Note de la rédaction : La foi dans la détention d’actions sur le long terme s’appuie souvent sur une échelle de temps suffisamment longue : à condition que le cycle soit étiré, le marché finira par récompenser la patience. Mais pour l’investisseur réel, le temps n’est pas une variable abstraite. La retraite, les flux de trésorerie, la pression des rachats et les fluctuations émotionnelles peuvent transformer les « rendements moyens à long terme » en une promesse qui ne se réalise pas toujours.

En s’appuyant sur 155 ans d’histoire du marché boursier américain, cet article revient sur trois périodes de stagnation prolongée des rendements réels : 1929–1954, 1966–1982 et 2000–2013. Il souligne que les prétendues « décennies perdues » ne sont pas des anomalies historiques, mais des phases structurelles récurrentes du marché des actions. Ces périodes représentent ensemble environ 35 % de l’histoire du marché depuis 1871. Leur conséquence n’est pas seulement un retard dans l’accumulation de richesse, mais une atteinte permanente au processus de capitalisation.

L’article met également en garde : de nombreux indicateurs d’évaluation du marché américain se trouvent actuellement à des niveaux historiquement élevés. Le CAPE (ratio cours/bénéfice corrigé des cycles) avoisine le 99e percentile depuis 1881, tandis que l’indicateur de Buffett (capitalisation boursière/PIB), le Q de Tobin et la prime de risque actions pointent tous vers un environnement de marché similairement fragile. Parallèlement, l’auteur conteste l’argument traditionnel du « manquer les meilleures journées de trading », démontrant que la plupart des meilleures performances quotidiennes surviennent en réalité durant les phases de marché baissier et de crise, souvent à proximité des pires journées. Pour les conseillers en investissement et les investisseurs de long terme, la question n’est pas de prévoir quand surviendra la prochaine crise, mais de pouvoir identifier les risques à l’avance grâce à des signaux tels que les évaluations et l’ampleur du marché, afin de protéger les intérêts composés des dommages passifs avant l’arrivée d’un cycle prolongé de faibles rendements.

Voici le texte original :

L’argumentaire traditionnel en faveur de l’investissement en actions repose sur les rendements moyens à long terme. Mais il ne tient pas suffisamment compte du scénario suivant : que se passe-t-il si la phase d’accumulation de richesse d’un client coïncide précisément avec les mauvaises années, par exemple 16 années erronées.

Ryan Gorman, CFA, CMT, Shawn Keel, CFA, CMT et Vincent Randazzo, CMT, gérants de portefeuille chez Tamarisk Capital Management et Quoin Capital Analytics, ont publié via la CMT Association un document de recherche que tout conseiller en investissement devrait garder à portée de main : « Traverser les décennies perdues : Protéger les intérêts composés à long terme pendant les marchés baissiers prolongés ». S’appuyant sur 155 années de données provenant de la base de données de Robert Shiller à l’Université de Yale, cet article avance un constat empiriquement solide et stratégiquement urgent : les « décennies perdues » ne sont pas des anomalies, mais l’une des caractéristiques structurelles du marché boursier. L’environnement de marché actuel présente des similitudes avec les périodes précédant ces phases historiques, ce qui mérite une attention sérieuse.

L’histoire a déjà donné une réponse claire

Les auteurs identifient trois phases distinctes du marché boursier américain où les investisseurs en actions achetées et conservées n’ont pratiquement obtenu aucun rendement réel. De 1929 à 1954, le marché a mis 25 ans à retrouver ses précédents sommets réels. Durant la période de stagflation de 1966 à 1982, le rendement réel annualisé sur 16 ans était d’environ -1,77 %. La période de 2000 à 2013, qui a englobé l’éclatement de la bulle internet et la crise financière mondiale, a affiché un rendement réel annualisé d’environ 0,05 %, avec une baisse maximale de 52 % durant cette période. Ces trois phases totalisent 54 années d’histoire du marché, soit environ 35 % du temps total depuis 1871.

Les auteurs déclarent sans ambages : « Les décennies perdues ne nécessitent pas d’être déclenchées par les mêmes facteurs exacts. Elles apparaissent dans différents contextes de cycles économiques et de régimes, mais elles offrent aux investisseurs la même expérience – des baisses prolongées, des intérêts composés endommagés, et des réactions comportementales négatives qui persistent souvent bien après la reprise finale du marché. »

Les précédents sur les marchés internationaux renforcent encore cette analyse. L’indice Nikkei 225 japonais a atteint un sommet de 39 000 points en décembre 1989, et n’a retrouvé ce niveau qu’en 2024, soit 35 ans plus tard. L’indice Euro Stoxx 50 a atteint un pic en mars 2000 et n’est revenu à son sommet qu’à la fin de l’année 2025. Les auteurs rappellent que le modèle selon lequel le marché américain finit toujours par se rétablir « ne doit pas être considéré comme une loi immuable ».

Le mécanisme mathématique qui rend les pertes permanentes

C’est là que la contribution analytique de l’article dépasse la simple revue historique. Les auteurs démontrent qu’une décennie perdue ne fait pas que retarder l’accumulation de richesse, elle cause également des dommages permanents. Supposons que deux portefeuilles aient un objectif de rendement moyen à long terme de 7 %, mais que l’un d’eux subisse une période de 13 ans sans rendement au milieu de son parcours d’investissement. La valeur finale des deux portefeuilles présentera un écart significatif. Le portefeuille B n’atteindra que 80 % de la valeur finale du portefeuille A. Cet écart est permanent ; même un retour à des rendements normaux par la suite ne pourra le combler.

Les conditions mathématiques de la reprise amplifient encore le problème. Une baisse de 50 % nécessite une hausse de 100 % pour retrouver le niveau initial. Si le rendement annualisé n’est que de 3 % – ce qui correspond aux niveaux de rendement offerts dans des environnements de fortes évaluations historiques –, le retour à l’équilibre prendrait 23,4 ans. Les auteurs indiquent clairement : « C’est précisément le coût caché des décennies perdues : elles entraînent non seulement de faibles rendements durant la phase elle-même, mais aussi des dommages permanents au processus de capitalisation. »

Contexte d’évaluation : 99e percentile

La section de l’article consacrée aux évaluations présente une découverte que les conseillers en investissement ne devraient pas négliger. Le CAPE (ratio cours/bénéfice corrigé des cycles) actuel est de 39,9, se situant au 99e percentile de toutes les observations historiques depuis 1881. Historiquement, un seul niveau a dépassé celui d’aujourd’hui : le pic de 44,2 atteint en mars 2000. La moyenne historique du CAPE est de 17,7.

La formulation des auteurs est prudente – le CAPE n’est pas un outil de timing de marché – mais son signal directionnel est très clair. Lorsque le CAPE se situe dans le quintile historiquement le plus bas, le rendement réel moyen sur les 10 années suivantes est de 10,7 %, sans échantillon de rendement négatif. Lorsqu’il se situe dans le quintile le plus élevé, le rendement réel moyen sur 10 ans n’est que de 3,6 %, avec 24 % des observations affichant un rendement négatif. L’indicateur de Buffett (rapport capitalisation boursière/PIB) est actuellement proche de 190 %, supérieur aux pics de 2000 et 2007. Le Q de Tobin et la prime de risque actions envoient un signal similaire.

« Lorsque le CAPE, la capitalisation/PIB, le Q de Tobin et la prime de risque actions indiquent simultanément des évaluations élevées, l’histoire montre que la marge d’erreur du marché se réduit. »

Déconstruire l’argument du « manquer les meilleures journées de trading »

La partie la plus utile sur le plan pratique de l’article répond directement à l’argument le plus souvent utilisé dans le secteur pour s’opposer à une gestion tactique. Les auteurs examinent les 20 meilleures journées de performance de l’indice S&P 500 entre 1988 et 2025 et constatent que 18 d’entre elles, soit 90 %, se sont produites lorsque l’indice était inférieur à sa moyenne mobile sur 200 jours. 42 % des meilleures journées de trading sont survenues lors de marchés baissiers au sens traditionnel.

Cela signifie : « Les meilleures journées de trading ne sont pas réparties au hasard entre les marchés haussiers et baissiers. Elles ont tendance à se concentrer dans les phases de crise où les prix sont déprimés. » Et ces meilleures journées en période de crise apparaissent généralement en alternance avec les pires journées. En octobre 2008, la plus forte hausse quotidienne du marché (+11,6 %) est survenue quelques jours seulement après la plus forte baisse. Ces deux événements ne peuvent être facilement dissociés. Les auteurs soulignent : « Les investisseurs ne peuvent pas capturer uniquement les meilleures journées de trading durant ces périodes sans subir simultanément les pires. »

Le cadre de l’ampleur du marché : ce qu’il faut observer

La dernière partie de l’article propose un cadre systématique pour identifier l’état du marché, basé sur l’ampleur du marché – c’est-à-dire l’observation du degré de participation des différents titres, plutôt que de s’appuyer uniquement sur la performance moyenne des indices pondérés par la capitalisation. L’idée centrale est la suivante : la détérioration structurelle « a tendance à apparaître d’abord dans l’ampleur du marché, avant de se manifester dans les indices de prix pondérés par la capitalisation ».

Avant le marché baissier de 1973–1974, la ligne d’avancées/reculs avait déjà divergé du S&P 500 début 1973. En 1999, l’ampleur du marché s’est détériorée de façon persistante, précédant l’effondrement des actions technologiques de 2000. Les auteurs estiment que l’ampleur du marché peut fournir « une alerte plus précoce que les indicateurs basés uniquement sur les tendances de prix ». Combinée au contexte d’évaluation, cette approche devient encore plus pertinente : « Les fortes évaluations établissent le contexte de l’environnement de marché… tandis que la détérioration de l’ampleur du marché fournit la preuve comportementale. »

Leçons clés pour les conseillers en investissement

La conclusion de l’article se prête bien à être intégrée dans la communication avec les clients : « La question n’est pas de choisir entre optimisme et pessimisme, mais entre complaisance et préparation. »

Concrètement, les conseillers en investissement doivent retenir quatre points de cette étude. Premièrement, le risque de séquence des rendements n’est pas un concept théorique. Le marché américain a passé 35 % de son temps dans des « décennies perdues », et si un client prend sa retraite précisément pendant une telle phase, il fait face non pas à un retard temporaire, mais à une atteinte permanente à ses intérêts composés. Deuxièmement, un CAPE au 99e percentile ne permet pas de prédire un moment précis, mais il définit bien un environnement de marché plus fragile. Les évaluations et l’ampleur du marché ne sont pas des signaux concurrents, mais complémentaires. Troisièmement, l’objection du « manquer les meilleures journées de trading » ne résiste pas à l’épreuve empirique, car ces meilleures journées surviennent souvent dans la même phase que les pires ; gérer systématiquement les baisses signifie éviter les deux simultanément. Quatrièmement, un cadre adaptatif donnant la priorité à l’ampleur du marché n’exige pas un timing parfait. Il exige « une réaction disciplinée aux conditions observables, plutôt qu’une prévision des résultats futurs ».

Les auteurs ne prétendent pas qu’une quatrième décennie perdue est inévitable. Ce que l’histoire indique réellement, c’est que les conditions qui précèdent généralement les décennies perdues peuvent être identifiées ; et qu’une préparation anticipée offre toujours une base plus résiliente que l’acceptation passive.