Auteur: Dong Jing, Wall Street News
Le marché mondial des obligations d'État traverse sa vague de vente la plus violente depuis des décennies. Les rendements à long terme continuent de grimper sous la triple pression des inquiétudes inflationnistes, de l'expansion budgétaire et d'un rétrécissement structurel de la demande, augmentant soudainement le coût de financement des gouvernements.
Le rendement des bons du Trésor américain à 30 ans a touché 5,33% cette semaine, son plus haut niveau depuis 2007 ; le rendement de l'OAT française à même échéance a atteint un pic depuis 2008 ; le rendement des obligations allemandes à 30 ans est revenu à son niveau de 2011 ; le rendement des gilts britanniques à même échéance approche les 6% ; quant au rendement des obligations d'État japonaises à 30 ans, il a atteint son plus haut niveau depuis 1999.
Un article de Wall Street News écrit : Le rendement composite des obligations d'État mondiales est revenu à son niveau de 2007. Par ailleurs, selon les données compilées par Bloomberg, le rendement moyen du portefeuille de référence des obligations d'État de catégorie investissement a grimpé à environ 4,5 %, son plus haut niveau depuis le début des relevés en 2015.
Cette vague de vente n'est pas un événement isolé sur un marché unique, mais est pilotée par des forces structurelles mondiales - les turbulences géopolitiques persistantes exacerbent les chocs d'offre et les risques d'inflation, la discipline budgétaire des gouvernements se relâche, tandis que la demande des acheteurs traditionnels d'obligations longues s'érode systématiquement. Les analyses soulignent que cela signifie que la logique de valorisation des actifs à revenu fixe à long terme est en train d'être réécrite ; pour l'administration Trump, le coût de financement élevé est devenu une pression politique à la veille des élections de mi-mandat.
Les rendements des bons du Trésor américain en alerte générale, les échéances longues en première ligne
L'épicentre de cette tempête obligataire se situe sur le long terme. Depuis fin juin, le rendement des bons du Trésor américain à 30 ans a augmenté de près de 40 points de base, touchant 5,33% en séance mardi avant de se replier légèrement à 5,28%, mais restant proche de son plus haut niveau depuis près de vingt ans.
Les obligations longues mènent la baisse en raison de leur sensibilité plus élevée aux facteurs de risque comme l'inflation. Justin Onuekwusi, directeur des investissements chez St. James's Place, déclare :
"Le signal envoyé par le marché est : nous anticipons une inflation future plus élevée, ou du moins plus incertaine, c'est pourquoi nous exigeons un rendement plus élevé pour détenir des obligations longues."
Skylar Montgomery Koning, stratège macro chez Bloomberg, souligne que cette hausse structurelle des rendements présente une différence clé : l'expansion des déficits se produit alors que l'activité économique ne s'affaiblit pas significativement.
"En temps normal, l'élargissement du déficit s'accompagne d'un affaiblissement de l'économie, les taux d'intérêt directeurs baissent en conséquence, offrant un tampon au marché obligataire. Cependant, l'expansion budgétaire procyclique actuelle signifie que les gouvernements empruntent davantage alors que les taux sont déjà élevés, poussant les rendements à continuer de grimper."
Pressions simultanées en Europe et au Japon, les coûts de financement de nombreux pays atteignent des sommets pluriannuels
Le marché obligataire européen ne peut non plus échapper à la tourmente. Le rendement de l'OAT française à 30 ans a atteint son plus haut niveau depuis 2008, les investisseurs se tournant vers les incertitudes politiques liées aux négociations budgétaires de 2027 et l'élection présidentielle de l'année prochaine.
Selon un rapport de Bloomberg, des sources informées ont indiqué que l'Allemagne a émis mardi des obligations à 30 ans via un syndicat de banques, payant le taux le plus élevé depuis 15 ans.
Du côté japonais, bien que les niveaux de rendement absolus restent inférieurs à ceux des autres marchés principaux, la tendance à la hausse du rendement des obligations d'État à 30 ans est également continue et vigoureuse, atteignant son plus haut niveau depuis 1999.
Face à la montée en flèche du coût de financement à long terme, certains pays ont commencé à ajuster leur stratégie d'émission d'obligations, se tournant vers des échéances plus courtes.
Les autorités britanniques ont suspendu la plupart de leurs plans d'émission d'obligations longues initialement prévus. Cependant, la marge de manœuvre des gouvernements est très limitée - dans ce nouvel environnement où il n'est plus possible de verrouiller le coût de financement sur plusieurs décennies à des taux ultra-bas, les options politiques se sont considérablement réduites.
Et pour l'administration Trump, la hausse persistante des rendements des obligations longues n'est plus seulement un problème de marché, c'est aussi un écueil politique. Le coût de financement public élevé se transmet aux prêts aux entreprises et au crédit à la consommation, générant une pression évidente à la veille des élections de mi-mandat.
Les paiements d'intérêts sur la dette publique américaine restent un moteur central de l'élargissement du déficit budgétaire. Jusqu'à présent sur l'exercice fiscal en cours, les dépenses d'intérêts ont totalisé 1,17 billion de dollars, en hausse de 15% par rapport à l'année précédente, en partie en raison de la hausse des rendements des bons du Trésor. Le déficit annuel américain avoisine les 2 billions de dollars, la dette nationale totale approchant la barre des 40 billions de dollars.
Chris Iggo, directeur des investissements chez AXA IM Core et actuellement en poste chez BNP Paribas Asset Management, déclare :
"L'élection de novembre pourrait entraîner davantage de risques politiques et maintenir l'attention du marché sur les questions budgétaires avant l'arrivée de la saison habituelle des budgets. Idéalement, personne ne souhaite être confronté à une hausse des taux hypothécaires à la veille d'un cycle électoral important, même si les taux actuels restent inférieurs à ceux de 2023."
L'équipe de stratèges de Yardeni Research, dirigée par Ed Yardeni, a déclaré mardi qu'il n'y avait pour l'instant aucune raison de s'alarmer pour le marché obligataire américain, "Nous n'appuyons pas sur le bouton de panique, mais nous surveillons de près pour voir si les sentinelles du marché obligataire vont le faire."
Déséquilibre structurel à la fois de l'offre et de la demande, les rendements réels deviennent le principal moteur
Il est à noter que, bien que les inquiétudes inflationnistes soient un contexte important de cette vague de ventes, les taux d'inflation implicite à long terme dans la plupart des marchés majeurs - indicateur des anticipations d'inflation du marché - sont globalement restés relativement stables. La hausse des rendements est principalement tirée par les rendements réels, c'est-à-dire la rémunération supplémentaire exigée par les investisseurs au-delà de la compensation pour l'inflation pour détenir des obligations.
Côté offre, les entreprises technologiques émettant massivement des obligations longues pour financer les investissements en intelligence artificielle exacerbent encore la pression sur l'offre à long terme. La récente décision d'Alphabet, maison-mère de Google, d'émettre pour la première fois 5 milliards de dollars australiens (environ 3,6 milliards de dollars américains) d'obligations sur le marché obligataire australien en est un exemple.
Côté demande, les acheteurs traditionnels d'obligations longues se retirent systématiquement. Les fonds de pension et autres institutions ont toujours été une source stable de demande pour les obligations longues, mais avec le déclin des régimes de retraite à prestations définies et les politiques réglementaires orientant davantage les capitaux vers les actions, ce pilier de la demande vacille. Dans le même temps, l'augmentation du volume des émissions d'obligations d'État oblige les gouvernements à dépendre de plus en plus d'investisseurs privés, plus sensibles au prix, pour les absorber.
Le compte-rendu de la réunion de juin de la Fed montre que les responsables ont discuté spécifiquement de l'évolution de la structure des détenteurs de bons du Trésor - les détenteurs passent des "secteurs officiels relativement insensibles au prix" aux "investisseurs privés plus sensibles au prix", un changement susceptible de faire monter la prime de terme. Anshul Pradhan, responsable de la stratégie des taux américains chez Barclays, indique que cette évolution de la structure des acheteurs au cours de la dernière décennie a entraîné une hausse d'environ 90 points de base de la prime de terme sur les bons du Trésor américain à 30 ans.
Face à la hausse continue des rendements, les investisseurs institutionnels ont des avis divergents sur la suite.
Kelsey Berro, responsable de portefeuille chez J.P. Morgan Asset Management, estime que la revalorisation actuelle offre une fenêtre d'entrée potentiellement attractive pour les nouveaux capitaux. "Nous pensons que la valeur se trouve davantage sur le long terme, notamment en termes de rendement réel," déclare-t-elle.
Cependant, Iggo d'AXA se montre plus prudent :
"Il est difficile de dire à quel niveau les rendements doivent atteindre pour que les perspectives de rendement total des actifs à revenu fixe de longue durée s'améliorent vraiment. La seule chose susceptible de changer cette dynamique est une détérioration soudaine des données économiques, ou un choc externe - et cette dernière possibilité semble plus probable que la première."
