Harga saham Circle, perusahaan stablecoin pertama yang melantai di bursa, anjlok hampir 20% dalam semalam, gara-gara sebuah daftar nama.
Daftar itu mencantumkan nama-nama seperti Visa, Stripe, Mastercard, Coinbase, BlackRock, Google, IBM, Ripple. Mereka bersiap membentuk aliansi baru untuk membuat stablecoin berbasis dolar AS yang disebut Open USD. Stablecoin ini rencananya diluncurkan akhir tahun ini, kemungkinan pertama kali akan hadir di beberapa blockchain utama. Pencetakan dan penarikan (redeem) tidak dikenakan biaya, dan pendapatan dari cadangan aset, setelah dikurangi biaya operasional, akan dibagikan ke perusahaan-perusahaan yang mengadopsinya.
Pasar langsung paham.
Ini bukan sekadar tambahan satu koin lagi. Bagian yang paling menguntungkan bagi Circle, yaitu bunga deposito, kemungkinan besar akan tergantikan.
Yang menarik dari berita ini, nama-nama besar ini sudah lama ingin melakukannya.
Tahun 2019, saat Facebook meluncurkan Libra, orang-orang ini juga duduk di meja yang sama. Visa, Mastercard, PayPal, Stripe, Uber, Spotify, Coinbase semuanya ada. Facebook saat itu berpikir jernih, mereka tidak bisa melakukannya sendirian. Mereka perlu membungkus ini sebagai sebuah asosiasi yang berbasis di Swiss. Namanya Libra Association.
Tujuh tahun kemudian, Facebook tidak lagi duduk di kursi utama.
Tapi mejanya belum dibongkar.
Meja yang Tak Stabil di Tahun 2019 Itu
Tahun 2019, juga di musim panas bulan Juni, saat Facebook meluncurkan Libra, mereka menceritakan kisah yang sangat indah.
Masih banyak orang di dunia yang tidak memiliki rekening bank. Transfer lintas negara terlalu mahal. Sistem keuangan tradisional terlalu lambat. Internet telah membuat aliran informasi hampir gratis, mengapa uang masih harus terjebak di antara bank, organisasi kartu, jaringan kliring, dan segudang perantara.
Kisah ini terdengar seperti amal.
Tapi orang-orang di meja itu tahu, ini bukan amal.
Jika Libra berhasil, ia akan menjadi jalur tol uang yang baru. Pengguna bisa membayar, mengirim uang, berbelanja dengannya. Pedagang bisa menerimanya. Facebook juga berencana membuat dompet bernama Calibra, dan memasukkannya ke dalam Messenger dan WhatsApp.
Ini bukan sekadar menerbitkan sebuah koin.
Ini ingin menulis ulang cara uang bergerak di internet.
Facebook sangat paham bahwa hal ini terlalu besar, jadi mereka mengajak banyak perusahaan. Setiap anggota tampaknya hanya punya satu suara. Facebook bilang, mereka tidak akan mengendalikan sistem ini. Mereka hanya akan menjadi salah satu anggotanya.
Regulator tidak yakin. Yang mereka lihat bukan inovasi pembayaran yang sederhana, melainkan sebuah jaringan sosial dengan miliaran pengguna, membawa perusahaan pembayaran dan internet global, mencoba menerbitkan mata uang digital pribadi.
Bank sentral melihat kedaulatan moneter.
Kongres melihat Facebook.
Bank melihat pintu masuk pembayaran.
Pengguna melihat sesuatu yang lebih sederhana. Sebuah perusahaan yang sudah menguasai hubungan sosial, foto, iklan, dan data perilaku, sekarang bilang mereka juga ingin mengatur uang Anda.
Cepat sekali, tekanan datang ke para anggota aliansi. PayPal pergi lebih dulu, Visa, Mastercard, Stripe, eBay, Mercado Pago, Booking kemudian ikut pergi. Proyek ini berganti nama menjadi Diem, narasinya berubah, ambisinya menyusut, dari keranjang mata uang kembali ke stablecoin berbasis dolar AS. Aset Diem kemudian dijual ke Silvergate. Lalu, Silvergate sendiri juga tumbang dalam gejolak perbankan tahun 2023.
Secara permukaan, Libra mati dengan sangat tuntas.
Sebuah whitepaper, nama dompet, seperangkat kode, daftar nama yang mundur. Sisanya, hanya catatan kaki dalam sejarah industri.
Tapi jika Facebook diambil dari tengah, lalu melihat meja itu lagi, cerita lain akan terlihat.
Perusahaan-perusahaan yang pergi itu, bukan tidak ingin menyentuh stablecoin.
Mereka hanya tidak mau di tahun 2019, ikut Facebook menabrak tembok itu.
Tapi mereka pasti akan mengakui, Facebook membawa mereka, melihat dunia yang lebih besar.
Yang Benar-benar Tidak Berubah: Bunga Milik Siapa?
Bisnis stablecoin, dari luar terlihat baru, dari dalam sebenarnya sangat kuno.
Pengguna memberikan satu dolar AS kepada penerbit, penerbit memberikan bukti kepemilikan dolar di blockchain kepada pengguna. Pengguna menggunakan bukti ini untuk berpindah-pindah di platform perdagangan, dompet, dan skenario pembayaran. Satu dolar AS itu kemudian ditempatkan penerbit di deposito bank, surat utang jangka pendek, atau reksa dana pasar uang.
Yang pengguna pegang tetap satu dolar AS.
Yang penerbit dapat adalah bunga yang dihasilkan dari satu dolar AS itu.
Saat suku bunga rendah, hal ini tidak mencolok. Saat suku bunga naik, penerbit stablecoin tiba-tiba seperti mesin pencetak uang. Mereka tidak perlu membayar bunga kepada pemegang koin, tapi bisa menikmati pendapatan dari aset cadangan.
Kisah Circle tumbuh seperti ini.
Kredibilitas USDC sangat tinggi, transparansi cadangannya lebih mudah diterima institusi AS dibanding Tether, Coinbase adalah pintu distribusi terpentingnya. Setelah go public tahun 2025, pasar sempat melihat Circle sebagai salah satu dari sedikit saham yang bisa langsung bertaruh pada pertumbuhan stablecoin. Sebagian besar pendapatannya berasal dari hasil cadangan. Semakin besar USDC, pendapatan di neraca terlihat semakin cantik.
Tapi ini juga mengekspos kerapuhannya.
Jika stablecoin hanya produk standar "memasukkan dolar AS ke dalam blockchain", atas dasar apa penerbit bisa mengambil sebagian besar bunga dalam jangka panjang?
Kata-kata terkejam Open USD kali ini, bukan "kami juga akan menerbitkan koin", melainkan "hasil cadangan akan dibagikan kepada pengadopsi".
Kalimat ini langsung mengenai kantong uang Circle.
Cara bermain Open USD cukup "crypto": membagikan uang yang dihasilkan kepada semua yang membantu menjalankan jaringan ini. Ini adalah cerita "orang-orang di luar crypto menggunakan pola pikir crypto, untuk melawan seseorang yang berasal dari crypto tapi mengklaim dirinya bukan crypto".
Perusahaan-perusahaan seperti Visa, Stripe, Mastercard, Coinbase mungkin tidak terlalu peduli pada harga koin. Stablecoin seharusnya tidak punya harga. Mereka peduli pada distribusi, kliring, pedagang, dompet, akun, dan saldo penyelesaian. Siapa yang menguasai tempat uang pengguna berhenti, dialah yang mendekati pintu tol sistem pembayaran generasi berikutnya.
Apa yang ingin dilakukan Libra tahun 2019 juga ini.
Hanya saja saat itu, wajahnya terlalu mirip Facebook.
Setelah Libra Gagal, Dunia Memberikan Pelajaran untuknya
Dalam tujuh tahun, banyak hal berubah.
Yang paling penting, Amerika Serikat akhirnya membangun kerangka hukum untuk stablecoin. Tahun 2025, GENIUS Act ditandatangani menjadi undang-undang, menggambarkan batas-batas penerbitan, cadangan, regulasi, dan persyaratan anti-pencucian uang untuk stablecoin pembayaran. Batas ini tidak sempurna, banyak kontroversi, tapi bagi perusahaan besar, setidaknya ia mengubah "bisa atau tidak dilakukan" menjadi "bagaimana melakukannya".
Infrastrukturnya juga berubah.
Tahun 2019, Libra perlu menjelaskan sendiri mengapa perlu ada blockchain, mengapa sebuah asosiasi bisa menangani pembayaran global. Di tahun 2026, public blockchain sudah menjadi saluran keuangan yang jadi. Platform perdagangan, dompet, kustodian, dan manajemen risiko on-chain jauh lebih matang.
Perusahaan pembayaran juga bukan baru bangun tidur.
Visa sudah mencoba menggunakan USDC untuk penyelesaian. Stripe membuka kembali pintu pembayaran crypto, lalu membeli perusahaan infrastruktur stablecoin Bridge. Coinbase selalu berdiri di rantai distribusi USDC. Bagi perusahaan-perusahaan ini, Open USD bukan perubahan arah tiba-tiba, melainkan meletakkan hal-hal yang mereka lakukan tersebar selama beberapa tahun terakhir di bawah nama yang sama.
Narasi juga menyusut.
Dulu Libra bicara mata uang global, inklusi keuangan, melayani orang yang tidak punya rekening bank. Ucapan terlalu besar, terdengar seperti ingin memotong sistem keuangan yang ada.
Open USD tidak bilang begitu.
Yang mereka katakan adalah stablecoin dolar AS, kepatuhan regulasi, peluncuran akhir tahun ini, multi-chain, 140+ lebih mitra bisnis, pencetakan dan penarikan gratis, hasil cadangan dibagikan ke pengadopsi.
Ucapan ini tidak serumantis Libra, juga tidak semenakutkan Libra.
Ini tidak lagi terlihat seperti jaringan sosial ingin menciptakan uang. Ini lebih seperti sekelompok perusahaan yang sudah menguasai pintu masuk pembayaran, ingin memindahkan dolar AS ke jalur yang lebih mereka kenal.
Inilah perubahan selama tujuh tahun.
Masalah Lama Aliansi Belum Hilang
Tapi aliansi semacam ini punya penyakit lama.
Terlalu banyak orang.
Terlalu banyak orang, ambisinya jadi besar, gerakannya lambat. Setiap perusahaan ingin sistem baru tumbuh, tapi tidak ingin menyerahkan hubungan klien mereka sendiri. Visa punya jaringan, Stripe punya pedagang, Coinbase punya pengguna perdagangan, BlackRock peduli pada aset cadangan. Mereka bisa sepakat bahwa "stablecoin akan penting", tidak berarti mereka bisa sepakat soal "siapa yang mendapat manfaat terbanyak".
Libra dulu tidak hanya mati di tangan regulator.
Ia juga mati karena beratnya aliansi.
Sebuah aliansi harus menjawab terlalu banyak pertanyaan sekaligus. Siapa yang menerbitkan, siapa yang mengkustodi, siapa yang bertanggung jawab atas anti-pencucian uang, siapa yang menanggung tekanan penarikan, siapa yang menikmati hasil cadangan, siapa yang menjawab telepon saat terjadi masalah.
Bagian tersulit dari stablecoin, juga bukan pada saat penerbitan.
Menerbitkan token tidak sulit. Yang sulit adalah membuat cukup banyak orang percaya, bahwa token ini kapan saja bisa ditukar kembali menjadi dolar AS. Yang sulit adalah membuat platform perdagangan, pedagang, dompet, market maker, perusahaan pembayaran, dan bank bersedia menganggapnya sebagai uang yang nyata. Yang sulit adalah saat tekanan datang, saluran penarikan tidak terputus, aset cadangan tidak didiskon, transfer on-chain tidak macet, telepon regulator ada yang menjawab.
Nilai tidak berasal dari daftar nama.
Nilai berasal dari likuiditas, kepercayaan, dan kebiasaan.
Ini juga alasan Circle belum dijatuhi hukuman mati.
USDC sudah berjalan di pasar selama bertahun-tahun. Ia punya likuiditas, pengalaman penarikan, hubungan kelembagaan, dan banyak aplikasi on-chain yang mendukungnya secara default. Bagi banyak perusahaan, mengganti stablecoin bukan hal yang selesai hanya dengan melihat daftar nama. Keuangan, hukum, manajemen risiko, teknologi, setiap lapisan harus diperiksa.
Open USD lebih mungkin pertama kali menjadi saluran penyelesaian antar perusahaan.
Ia bisa berjalan di jaringan pedagang Stripe, bisa berjalan di blockchain terkait Coinbase, menjadi pilihan default dalam skenario lintas batas, B2B, dan keuangan on-chain tertentu. Ia belum tentu perlu segera menggantikan USDC. Cukup dengan mengambil arus pertambahan baru dan sebagian hak distribusi, pasar sudah akan menilai ulang harga Circle.
Jadi, bisakah ini berjalan?
Bisa.
Tapi jika "berjalan" artinya seperti yang dibayangkan Libra dulu, menjadi uang baru dalam kehidupan sehari-hari miliaran orang, maka masih jauh. Pengguna biasa tidak peduli apakah mereka menggunakan USDC atau Open USD. Pedagang juga tidak ingin memahami satu koin lagi. Kebanyakan orang hanya ingin uang sampai, biaya rendah, jangan sampai ada masalah.
Saat stablecoin benar-benar masuk ke kehidupan masyarakat, mungkin justru tidak ada yang bilang "saya sedang menggunakan stablecoin".
Sama seperti jarang ada yang memikirkan jaringan kliring saat menggesek kartu.
Pukulan Pasar ke Circle, Tidak Sepenuhnya Salah
Lantas, apakah Circle salah sasaran?
Harus dibedah.
Jika maksud pasar adalah Open USD besok akan menghabisi USDC, itu berlebihan. Sebuah aliansi baru yang masih dalam perencanaan, tidak akan otomatis mewarisi likuiditas dan kepercayaan hanya karena daftar namanya bagus. Posisi Circle tidak tumbuh dalam sehari, juga tidak akan hilang dalam sehari.
Tapi jika maksud pasar adalah, kelangkaan yang dinikmati Circle selama ini akan didiskon, maka pukulan ini tidak salah.
Setelah go public, bagian paling menarik dari Circle adalah kemurniannya. Ia tidak seperti Coinbase yang mencampur perdagangan, kustodian, langganan, dan sentimen pasar. Ia tampak seperti pertumbuhan stablecoin itu sendiri. Semakin besar stablecoin, semakin banyak uang yang dihasilkan.
Murni kadang kelebihan. Kadang bukan.
Saat hasil cadangan adalah pendapatan utama, suku bunga akan mempengaruhinya. Saat distribusi bergantung pada mitra seperti Coinbase, mitra akan mempengaruhinya. Saat semakin banyak perusahaan besar menyadari mereka juga bisa menerbitkan stablecoin yang patuh, hak penerbitan akan mempengaruhinya. Open USD meletakkan semua masalah ini di atas meja sekaligus.
Ia mengingatkan pasar, bahwa penerbit stablecoin mungkin bukan Visa yang baru.
Ia mungkin lebih seperti lapisan tengah yang mengemas dolar AS ke dalam format on-chain.
Jika lapisan tengah ini cukup kredibel, cukup awal, cukup dalam, tentu ia berharga. Tapi jika stablecoin menjadi komoditas standar, yang benar-benar kuat mungkin adalah pintu masuk. Pintu masuk pedagang, pintu masuk dompet, pintu masuk perdagangan, pintu masuk pengembang, pintu masuk awan dan identitas.
Pintu-pintu masuk ini, kebetulan tidak ada di tangan Circle.
Jadi penurunan harga saham Circle, setengahnya adalah sentimen, setengahnya adalah model bisnis yang diinterogasi ulang.
Bilang sepenuhnya salah sasaran, kurang jujur.
Bilang sudah berakhir, terlalu terburu-buru.
Penilaian yang lebih stabil adalah, pasar menarik Circle dari "beberapa tiket masuk di era stablecoin", kembali ke "satu penerbit kuat dalam persaingan stablecoin". Yang pertama menikmati imajinasi, yang kedua harus menerima penghakiman margin laba kotor, biaya distribusi, siklus suku bunga, dan aliansi baru.
Facebook Tidak Melakukannya, Mereka Tetap Ingin Melakukannya
Melihat kembali Libra, kesimpulan paling mudah adalah Facebook gagal.
Facebook saat itu terlalu besar, reputasinya terlalu buruk, omongannya terlalu penuh. Mungkin alasan Zuckerberg kemudian mengubah nama Facebook menjadi Meta, setengah karena benar-benar yakin, setengah karena merasa nama Facebook sudah dicap orang, feng shui-nya tidak bagus, harus diganti.
Ia memasukkan sesuatu yang sudah sensitif, ke dalam cangkang yang paling mudah mencurigai. Regulator tidak perlu memahami setiap detail teknis, juga bisa secara naluriah merasa tidak nyaman.
Sebuah jaringan sosial bilang ingin memperbaiki sistem keuangan global, kalimat ini di tahun 2019 sudah terdengar tidak beres.
Ditaruh sekarang, ceritanya jadi sangat bagus. Karena perusahaan-perusahaan ini belum menghasilkan uang itu.
Mereka hanya belajar untuk tidak menceritakan hal ini sebagai narasi besar. Jangan biarkan platform super berdiri di depan panggung. Jangan bilang ingin membuat mata uang global, juga jangan membuat pengguna merasa, sebuah aplikasi sosial sekarang mau masuk ke dompet.
Tujuh tahun kemudian, ceritanya menjadi jauh lebih sederhana.
Masih dolar AS.
Masih aliansi.
Masih meja campuran perusahaan pembayaran, perusahaan teknologi, perusahaan manajemen aset, dan perusahaan crypto.
Hanya saja kali ini, mereka bilang yang mereka buat adalah standar terbuka, alat penyelesaian, jaringan stablecoin, pipa dasar pembayaran perusahaan.
Gagasan tidak berubah.
Posturnya yang berubah.
Facebook tidak melakukannya, mereka tetap ingin melakukannya. Karena pembukuan di balik hal ini selalu ada di sana. Bisnis internet sudah mengambil sebagian besar pintu masuk iklan, sosial, konten, awan, dan perangkat lunak. Pergerakan uang, masih memiliki terlalu banyak pintu tol sistem lama.
Siapa yang bisa mengubah dolar AS menjadi saldo asli internet, dialah yang bisa lebih dekat ke transaksi, bunga, manajemen risiko, pedagang, dan hubungan pengguna.
Libra dulu mati di depan pintu, karena ia seperti satu orang mengibarkan bendera maju sendiri.
Jika Open USD bisa bertahan, mungkin justru karena ia tidak mengibarkan bendera.
Ia seperti pipa.
Pipa tidak perlu disukai orang. Ia hanya perlu sedikit demi sedikit disambungkan ke dalam dinding. Saat orang sadar, air sudah mengalir dari sana sejak lama.
