Автор: Гао Чжимоу
Председатель ФРС Кевин Уорш впервые выступил в Джексон-Хоул в качестве главы центрального банка и подал более ястребиные сигналы, чем на пресс-конференции после июльского заседания FOMC: инфляция «вызывает беспокойство», текущий «основной фокус ФРС должен быть сосредоточен на ценах», и если базовые инфляционные тенденции не вернутся к цели с «достаточной скоростью», «нам ещё есть над чем работать».
После оглашения речи доходность 2-летних казначейских облигаций подскочила примерно на 7 базисных пунктов — одна из самых сильных рыночных реакций на выступления в Джексон-Хоул за последние годы. В то же время вероятность повышения ставки в сентябре выросла с примерно 30% до выступления до более чем 50%.
Однако два ведущих банка Уолл-стрит не последовали за разворотом рыночных ожиданий. JPMorgan сохраняет базовый прогноз о повышении ставки в декабре. Экономист Майкл Фероли заявил, что «более важные новости», определяющие исход сентябрьского заседания, — это предстоящие отчеты о занятости и потребительских ценах (CPI) за август. Goldman Sachs ожидает, что рост базовых индексов CPI и PCE за август составит около 0,2% в месячном выражении; при таком сценарии FOMC, вероятно, сохранит ставки без изменений.
Инфляция — «основная проблема»: базовые тенденции не показали существенного улучшения
Уорш посвятил значительную часть своей речи инфляции. Он признал, что летние показатели PCE и CPI «оказались лучше ожиданий», но тут же сменил тон: «Это не говорит мне о том, что базовые тенденции существенно улучшились.»
В подтверждение своих слов он привел данные: за последние 12 месяцев доля товаров и услуг в корзине PCE, цены на которые выросли более чем на 3%, достигла 54%. Это ниже пикового значения около 77% после пандемии, но все еще значительно превышает уровень в 32%, наблюдавшийся в течение двух десятилетий до пандемии. Фероли из JPMorgan считает, что по сравнению с ранее приводившимся Уоршем показателем усеченного среднего PCE (trimmed-mean PCE), этот показатель выбран «менее спекулятивно» — усеченное среднее уже вернулось в нормальный диапазон, но доля, превышающая 3%, все еще намного выше докризисного уровня. Goldman Sachs, в свою очередь, отмечает, что эти расчеты в определенной степени отражают эффект от тарифов.
Уорш признал, что рост заработной платы «умеренный», но заявил, что заработная плата «давно уже не является надежным индикатором будущей инфляции» — подразумевая, что умеренные данные по зарплатам не представляют собой убедительного доказательства улучшения инфляционных перспектив.
Корректировка двух спорных заявлений июля
В своей речи Уорш сам внес поправки в два своих высказывания на пресс-конференции после июльского заседания FOMC, которые вызвали беспокойство на рынках.
Ранее он выражал сомнения относительно будущего целевого показателя инфляции в 2%, но на этот раз четко заявил: «Не должно быть никаких недопониманий — цель ФРС по стабильности цен в 2%, измеряемая индексом цен PCE, является непоколебимой и фиксированной целью.» Точно так же, ранее он был расплывчат в выборе инструментов политики, а сейчас подтвердил, что «краткосрочные процентные ставки являются основным инструментом для достижения двойного мандата». JPMorgan оценивает, что эти два разъяснения вместе посылают четкий сигнал — более высокая инфляция будет встречена более высокими ставками по федеральным фондам.
В речи Уорш также изложил семь принципов, которыми он руководствуется в политике, подтвердил внимание к денежным агрегатам, усомнился в полезности перспективных ориентиров в обычные времена и в заключение призвал создать «более сдержанную и более целенаправленную в коммуникации ФРС». JPMorgan отмечает, что это самое длинное выступление председателя ФРС в Джексон-Хоул с 2018 года.
Экономика «впечатляет», финансовые условия «нельзя назвать жесткими»
Около четверти своего выступления Уорш посвятил обсуждению состояния экономики, используя довольно традиционный тон. JPMorgan отмечает, что эта часть «звучала как речь традиционного технократа-председателя ФРС», например, обсуждались такие показатели, как конечные внутренние частные покупки (private domestic final purchases).
Свою оценку экономики Уорш сформулировал как «впечатляющая, экономика, кажется, окрепла»: реальные потребительские расходы «остаются здоровыми, несмотря на потрясения», корпоративные капитальные затраты «растут быстрыми темпами» — в этом году более половины роста капитальных затрат можно отнести на счет строительства, связанного с ИИ. Приводимый им показатель роста конечных внутренних частных покупок с начала года составляет почти 3%, однако Goldman Sachs указывает, что в настоящее время этот показатель искажается в сторону повышения из-за импорта технологической продукции, связанного с инвестициями в ИИ.
Что касается рынка труда, Уорш считает его «довольно устойчивым», «соответствующим полной занятости», уровень безработицы «по историческим меркам остается низким». Его общий вывод заключается в том, что «широкие финансовые условия в настоящее время трудно охарактеризовать как жесткие» — это заявление заметно отличается от его позиции на июньской пресс-конференции, где он тогда переадресовал этот вопрос рабочей группе.
Goldman Sachs, JPMorgan: повышение ставки в сентябре по-прежнему не является базовым сценарием
В своем выступлении Уорш сообщил, что на июльском заседании FOMC «я и большинство моих коллег считали, что более разумно подождать новой информации в межсессионный период, прежде чем решать, необходимо ли корректировать процентную политику».
JPMorgan сохраняет прогноз о повышении ставки в декабре. Фероли признает, что, учитывая все больше ястребиных сигналов от чиновников ФРС, досрочные действия «также не являются неразумными», но ключевыми переменными остаются данные по занятости и инфляции за август.
Оценка Goldman Sachs более определенная: повышение ставки в сентябре возможно лишь в случае, если данные по CPI и PPI за август окажутся значительно сильнее ожиданий. Банк ожидает, что рост базовой инфляции в августе составит около 0,2% в месячном выражении, и с высокой вероятностью FOMC сохранит ставки без изменений.
