Alors que la frénésie de l'IA balaie Wall Street, une vague d'émissions d'obligations rarement vue se propage parmi les géants américains de la technologie.
Selon un rapport de Bloomberg du 13, Advanced Micro Devices (AMD) a levé 4,75 milliards de dollars grâce à la plus grande émission d'obligations en dollars de son histoire, ajoutant un nouvel élément à la vague actuelle d'endettement alimentée par la ruée vers l'intelligence artificielle. Cependant, derrière cette accumulation de dettes colossales, les risques couvent déjà.
La « course au financement » sur la piste de l'IA
L'émission d'obligations d'AMD n'est pas un cas isolé. Depuis le début de l'année, presque toute la chaîne de valeur de l'IA, des puces aux services cloud, se rue frénétiquement sur le marché obligataire.
Nvidia a émis pour 25 milliards de dollars d'obligations en juin, attirant des ordres d'environ 85 milliards de dollars, dépassant de plus de trois fois le montant de l'émission. Selon des médias étrangers en juillet, Amazon prévoyait de lever au moins 25 milliards de dollars. Début août, Alphabet, la maison-mère de Google, a émis pour 25 milliards de dollars d'obligations, avec des ordres de souscription atteignant 115 milliards de dollars.
Selon un rapport de Reuters du 14, les données du London Stock Exchange Group (LSEG) montrent que des sociétés comme Alphabet, Amazon et Meta ont émis près de 220 milliards de dollars d'obligations depuis le début de l'année, soit plus du double des 108 milliards de dollars émis sur l'ensemble de l'année 2025.
En apparence, il s'agit d'une course au financement pour se positionner sur l'avenir de l'IA. La puissance de calcul nécessaire à l'entraînement des grands modèles linguistiques croît rapidement, la mise en œuvre des agents IA stimule la demande en inférence, et les GPU haut de gamme restent en situation de pénurie. Mais le revers de la médaille, c'est le fardeau de la dette, de plus en plus lourd.
Qui plus est, les émissions massives d'obligations des géants de l'IA ont également fait grimper les rendements réels. Le rapport de Reuters précité souligne que le rendement réel américain à 30 ans, mesuré par les obligations indexées sur l'inflation, se rapproche de son plus haut niveau depuis 18 ans, à environ 3 %, tandis que les rendements réels à 10 ans au Royaume-Uni et en Allemagne se situent également près de leurs niveaux les plus élevés depuis plus d'une décennie.
Les investisseurs et les analystes indiquent que, dans un contexte où les gouvernements continuent de dépenser massivement, la flambée des emprunts des « hyperscalers » de l'IA a été l'un des principaux facteurs poussant à la hausse les rendements réels, car les acheteurs exigent des rendements plus élevés pour être prêts à acheter en continu l'énorme quantité d'obligations qui affluent sur le marché.
Le rendement réel est le rendement que les investisseurs obligataires exigent après déduction de l'inflation, et c'est également un indicateur important du coût réel de l'emprunt pour les gouvernements et les entreprises. Il est généralement déterminé par les anticipations de croissance économique, de taux d'intérêt et d'offre et de demande de monnaie.
La « bombe invisible » hors bilan de près de 2 000 milliards de dollars
Les émissions d'obligations visibles ne sont que la partie émergée de l'iceberg. Selon un article publié le 11 août sur le site BigGoFinance, les dernières recherches de Goldman Sachs et Morgan Stanley révèlent que les géants du cloud IA, dont Alphabet (maison-mère de Google), Microsoft, Amazon et Meta, ont accumulé près de 2 000 milliards de dollars d'engagements financiers hors bilan via des contrats de location et d'approvisionnement non encore amorcés.
« Si le retour sur investissement des centres de données IA ne répond pas aux attentes, ces bombes cachées, dissimulées dans les notes des états financiers, pourraient avoir un impact substantiel sur le marché du crédit », indique l'article.
Goldman Sachs estime que les engagements totaux de location hors bilan des principaux opérateurs cloud s'élèvent à environ 1 500 milliards de dollars, dont environ 1 000 milliards n'ont pas encore commencé. Selon les principes comptables généralement reconnus aux États-Unis (GAAP), ceux-ci ne sont divulgués que dans les notes aux états financiers et ne sont pas comptabilisés comme des passifs de location ou des actifs de droit d'usage formels. Parallèlement, Morgan Stanley estime qu'à la fin du premier trimestre de cette année, les engagements d'achat cumulés d'Alphabet, Microsoft, Amazon, Nvidia et Oracle en matière de puces, d'équipements, d'électricité et de puissance de calcul atteignaient 982 milliards de dollars. En les additionnant, le total avoisine les 2 000 milliards de dollars.
L'origine de cette tendance au financement hors bilan remonte au schéma de financement structuré conçu par Meta pour son centre de données « Hyperion » en Louisiane. Meta et la société de gestion d'actifs alternatifs Blue Owl ont créé une coentreprise nommée Beignet, cette dernière étant chargée de développer et de détenir les actifs du centre de données. Meta ne détient que 20 % des actions de Beignet, mais s'engage à louer l'installation pendant au moins 20 ans. C'est cette garantie de location à long terme qui a permis à Beignet d'émettre un record de 27 milliards de dollars d'obligations à amortissement.
Bien que Meta assume substantiellement l'obligation de remboursement, cette dette colossale n'est pas directement inscrite au bilan de Meta elle-même, permettant au géant technologique d'étendre massivement ses infrastructures IA sans augmenter significativement son levier comptable. Cette structure « idéale » a suscité des imitations dans le secteur, et divers arrangements de location ont proliféré.
Selon les mesures de crédit traditionnelles, la situation financière de ces géants du cloud reste saine. Les données de Morgan Stanley montrent que leur levier net moyen n'est que de 0,5 fois, inférieur à la moyenne du secteur technologique (0,8 fois) et à la moyenne des entreprises non financières américaines (1,8 fois). Le total de leurs liquidités dépasse même leur dette comptable. Les optimistes estiment que les flux de trésorerie des activités principales sont abondants et que, même si le retour sur investissement des centres de données ne répond pas aux attentes, ce sont d'abord les investisseurs en actions qui supporteront la pression, et non les créanciers.
Cependant, le marché du crédit a déjà commencé à réévaluer les risques. Prenons l'exemple des obligations Beignet : leur rendement est passé d'environ 5,65 % lors de l'émission à l'automne dernier à environ 6,95 %. Bien qu'une partie de cette hausse s'explique par la transmission passive de la hausse générale des rendements des obligations du Trésor américain, cela reflète tout de même une demande de compensation de risque plus élevée de la part des investisseurs.
De plus, le prix des swaps sur défaillance de crédit (CDS), qui reflète le risque de défaut de paiement, a également augmenté, les primes de dette de géants comme Oracle, Nvidia, Meta et même Alphabet atteignant successivement des niveaux records.
En se tournant vers l'histoire, chaque vague technologique a été accompagnée d'un afflux excessif de capitaux, et l'éclatement des bulles commence souvent par les écueils de la dette négligés lorsque la liquidité se retire. Pour les investisseurs, peut-être est-il temps, tout en poursuivant les bénéfices de l'IA, d'examiner attentivement les notes des rapports financiers et de scruter ces « passifs invisibles ».
Cet article provient du compte WeChat public « 中新经纬 » (ID: jwview), auteur : Luo Kun
