Article rédigé par : Ashrith Rao
Traduit par : Saoirse, Foresight News
Le coût de l'emprunt intérieur au Japon a atteint son plus haut niveau depuis 1996. Ce même matin, le rendement des obligations d'État à 30 ans a atteint 4,185 % et celui des obligations à 10 ans s'est établi à 2,945 %.
Pour un pays qui a longtemps compté sur des taux d'intérêt négatifs pour lutter contre la déflation, il s'agit d'un changement majeur de paradigme.
Dans le même temps, le Bitcoin a bondi de 22 % la semaine dernière, franchissant pour la première fois depuis mai la barre des 80 000 dollars. Le paradoxe central exploré dans cet article est le suivant : malgré de fortes turbulences sur le marché obligataire japonais, le marché des cryptomonnaies semble relativement résistant.
La logique fondamentale du carry trade
Ces dernières années, le carry trade sur le yen a été une force motrice importante pour les marchés mondiaux d'actifs à risque. Les investisseurs empruntent des yens à faible coût, les convertissent en dollars, puis achètent diverses classes d'actifs offrant des rendements plus élevés.
Selon les données de la Banque des règlements internationaux (BRI), les prêts en yens accordés aux institutions non bancaires offshore s'élèvent à environ 2500 milliards de dollars ; avec une définition plus large, ce montant pourrait atteindre 5000 milliards de dollars. Ce levier colossal repose sur une prémisse centrale : les taux d'intérêt japonais resteront durablement proches de zéro. La réalité actuelle remet en cause cette ancienne hypothèse.
En juin, la Banque du Japon a relevé son taux directeur à 1,0 %, un niveau record depuis 31 ans.
Les marchés s'attendent généralement à une nouvelle hausse des taux lors de la réunion des 17 et 18 septembre. L'environnement monétaire unique que le Japon a connu ces trente dernières années est en train de se désintégrer, et le rendement de 2,88 % sur les obligations d'État à 10 ans n'est pas qu'un simple chiffre froid. Si le yen s'apprécie rapidement, les positions de carry trade pourraient passer du profit à la perte en un instant.
Praneet Shah de Goldman Sachs déclare : « Un simple mouvement du taux de change pourrait effacer tous les rendements annualisés de la position. »
En août 2024, cela s'est déjà produit : sous l'effet de l'appréciation du yen, le Bitcoin est passé d'environ 64 600 dollars à 49 000 dollars le 5 août. L'indice boursier TOPIX de Tokyo a quant à lui plongé de 12 % en une seule séance.
Mais la situation est désormais différente.
Ce mois-ci, le yen a perdu plus de la moitié des gains obtenus grâce à l'intervention sur les changes et s'est affaibli, évoluant aux alentours de 159 yens pour un dollar. Un yen plus faible pourrait redonner de l'attrait au carry trade, c'est pourquoi les futures mesures politiques de la Banque du Japon concernant le yen méritent une vigilance accrue.
Le précipice de la dette
Fin juin, la dette publique japonaise a atteint un niveau record, à 1346 billions de yens (soit 9,1 billions de dollars). Le gouvernement japonais prévoit que la dette atteindra 1492 billions de yens d'ici la fin de l'exercice financier. La Première ministre Sanae Takaichi a annoncé une réduction de la taxe sur la consommation à 1 % à partir d'avril 2027, pour une durée de deux ans, ce qui créera un déficit fiscal supplémentaire de 5 billions de yens.
Un dilemme épineux en résulte : le Japon a besoin de taux d'intérêt plus élevés pour stabiliser le yen et freiner l'inflation ; mais relever les taux alourdirait considérablement la charge des intérêts sur sa dette colossale.
La Banque du Japon a annoncé qu'à partir d'avril 2027, elle ralentirait le rythme de réduction de son bilan, ce qui indique que la priorité de la politique est de garantir la stabilité du marché plutôt que de rechercher une normalisation monétaire rapide. Néanmoins, le marché obligataire montre déjà des signes évidents de manque de confiance.
Le Japon a vendu une partie de ses bons du Trésor américains pour financer l'intervention sur le taux de change en août. En juin, ses avoirs en bons du Trésor américains ont diminué de 264 milliards de dollars, ramenant le total à 1,117 billion de dollars. Il s'agit de la plus forte réduction mensuelle parmi tous les pays, ce qui a directement poussé le rendement des bons du Trésor américains à 10 ans à 4,74 %.
La pression de la dette n'est pas propre au Japon ; elle s'inscrit dans une tendance mondiale de réajustement de la dette, dont l'une des sources de tensions réside aux États-Unis.
L'illusion du découplage du Bitcoin
Face à toutes ces turbulences macroéconomiques, le Bitcoin semble presque imperméable, son prix se maintenant au-dessus de 78 700 dollars. Cette résilience remet en cause la logique traditionnelle de l'« appétit pour le risque ». La question clé est la suivante : s'agit-il d'un véritable découplage du marché ou d'une illusion temporaire avant la tempête ?
Le scénario pessimiste est clair : si la Banque du Japon relève fortement ses taux et que le yen se renforce, les débouclements massifs des positions de carry trade pourraient déclencher un désendettement des actifs à risque dans le monde.
Lors de la vague de ventes d'août 2024, la forte corrélation entre le Bitcoin et les actions japonaises a prouvé que le Bitcoin ne pouvait pas rester à l'écart. En outre, la hausse des rendements japonais augmente le rendement des actifs productifs d'intérêts, ce qui pourrait réduire l'attrait du Bitcoin, qui n'en produit pas lui-même.
Le scénario optimiste offre une autre possibilité. Si le yen continue de se déprécier, le Bitcoin pourrait devenir un choix de valeur refuge attractif pour les investisseurs japonais.
Ce n'est pas une pure spéculation théorique. Ray Dalio considère que la situation de la dette japonaise confirme la valeur d'allocation du Bitcoin. Il recommande une petite allocation au Bitcoin, ainsi qu'une allocation de 10 à 15 % à l'or.
La participation des institutions japonaises continue également de croître. Par exemple, Laser Digital, la filiale crypto de Nomura, a obtenu la première nouvelle licence d'échange de cryptomonnaies au Japon depuis quatre ans. Une enquête de Nomura montre que 79 % des personnes interrogées prévoient d'investir dans le Bitcoin au cours des trois prochaines années.
La loi japonaise révisée sur les transactions d'instruments financiers a reclassé les cryptomonnaies comme produits financiers, ce qui pourrait ouvrir la voie à des ETF spot sur cryptomonnaies en 2027, accompagnés de règles fiscales indépendantes. Le Japan Exchange Group pourrait lancer des ETF spot sur cryptomonnaies dès 2027.
Alors que le cadre réglementaire se clarifie, les pressions macroéconomiques continuent de s'accumuler.
La fenêtre de changement de politique en septembre
La prochaine réunion de politique monétaire de la Banque du Japon est prévue les 17 et 18 septembre. La plupart des institutions prévoient une hausse des taux à 1,25 %.
Le marché obligataire intégrera pleinement ces anticipations, mais le Bitcoin pourrait ne pas les digérer complètement. Ce qu'il faut vraiment surveiller, ce n'est pas l'acte de relever les taux en soi, mais les déclarations de la banque centrale concernant les contraintes politiques futures.
Si la Banque du Japon envoie des signaux indiquant que 1 % n'est qu'une étape transitoire vers des taux de 2 %, le yen pourrait s'apprécier rapidement, entraînant des débouclements massifs des positions de carry trade. À l'inverse, si ses déclarations reflètent des préoccupations quant à la soutenabilité de la dette limitant la marge de manœuvre pour relever les taux, le yen pourrait s'affaiblir davantage, et le Bitcoin pourrait bénéficier d'un dollar relativement faible et des achats locaux japonais.
Les niveaux de rendement de 1996 devraient être considérés comme un signal d'alerte de risque, et non comme un moteur de marché. Ce qui dirige vraiment le marché, c'est la direction de la trajectoire du yen, et non un chiffre de taux de change spécifique. Actuellement, le yen se déprécie et le Bitcoin grimpe. Si la réunion de la Banque du Japon en septembre modifie les attentes dominantes du marché, cette corrélation pourrait s'inverser brusquement.
La valorisation dominante du marché actuel est la suivante : le problème de la dette japonaise évoluera lentement, sans effondrement soudain. Les investisseurs en Bitcoin n'attendent pas que le carry trade s'inverse ; ils spéculent déjà sur un yen faible et sur l'entrée continue de capitaux institutionnels.
Cette logique peut être valable, mais elle doit être envisagée avec prudence, en tenant compte de l'historique des taux d'intérêt japonais. Pour la première fois en trente ans, le rendement des obligations d'État à 30 ans approche les 4 %, ce qui aura nécessairement un impact profond sur les marchés.
