Автор: Ван Чуань из Силиконовой долины, investguru
1/ Тревожность у человека часто является стрессовой реакцией миндалевидного тела мозга. Чтобы облегчить тревожность, недостаточно просто уговаривать: «Не волнуйся, тревога бесполезна» и т.п. Это не меняет базовые механизмы, лежащие в основе стрессовой реакции. По-настоящему эффективный метод — позволить тревожащемуся человеку медленно записать на бумагу то, что вызывает у него тревогу, и её причины. Сам процесс письма передаёт контроль над мозгом от миндалевидного тела, которое только напряжено и насторожено, к префронтальной коре (prefrontal cortex), ответственную за рациональное мышление. Чем детальнее пишешь, чем глубже анализируешь, тем полнее передаётся контроль, и тревожность естественным образом снижается. Даже если не закончишь за один раз, уже само начало письма и понимание, сколько примерно времени понадобится, чтобы распутать и прояснить логику, запускает снижение тревоги. Если просто пить умные цитаты, не заставляя себя медленно всё записывать, невозможно по-настоящему завершить эту передачу контроля и коренным образом изменить тревожность.
2/ Одной из тревожащих вещей в мае 2026 года стал всеобщий резкий рост акций всей полупроводниковой отрасли. Знаменитый Филадельфийский индекс полупроводников вырос на 150% по сравнению с прошлым годом. Акции компаний, производящих полупроводниковые запоминающие устройства всех типов, подскочили ещё сильнее. Например, цена акций SNDK по закрытию торгов 8 мая составила 1562 доллара, что в 38 раз больше, чем год назад. У автора нет инвестиций в полупроводниковые компании, но в этой статье он попытается разобрать базовую логику роста этих акций, чтобы поделиться и обсудить её с читателями.
3/ Эта история начинается со стремительного роста оценок различных стартапов в области ИИ. Многие сторонние спекулянты, интересующиеся только взлётами и падениями акций, не владеют базовыми знаниями:
- Во-первых, подавляющее большинство ИИ-стартапов несут серьёзные убытки, но многие путают (а некоторые даже специально) два базовых понятия: выручку и прибыль, и упорно продолжают это делать, распространяя ошибочную информацию.
- Во-вторых, когда компания заявляет, что её ARR (Annual Recurring Revenue, ежегодная регулярная выручка) достигла одного миллиарда долларов, это не значит, что её общая выручка за последний год составила миллиард. Максимум это означает, что её доход за последний месяц достиг 8,33 миллионов долларов. Если вы ошибочно это понимаете, это ваша проблема.
- В-третьих, то, о чём компания не говорит, несёт больше информации, чем то, что она говорит. Если она сообщает ARR, но не говорит о прибыли, это означает, что она несёт серьёзные убытки. Если полгода назад она говорила, что её ARR достиг миллиарда, но с тех пор долго молчит, скорее всего, это означает, что её выручка сократилась, а убытки выросли.
4/ Возьмём, к примеру, ныне невероятно популярную компанию по разработке больших языковых моделей Anthropic (далее сокращённо Anth). В конце апреля некоторые СМИ сообщали, что ARR компании приближается к 400 миллиардам долларов. Иными словами, доход компании только за апрель приблизился к 33 миллиардам долларов (400/12). А в марте ARR компании был ниже 300 миллиардов долларов, что означает, что доход в марте был ниже 25 миллиардов. Финансовый директор Anth в одном из публичных документов в марте сообщил, что совокупный доход компании с момента основания в 2021 году по март 2026 года превысил 50 миллиардов долларов. Таким образом, совокупный доход Anth (ещё раз подчеркну, не прибыль) за пять лет с момента основания составил около 108 миллиардов долларов.
5/ Здесь есть ещё вопрос определения выручки. Значительная часть доходов Anth поступает от сервисов Google Cloud и AWS. Поставщики облачных услуг берут как минимум 20% комиссии с денег, уплаченных клиентами, а оставшуюся часть передают Anth. Поэтому заявленный Anth ARR нужно ещё уменьшить на 20%. Но мы не будем здесь придираться, потому что Anth всё равно теряет много денег каждый месяц.
6/ Сколько же убытков? Спросив несколько разных ИИ-систем, основанных на ограниченной публичной информации и предположении о месячном доходе в 33 миллиарда долларов, оценки месячных убытков варьируются от 11 до 17 миллиардов долларов. Это и есть фундаментальная причина, по которой Anth постоянно привлекает внешнее финансирование. По состоянию на конец апреля, совокупный объём привлечённого Anth финансирования за пять лет составил 723 миллиарда долларов, при совокупном доходе всего 108 миллиардов долларов, и при этом ей по-прежнему нужно продолжать привлекать средства. Те, кто читает только заголовки новостей, ошибочно полагают, что Anth уже давно заработала состояние, но не понимают огромного давления, под которым находится руководство, вынужденное постоянно искать новые внешние средства, чтобы продолжать работать.
7/ У Anth есть конкуренты. Её президент недавно публично признал, что американские ИИ-модели отстают от Anth всего на один-три месяца, а китайские — на шесть-двенадцать месяцев. Функциональность продуктов разных компаний меняется очень быстро, и трудно судить, кто станет окончательным победителем, основываясь на результатах одного-двух лет. Например, Cursor с 2023 по начало 2025 года был самым популярным инструментом ИИ-помощника для разработчиков, и компания одно время была на пике популярности. Но запущенный Anth в первой половине 2025 года Claude Code, способный автоматически генерировать большие объёмы кода и позволяющий многим людям, ранее не бывшим программистами, участвовать в программировании, стал ключевым драйвером стремительного роста выручки и оценки Anth за последний год. В последнее время некоторые программисты жалуются, что удобство использования и соотношение цены и качества Claude Code в некоторых аспектах уступает Codex от OpenAI, и переходят на последний. Для многих пользователей стоимость перехода невысока. Помимо OpenAI, Xai от Spacex также начал в прошлом месяце тесное сотрудничество с Cursor по разработке продукта, конкурирующего с Claude Code.
8/ Инвесторы, делающие ставку на рост Anth, ссылаются на определённые моменты, заявляя, что маржа прибыли Claude Code при выполнении задач на умозаключение достигает 70%. Но такое утверждение, во-первых, не учитывает огромные постоянные затраты Anth на обучение новых моделей, а во-вторых, предполагает полное отсутствие конкурентов и давления на снижение цен. Это явно не соответствует реальности. В феврале при привлечении финансирования оценка Anth составляла 3,8 триллиона долларов. Всего через три месяца она снова начала искать новое финансирование, запрашивая оценку выше 9 триллионов долларов. Совсем недавно на вторичном рынке частных акций, как сообщается, фигурировала оценка в 1,2 триллиона долларов. (В некоторых подкастах даже звучали долгосрочные оценки в 5 триллионов долларов). Это компания с пятилетней историей, совокупным доходом (не прибылью!) в 105 миллиардов долларов, которая всё ещё теряет миллиарды долларов каждый месяц, но лишь из-за высоких темпов роста за последний год есть те, кто верит, что это будет длиться вечно. Привлечь 720 миллиардов, за пять лет убыточной деятельности сделать бизнес на 105 миллиардов, а затем выйти на рынок с оценкой в триллион — такая прекрасная история, неудивительно, что так много предпринимателей стремятся к этому! 😊
9/ Компания Berkshire Hathaway (далее BRK) под управлением Уоррена Баффетта в 2025 году имела выручку 3,7 триллиона долларов, операционный денежный поток 459 миллиардов долларов, прибыль после уплаты налогов 669 миллиардов долларов, наличные на счетах почти 4 триллиона долларов, а рыночная капитализация составляет всего около 1 триллиона долларов. Если взглянуть под другим углом, десятидневная выручка BRK равна совокупной выручке Anth за всю её историю, но некоторые инвесторы готовы верить, что оценка Anth, которая всё ещё сильно зависит от внешних инвестиций, чтобы выжить, должна быть выше, чем у BRK. Огромная смелость, необходимая для формирования такой веры, внушает благоговейный трепет.
10/ Рост оценок Anth и OpenAI крайне важен для резкого увеличения капитальных затрат (capex) во всей индустрии ИИ и последующего процветания сектора хранения данных. Оглядываясь на развитие последних лет, эта логическая цепочка становится ясной. Что будет дальше, расскажем в следующей части.
