Автор: @ryanyoon_eth, Tiger Research
Перевод: AididiaoJP, Foresight News
Взгляды рынка по-прежнему в основном сосредоточены на этапе эмиссии стейблкоинов, однако более крупные возможности лежат за его пределами. В этой статье систематически рассматриваются ключевые возможности на пяти этапах цепочки создания стоимости стейблкоинов: онраминг, переводы, платежи и заработок.
Ключевые тезисы
- За пределами рынка эмиссии, где доминируют дуополисты Tether и Circle, в этом отчете подробно анализируется фактическая бизнес-структура, сложившаяся на пяти этапах цепочки создания стоимости (эмиссия, онраминг, переводы, платежи, заработок).
- Основная стратегия заключается не в «создании системы с нуля», а, подобно тому, как Stripe приобрела Bridge, в наложении эффективности стейблкоинов (мгновенные расчеты, низкая стоимость переводов) на уже существующую традиционную финансовую инфраструктуру. Единственным этапом, куда традиционные финансы не могут напрямую проникнуть, остается генерация дохода, требующая самостоятельных профессиональных компетенций.
- По мере того как снижение процентных ставок ослабляет привлекательность процентного дохода от эмиссии, а конкуренция обостряется, рыночная стоимость ускоренно мигрирует к «базовому расчетному уровню». Стейблкоины не заменяют традиционные финансы, а демонстрируют тенденцию к глубокой вертикальной интеграции с регулируемой финансовой системой.
Пора увидеть полную цепочку создания стоимости стейблкоинов
Предыдущие дискуссии о стейблкоинах были в высшей степени сфокусированы на этапе эмиссии. Показатели ведущих эмитентов, таких как Tether и Circle, а также действия регуляторов в разных странах часто рассматриваются как ключевые индикаторы рынка, но это всего лишь отправная точка цепочки стоимости.
Полная цепочка создания стоимости стейблкоина относится к полному пути «движения» токена после эмиссии в экономической системе, конкретно разделяясь на пять этапов: эмиссия → онраминг (on-ramp) → переводы → платежи → генерация дохода.
Рассмотрение индустрии с точки зрения цепочки стоимости показывает: хотя этап эмиссии олигополизирован несколькими игроками, на последующих уровнях конкуренция выше, а рыночные возможности шире.
От эмиссии до дохода: отслеживание пути 1000 долларов
Возьмем, к примеру, 1000 долларов на банковском счете Райана, чтобы увидеть, как они циркулируют в экосистеме стейблкоинов. Это наглядно проиллюстрирует последовательность пяти этапов.
- Эмиссия: Ведущие эмитенты выпускают стейблкоины, обеспеченные такими активами, как казначейские облигации США, обеспечивая рынку достаточную ликвидность.
- Онраминг: Райан через сервис онраминга обменивает 1000 долларов на стейблкоин. Провайдер услуги обрабатывает запрос и зачисляет токены на его кошелек. Актив покидает фиатную систему, превращаясь в ликвидность в блокчейне.
- Перевод: Райан переводит 500 долларов семье в Мексику на проживание. Инфраструктура переводов обрабатывает операцию мгновенно, получатель затем конвертирует их в местную валюту для использования.
- Платеж: Райан оставшимися 200 долларами оплачивает покупки в супермаркете. Платежная инфраструктура завершает мгновенный расчет.
- Доход: Оставшиеся 300 долларов в кошельке не простаивают, а помещаются в хранилище доходного протокола и управляются как актив, приносящий проценты.
В этом процессе 1000 долларов Райана превращаются из фиата в стейблкоин, а затем эволюционируют в инструмент для трансграничных платежей и управления активами. Каждый уровень, через который проходит капитал, точно соответствует цепочке создания стоимости индустрии стейблкоинов.
Эмиссия
Рынок эмиссии — это типичный рынок с эффектом масштаба, входные барьеры построены на доверии и ликвидности. Доминирующий дуополистский статус Tether и Circle сформировался благодаря эффекту первопроходца. Новым игрокам необходимо выйти за рамки модели «процентов на резервы» и найти путь к дифференциации.
Структура индустрии
Эмиссия стейблкоинов — это процесс выпуска и погашения токенов с обеспечением в основном резервами (в основном казначейскими облигациями США), фиксирующий стоимость. Общая рыночная капитализация составляет около 3000 миллиардов долларов, из которых активы, привязанные к доллару, составляют 99,99%. На долю Tether и Circle вместе приходится около 83% рынка. Эффект масштаба, при котором более высокая ликвидность и удобство торговли повышают доверие, уже глубоко укоренился.
По мере созревания индустрии функции, ранее монополизированные единственным эмитентом, подвергаются специализации и разделению. Внешне единый эмитент распределяет четыре функции (лицензии/регуляторные разрешения, управление и хранение резервов, выпуск/погашение токенов, дистрибуция) между разными субъектами, передавая значительную часть фактических операционных обязанностей на сторону.
Например, Circle поручила значительную часть дистрибуции Coinbase; Tether передала значительные резервы на хранение кастодиану Cantor Fitzgerald.
Типы бизнес-моделей
- Модель дохода от резервов: Основной доход формируется за счет прибыли от управления резервами, подходит ведущим эмитентам с крупными пулами ликвидности (Tether, Circle).
- Модель платежной комиссии: Доход формируется за счет комиссий, возникающих при использовании токенов для платежей и расчетов, прибыль зависит от оборота транзакций, а не от капитализации (StraitsX).
- Эмиссия как услуга (Issuance-as-a-Service): Прямая эмиссия не ведется, вместо этого сдается в аренду инфраструктура и лицензии, взимается спред, опора на сетевые эффекты, а не на расширение масштаба (m0, Paxos, Stablecoin).
- Региональная модель: Первоочередной выход на рынки с неразвитым регулированием или недолларовые валютные рынки, захват эксклюзивной ликвидности (KrwqCash, JPYC).
Кейс: Circle
Институциональные клиенты вносят доллары на Circle Mint (платформа онраминг/офраминг), после чего Circle выпускает USDC в соотношении 1:1. Основной доход Circle формируется за счет процентов на эти депозиты, поэтому при эмиссии дополнительная плата за выпуск не взимается, ключевая цель — максимизация объема бесплатных плавающих средств. Депозиты хранятся в зарегистрированном в SEC фонде денежного рынка (Circle Reserve Fund), управляемом BlackRock и инвестирующем в основном в краткосрочные казначейские облигации США.
Circle распределяет эту часть процентного дохода через соглашения с дистрибьюторскими каналами. Согласно партнерскому соглашению, подписанному с Coinbase в августе 2023 года:
- USDC на платформе Coinbase: Coinbase получает 100% соответствующих процентов на резервы.
- USDC на собственной платформе Circle: Circle сохраняет 100%.
- USDC в обращении вне платформ (включая сторонние биржи, личные/институциональные кошельки, DeFi): стороны делят поровну.
Это сознательно разработанная стратегия: путем тщательного выстраивания стимулов внутри и вне платформы, разделения части эмиссионного дохода с ключевыми партнерами по дистрибуции в обмен на максимальное расширение базовой дистрибуции USDC и доли в экосистеме.
Ключевые выводы
Эмиссия стейблкоинов — это рынок с эффектом масштаба, преимущество первопроходца и объем ликвидности определяют успех, барьеры для новых участников, желающих напрямую заниматься эмиссией, чрезвычайно высоки. Новым игрокам следует уделять больше внимания разделению функций в цепочке стоимости, а не самой эмиссии.
Более эффективная стратегия: создание незаменимых профессиональных компетенций в определенных звеньях, таких как лицензии, кастодиальное хранение активов, расчетная инфраструктура или дистрибьюторские каналы, становясь незаменимым промежуточным звеном для других игроков. Суть будущей конкуренции заключается не в том, кто выпустит больше всего стейблкоинов, а в том, кто сможет захватить стоимость и занять стратегическую позицию в полной цепочке движения и потребления стейблкоинов.
Онраминг (On-ramp)
Доход от онраминга формируется за счет комиссий и спредов, соответствующих объему транзакций. Фактические воспринимаемые потребителями комиссии значительно различаются в зависимости от способа оплаты: банковский перевод около 2-4%, кредитная карта около 4-7%, но фактическая чистая прибыль провайдера составляет около 3% (по данным Banxa). Сама функция обмена трудно поддается дифференциации, конкуренция настолько острая, что появились агрегаторы, специализирующиеся на маршрутизации транзакций к вариантам с наименьшей стоимостью.
Структура индустрии
Этот уровень состоит из сервисов онраминга (обмен фиата на токены) и услуг кошельков/хранения (хранение активов), которые тесно связаны. Доход от онраминга зависит от объема транзакций, прибыльность значительно различается в зависимости от способа оплаты. Однако сама функция обмена сильно стандартизирована, многие провайдеры предлагают очень похожие продукты, чистая прибыль сходится к уровню около 3%.
Типы бизнес-моделей
- Онраминг для потребителей: Прямое предоставление услуг обмена конечным пользователям, взимание комиссий и спредов. Сложно дифференцироваться, конкурентоспособность зависит от охвата лицензиями, широты платежных сетей и репутации (коэффициент конверсии) (MoonPay, Ramp, Banxa).
- B2B белая марка: Встраивание канала онраминга в кошельки и приложения, разделение с партнерами комиссии с транзакций около 1%. Позволяет получать дистрибуцию без потребительского бренда, глубокая интеграция с крупными партнерами создает высокие затраты на переход (Transak).
- Агрегатор: Маршрутизация транзакций через несколько сервисов онраминга для поиска оптимального пути, взимание посреднической комиссии. Чем больше сервисов онраминга, тем выше ценность, но также существует зависимость от партнерской сети (Meld).
Кейс: MoonPay
MoonPay — это некстодиальный онраминговый сервис, пользователи покупают криптовалюту за фиат, после чего она напрямую поступает на их собственный кошелек. Основной доход формируется за счет комиссии за транзакцию и торгового спреда: банковский перевод около 1%, кредитная карта около 4,5%, минимальная сумма для мелких транзакций — 3,99 доллара. Открытые тарифы делятся на три уровня, отражая то, как MoonPay распределяет доход и строит дистрибуцию.
Структура дохода делится на два канала: прямой трафик и транзакции, встроенные через партнеров. Особенно модель встраивания решений в более чем 500 кошельков и приложений, позволяющая партнерам устанавливать собственные цены, стала ключевым драйвером эффективного получения масштабной дистрибуции и одновременного разделения дохода с партнерами.
Ключевые выводы
Доход от простых комиссий за онраминг сталкивается с серьезным давлением на прибыль из-за стандартизации и ценовых войн. Для построения устойчивого бизнеса необходимо превратить разовую структуру комиссий в стабильный повторяющийся доход.
Поэтому сервисы онраминга для потребителей расширяются вниз по цепочке стоимости, выходя на этапы эмиссии и расчетной инфраструктуры. Примером служит приобретение MoonPay компании Iron и выход на рынок брендовых эмиссионных услуг, однако финансовые результаты такой стратегии получения регулярного дохода пока не подтверждены.
Стратегия «встраивания» привела к двум совершенно разным исходам: одни провайдеры создали независимую конкурентоспособность, став отдельной непреодолимой преградой (Transak, Turnkey); другие были приобретены более крупными платежными и кастодиальными компаниями (Privy приобретена Stripe, Dynamic приобретена Fireblocks).
Пока сложно сказать, какой исход станет основным, но центральное положение уровня онраминга и кошельков в индустрии уже очевидно.
Переводы
Уровень переводов отвечает за перемещение стейблкоинов, включая личные и корпоративные переводы, а также выплату зарплат глобальной рабочей силе.
Этот этап привлекает особое внимание, потому что он наиболее конкретно и измеримо демонстрирует преимущество стейблкоинов в стоимости. Средняя стоимость традиционного трансграничного перевода превышает 6%, использование стейблкоинов позволяет значительно снизить ее.
Структура индустрии
Комиссии и валютные спреды возникают на двух концах (конвертация долларов в токены и токенов обратно в местную валюту), само перемещение токена в блокчейне практически бесплатно.
Следовательно, доход концентрируется не в самом переводе, а в конвертации на двух концах, а также в лицензиях, необходимых для легальной обработки переводов. Получение лицензии на денежные переводы (MTL) в разных штатах США занимает 12-24 месяца, сдача лицензий в аренду в качестве инфраструктуры (соответствие требованиям как инфраструктура) стала мощной моделью получения дохода.
Типы бизнес-моделей
- Трансграничная B2B инфраструктура: Координация трансграничных платежей и расчетов между предприятиями, обычно взимает комиссию за перевод (около 5-10 базисных пунктов) плюс валютный спред (в зависимости от коридора и объема от нескольких десятков пунктов до примерно 1%). Некоторые также выпускают собственные стейблкоины, дополнительно получая доход от резервов (Stablecoin, BVNK, Conduit).
- Выплата зарплат: Специализируется на выплате заработной платы, одновременно управляя отношениями с клиентами как с работниками, так и с работодателями. Поверх подписки по модели SaaS (фиксированная ежемесячная плата за подрядчика, вывод около 25 б.п.) наслаивается процентный доход от плавающих средств (зарезервированная заработная плата) (Rise Earn, Toku).
- Переводы для потребителей: Сосредоточены на личных трансграничных переводах, используют стейблкоины для снижения затрат на бэкенд, расширяют собственную прибыль за счет более низких фиксированных комиссий по сравнению с традиционными сервисами (Felix).
Кейс: Rise
Rise — это платформа для выплаты зарплат в стейблкоинах, предприятия могут платить зарплату в фиате (USD) или USDC. Работники каждый период могут выбирать способ получения из более чем 90 местных валют и стейблкоинов, из обработанных 15 миллиардов долларов более половины последних выводов было выполнено в стейблкоинах. Однако Rise действительно взимает плату не за перевод токенов, а за управление трудовыми отношениями: автоматизация KYC/AML, генерация контрактов по странам, подготовка налоговых документов, за что взимает регулярную плату.
Доход Rise делится на три уровня по потоку зарплатных средств:
- Подписка и комиссия за транзакцию: Работодатель может выбрать фиксированную подписку в размере 50 долларов в месяц за подрядчика или заплатить 3% от суммы плюс комиссию за перевод 2,5 доллара за транзакцию. Поскольку зарплата по сути выплачивается циклически, это повторяющийся доход.
- Принятие юридической ответственности (EOR/AOR): Премиум-услуга, Rise сама становится юридическим контрагентом, беря на себя риск ошибочной классификации работников. Служба ведения учета работодателя (EOR) стоит 399 долларов в месяц за работника. Разница в цене в восемь раз по сравнению с простой обработкой платежей обусловлена ответственностью за соответствие требованиям, а не самой функцией перевода.
- Управление плавающими средствами (Rise Earn): Rise помещает средства, зарезервированные предприятиями до выплаты зарплаты, а также остатки USDC, полученные работниками, но еще не выведенные, в пулы кредитования Aave на Arbitrum. Плата за хранение не взимается, вместо этого берется комиссия в размере 1% от полученных процентов, взимаемая при выводе (запущено в марте 2026 г.).
Поскольку зарплата — это ежемесячный обязательный денежный поток, платформа естественным образом накапливает остатки как до выплаты зарплаты, так и после получения работниками средств до их вывода. Трехуровневая структура Rise как раз и монетизирует эту особенность: в условиях, когда переводы в блокчейне почти бесплатны, она намеренно перемещает точки получения дохода от трудовых отношений (подписка) к юридической ответственности (EOR), а затем к незадействованным средствам (доход).
Ключевые выводы
Победителями на рынке переводов станут не те сервисы, которые смогут перемещать токены дешевле всего, а комплексные игроки, которые смогут контролировать конвертацию на двух концах и лицензии (Mural Pay, Yellow Card), устанавливать реальные клиентские отношения через зарплаты (Rise) и добавлять на них доход от процентов (Rise Earn).
То, что инфраструктурный провайдер трансграничных платежей BVNK в конечном итоге был приобретен платежной системой Mastercard за сумму до 18 миллиардов долларов, также указывает на то, что базовая расчетная инфраструктура уровней переводов и платежей в конечном итоге будет консолидироваться.
Платежи
Платежи — это центральный уровень цепочки создания стоимости, где стейблкоины завершают расчеты за товары и услуги. Платежи торговцам и карточные услуги являются основными на текущем этапе, однако экономические реалии по-прежнему не соответствуют рыночным ожиданиям. Скорость розничного оборота стейблкоинов в блокчейне составляет лишь около одной двадцатой от денежной массы M1, потому что пользователи периодически пополняют и тратят средства, а не связывают выплату зарплаты с ежедневными расходами, как в традиционных финансах.
Структура индустрии
Обменная комиссия (сбор, взимаемый карточной сетью и банком-эмитентом за каждую транзакцию) является основой дохода от платежей и увеличивается с ростом объема платежей. Однако низкая скорость оборота приводит к слабой прибыльности отдельной карты, причем доход еще делится между карточной сетью, банком-эмитентом и платежным шлюзом. Настоящий пул прибыли находится не в потребительских карточных брендах, а в лежащей в их основе инфраструктуре эмиссии и расчетов.
Большинство провайдеров потребительских карточных услуг не имеют собственных прав на эмиссию, зависят от этой инфраструктуры, и их структура дохода в основном ограничена спредами.
Типы бизнес-моделей
- Платежная инфраструктура: Координация платежей и расчетов с торговцами. В дополнение к комиссии за платеж также получает доход от резервов за счет выпуска собственных стейблкоинов. Bridge Open Issuance от Stripe распространяет структуру процентного дохода от резервов, аналогичную Circle, на предприятия, являясь одним из самых прибыльных направлений на этом уровне (Stripe, BVNK).
- Инфраструктура эмиссии карт: Бэкенд, поддерживающий выпуск карт предприятиями. Являясь главным членом основных сетей, таких как Visa, делит обменную комиссию и генерирует доход за счет управления проектами и валютных спредов. Ключевое отличие — расчеты в блокчейне на основе USDC в режиме T+0, позволяющие снизить требования к залогу до 60%, значительно повышая эффективность использования капитала (Rain, Reap).
- Потребительские карты и необанки: Предоставление карт и счетов конечным пользователям. Доход включает долю обменной комиссии, валютные спреды, абонентскую плату или прибыль от управления депозитами. Поскольку сами не являются эмитентами, не могут напрямую получать доход от резервов, большинство зависит от инфраструктуры эмиссии, такой как Rain или Reap (Cypher, KAST).
- Карточные сети: Сети авторизации и расчетов платежей. Обменная комиссия принадлежит банку-эмитенту, карточная сеть выигрывает от роста объема транзакций за счет комиссии за сеть за каждую операцию. Карточные сети внедряют расчеты в стейблкоинах в качестве бэкенд-уровня, усиливая привязку к партнерским банкам (Visa, Mastercard).
Кейс: Rain
Rain — это B2B бэкенд-инфраструктура, помогающая кошелькам, биржам и необанкам выпускать собственные брендовые потребительские карты. Партнеры через единый API интегрируют и проектируют карточные программы, Rain в качестве главного члена Visa и Mastercard выступает спонсором сети, обрабатывает соответствие требованиям, эмиссию и операции.
Когда пользователь использует карту, поддерживаемую Rain, процесс обработки выглядит следующим образом:
- Авторизация (в реальном времени): Как и с обычной картой, авторизация происходит в сетях Visa или Mastercard, опыт торговца и потребителя полностью идентичен, стейблкоин невидим на поверхности.
- Списание баланса и управление реестром: В реальном времени конвертирует баланс пользователя в блокчейне и списывает авторизованную сумму, Rain управляет реестром всей программы.
- Расчеты по сети (ежедневно): Rain полностью рассчитывается с карточными сетями в USDC. Не ограничивается банковскими сроками, расчеты возможны каждый день года (включая выходные и праздничные дни), средства не задерживаются на несколько дней в выходные и праздники.
- Взыскание средств и оборотный капитал: При кредитной структуре возврат средств пользователем происходит позже расчета, эмитенту необходимо авансировать средства. Rain токенизирует дебиторскую задолженность по картам, используя ее в качестве залога для кредитов в блокчейне, заранее привлекая средства для расчетов, совокупный объем займов и возвратов превысил 175 миллионов долларов. В результате требования к залогу могут быть до 60% ниже, чем у традиционных эмитентов.
Короче говоря, когда потребитель использует карту, поддерживаемую Rain, весь процесс от авторизации и расчетов до распределения средств выполняется Rain в фоновом режиме.
Ключевые выводы
Основой дохода от платежей является не видимая комиссия за карточные платежи, а сопутствующий статусу эмитента доход от резервов, а также эффективность использования капитала, достигаемая за счет расчетов T+0. Большинство потребительских карточных брендов — это просто интерфейс, наложенный поверх этой инфраструктуры.
Основные карточные сети уже напрямую приобрели трансграничную платежную инфраструктуру, такую как BVNK, а Visa, Mastercard, Stripe и Google продвигают совместный альянс стейблкоинов Open USD. Это можно интерпретировать как стратегию вертикальной интеграции: интериоризация платформы для сохранения эксклюзивного дохода от резервов.
Доход
Доход — это конечная точка цепочки создания стоимости и самый сложный по структуре бизнеса уровень. Проценты, которые эмитенты не могут напрямую передать держателям, в конечном итоге возвращаются пользователям на этом уровне, а кредитный бизнес эволюционирует в полноценную индустрию управления активами.
Структура индустрии
Ранние кредитные протоколы в блокчейне помещали все активы в один большой пул, дефолт по любому активу мог затронуть всю систему. Это ограничение было преодолено изолированной (или модульной) моделью: разделение условий залога и кредитования по рынкам, четкое разделение неизменяемой инфраструктуры кредитных протоколов и уровня управления доходом, которым управляют кураторы риска.
Такое структурное разделение породило настоящую индустрию управления активами в блокчейне. Кураторы риска, как и традиционные управляющие активами, взимают с управляемых хранилищ до 50% комиссии за результат и до 5% годовых комиссий за управление. Четыре крупнейших игрока в совокупности контролируют около 65% TVL кураторов, формируя олигополию.
Поверх этой инфраструктуры доходов находится слой финансовых продуктов, фактически потребляемых конечными пользователями, включая RWA-продукты токенизированных казначейских облигаций США и частного кредитования, приносящие проценты синтетические доллары, рестейкинг и т.д.
Типы бизнес-моделей
- Инфраструктура кредитования: Захват части спреда между ставками по депозитам и кредитам (Reserve Factor) или получение дохода протокола от процентов, генерируемых собственными стейблкоинами (например, GHO от Aave). Другой моделью является Morpho, которая отказывается от собственных комиссий протокола, передавая стоимость нижестоящим кураторам и экосистеме токенов для стимулирования роста сети (Aave, Morpho).
- Кураторы риска: Разработка моделей распределения активов и рисков поверх кредитных протоколов, взимание комиссии за управление хранилищами. Steakhouse с командой менее 20 человек управляет активами на сумму около 1,7 миллиарда долларов, получая около 5% от процентов. Это типичный пример управления активами в блокчейне, структура затрат гораздо эффективнее, чем у традиционных финансовых институтов (Steakhouse, Gauntlet).
- Хранилища дохода RWA: Выпуск и распространение токенизированных казначейских облигаций США или фондов денежного рынка, взимание годовой комиссии за управление около 0,15%-0,5%. BUIDL от BlackRock — это базовый актив, Ondo Finance переупаковывает для экосистемы DeFi, а Plume Nest распространяет через Layer 1, специально созданный для RWA.
- Приносящие проценты и синтетические доллары: Генерация дохода через дельта-нейтральный арбитраж или управление чистой процентной маржой (NIM), с последующей выплатой процентов держателям токенов. Делятся на две категории: зависящие от доходов от крипто-нативных деривативов и зависящие от залога стабильными облигациями (Ethena, Sky).
- Рестейкинг: Придание ликвидности уже застейканным активам (рестейкинг) для получения дополнительного дохода. Некоторые провайдеры услуг идут дальше по вертикальной интеграции, расширяясь от взимания комиссий за управление хранилищами DeFi до прямого подключения к потребительским карточным платежам (ether.fi).
Кейс: Steakhouse
Steakhouse — это куратор рисков, то есть управляющий активами в блокчейне. Компания не строит собственные кредитные протоколы, а работает на существующей инфраструктуре, такой как Morpho, выполняя роль, подобную суб-консультанту: выбор активов залога, проектирование параметров риска (например, отношение суммы кредита к стоимости), распределение капитала между рынками.
Структура ее дохода также аналогична традиционному управлению активами: из полученных процентов взимается часть в виде комиссии за результат и управления. Поскольку кредитные протоколы, такие как Morpho, уже обрабатывают операционную инфраструктуру, учет, расчеты и хранение, кураторам для эффективного расширения достаточно полагаться на экспертизу в проектировании рисков, не неся дополнительных затрат на инфраструктуру.
Ключевые выводы
В настоящее время активы, управляемые кураторами в блокчейне, составляют около 70 миллиардов долларов, что эквивалентно лишь одной двадцатитысячной глобального рынка традиционного управления активами (около 147 триллионов долларов). Огромный разрыв означает, что у рынка управления активами в блокчейне еще длинная взлетно-посадочная полоса для роста.
Однако высокая доходность имеет смысл только тогда, когда базовая система остается стабильной. Недавние случаи отвязки от курса и цепные реакции в сфере рестейкинга выявили операционные риски и риски на хвостах распределения, которые не могут быть обнаружены только аудитом смарт-контрактов.
Поэтому рыночные средства перетекают от синтетических долларов с высокой доходностью к продуктам с относительно низкой доходностью, но обеспеченным облигациями. Институциональные инвесторы по-настоящему хотят не высокой APY, а предсказуемости и контролируемости рисков.
Куда движется цепочка создания стоимости стейблкоинов
Успех на рынке стейблкоинов определяется не простым увеличением масштаба эмиссии, а тем, кто сможет контролировать определенные клиентские группы. Создание инфраструктуры с нуля крипто-нативным способом — медленно и дорого.
Самая реалистичная и реализуемая стратегия — наложение эффективности стейблкоинов (расчеты в тот же день, работа 7×24, низкая стоимость переводов, программируемый доход) на уже существующую традиционную финансовую инфраструктуру (рельсы). Последние крупные сделки по слиянию и поглощению — приобретение Bridge компанией Stripe, партнерство Mastercard и BVNK — указывают именно в этом направлении: объединение традиционной финансовой инфраструктуры с эффективностью стейблкоинов.
Две тенденции усиливают эту возможность: распространение региональных валют и слияние с регулируемыми финансами.
- Распространение региональных валют: Когда правительства и институты готовятся выпускать стейблкоины в национальной валюте, они с большей вероятностью будут использовать проверенную инфраструктуру эмиссии и локальные банковские каналы, а не строить все с нуля самостоятельно.
- Слияние с регулируемыми финансами: Регулируемые финансовые институты, такие как JPMorgan Chase, Visa, BlackRock, также явно предпочитают зрелую инфраструктуру, а не собственные разработки.
Следовательно, эмиссия карт и расчеты, инфраструктура хранения, управление активами — эти узкие места, через которые институциональные финансы должны пройти для выхода на рынок, — будут и дальше расширять рыночные возможности.
Потому что по сути стейблкоины — это валюта, мощное «технологическое обновление», которое максимизирует эффективность существующих финансовых рельсов.
Рынок эмиссии — это олигополистический рынок, требующий большого капитала и доверия, в то время как уровни после эмиссии — онраминг, платежи, управление активами и т.д. — имеют относительно низкие барьеры для входа и могут вместить более разнообразные бизнес-модели.
Текущий рынок все еще находится на ранней стадии интеграции с традиционными финансовыми рельсами, и тот, кто будет определять форму этой интеграции и замены, станет доминирующим игроком.
Этот переход стал крупномасштабной темой, которую невозможно избежать в нашу эпоху. EastPoint, который состоится в Сеуле 28 сентября 2026 года, выступит в качестве форума для углубленного обсуждения этой общеотраслевой трансформации. Традиционные финансовые институты и индустрия цифровых активов под одной крышей обсудят экосистему стейблкоинов и более широкий круг вопросов, что станет существенным первым шагом к преодолению существующих границ и достижению истинной интеграции.
