Sumber: Coin Stories
Disusun oleh: Felix, PANews
James Seyffart, Analis ETF Senior di Bloomberg Intelligence, kembali menjadi tamu di acara "Coin Stories" untuk membahas perkembangan terbaru di bidang ETF: dari strategi "diamond hands" yang mengejutkan dari pemegang ETF Bitcoin selama penurunan harga 50%, hingga keputusan bersejarah Morgan Stanley meluncurkan ETF Bitcoin mereka sendiri.
Pembawa Acara: Sudah lama kita tidak membahas topik ETF. Mari mulai dengan Bitcoin, bagaimana situasi ETF Bitcoin saat ini?
James: Hanya membahas arus masuk dan keluar dana mungkin tidak terlalu menarik, tapi saya pikir sesekali melakukan tinjauan berkala untuk Anda dan pendengar itu baik. Sekitar setahun yang lalu, kita mengalami penurunan tajam sekitar April 2025 (atau lebih awal), dari titik terendah saat itu hingga 10 Oktober, sekitar 25 hingga 30 miliar dolar mengalir masuk ke ETF Bitcoin, kinerjanya sangat bagus. Tapi mulai 10 Oktober, sekitar 9 miliar dolar mengalir keluar. Media ramai membicarakannya, seakan-akan kiamat, mengatakan dana sedang kabur besar-besaran. Tapi jika Anda melihatnya dari jauh, Anda akan melihat bahwa dalam beberapa bulan sebelumnya, lebih dari 25 miliar dolar mengalir masuk, jadi keluarnya 9 miliar dolar bukan masalah besar. Dana masuk dan keluar, begitulah cara kerja ETF. Yang Anda harapkan adalah tren jangka panjang yang naik. Jadi dari 23 Februari hingga akhir Maret, sebenarnya ada arus masuk yang cukup besar. Banyak arus keluar sudah berbalik, sekitar 2 hingga 2,5 miliar dolar mengalir masuk kembali. Meskipun tidak semua arus keluar terbalik, situasinya sudah stabil, harganya juga lebih stabil, kita hampir setiap minggu mencatat titik terendah yang lebih tinggi. Jadi ETF Bitcoin berkinerja sangat baik, mereka menghadapi situasi ini dengan baik, tidak ada tanda-tanda terputus di pasar. Pembelian masih terjadi. Kita tahu dari dokumen 13F bahwa ada penasihat investasi dan hedge fund yang menjual di kuartal keempat. Saya pikir ini sangat terkait dengan perdagangan basis, jadi beberapa arus keluar yang saya sebutkan tadi, mungkin hampir tidak ada hubungannya dengan pergerakan harga. Ini lebih karena perdagangan basis: yaitu ketika Anda short futures dan beli spot, Anda bisa mendapatkan keuntungan bebas risiko, banyak tamu sebelumnya sudah membicarakan hal ini. Tapi yang ingin saya tekankan adalah, jika suatu aset turun lebih dari 50%, dan arus keluar (9 miliar dolar) masih kurang dari 15% dari total arus masuk dalam dua tahun pertama sejak peluncuran, ini benar-benar luar biasa. Jadi yang terjadi akhirnya adalah: para OG menjual Bitcoin, sementara pemegang ETF Bitcoin justru adalah "diamond hands" yang sebenarnya, mereka sangat teguh memegangnya.
Pembawa Acara: Inilah yang ingin saya soroti. Karena saya melihat Anda dan Eric Balchunas sama-sama tweet bahwa investor tidak diharapkan bisa bertahan menghadapi penarikan kembali (drawdown) hingga 50% seperti ini, tapi di dunia ETF mereka berhasil, bertahan dan tidak menjual.
James: Ya. Kami sudah bilang sejak ETF diluncurkan, banyak orang yang tidak optimis dengan ETF akan merasa "pemegangnya akan lemah, akan langsung jual pada tanda bahaya sedikit saja". Tapi kenyataannya adalah, jika Anda adalah pemegang ETF, kemungkinan besar Anda tidak membeli ETF ini karena dijual. Anda secara aktif mencari tahu apa itu ETF, memahami aset dasar apa, baru kemudian membuat keputusan. Dengan memahami, Anda menyadari bahwa aset ini dalam sejarahnya pernah多次 mengalami penarikan kembali 70% hingga 80%. Dan seperti investor Vanguard, mereka setiap dua minggu memasukkan uang secara rutin ke akun investasi, banyak orang hanya untuk mencapai target alokasi aset yang ditetapkan. Sebelum ETF diluncurkan kami sudah bahas, bagaimana jika alokasinya 1%, 3%, atau 5%? Ini tidak seperti para Bitcoin maxi yang mencapai 80% dari kekayaan bersih. Bagi para pemegang ETF ini, ini hanya sebagian kecil dari portofolio investasi mereka. Jadi jika posisinya hanya 3%, meskipun turun 50%, meski agak sakit hati, tapi tidak apa-apa, mereka tidak akan lari menjual. Saya pikir yang sedang terjadi sekarang justru: orang malah akan menambah posisi saat melakukan rebalancing portofolio. Jika target Anda adalah alokasi 5%, setelah turun separuh menjadi 2,5%, ketika Anda melakukan rebalancing portofolio triwulanan atau tahunan, Anda akan membeli kembali untuk kembali ke alokasi 5%. Sebaliknya juga sama saat harga naik. Seiring dengan tumbuhnya pentingnya ETF Bitcoin, inilah salah satu alasan mengapa kita akan melihat volatilitas harga menjadi lebih landai. Secara teori, Anda seharusnya tidak lagi melihat euforia puncak yang ekstrem, juga tidak seharusnya melihat kehancuran total. Inilah yang sedang terjadi sekarang, kita tidak melihat penurunan 70% di bawah 40.000 dolar, juga tidak melihat euforia puncak yang ekstrem. Pada dasarnya semua orang bilang begitu, tapi saya rasa Anda melihatnya dalam ETF, dan ada alasan bagus untuk itu terjadi.
Pembawa Acara: Bisakah Anda berbagi siapa yang membeli dan memegang ETF ini? Kita melihatnya di dana universitas dan dana pensiun, dengar-dengar IBIT adalah holding terbesar Universitas Harvard?
James: Ya, dokumen 13F ini Anda hanya bisa melihat kepemilikan saham. Untungnya karena ETF termasuk dalam cakupan standar pelaporan ini, kita bisa melihat siapa yang memegang ETF, tapi kita hanya bisa melihat posisi long. Hedge fund adalah kelompok pengguna besar ETF, tapi dari nilai bersih mereka cenderung short. Jadi saya harus ingatkan, kita tidak tahu detail dana abadi Harvard, tapi mereka memang memegang proporsi yang besar. Universitas Yale juga memegang aset-aset ini, termasuk Ethereum. Pembeli terbesar tetap adalah penasihat investasi, penasihat kekayaan, dan broker-dealer, yaitu orang biasa berpenghasilan menengah ke atas yang biasanya punya penasihat mengelola uang mereka. Meski begitu, yang bisa ditunjukkan 13F masih terbatas. Pada akhir September 2025, proporsi pemegang yang kita tahu mungkin hanya sekitar 27%. Bahkan di kuartal keempat melihat ada sedikit arus keluar dari hedge fund dan penasihat, angka ini sekarang turun menjadi sekitar di bawah 25%. Ini menunjukkan kita hanya tahu identitas sekitar seperempat pemegang, yang juga berarti sebagian besar dipegang oleh retail melalui platform broker seperti Robinhood atau Schwab, atau oleh lembaga internasional yang tidak perlu mengajukan dokumen 13F. Di sisi institusi, kebanyakan adalah penasihat investasi, di tingkat 13F mereka adalah institusi.
Pembawa Acara: Ada 11 ETF yang disetujui kan? Bagaimana kinerjanya sekarang? Dan Morgan Stanley akan segera masuk?
James: Ya, sekarang mungkin sudah 12. Anda juga bisa menghitung produk berjangka, produk buffered dengan cap opsi, dan produk covered call, produk terkait Bitcoin telah membentuk sub-ekosistem yang lengkap, dan semuanya berkinerja baik. Banyak orang bilang kok bisa ada begitu banyak produk, tapi ini tergantung pada volume arus masuk dana, bahkan yang terkecil pun punya dana beberapa ratus juta dolar dan profitable. Untuk peringkat, IBIT BlackRock unggul jauh dalam volume perdagangan, aset, arus masuk dana, dan semua metrik. Di belakangnya ada HODL Vaneck, Bitwise, FBTC Fidelity, dll., semua dana ini berjalan dengan baik. Untuk ETF, yang utama adalah apakah ia menarik dana, apakah ukuran asetnya cukup, dan apakah produknya profitable, dan semuanya sedang terjadi sekarang.
Lalu Anda menyebutkan Morgan Stanley akan meluncurkan ETF Bitcoin, ini berdampak besar. Ingat slogan 2017 adalah "long Bitcoin, short the bank", dan sekarang salah satu bank terbesar di AS akan meluncurkan ETF Bitcoin. Morgan Stanley sangat jarang menerbitkan ETF dengan nama merek mereka sendiri, mereka memiliki "built-in assets", klien di platform mereka memiliki aset lebih dari 6 triliun dolar. Ketika klien bertanya tentang Bitcoin dan ingin memasukkannya ke portofolio investasi, karena mereka bisa melakukannya sendiri tanpa memberikan uang mereka ke penerbit lain, mereka secara alami mendorong maju. Meskipun beberapa pendukung Bitcoin merasa bank-bank mengkooptasi hal yang dulu ingin mereka gulingkan, ini pasti adalah hal besar.
Pembawa Acara: Menurut Anda apakah ini awal dimana semua bank besar mulai masuk ke bidang ini dan menerbitkan ETF mereka sendiri?
James: Jujur, saya agak terkejut ketika Morgan Stanley mengajukan aplikasi untuk ETF Bitcoin, Ethereum, dan Solana secara bersamaan. Mereka masuk sangat terlambat, dan sejauh ini produknya tidak terdiferensiasi, hanya produk spot lainnya. Sudah ada produk lain yang sedang diajukan yang bertujuan memberikan cara unik bermain Bitcoin, misalnya hal covered call yang disebutkan tadi. Ada juga yang menggabungkannya dengan kredit karbon, ini untuk menarik institusi yang khawatir dengan masalah penambangan Bitcoin, kita tidak perlu mendalami topik ini, tapi Anda pahami mengapa institusi mungkin menginginkan produk semacam itu.
Dari dokumen aplikasi saat ini, tampaknya ini hanya produk spot Bitcoin biasa lainnya. Relatif tidak terdiferensiasi, setidaknya saya tidak melihatnya, dan saya tidak takut dikoreksi. Jadi cukup menarik mereka masuk ke bidang ini pada tahap ini, tapi seperti saya katakan, karena mereka memiliki keunggulan built-in klien. Saya pikir bank lain tidak一定会 mengikuti. Morgan Stanley ukurannya特别 besar. Tapi saya juga punya premis tambahan, saya本来 tidak menyangka Morgan Stanley akan meluncurkan ini.
Pembawa Acara: Apakah ada perubahan dalam hal redemption in-kind (penebusan dalam bentuk fisik)?
James: Pertanyaan bagus, ini menjadi semakin penting. Dalam beberapa tahun pertama penerbit ingin redemption in-kind (menukar Bitcoin dengan份额 ETF, atau sebaliknya) tidak diizinkan, sekarang diizinkan. Sebelumnya Anda harus melalui proses "cash creation". Ada banyak langkah aliran dana yang tidak perlu, karena saat itu bank dan market maker tertentu yang market making di ETF ini tidak diizinkan menyentuh pasar crypto. Jadi mereka harus melalui aliran tunai, dan harus memiliki anak perusahaan yang dapat menangani tunai ini. ETF itu sendiri harus pergi membeli Bitcoin, biasanya melalui meja perdagangan prime broker tertentu, seperti CoinDesk atau beberapa penyedia layanan lainnya.
Pembawa Acara: Dan sekarang model yang baru kita bahas bisa digunakan.
James: Ya, produk menjadi超级 efisien. Jika membeli IBIT atau FBTC di AS, spread hanya beberapa sen, dan hampir tidak ada biaya transaksi, ini sangat berarti bagi efisiensi ETF. Sekarang mereka sedang terhubung ke pasar fisik. Saat ini hanya authorized participant, yaitu bank-bank besar yang bisa melakukan, tapi misalnya VanEck punya produk emas, selama retail mencapai jumlah holding tertentu, mereka bisa mengirimkan emas langsung ke depan pintu rumah. Jadi dalam beberapa tahun ke depan, saya tidak ragu bahwa selama Anda memiliki 10.000 hingga 20.000 dolar dalam ETF Bitcoin, selama disetujui whitelist, mereka akan langsung mengirimkan Bitcoin ke alamat dompet Anda. Tidak seperti emas yang berat, Bitcoin bisa dikirim secara instan. Karena persaingan antar penerbit, ini di masa depan mungkin menjadi cara yang lebih murah dan lebih efisien untuk mendapatkan eksposur Bitcoin daripada melalui exchange terpusat.
Pembawa Acara: Ada satu hal yang ingin saya tanyakan, kebanyakan penerbit ETF ini menggunakan custodian yang sama, bukankah ini semacam risiko?
James: Ya. Coinbase mengcustody sebagian besar Bitcoin Michael Saylor, juga mengcustody sekitar 2/3 atau 3/4 Bitcoin ETF. Meskipun sekarang ada banyak aplikasi yang mencoba mendiversifikasi custodian, misalnya BlackRock memilih tiga penyedia staking, BitGo dan Gemini masing-masing adalah custodian perusahaan tertentu, tapi pada akhirnya, masih sangat terkonsentrasi di Coinbase. Jadi data jumlah holding ETF yang Anda lihat, sebagian besar berada di brankas Coinbase. Tapi ini adalah "Efek Lindy", semakin lama Anda ada di pasar, semakin dipercaya, penerbit masih memilih mereka dalam proses ini. Ini memang sesuatu yang saya perhatikan dan agak khawatir.
Pembawa Acara: Banyak pendukung Bitcoin kecewa dengan kinerja emas sebagai lindung nilai inflasi dan penyimpan nilai yang mengungguli Bitcoin. Bagaimana arus dana ETF emas?
James: Sebelumnya dibahas arus keluar ETF Bitcoin selama Oktober hingga Februari, sementara emas selama periode ini justru sebaliknya, dana mengalir deras masuk ke ETF emas. Harga emas juga naik menembus 5000 dolar. Tapi ironisnya, sekarang arahnya berbalik, banyak dana sedang keluar dari emas, tapi situasinya sama seperti Bitcoin, dana yang masuk sebelumnya jauh lebih banyak daripada yang keluar dalam beberapa minggu terakhir. Dalam 8 bulan terakhir, arus dana Bitcoin dan emas hampir berkorelasi negatif. Karena selama ini Bitcoin berperilaku sangat mirip dengan saham software. Ketika Bitcoin跌破 60.000 dolar, tidak ada yang membeli di harga rendah, semua orang menunggu, sampai akhirnya dana masuk kembali saat harga sudah di dasar dan sideways. Emas juga sama, orang sekarang sedang menarik diri. Ini karena orang cenderung menjual东西 yang sudah naik, misalnya karena peristiwa Iran Anda ingin memegang tunai, Anda akan menjual aset yang turun 50%, atau menjual aset yang untung 50%? Jelas yang后者. Inilah fenomena pasar回归 ke rata-rata.
Pembawa Acara: ETF emas terbesar apa?
James: GLD. Ini adalah SPDR Gold Trust kerja sama State Street Bank dengan World Gold Council, tapi mereka juga punya GLDM, itu versi mini, biaya manajemennya jauh lebih murah. Lalu ada IAU BlackRock, dan versi mini murah IUM. Tapi mereka melakukan hal yang sama, biasanya hanya menyimpan emas di某个 brankas di London, itu saja.
Pembawa Acara: Bagaimana perbandingan ukuran dan likuiditas mereka dengan ETF Bitcoin?
James: Likuiditasnya差不多. Tapi ETF emas ukurannya jauh lebih besar. ETF emas pertama diluncurkan pada 2004, ini memungkinkan orang untuk pertama kalinya melakukan alokasi emas jangka panjang, dan membawa gelombang bull market yang berlangsung hingga 2011. Pada Desember 2024, total ukuran ETF Bitcoin pernah sangat cepat mendekati ETF emas, hanya selisih beberapa puluh miliar dolar. Tapi setelah随后 Bitcoin dijual, sementara emas pada 2025 mengalami "double whammy" kenaikan harga dan banjirnya dana masuk, sekarang ukuran ETF emas hampir dua kali lipat ETF Bitcoin.
Pembawa Acara: Menurut Anda bisakah Bitcoin mengejar?
James: Pandangan kami adalah ETF Bitcoin akhirnya akan melebihi ukuran ETF emas, tapi saat ini看起来不太好说. Alasan orang membeli ETF Bitcoin ada多种: ada yang melihatnya sebagai "emas digital" atau alat diversifikasi risiko, ada yang setuju dengan narasi kredit aset digital Michael Saylor. Sebaliknya, use case emas很单一 (alat diversifikasi investasi dan lindung nilai penyusutan mata uang). Sementara itu, pasar saat ini juga memperdagangkan Bitcoin sebagai "aset pertumbuhan berisiko". Jadi Bitcoin dalam portofolio dapat berperan sebagai "saus pedas" untuk mengejar pertumbuhan likuiditas, jadi saya rasa pada akhirnya mereka akan mengejar emas, hanya saja pergerakan saat ini恰好相反.
Pembawa Acara: Semua orang tahu porsi Bitcoin dalam portofolio kecil. Tapi saya menemukan, ternyata hampir tidak ada yang memegang emas. Proporsi alokasi emas penasihat investasi saat ini很低. Menurut Anda apakah ini akan berubah? Akankah secara bertahap meningkat menjadi alokasi 3-5%?
James: Ya. Masalah dengan emas adalah banyak penasihat merasa itu "batu peliharaan" belaka, tidak ada alasan untuk memegangnya. Tapi saya pikir ini确实会改变, terutama karena kita sedang menuju dunia multipolar. Ada banyak penelitian menunjukkan, jika Anda mengganti obligasi dalam portofolio 60/40 dengan emas, hasil jangka panjangnya hampir sama. Ada yang mengeluh emas tidak naik saat inflasi melonjak, karena emas sama seperti Bitcoin, dalam jangka pendek korelasinya dengan inflasi hampir nol, bukan alat lindung nilai jangka pendek. Ini adalah alat lindung nilai penyusutan mata uang jangka panjang, karena korelasinya yang rendah, ini adalah aset diversifikasi risiko yang sangat baik. Bitcoin memiliki korelasi hanya sekitar 0,2 hingga 0,3 dengan aset tradisional lainnya, sangat cocok untuk diversifikasi risiko. Karena pasar一直 sangat波动, koreksi logam mulia看起来甚至都有点像 aset digital, terutama perak.
Pembawa Acara: Ya, bisakah Anda mundur selangkah membicarakan pandangan tentang pasar secara keseluruhan? Karena kinerja saham kuat, tapi di sisi kredit swasta terjadi gejolak yang mempengaruhi valuasi. Menurut Anda bagaimana 6 hingga 12 bulan ke depan?
James: Di pasar selalu ada orang yang mengingatkan berbagai krisis geopolitik dan penggantian AI, ini很容易 membuat mereka terlihat pintar. Tapi saya adalah bull jangka panjang, logika dasarnya adalah semua orang setiap hari bekerja keras memperbaiki dunia, jadi uang saya依然 dialokasikan pada saham dan aset berisiko. Untuk kredit swasta, perusahaan pengembangan bisnis (BDC) yang diperdagangkan secara publik saat ini sedang diperdagangkan dengan diskon lebih dari 20%, ini menunjukkan kekhawatiran yang sangat besar. Tidak ada asap tanpa api, sudah ada penipuan nyata dalam kredit swasta. Dan kredit swasta sangat condong ke industri software, seiring dengan AI yang membuat biaya pengembangan software baru mendekati nol, orang khawatir pinjaman perusahaan software ini tidak akan bisa dibayar. Pasar sedang memprice masalah serius pada kredit swasta, produk dengan lock-in period ini likuiditasnya sangat buruk, sekali Anda ingin keluar,根本 tidak bisa mengeluarkan uang. Semoga penasihat investasi充分 menjelaskan risiko non-likuiditas ini saat menjual produk ini.
Pembawa Acara: Saya juga ingin bertanya tentang produk turunan terkait Bitcoin, seperti kredit digital Strategy. Menurut Anda akankah kita melihat ETF yang mencakup instrumen saham preferen永续 ini di masa depan?
James: Ya, sekarang sudah ada ETF saham preferen di pasar, juga ada beberapa ETF yang berinvestasi pada ekuitas dan utang perusahaan perbendaharaan aset digital. Meskipun arus masuk dananya belum banyak, tapi jika sektor ini terus tumbuh, mereka akhirnya很可能 akan dibundel ke dalam ETF yang berfokus pada perusahaan-perusahaan neraca keuangan crypto dan Bitcoin.
Pembawa Acara: Kita berada di periode kacau dimana semua orang sangat tegang, krisis geopolitik, takut digantikan AI, dll., apa yang paling Anda perhatikan, ingin memberitahu orang?
James: Saya sedang memperhatikan dengan seksama ke mana orang menaruh uang mereka. Ironisnya, kita melihat pasar sedang sangat走向 diversifikasi. Tahun lalu semua orang membicarakan tujuh raksasa teknologi (MAG 7), tapi sebenarnya sejak kuartal ketiga 2025 kinerja mereka biasa saja. Yang berkinerja lebih baik adalah saham kapitalisasi kecil, aset fisik, dan saham internasional. Jadi saya ingin katakan, diversifikasi极其重要.
Selain itu, dalam 6 bulan terakhir hampir tidak ada yang benar-benar bisa digunakan untuk lindung nilai atau berkorelasi negatif: Bitcoin turun, emas turun, obligasi juga tidak berperan sebagai diversifikasi. Satu-satunya yang tersisa untuk diversifikasi adalah tunai. Inilah "kematian alat lindung nilai", selain mengoperasikan derivatif opsi yang极其 kompleks, orang biasa大概只能 mengandalkan portofolio investasi yang terdiversifikasi dan memegang sebagian tunai untuk应对.
Bacaan terkait: Pengelola Kekayaan a16z: Merangkul Penarikan Kembali Pasar 40%, Jangan Investasikan 80% "Uang Pertama" untuk Startup Teman
