Автор: Wall Street CN
Дебют председателя ФРС Уоша в пятницу на ежегодной встрече в Джексоне Хоуле был широко интерпретирован Уолл-стрит как ястребиная "коррекция" коммуникации после заседания FOMC в июле.
Выступление Уоша четко подтвердило, что цель по инфляции ФРС в 2% незыблема, отметив, что текущие общие финансовые условия трудно назвать сдерживающими, а недавние улучшенные данные по PCE и ИПЦ также недостаточны, чтобы доказать существенное улучшение базового тренда инфляции. Он прямо заявил, что если нет уверенности в том, что инфляция снижается с "ясной и достаточно быстрой" скоростью, у ФРС "есть еще работа". Reuters отметило, что это наиболее близкое признание Уоша к возможности необходимости повышения ставок.
Заявления Уоша быстро изменили фокус Уолл-стрит на сентябрьское заседание FOMC. Инвестор из J.P. Morgan Asset Management Прия Мисра прямо назвала это "ястребиной речью", считая, что Уош решительно подтверждает приверженность ФРС ценовой стабильности, и рассматривает это как "исправление" после "коммуникационной ошибки" на июльской пресс-конференции; инвестиционный директор Aberdeen Мэттью Эймис предупредил, что если ФРС не повысит ставки в сентябре, ее репутация может снова пострадать.
Barclays и Societe Generale скорректировали свои прогнозы по политике ФРС на основе выступления Уоша на симпозиуме в Джексоне Хоуле, ожидая повышения ставок на 25 базисных пунктов на сентябрьском и декабрьском заседаниях. SocGen также ожидает еще одного повышения в марте.
Wells Fargo, Fidelis Capital и другие институты считают, что выступление Уоша оставило достаточно места для повышения ставок в ближайшее время, но некоторые также полагают, что он все еще не дал четкого пути для действий в сентябре.
Наблюдения журналиста Ника Тимираоса, известного как "новый корреспондент ФРС", как раз попали в самую суть этой дискуссии: Уош считает, что финансовые условия не являются сдерживающими, а недавнее улучшение данных по инфляции не убедило его, что базовый тренд претерпел "значительное улучшение", но он не представил конкретный политический путь и не выразил четкой поддержки повышения в сентябре. Тимираос охарактеризовал речь Уоша так: ФРС, возможно, еще не закончила борьбу с инфляцией.
Таким образом, рынок столкнулся с более ястребиной диагностикой политики, но все еще без четкой "функции реакции". Данные CME показывают, что после выступления Уоша вероятность повышения в сентябре выросла примерно с 35% до 50%; другие рыночные данные в какой-то момент показывали рост вероятности примерно до 60%.
Ястребиная речь восстанавливает репутацию в борьбе с инфляцией
Прежде всего, выступление Уоша стало "коррекцией" на уровне политической коммуникации.
Оценка Прии Мисры из J.P. Morgan Asset Management речи Уоша была очень прямой:
"Это ястребиная речь."
Она считает, что Уош "решительно показывает" приверженность политиков ценовой стабильности. Мисра больше обращает внимание на связь этого выступления с коммуникацией после июльского заседания FOMC. Она называет это выступление сильным ответом на "коммуникационную ошибку" на июльской пресс-конференции:
"Это сильный ответ на то, что я считаю плохой коммуникацией на июльской пресс-конференции."
Она даже назвала это "clean-up act", то есть "завершающей коррекцией" июльской коммуникации.
Это также нашло отклик у других представителей институтов.
Главный экономист по США Natixis Кристофер Ходж считает, что выступление Уоша по сравнению с июльской пресс-конференцией является "явным улучшением". Ранее рынок недооценивал вероятность повышения ставок ФРС, а сейчас ценообразование стало более разумным.
Ходж считает, что Уош, прямо признав проблему инфляции, подтвердив четкую цель в 2% и взяв на себя институциональную ответственность ФРС за инфляцию, усилил свою репутацию в борьбе с инфляцией.
Главный рыночный стратег Nationwide Марк Хаккетт считает, что Уош успешно достиг своей цели: без серьезного нарушения рынков донести свою позицию до рынка.
Хаккетт отмечает, что ранее на рынке существовало ошибочное мнение, что цель по инфляции в 2% может быть смягчена, но Уош четко дал понять рынку, что этого не произойдет.
"Он подтверждает ястребиную позицию более последовательно, а не внезапно ужесточая ее."
Хаккетт даже обобщил это так:
Не ждите снижения ставок в ближайшее время, будьте готовы к повышению.
"Новый корреспондент ФРС" уловил ключевые моменты: финансовые условия не сдерживающие, улучшение инфляции все еще недостаточно
Тимираос в своем резюме выступления Уоша больше сосредоточился на самой политической оценке.
Он указывает, что Уош считает общие финансовые условия несдерживающими, кредитный и кредитный рынки почти не показывают явных признаков ограничений; одновременно, недавние хорошие данные по инфляции не убедили Уоша, что базовый тренд улучшился.
Прямая цитата Уоша:
"Мне трудно описать общие финансовые условия как сдерживающие."
Что касается недавних данных по инфляции, Уош сказал:
"Хотя данные по PCE и ИПЦ этим летом оказались лучше ожиданий, это не позволяет мне считать, что базовый тренд претерпел значительное улучшение."
Тимираос специально выделил эту фразу как в репортаже, так и в социальных сетях.
По его мнению, это означает, что рынок не может считать, что Уош перешел к более мягкой политической позиции только из-за того, что данные по инфляции за последние месяцы были лучше ожиданий. Уош действительно сосредоточен на том, движется ли базовый тренд инфляции к цели в 2% достаточно устойчиво и быстро.
Уош дает компас, а не GPS
Выступление Уоша также имеет яркую особенность: он четко сообщает рынку свои принципы политики, но отказывается предоставлять конкретную функцию политической реакции.
Главный инвестиционный директор SEI Investments Нейтан Шетти считает, что Уош четко подтвердил, что цель по PCE в 2% непоколебима, поэтому речь можно интерпретировать только как более ястребиную.
Но главный рыночный стратег F.L. Putnam Investment Management Эллен Хейзен отмечает, что Уош не раскрыл функцию реакции ФРС, поэтому рынок все еще находится в состоянии "черного ящика".
Сам Уош объяснил, что чрезмерное раскрытие функции реакции может, наоборот, связать ФРС по рукам и ногам, как это произошло в 2021 году из-за чрезмерной зависимости от прогнозного руководства.
Хейзен считает, что это означает желание Уоша сохранить за ФРС большую гибкость перед лицом экономических изменений, но рынку такой подход может не понравиться.
Основатель Andersen Capital Питер Андерсен использовал яркую метафору:
Инвесторы хотят GPS, но ФРС дает компас.
По его мнению, инвесторы хотели, чтобы Уош подробно объяснил экономические перспективы и путь политики, но Уош фактически говорит рынку: новая ФРС не будет предоставлять большого количества прогнозного руководства, как предыдущие председатели, рынок должен адаптироваться к этому "новому режиму".
"Если не повысят в сентябре, репутация получит еще один удар": Уолл-стрит начинает пересматривать ставки на ближайшие действия
Для рынка наиболее важным изменением остается то, что повышение в сентябре снова перешло из периферийного сценария в центральное обсуждение.
Инвестиционный директор Aberdeen Мэттью Эймис считает, что выступление Уоша создало ключевую сцену для сентябрьского заседания:
"Если они не повысят ставки, репутация получит еще один удар."
Эта фраза фактически связывает заявления Уоша о борьбе с инфляцией с сентябрьскими политическими действиями: раз Уош четко заявил, что базовая инфляция должна снижаться достаточно быстро, иначе у ФРС "есть еще работа", то если будущие данные не покажут значительного улучшения, а в сентябре все же будет бездействие, рынок может усомниться в реальной политической ценности предыдущих ястребиных заявлений ФРС.
Глобальный стратег Wells Fargo Investment Institute Гэри Шлоссберг также считает, что Уош, хотя и не сказал этого прямо, но "соединив все точки", фактически сигнализировал как минимум об одном повышении, а возможно, и большем количестве повышений ставок.
Он заявил, что, если инфляция не снизится заметно — чего он не ожидает, — инфляционное давление может даже увеличиться в ближайшие 6-8 месяцев. Даже если в сентябре не будет повышения, он считает, что ФРС, скорее всего, предпримет действия в первой половине года.
Глава отдела фиксированного дохода Fidelis Capital Крис Ганстер прямо заявил, что рынок сейчас считает вероятность повышения в сентябре выше 50%.
Он считает, что факторы, упомянутые Уошем — инфляция все еще выше цели, рынок труда стабилен, экономика устойчива, — вместе дают ФРС пространство для повышения ставок в ближайшее время.
Barclays и SocGen ожидают повышения в сентябре и декабре
Barclays и Societe Generale ожидают, что ФРС повысит ставки на 25 базисных пунктов на сентябрьском и декабрьском заседаниях.
Прогноз Barclays от середины июня этого года был "неопределенно долгое время сохранять ставки без изменений".
После выступления Уоша в пятницу главный экономист по США Barclays Марк Джаннони и старший экономист Джонатан Миллар написали в отчете: "Мы ожидаем, что большинство членов FOMC согласится с позицией Уоша и повысит ставки на 25 базисных пунктов в сентябре, ввиду недостаточного прогресса в борьбе с инфляцией."
Эти экономисты ожидают "еще одного повышения на 25 базисных пунктов в декабре, что поднимет целевую ставку по федеральным фондам до 4,00%-4,25%, поскольку в оставшееся время года инфляция в годовом исчислении почти не продвинется".
Главный экономист по США Societe Generale Ян Гроен в отчете заявил: "Устойчиво высокая базовая инфляция и растущая озабоченность ФРС по поводу высокой инфляции указывают на то, что порог для сохранения ставок без изменений повышается."
Хотя SocGen ожидает повышения в марте, Гроен в отчете написал, что мартовское повышение "сталкивается с большой неопределенностью и может не осуществиться".
"Короткий конец говорит о повышении, длинный — спокоен": рынок превратил диагноз Уоша в торговлю
После выступления Уоша рынок гособлигаций США быстро отреагировал, особенно короткий конец кривой.
Reuters сообщило, что доходность двухлетних гособлигаций США выросла на 11 базисных пунктов до 4,34%, достигнув максимума за месяц; доходность 10-летних облигаций выросла на 5 базисных пунктов до 4,72%, а рост доходности 30-летних был заметно меньше.
Такая динамика сама по себе является интерпретацией рынком выступления Уоша: трейдеры повышают ставки на рост краткосрочных процентных ставок.
Майкл Розен считает, что падение краткосрочных облигаций и рост долгосрочных отражают переоценку рынком направления политики ФРС — ФРС, рассматривающая инфляцию как основную проблему, означает, что краткосрочные ставки все еще могут вырасти.
Ганстер из Fidelis Capital также отмечает, что рост краткосрочной доходности и снижение долгосрочной приводят к уплощению кривой доходности, что согласуется с началом ставок рынка на повышение ФРС.
Но такая рыночная реакция не означает, что на Уолл-стрит сформировался консенсус "обязательное повышение в сентябре".
Главный рыночный экономист Spartan Capital Питер Кардильо считает, что ФРС может не предпринимать действий в сентябре.
Он считает, что Уош уже признал улучшение летних данных по инфляции, хотя они все еще "недостаточно убедительны", поэтому ФРС может захотеть понаблюдать за данными по инфляции в сентябре и октябре, прежде чем решать, действовать ли.
Другими словами, рынок переоценивает повышение, но данные остаются последним порогом, определяющим, произойдет ли повышение в сентябре.
Уош по-прежнему намеренно отказывается от прогнозного руководства "много сказал, но мало содержания"
Не все институты считают, что выступление Уоша полностью "исправило" политическую коммуникацию.
Глава отдела торговли и структурированных продуктов Moneycorp Юджин Эпштейн считает, что выступление Уоша, хотя первоначальная реакция была ястребиной, все еще имеет ограниченное содержание.
Его оценка была очень острой:
"Уош много сказал, но, похоже, в этих словах было мало содержания."
Эпштейн считает, что Уош уже выпускал подобные ястребиные сигналы перед несколькими заседаниями FOMC, но реальные политические действия за ними не последовали.
Поэтому он опасается, что рынок снова столкнется с ситуацией "сначала реагирует на ястребиную речь, затем обнаруживает отсутствие реальных политических изменений".
Управляющий партнер Harris Financial Group Джейми Кокс охарактеризовал этот стиль так:
"Уош много сказал, но ничего не сказал."
Он считает, что Уош пытается идти по среднему пути: и восстановить репутацию в борьбе с инфляцией, и не связывать будущую политику прогнозным руководством.
Это как раз то место, где наиболее уместна метафора "дать компас, а не GPS": Уош готов сказать рынку, какие данные заставят ФРС действовать, но не готов сказать рынку, на каком именно заседании это произойдет.
Настоящий риск "не повышать в сентябре": не сама политика, а доверие
Обобщая оценки представителей Уолл-стрит, самое важное в выступлении Уоша — не то, что он уже пообещал рынку повышение в сентябре, а то, что он восстановил более ястребиную политическую логику:
Если занятость остается стабильной, экономика остается устойчивой, а базовая инфляция не снижается достаточно быстро к 2%, то текущие финансовые условия не обязательно являются сдерживающими, и ФРС не может исключить возможность дальнейшего повышения ставок.
Вот почему Эймис считает, что если в сентябре не повысят, это может нанести новый ущерб репутации ФРС.
С другой стороны, мнения Кардильо, Эпштейна и других напоминают рынку: ястребиная коммуникация не равна политическому решению.
Уош по-прежнему придерживается принципа "не предоставлять прогнозное руководство", не давая четкого обещания повысить в сентябре и не предоставляя механистической функции реакции.
Таким образом, более точный консенсус, сложившийся на Уолл-стрит, вероятно, таков:
Уош уже завершил ястребиную коррекцию июльской коммуникации своим выступлением в Джексоне Хоуле; вероятность повышения в сентябре явно возросла, но окончательное решение о повышении все еще будет зависеть от предстоящих данных по занятости и инфляции.
Для Уоша истинное политическое испытание также перешло от "понимает ли рынок его речь" к более прямому вопросу: готов ли он превратить этот ястребиный диагноз в реальное повышение ставок в сентябре, если данные не улучшатся заметно.
