Ключевым ограничением для реальных активов (RWA) было нормативное регулирование, а не технологии, и эта динамика меняется в США, заявил Эшли Эберсоле, главный юрисконсульт Sologenic.
Эберсоле присоединился к Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) в начале 2015 года, где работал в первых внутренних рабочих группах агентства по криптовалютам и применению законодательства о ценных бумагах к активам на основе блокчейна.
Регулятор ценных бумаг опубликовал отчет DAO в 2017 году, утверждая свою юрисдикцию над токенами, которые подпадают под определение ценных бумаг. За этим последовал подход, основанный на принудительном исполнении, который оставлял мало места для устойчивого диалога с отраслью.
«После отчета DAO в течение следующих двух лет был ответ в виде принудительных мер. Я ожидал, что пока я еще там работаю, произойдет больший поворот в сторону политики — этого не случилось», — рассказал он Cointelegraph.
Эберсоле сказал, что эта позиция ужесточилась после того, как он покинул агентство, незадолго до того, как в апреле 2021 года бразды правления принял Гэри Генслер. Из частной практики он продолжал взаимодействовать с SEC, пока сотрудникам позже не рекомендовали воздерживаться от взаимодействия с криптокомпаниями.
Разрыв коммуникации затруднил для компаний разработку юридически соответствующих требованиям продуктов RWA и отсрочил развитие моделей ценных бумаг в ончейне, которые сейчас выводятся в производство.
Как соответствующие требованиям RWA могут работать на практике
Рынок токенизированных реальных активов быстро растет. Standard Chartered спрогнозировал, что стоимость RWA, не являющихся стейблкоинами, может достичь $2 трлн к 2028 году, в основном за счет токенизированных акций, фондов и других традиционных финансовых инструментов, переходящих на блокчейны.
Крупные финансовые институты готовятся к этому сдвигу. Сообщается, что BlackRock изучает токенизацию для модернизации инфраструктуры фондов, в то время как JPMorgan запустил токенизированные продукты денежного рынка на Ethereum.
«Есть правильный способ сделать соответствующую требованиям токенизацию и выпустить токенизированные активы. Это абсолютно возможно», — сказал Эберсоле.
По теме: Показатели Ronin и ZKsync в ончейне упали больше всего в 2025 году
Одна из моделей, на которую он указал, включает токены акций, которые функционируют подобно депозитарным распискам. Когда пользователь покупает токен, соответствующая акция приобретается и хранится регулируемым клиринговым брокером, а токен создается для представления договорных прав на эту акцию.
«Вы владеете им. Он создается в момент покупки и ссылается на договорные права на акцию, которая была куплена в то же время», — сказал Эберсоле.
«И вы получаете дивиденды, права голоса и все остальное, что приходит с статусом акционера, потому что вы им и являетесь.»
Эберсоле сказал, что этот подход отличается от других токенизированных продуктов на акции, которые предлагают ценовое exposure без передачи права собственности. В этих случаях токены акций функционируют как синтетические инструменты, которые отслеживают цену акции, не предоставляя прав акционера или юридических претензий на базовый актив.
Это различие остается актуальным и сегодня. В конце июля Robinhood продвигала токенизированный exposure, связанный с OpenAI. Частная компания публично дистанцировалась от продукта и заявила, что любая передача ее акций требует одобрения, чего не произошло.
Где токенизация RWA дает сбой
Интерес к токенизированным RWA ускоряется, но Эберсоле предупредил, что это не устраняет географические ограничения регулирования ценных бумаг. На практике многие инициативы RWA сталкиваются с юридическими и юрисдикционными пределами.
Законы о ценных бумагах остаются привязанными к национальным границам, даже если инфраструктура блокчейна — нет. Структура RWA, соответствующая требованиям США, не автоматически переносится на рынки Европейского союза или Азии, где применяются отдельные правила лицензирования, раскрытия информации и распространения.
«Самое сложное, что мы слышим о проектах токенизированных RWA, — это лабиринт юридических требований, которые применяются к этим активам, если вы делаете их полностью юридически соответствующим образом», — сказал Эберсоле. «Это верно в США, и это еще более сложно глобально.»
По теме: Как используется криптовалюта в 2025 году: YouTube, карточки Pokémon и многое другое
Эта фрагментация подтолкнула многие платформы к предложениям для конкретных регионов. Предложение токенизации Robinhood ограничено пользователями из ЕС. Оно позволяет торговать токенизированными акциями США и биржевыми продуктами, но не предоставляет прямого права собственности на базовые акции. Вместо этого токены отражают цены публично торгуемых ценных бумаг и регулируются как производные инструменты на основе блокчейна в соответствии с Директивой о рынках финансовых инструментов II (MiFID II) блока.
Доходность — это еще одна область, где токенизация RWA часто сталкивается с нормативными трениями. Эберсоле отметил, что регуляторы проводят резкое различие между доходностью, генерируемой за счет собственных действий держателя — например, участия в проверке транзакций — и доходностью, которая начисляется пассивно просто за владение токеном.
«Если вы покупаете актив с внутренней доходностью просто в силу владения им, регуляторы все равно будут рассматривать это как признак ценной бумаги», — сказал он.
Это различие уже повлияло на решения о принудительном исполнении и продолжает влиять на то, как структурируются токенизированные продукты. Хотя взгляды регуляторов на стейкинг и другие формы доходности эволюционировали при нынешней администрации SEC, Эберсоле сказал, что внутренняя доходность остается чувствительным триггером по действующему законодательству.
Регулятивный сдвиг, стоящий за импульсом RWA
Практический сдвиг для RWA произошел из-за изменения в том, как SEC подходит к отрасли. В течение периода, насыщенного принудительными мерами, под руководством SEC во главе с Генслером, когда сотрудникам не рекомендовали взаимодействовать с криптофирмами, потенциальные эмитенты оставались без работоспособного пути для создания соответствующих требованиям ончейн-продуктов, даже при попытке работать в рамках существующего законодательства о ценных бумагах.
Эта позиция начала смягчаться по мере того, как агентство сигнализирует о большей открытости к взаимодействию. Эберсоле указал на недавние изменения в руководстве SEC, включая приход Пола Аткинса, как на способствующие тону, который рассматривает технологию блокчейна как инфраструктуру с потенциальными приложениями для рынков ценных бумаг, а не как inherent регуляторный риск.
«Теперь SEC активно взаимодействует с отраслью и говорит: „Приходите и расскажите нам, если вы пытаетесь сделать то, что пытаемся сделать мы, как бы вы это сделали?“», — сказал Эберсоле.
В такой среде соответствующие требованиям модели, такие как токенизированные акции, структурированные через регулируемых посредников и механизмы хранения, могут перейти от концепции к производству, даже несмотря на сохраняющиеся юридические трения вокруг кросс-бордерного распространения и доходных конструкций, которые все еще могут запускать дополнительные обязательства по ценным бумагам.
Существующее законодательство о ценных бумагах продолжает регулировать RWA, но отход от позиции, основанной только на принуждении, по мнению Эберсоле, не закрывает возможность появления более tailored правил с течением времени, если регуляторы и рынок продолжат работать над устранением оставшихся пробелов.
Журнал: Большие вопросы: Выживет ли Биткоин при 10-летнем отключении электроэнергии?
