Likuidas Kejam di Pasar Public Chain 2025: Kasino yang Makmur, Kota Hantu Palsu, dan Skema Panen VC

Penulis: BlockWeeks Block Weekly

Di pasar cryptocurrency, jika Anda hanya melihat kapitalisasi pasar (Market Cap), Anda akan melihat utopia digital yang makmur dan berkembang pesat. Valuasi ratusan miliar dolar, whitepaper teknis yang megah, aura pemenang Turing Award... Semuanya terlihat seperti fajar internet generasi berikutnya.

Tapi jika Anda mengganti kacamata—sepasang kacamata yang hanya melihat “Pendapatan Riil di Chain (Fees)”, Anda akan melihat pemandangan yang sangat berbeda, bahkan membuat merinding: di pasar yang disebut triliunan dolar ini, sebagian besar “unicorn” sebenarnya adalah zombie yang sudah lama berhenti bernapas.

Baru-baru ini, BlockWeeks menganalisis secara detail data “Fees” public chain dari DeFiLlama, dan kami menemukan masalah struktural yang tidak dapat dihindari: Public chain kripto telah memasuki era “profit yang sangat terkonsentrasi, ekor panjang yang dikolektif menjadi zombie”.

Data inti artikel ini bersumber dari panel “Fees / Revenue by Chain” DeFiLlama (waktu pengambilan: 16 Desember 2025). “Fees” yang didefinisikannya mengacu pada total biaya yang dibayarkan pengguna di chain (top-line), merupakan indikator perkiraan untuk mengukur skala aktivitas ekonomi di chain, dan bukan pendapatan bersih yang dipertahankan protokol (Protocol Revenue). Artikel ini bertujuan untuk menggunakan standar yang terbuka dan seragam ini untuk meninjau kemampuan penangkapan nilai di chain masing-masing public chain.

I. Penghinaan $17: Runtuhnya Utopia Teknologi

Berdasarkan data publik yang kami ambil dari DeFiLlama, angka yang paling membuat waspada bukan berasal dari raksasa jutaan dolar di puncak, tetapi dari angka $17 di bagian bawah.

Ini adalah pendapatan protokol satu hari penuh dari Algorand—public chain yang pernah menyandang gelar “pemecah trilema ketidakmungkinan blockchain”, didirikan oleh pemenang Turing Award Silvio Micali, dan memiliki latar belakang teknologi top.

Anda tidak salah baca, bukan 17 ribu dolar, tapi 17 dolar.

Pada saat ini, kapitalisasi pasar Algorand masih berada di level miliaran dolar. Sebuah “negara digital” bernilai miliaran dolar, pajak langsung yang dihasilkan oleh ekonominya dalam satu hari, tidak cukup untuk membeli empat latte di Starbucks. Ini menunjukkan bahwa meskipun memiliki teknologi terdesentralisasi yang paling canggih, sekali kekurangan permintaan aplikasi yang nyata dan berkelanjutan, kemampuannya untuk menangkap nilai ekonomi akan mendekati nol.

Ini bukan hanya memalukan bagi Algorand, ini adalah lonceng kematian bagi seluruh kubu “public chain klasik”.

Lihatlah Cardano (ADA), raksasa besar dengan kapitalisasi pasar yang stabil di top 10, memiliki jutaan alamat pemegang koin. Namun data memberitahu kita bahwa biaya transaksi harian di chain-nya baru-baru ini hanya berkisar sekitar $6,000. Ini berarti, selain transfer aset antar pemegang koin dan staking yang bersifat pemeliharaan jaringan, chain tersebut kekurangan aktivitas komersial yang cukup menghasilkan biaya transaksi signifikan—tidak ada pinjaman berskala besar, tidak ada perdagangan frekuensi tinggi, tidak ada pertukaran nilai berbayar yang nyata.

Public chain ini, bagaikan kota kosong mewah yang dibangun dengan biaya besar di tengah gurun. Infrastruktur lengkap, jalan lebar, balai kota (yayasan) beruang berlimpah, tetapi tidak terlihat penduduk (pengguna aktif yang membayar) di jalan. Cara mereka mempertahankan operasi seringkali adalah balai kota terus menjual cadangan (mendumping token) untuk menutupi biaya operasional.

II. Kemenangan yang Buruk: Siapa yang Benar-benar Menangkap Nilai?

Saat pandangan beralih ke puncak daftar, sebuah fakta yang lebih menyulitkan bagi “kaum puris teknologi” muncul: Yang paling menghasilkan uang, seringkali bukan yang paling “elegan” atau paling “terdesentralisasi” secara teknologi.

Yang menduduki puncak adalah Tron (波场), dengan biaya transaksi harian mencapai $1.24 juta. Di mata banyak elit, Tron mungkin sulit disebut “aliran teknologi”. Tetapi pasar memberikan jawaban akhir dengan voting menggunakan kaki: Pembayaran adalah kebutuhan pokok. Tron menanggung sebagian besar kebutuhan transfer on-chain USDT global. Di industri yang penuh spekulasi dan gelembung ini, Tron secara kebetulan berhasil menjadi satu-satunya aplikasi lapisan pembayaran yang diadopsi secara massal (Mass Adoption)—meskipun hanya berfungsi sebagai saluran bank bayangan untuk mata uang fiat.

Bisa dikatakan: Pembayaran, kebutuhan internet yang paling tua dan paling dasar, adalah satu-satunya adopsi massal (Mass Adoption) di dunia Crypto saat ini. Kesuksesan Tron adalah ejekan yang kuat bagi semua pihak proyek yang mengejar “teknologi sempurna” tetapi mengabaikan “kebutuhan nyata”.

Diikuti oleh Solana, dengan biaya transaksi harian hampir $600,000. Logika kesuksesannya lebih gamblang: Ini adalah kasino on-chain paling aktif di dunia. Meme coin, perdagangan DEX frekuensi tinggi, frontrunning—aktivitas ini menyumbang sebagian besar biaya transaksi. Parit pertahanan Solana bukan lagi TPS, melainkan “aliran perhatian (attention flow)”. Dan kebangkitan Base bahkan lebih mengganggu (sekitar $105,000 per hari): Ini membuktikan bahwa saluran distribusi (Distribution) jauh lebih penting daripada teknologi itu sendiri. Didukung oleh basis pengguna besar Coinbase, Base memberikan pukulan telak kepada L2 lainnya.

Ini memberikan pencerahan yang kejam dan jelas: Pasar Crypto saat ini, model bisnis yang terverifikasi dan dapat menghasilkan biaya on-chain skala besar hanya ada dua setengah—pembayaran biaya rendah (Tron), spekulasi frekuensi tinggi (Solana/Base), dan lapisan penyelesaian aset (Ethereum) yang terus-menerus dimakan oleh L2.

Selain itu, “aplikasi tingkat perusahaan”, “pelacakan rantai pasok”, “sosial Web3” yang pernah diharapkan tinggi, di hadapan data biaya on-chain yang dingin, setidaknya pada tahap ini, belum menunjukkan kebutuhan berbayar yang terukur.

III. Dilema Pengaturan VC: Mengapa “Debut adalah Puncak”?

Data ini juga mengungkapkan krisis lain yang lebih dalam: Model narasi L1/L2 baru yang digerakkan oleh pendanaan besar modal ventura (VC) sedang menghadapi ujian realisasi yang kejam.

Kami melihat public chain baru seperti Sui (sekitar $12,000 per hari), Sei (sekitar $320 per hari), Starknet (sekitar $10,000 per hari) yang diluncurkan dengan aura gemilang dan mengumpulkan dana ratusan juta dolar, pendapatan biaya transaksi on-chain-nya sangat terbalik dengan valuasi full diluted valuation (FDV) mereka yang puluhan miliar bahkan ratusan miliar.

Naskah standar beberapa tahun terakhir adalah: Investasi VC -> Tim menumpuk sorotan teknologi -> Menarik petani airdrop (Airdrop Farmers) untuk menyikat data -> Token diluncurkan di bursa menciptakan kekayaan -> Ritel menerima narasi -> Petani airdrop menarik diri -> Data aktivitas on-chain anjlok secara drastis.

Inilah mengapa banyak chain baru saat peluncuran memiliki TPS yang mencengangkan, aktivitas harian ratusan ribu, tetapi beberapa bulan kemudian dengan cepat menjadi “kota hantu”. Karena pengguna itu adalah tentara bayaran, bukan penduduk. Ketika ekspektasi airdrop terwujud, ketika insentif subsidi berhenti, permintaan nyata dan alami (Organic Demand) terbuka dengan jelas—pendapatan biaya transaksi harian ribuan atau puluhan ribu dolar, sama sekali tidak dapat mendukung mimpi valuasi tingkat miliar.

Kami sedang menghadapi “inflasi ruang blok” yang serius. Industri membangun terlalu banyak chain, terlalu banyak L2, terlalu banyak lapisan ketersediaan data (DA), tetapi inovasi di lapisan aplikasi sangat kurang. Ini seperti di awal populernya jaringan broadband, dengan gegap gempita memasang ribuan serat optik, tetapi belum lahir Netflix, YouTube atau aplikasi pembunuh apa pun yang harus mengonsumsi bandwidth tersebut.

IV. Kebangkitan Investor: Dari “Mendengarkan Cerita” ke “Memeriksa Buku Besar”

Selama ini, logika valuasi pasar kripto dibangun di atas “tingkat mimpi pasar (price-to-dream ratio)”. Semakin megah narasinya, semakin kaya imajinasinya, semakin tinggi kapitalisasi pasarnya dapat melambung.

Tapi tahun 2024-2025 sedang menjadi titik balik. Seiring dengan pengetatan likuiditas makro dan tuntutan investor institusional untuk pengembalian yang lebih substansial, pasar dipaksa kembali ke rasionalitas.

Bagi investor, logika harus berubah:

1. Waspadai “Koin Zombie”: Jika sebuah proyek memiliki kapitalisasi pasar puluhan miliar, tetapi biaya transaksi on-chain harian hanya ratusan atau ribuan dolar, “ketidaklayakan ekstrem” seperti ini sering menjadi awal penurunan jangka panjang. Satu-satunya penopangnya—keyakinan komunitas, pada akhirnya akan habis.

2. Perhatikan kemampuan “Arus Kas Positif”: Cari ekosistem yang bahkan tanpa insentif token, pengguna tetap bersedia membayar terus untuk layanannya. Biaya transfer stablecoin Tron, biaya transaksi Base dan Solana, adalah cerminan langsung dari kebutuhan nyata.

3. Akui “Saluran dan Ekosistem adalah Raja”: Kesuksesan Base membuktikan bahwa keunggulan teknologi murni sudah sulit menjadi parit pertahanan. Raksasa yang masuk dengan pengguna massal (seperti Coinbase), atau komunitas asli yang dapat melahirkan budaya yang antusias, adalah aset yang lebih berharga pada tahap saat ini. Public chain tipe teknologi murni, jika tidak dapat menyelesaikan masalah “siapa yang menggunakan, dan untuk apa”, pada akhirnya hanya akan menjadi produk pajangan akademis seperti Algorand.

4. Tembus permainan VC: Jangan lagi membayar untuk kemakmuran palsu yang digerakkan oleh subsidi dan airdrop.

Menghadapi kenyataan kejam pendapatan harian $17, daripada membayar untuk narasi megah dan “kota hantu digital” yang kosong, lebih baik mengamankan dompet, beralih ke beberapa ekosistem yang dapat menghasilkan arus kas nyata, memiliki pengguna aktif yang membayar.

Ini bukan menyangkal nilai jangka panjang dari semua eksplorasi teknologi, melainkan likuidasi yang diperlukan terhadap sistem valuasi yang cacat saat ini. Hanya ketika pasar belajar membayar untuk “nilai yang dihasilkan secara nyata”, bukan menguras “cerita yang dijanjikan di masa depan”, industri ini dapat menyambut fajar yang benar-benar sehat.

Penjelasan Penting dan Kerangka Evaluasi

Inti dari artikel ini adalah menggunakan pengukur yang seragam dan terbuka, yaitu “biaya on-chain”, untuk mengukur “kemampuan penangkapan nilai instan” masing-masing public chain. Saat membaca dan mengutip kesimpulan artikel ini, harap pahami latar belakang dan keterbatasan kunci berikut:

1. Penjelasan Latar Belakang Keseluruhan

• Perbedaan tahap perkembangan: Beberapa public chain mungkin teknologi canggih tetapi masih tahap awal, basis pengguna belum membentuk efek skala. Data artikel ini mencerminkan “status saat ini”, bukan “potensi akhir”.

• Pengaruh model biaya: Sebagian public chain dirancang untuk mengejar biaya transaksi (Gas Fee) yang sangat rendah, dan harga token aslinya rendah. Hal ini membuat bahkan jika jumlah transaksi on-chain cukup banyak, “total pendapatan biaya” dalam dolar AS terlihat kecil. Ini memberi tahu kita bahwa menilai chain seperti ini harus dikombinasikan dengan indikator seperti jumlah transaksi, jumlah alamat aktif, tetapi batas atas throughput ekonominya dalam dolar AS tetap merupakan fakta objektif.

2. Penjelasan Evaluasi untuk Jenis Chain Tertentu

Untuk diskusi yang lebih adil, untuk beberapa proyek khusus, kami memberikan pemikiran evaluasi berikut:

Kami selalu percaya bahwa dalam dunia di mana profit sangat terkonsentrasi, proyek-proyek yang berada di ekor panjang, kecuali menemukan skenario aplikasi yang unik (seperti game atau AppChain tertentu), nasibnya hampir sudah dijatuhkan. Hanya platform yang dapat menghasilkan arus kas melalui kebutuhan pengguna yang nyata dan berkelanjutan, yang memiliki potensi untuk bertahan hidup dalam jangka panjang dan mengalahkan pasar.