска: растущее бремя выплаты дивидендов (около 4 миллиардов долларов в год) и потенциальное давление на стоимость акций компании. Если рыночные условия ухудшатся, и покупательная способность снизится, механизм, зависящий от постоянного финансирования, может привести к падению стоимости активов (mNAV) ниже 1, что вынудит компанию продавать BTC вместо выпуска акций, potentially triggering a panic in the market.

QЧто такое mNAV и почему его падение ниже 1 является критическим порогом для MicroStrategy?

AmNAV (скорректированная чистая стоимость активов) — это показатель, отражающий стоимость Bitcoin, принадлежащего MicroStrategy, в расчете на одну акцию. Падение mNAV ниже 1 означает, что рыночная капитализация компании стала меньше стоимости её BTC-холдингов. В такой ситуации выпуск новых акций для привлечения средств становится крайне невыгодным для существующих акционеров, так как это их размывает. Компании будет выгоднее продавать BTC напрямую, что может увеличить предложение на рынке и усуguчить нисходящий тренд.

QКаковы возможные действия Майкла Сейлора в случае невозможности выполнить обязательства по дивидендам STRC?

AСогласно анализу, у Сейлора есть два основных варианта в экстремальном сценарии: 1) Продать часть биткойнов для выполнения обязательств перед владельцами привилегированных акций, что нанесёт удар по основному активу компании и может спровоцировать панику на рынке. 2) «Пожертвовать» кредитоспособностью привилегированных акций, приостановив выплату дивидендов. Автор статьи полагает, что Сейлор, будучи ярым сторонником Bitcoin, с большей вероятностью выберет второй вариант, чтобы избежать продажи BTC, даже если это подорвёт доверие к его финансовым инструментам.

QКак рост STRC влияет на обыкновенных акционеров MicroStrategy (MSTR)?

AРост STRC оказывает двойственное влияние на обыкновенных акционеров. С одной стороны, приток средств от его выпуска позволяет компании покупать больше Bitcoin, потенциально увеличивая стоимость её активов. С другой стороны, растущие обязательства по дивидендам для STRC создают финансовое бремя. Средства от последующих выпусков акций MSTR всё чаще направляются не на покупку нового BTC, а на пополнение резерва для выплат дивидендов. Это подавляет рост стоимости акций (mNAV) и не приносит прямой выгоды держателям обыкновенных акций, размывая их долю.

Похожее

В результате взлома Coldcard, одного из крупнейших взломов биткоин-кошельков за последнее время, началась новая волна убытков! Убытки растут

В результате взлома Coldcard, одного из крупнейших взломов биткоин-кошельков за последнее время, произошла третья волна атак. Исследовательская компания Galaxy Research сообщает, что из кошельков, созданных на этих устройствах, было выведено еще 207,73 BTC. Общие потери теперь составляют около 1367 BTC (примерно 88,6 млн долларов США) по 4585 адресам. Первые две волны атак демонстрировали схожие черты, что указывало на одного злоумышленника. Однако третья волна отличается по методам: используются отдельные адреса для каждой жертвы, адреса P2WSH вместо P2WPKH, и атака нацелена на стандартный путь генерации. Это может означать либо модификацию инструментов первоначальным взломщиком, либо появление нового. Похищенные биткоины, общая стоимость которых оценивается в 88,6 млн долларов, пока не были потрачены злоумышленниками. Анализ показывает, что потери в основном пришлись на кошельки с небольшим балансом, что характерно для индивидуальных пользователей, а не институциональных сервисов. Уязвимое ПО Coldcard было выпущено 17 марта 2021 года, и все украденные средства были созданы после этой даты.

cryptonews.ru32 мин. назад

В результате взлома Coldcard, одного из крупнейших взломов биткоин-кошельков за последнее время, началась новая волна убытков! Убытки растут

cryptonews.ru32 мин. назад

Trump Media продаёт ещё 2628 BTC, запасы снижаются до 4261 BTC

Компания Trump Media & Technology Group (TMTG), стоящая за социальной сетью Truth Social, продолжает сокращать свои вложения в Bitcoin. По данным аналитической платформы Lookonchain, компания продала ещё 2628 BTC на сумму около 165 миллионов долларов через платформу Crypto.com. Это продолжение серии продаж, начавшихся семь месяцев назад. Всего за этот период TMTG продала 7281 BTC на общую сумму примерно 545 миллионов долларов по средней цене 74 855 долларов за монету. Первоначально компания приобрела 11542 BTC по средней цене 118 522 доллара. После последних транзакций её резервы сократились до 4261 BTC (около 269,8 миллиона долларов), что на 63% меньше изначальных холдингов. Эти продажи происходят на фоне усиленного внимания законодателей к криптовалютным интересам, связанным с Дональдом Трампом. В Конгрессе идут дебаты по закону CLARITY Act, который касается этических норм, владения цифровыми активами и потенциальных конфликтов интересов государственных лиц. Критики указывают на такие проекты, как мемкойны TRUMP и MELANIA, а также на токены World Liberty Financial, связывая политическое влияние с частными криптоинтересами.

cointelegraph52 мин. назад

Trump Media продаёт ещё 2628 BTC, запасы снижаются до 4261 BTC

cointelegraph52 мин. назад

Фуцзянь, Цзиньцзян: супер-единорог в сфере памяти тихо делает своё дело

В провинции Фуцзянь в городе Цзиньцзян, известном производством спортивной обуви, находится перспективная компания в области производства чипов памяти — Fujian Jinhua Integrated Circuit Co. (Jinhua). Основанная в 2016 году как часть национального плана по развитию полупроводниковой промышленности, компания столкнулась с серьёзными вызовами. В 2018 году она была внесена в санкционный список Министерства торговли США по обвинению в промышленном шпионаже в пользу американской компании Micron, что привело к остановке производственной линии. После пяти лет судебных разбирательств в феврале 2024 года федеральный суд в Сан-Франциско полностью оправдал Jinhua, сняв все обвинения. Несмотря на правовую победу, компания всё ещё остаётся в санкционном списке, а годы задержек серьёзно замедлили её развитие. Под руководством своего ключевого инженера Чэнь Чжэнкуня, известного как «мастер эффективности», компания сумела адаптировать производство, увеличив долю отечественного оборудования. В отличие от ChangXin Memory Technologies (CXMT) и Yangtze Memory Technologies (YMTC), которые продвинулись дальше в производстве DRAM и NAND-памяти соответственно, Jinhua сосредоточена на специализированной (нишевой) DRAM-памяти для потребительской электроники. Её текущая производственная мощность составляет около 40 000 пластин в месяц. Хотя её доход в 2023 году оценивался примерно в 2 млрд юаней, что значительно меньше, чем у конкурентов, компания остаётся важным игроком. История Jinhua тесно связана с амбициозной промышленной трансформацией города Цзиньцзян. Местные власти оказали компании полную поддержку, включая финансовые гарантии и создание кластера, что демонстрирует стратегическую важность проекта для региона. Несмотря на то, что Jinhua упустила первые годы бума на рынке памяти, её устойчивость в условиях санкций показывает потенциал для восстановления в новом цикле роста, движимом развитием искусственного интеллекта.

marsbit1 ч. назад

Фуцзянь, Цзиньцзян: супер-единорог в сфере памяти тихо делает своё дело

marsbit1 ч. назад

Почему биткойн-фермы внезапно стали новым входом для вычислительных мощностей ИИ на фоне дефицита электроэнергии в 38 ГВт?

Заголовок: Почему майнинговые фермы для биткоина внезапно стали новым входом для вычислительных мощностей ИИ на фоне дефицита электроэнергии в 38 ГВт? Краткое содержание: Когда конкуренция между центрами обработки данных ИИ сместилась с вопроса «кто купит больше GPU» к «кто раньше получит электроэнергию», некоторые майнинговые фермы для биткоина, ранее считавшиеся волатильными активами, начали трансформироваться в центры обработки данных для облачных провайдеров, используя свои готовые возможности подключения к сети, землю и трансформаторные подстанции. По расчетам Morgan Stanley, в период 2026-2028 годов в США может возникнуть дефицит электроэнергии для ЦОДов около 38 ГВт, и модернизация старых майнинговых ферм может обеспечить от 10 до 19 ГВт. Такие компании, как TeraWulf и Hut 8, переориентируются с добычи криптовалют на предоставление инфраструктуры («Powered Shell Provider»), предлагая клиентам из сферы ИИ критически важный ресурс — возможность быстрее конкурентов развернуть значительные вычислительные мощности. Ключевой ценностью становится не вычислительная мощность для майнинга, а дефицитный доступ к электросетям, получение которого «с нуля» в некоторых регионах США теперь может занять 5-7 лет.

华尔街日报1 ч. назад

Почему биткойн-фермы внезапно стали новым входом для вычислительных мощностей ИИ на фоне дефицита электроэнергии в 38 ГВт?

华尔街日报1 ч. назад

Майкл Сэйлор: «Мы никогда не говорили, что никогда не будем продавать биткоины»

Председатель стратегической комиссии Майкл Сэйлор прокомментировал сообщения о новом разрешении компании Strategy на продажу биткоинов. Он заявил, что данное разрешение не является новым — оно было объявлено ещё 29 июня в рамках системы управления капиталом компании. Соглашение позволяет продавать BTC на сумму до 5 миллиардов долларов для определённых целей, но не обязывает компанию к продаже. Сэйлор подчеркнул, что Strategy никогда официально не брала на себя обязательство никогда не продавать свои биткоины, хотя и рассчитывает оставаться чистым покупателем BTC в долгосрочной перспективе. Он назвал текущие новости «старыми», переподанными как новые, и подтвердил, что программа монетизации биткоинов компании не предполагает обязательной продажи её активов.

cryptonews.ru2 ч. назад

Майкл Сэйлор: «Мы никогда не говорили, что никогда не будем продавать биткоины»

cryptonews.ru2 ч. назад

Торговля

Спот
活动图片