Penulis: Wang Chuan
Artikel ini adalah kelanjutan dari Wang Chuan: Bagaimana Tetap Tidak Cemas Setelah Tetangga Lao Wang Mendapatkan Keuntungan Tiga Puluh Kali Lipat dari Investasi Saham Penyimpanan? (Enam) - Jebakan Barang Homogen .
1/ Di industri layanan perangkat lunak, ada istilah Net Dollar Retention rate, diterjemahkan langsung sebagai 'tingkat retensi dolar bersih', yang berarti jika klien awalnya membayar Anda satu dolar per bulan, berapa banyak dia masih akan membayar Anda per bulan setelah beberapa waktu. Jika NDR melebihi 100%, itu menunjukkan pendapatan dari klien meningkat; di bawah 100%, berarti menurun. Tetapi ketika istilah ini diubah menjadi tingkat retensi dolar bersih 'tahunan', beberapa orang mulai berlaku curang. Misalnya, pertumbuhan pendapatan dari klien yang sama untuk sebuah perusahaan AI dalam tiga bulan adalah 50%, maka tingkat retensi dolar bersih adalah 150%. Eksekutif perusahaan dapat dengan tenang mengiklankan kepada publik, tingkat retensi dolar bersih saya adalah 500%, ini dihitung dengan asumsi bahwa setiap kuartal akan tumbuh 50% di masa depan, menggunakan pangkat empat dari 150%, dan secara default juga berasumsi bahwa ini akan terjadi setiap tahun ke depan, meskipun pertumbuhan sebenarnya hanya beberapa bulan. Siapa pun yang pernah berbisnis tahu, pertumbuhan tinggi apa pun tidak dapat dipertahankan dalam jangka panjang, penghentian dan pembalikan pertumbuhan yang tiba-tiba adalah hal biasa. Dari sudut pandang perusahaan-perusahaan ini, yang penting semua orang juga berlebihan, selama bisa mendapatkan pendanaan terlebih dahulu, tiupkan angin sebesar-besarnya, peduli amat nanti banjir bandang datang.
2/ Tempat yang sangat halus adalah, pada periode naiknya gelembung industri, sebagian besar kebutuhan tidaklah kaku dalam jangka panjang, melainkan kebutuhan eksploratif, didorong oleh kepanikan dan likuiditas. Kebutuhan semacam ini memiliki karakteristik "reflektif": artinya, jika orang lain mengeksplorasi, orang lain panik, likuiditas mengalir deras, maka saya juga buru-buru ingin ikut-ikutan, ingin mengeluarkan uang untuk berinvestasi. Begitu ada yang bangkrut, pola berbalik total, likuiditas menyusut, maka saya juga langsung memotong anggaran dan investasi, bagian kebutuhan eksploratif yang sebelumnya dengan cepat menghilang.
3/ Sejalan dengan kebutuhan "reflektif" terhadap produk ini, di tingkat pasar saham juga terdapat sejumlah pembeli spekulatif "reflektif" yang, pada periode naik, ikut-ikutan, menggunakan leverage, mendorong harga saham ke titik ekstrem; mereka bukan pemegang jangka panjang, jika situasi berbalik, dan banyak orang saling panik menjual, mereka juga cepat-cepat bubar. Harga transaksi akhirnya ditentukan oleh pembeli dan penjual marginal, harga tertinggi saat pasar saham paling gila, dan harga terendah saat pasar beruang paling panik, dibuat oleh para spekulan "reflektif" ini.
4/ Jadi, kita secara bersamaan memiliki struktur "reflektif" di tingkat fisik dan keuangan. Pada periode naik industri, kebutuhan produk reflektif di tingkat fisik membentuk umpan balik positif yang kuat seperti tsunami, menarik spekulan reflektif di tingkat keuangan untuk memasuki pasar, membentuk umpan balik positif yang besar pula di tingkat keuangan, yang selanjutnya mendorong harga aset lebih tinggi. Umpan balik positif di kedua tingkat ini hanya akan berhenti dan berbalik ketika secara bersamaan menghadapi kendala kekakuan di tingkat fisik dan likuiditas keuangan. Dan begitu berbalik, juga akan ada umpan balik positif, yaitu umpan balik positif ke bawah yang semakin menjadi-jadi seperti longsoran salju dan tanah longsor.
5/ Namun, industri penyimpanan, industri semikonduktor, seluruh rantai pasokan pusat data, memiliki risiko yang lebih besar: berbeda dengan Bitcoin yang memiliki siklus pengurangan setengah yang didefinisikan secara tepat dalam kode setiap empat tahun, tidak ada aturan hukum apa pun yang menjamin bahwa setelah harga saham turun, pasti bisa bangkit kembali dalam empat tahun. Dan faktanya, beberapa raksasa lama, Micron pada 2024, Intel dan Cisco pada 2026, baru menembus puncak harga saham tahun 2000, dan mengalami penurunan harga yang menyakitkan lebih dari 80% bahkan 95% dalam seperempat abad ini. Sebelum meninggal, Ah Q pernah berpesan, "Delapan belas tahun lagi, aku akan jadi jagoan lagi!" Untuk industri teknologi tinggi, terutama industri perangkat keras, Ah Q masih terlalu optimis.
6/ Mengapa fenomena ini terjadi? Salah satu alasannya adalah "Efek Cambuk" pada rantai pasokan industri perangkat keras yang disebutkan sebelumnya. (Wang Chuan: Bagaimana Tetap Tidak Cemas Setelah Tetangga Lao Wang Mendapatkan Keuntungan Tiga Puluh Kali Lipat dari Investasi Saham Penyimpanan? (Lima) - Efek Cambuk)Ketika industri berbalik total, hilangnya permintaan terjadi secara instan, tetapi keluaran pasokan memiliki penundaan dan kekakuan, kelebihan kapasitas akan semakin parah untuk beberapa waktu, dibutuhkan beberapa tahun untuk benar-benar mencerna dan mencapai keseimbangan baru. Bahkan setelah mencapai keseimbangan, fenomena kekurangan pasokan yang parah pada periode naik sebelumnya, benar-benar tidak akan kembali.
7/ Alasan lain yang lebih halus, berasal dari migrasi narasi (narrative) yang dibawa oleh Efek Cambuk saat turun. Konstruksi narasi pada dasarnya adalah mekanisme perekrutan, untuk mencari lebih banyak orang yang mau menerima. Ketika likuiditas tinggi, banyak narasi valuasi tinggi yang tidak tahan diuji langsung dipercaya, dan diinvestasikan dengan uang sungguhan. Seperti ketika banyak orang kelaparan dan mengungsi, pahlawan dan tokoh hebat sangat mudah merekrut tentara. Valuasi tinggi yang gila pada periode naik, bukan hanya karena kekurangan pasokan, bukan hanya karena kekurangan pasokan yang semakin cepat, tetapi juga situasi kenaikan eksponensial di mana akselerasi itu sendiri juga dipercepat oleh tumpukan faktor "reflektif" multi-lapis dalam waktu singkat. Kisah pertumbuhan tinggi yang baik dan luas seperti ini jarang terjadi, menarik banyak dana mengambang untuk mendukung valuasi tinggi yang seperti mimpi. Dan begitu pertumbuhan melambat, dana mengambang "reflektif" segera pergi, mengejar kisah pertumbuhan tinggi berikutnya di industri lain.
8/ Sebagai contoh perbandingan laba dan harga saham tiga perusahaan besar dalam dua puluh tahun: Laba Intel pada 2020 dua kali lipat tahun 2000 ($20.9 miliar vs $10.5 miliar), tetapi harga saham tertinggi 2020 $69 lebih rendah dari titik tertinggi 2000 $75; Laba Micron pada 2020 adalah $2.69 miliar, naik hampir 80% dari $1.5 miliar tahun 2000, tetapi harga saham tertinggi 2020 $75 masih 20% lebih rendah dari titik tertinggi 2000 $97; Laba Cisco 2020 empat kali lebih banyak dari tahun 2000 ($11.2 miliar vs $2.67 miliar), tetapi harga saham tertinggi 2020 $50 hanya sekitar 60% dari harga saham tertinggi 2000 $82. Dua puluh tahun kemudian, meskipun tubuh perusahaan-perusahaan ini lebih kuat, pendapatan dan laba jauh lebih tinggi dari 20 tahun yang lalu, jiwa narasi valuasi super tinggi itu, telah pergi sejak lama.
9/ Seseorang yang baru mengenal investasi, dan berulang kali berhasil selama periode naik gelembung investasi, akan membentuk dua paku pikiran besar:
Pertama, menyamakan permintaan kuat saat ini, setara dengan permintaan kuat yang berkelanjutan; pertumbuhan tinggi satu dua tahun yang singkat, setara dengan pertumbuhan tinggi yang berkelanjutan tanpa henti di masa depan. Pada periode naik, harga saham terus naik, bahkan jika turun sebentar, umumnya cepat pulih. Semua informasi negatif diabaikan (atau ada penjelasan rasionalisasi yang optimis), setiap penurunan singkat dianggap sebagai peluang beli, seiring waktu, paku pikiran ini semakin diperkuat. Dalam model berpikir orang-orang ini, jangan bicara logika saat harga naik, kenaikan harga adalah logika yang keras, Anda mengatakan begitu banyak logika, mengapa imbal hasil Anda tidak setinggi saya?
10/ Kedua, menghasilkan uang cepat, menghasilkan uang besar sangat mudah. Cepat di sini berarti kurang dari setahun, dengan imbal hasil setidaknya dua kali lipat setahun. Sepuluh ribu tahun terlalu lama, hanya memperebutkan pagi dan sore! SanDisk sudah enam kali lipat dari awal tahun sampai sekarang, manajer dana yang senang dengan imbal hasil 20% setahun benar-benar terlalu kuno, terlalu ketinggalan zaman.
11/ Buffett pernah berkata: 'Garis batas yang membedakan investasi dan spekulasi, tidak pernah jelas dan terang, tetapi jika sebagian besar peserta pasar baru-baru ini berhasil beruntun, garis ini menjadi semakin kabur. Mendapatkan uang besar tanpa usaha, adalah cara tercepat untuk kehilangan akal sehat. Setelah mengalami pengalaman memabukkan ini, pola perilaku orang normal yang biasanya rasional, perlahan-lahan berubah seperti Cinderella yang menghadiri pesta dansa. Mereka tahu, berlama-lama di pesta - artinya terus berspekulasi pada perusahaan yang valuasinya sangat jauh dari arus kas masa depan - akhirnya akan mendapatkan labu dan tikus. Tetapi mereka tetap tidak ingin melewatkan bahkan satu menit pun dari pesta pora. Semua peserta yang melayang-layang ingin pergi sebelum tengah malam, tetapi ada masalahnya, jam di ruang dansa tidak memiliki jarum.'
12/ Sampai tahap ini, Anda bisa melihatnya sebagai permainan dengan asimetri imbal hasil dan risiko. Terus bermain di dalamnya, mungkin masih ada imbal hasil dua kali lipat, atau bahkan lebih tinggi? Tetapi begitu situasi berbalik pada titik waktu yang tidak terduga, seluruh sistem valuasi runtuh, risikonya adalah penurunan harga lebih dari 80%, dan menunggu 25 tahun untuk kembali ke titik impas. Spekulan "reflektif", bahkan dua tiga tahun pun tidak sabar menunggu, apalagi menunggu lebih dari dua puluh tahun, bagaimana mungkin?
13/ Bagaimana dengan tetangga Lao Wang yang dikatakan untung tiga puluh kali lipat itu? Dalam penurunan harga lebih dari 30% yang tiba-tiba di masa depan, jika dia menggunakan leverage tiga kali lipat, kemungkinan besar akan dilikuidasi dan menjadi nol. Jika dia belum menggunakan leverage, mengingat paku pikiran "menghasilkan uang cepat, menghasilkan uang besar sangat mudah" di otaknya sebelumnya, dia akan merasa kegagalan hanya sementara karena kurang beruntung, dia bisa mengandalkan keberaniannya untuk cepat kembali modal. Bukankah Zhang Dashuai pernah mendidik putranya "saat situasi genting, harus berani"? Jadi, tanpa menunggu beberapa minggu, tetangga Lao Wang menambah posisi, masuk kembali dengan posisi besar. Namun, pengalaman sebelumnya bahwa penurunan besar pasti rebound tiba-tiba tidak berlaku lagi, yang menyambutnya adalah penurunan terus-menerus yang seperti pisau tumpul mengiris daging. Narasi pertumbuhan tinggi, milik "dunia kemarin" yang telah berlalu, tetangga Lao Wang yang buru-buru balik modal, akan sering mencoba berbagai operasi rumit, sampai akhirnya menghabiskan sumber dayanya, baru terpaksa berhenti.
14/ Ini mengingatkan pada ucapan Guru Schopenhauer, "Mereka yang memiliki pengalaman hidup dua atau tiga generasi, seperti orang yang duduk di stan pesulap di pameran, melihat pertunjukan yang sama dua atau tiga kali berturut-turut. Sulap pada dasarnya hanya untuk ditonton sekali. Ketika tidak lagi menghasilkan kesegaran, tidak lagi bisa menipu Anda, efeknya juga hilang sama sekali."
