Rédigé par : Matt Hougan, Chief Investment Officer de Bitwsie
Compilé par : Chopper, Foresight News
La semaine dernière, le prix du Bitcoin est tombé en dessous de 60 000 dollars, atteignant son plus bas niveau depuis 2024. Cette baisse a de nombreuses causes, mais le principal déclencheur est l'action privilégiée perpétuelle STRC émise par la société Strategy.
J'ai reçu de nombreuses questions de clients concernant le STRC et le MSTR. Étant donné qu'ils reflètent l'étape du cycle dans laquelle nous nous trouvons actuellement, je souhaite y répondre ici.
Qu'est-ce que le STRC ?
Le STRC est un produit d'actions privilégiées lancé l'année dernière par Strategy, conçu pour offrir aux investisseurs un rendement élevé tout en maintenant son prix stable à ou proche de la valeur nominale de 100 dollars.
Lors du lancement du produit, le dividende annuel du STRC était de 9 %. Pour maintenir l'objectif de prix de 100 dollars, la société a indiqué publiquement que si le prix de marché tombait en dessous de 100 dollars, elle augmenterait le dividende de 0,25 % à 0,5 %. Un rendement plus élevé attirerait des acheteurs, ramenant le prix à la valeur nominale de 100 dollars.
Ce mécanisme a fonctionné au début. Strategy a progressivement augmenté le dividende à 11,5 %, et le prix du STRC est resté longtemps proche de 100 dollars. Ce produit à haut rendement et apparemment sans risque a été largement recherché, les investisseurs ayant injecté un total de 10,5 milliards de dollars dans le STRC. La société a utilisé tous les fonds levés pour accumuler du Bitcoin.
Ces dernières semaines, avec l'affaiblissement simultané du Bitcoin et du cours de MSTR, le marché a commencé à s'inquiéter de la capacité et de la volonté de Strategy à verser les dividendes du STRC. Le prix du STRC a chuté brutalement, atteignant un plus bas de 75 dollars.
La panique des investisseurs est-elle justifiée ?
Oui et non.
D'un point de vue global du bilan, les fondamentaux de l'entreprise sont très solides : elle détient des Bitcoins d'une valeur de 49,6 milliards de dollars, 2,6 milliards de dollars de trésorerie, des dettes totales de 6,8 milliards de dollars et des actions privilégiées totalisant 15,5 milliards de dollars. Si elle vendait tous ses Bitcoins maintenant, les fonds récupérés suffiraient à couvrir toutes les dépenses de dividendes pour les 28 prochaines années.
Mais la divergence centrale est de savoir si l'entreprise choisirait ou non de suspendre le versement des dividendes ? Strategy a le droit de suspendre unilatéralement les dividendes du STRC ; les dividendes sont simplement cumulés et reportés, sans obligation de paiement immédiat. Avec la baisse continue du Bitcoin, le marché craint que la trésorerie de l'entreprise soit sous pression et qu'elle puisse arrêter les dividendes à tout moment, alimentant ainsi la panique.
L'entreprise a-t-elle finalement suspendu les dividendes ?
Non.
Lundi dernier, Strategy a annoncé un nouveau cadre opérationnel : la société vendra opportunément une partie de ses Bitcoins, spécifiquement pour payer les dividendes. Parallèlement, la société n'utilisera plus officiellement l'augmentation des dividendes pour maintenir le prix nominal de 100 dollars, permettant au STRC de flotter librement ; de plus, la société pourrait racheter du STRC sur le marché secondaire.
Après l'annonce, les cours de MSTR et de STRC ont rebondi fortement.
Pourquoi Strategy n'a-t-elle pas simplement augmenté les dividendes pour soutenir le prix ?
L'augmentation du dividende nécessaire pour ramener le prix à la valeur nominale de 100 dollars serait devenue trop élevée pour être supportable.
Le plan initial de la société était de stabiliser le cours par de légères augmentations de taux, mais lorsque le STRC est tombé à 75 dollars, le rendement réel du marché atteignait déjà 15,4 %. Pour restaurer le prix à la valeur nominale par une hausse des taux, le taux de dividende nominal aurait dû augmenter de près de 4 points de pourcentage, passant de 11,5 % à environ 15,4 %.
Même avec une hausse des taux, l'effet n'aurait pas été garanti. Augmenter significativement les dividendes aurait accru les doutes du marché : comment l'entreprise pourrait-elle continuer à payer des dividendes aussi élevés ? Cela aurait pu déclencher une nouvelle vague de ventes.
L'écart entre le prix de 75 dollars et la valeur nominale de 100 dollars était trop important pour être comblé à court terme par une simple hausse des dividendes.
Sous le nouveau cadre, le STRC peut-il revenir à 100 dollars ?
Pas nécessairement. La société ne s'appuie plus sur des mécanismes institutionnels pour ancrer le prix à 100 dollars ; bien que le dividende officiel ait été augmenté à 12 %, ce n'est que si le prix du Bitcoin augmente significativement que le STRC pourrait potentiellement retrouver les 100 dollars.
Que signifient ces changements ?
Les opinions du marché sont très divergentes, mais à mon avis, le rôle de Strategy sur le marché du Bitcoin a fondamentalement changé.
Pendant de nombreuses années, elle a été le plus grand acheteur de Bitcoin au monde, fournissant constamment un flux d'achat unidirectionnel au marché. Cette phase est très probablement terminée. À l'avenir, la société achètera et vendra du Bitcoin de manière dynamique en fonction des conditions de marché, et non plus uniquement en achetant.
Il est important de préciser : je ne pense pas que Strategy vendra massivement. Il n'existe aucune clause obligatoire forçant la société à liquider des dizaines de milliards de dollars de Bitcoin chaque année ; une fois que le Bitcoin entrera dans un marché haussier, Strategy redeviendra très probablement un acheteur net.
Cependant, au cours du prochain cycle, l'influence de Strategy sur le prix du Bitcoin sera bien moindre que lors du cycle précédent.
Qui remplacera Strategy en tant que plus grand acheteur incrémental de Bitcoin ?
Les capitaux institutionnels.
Au cours de l'histoire du Bitcoin, les principaux acheteurs du marché ont évolué : les cypherpunks, les investisseurs asiatiques, les particuliers américains, le fonds fiduciaire GBTC de Grayscale, puis MSTR ont successivement pris le relais. Je pense que le moteur central de la prochaine vague haussière sera les divers capitaux institutionnels – les banques mondiales, les gestionnaires d'actifs, les fonds de pension, les fonds de dotation, les fonds souverains, les conseillers financiers indépendants, qui détiennent les plus grands pools de capitaux au monde.
De nombreux signaux confirment déjà cette tendance. Morgan Stanley a récemment lancé son propre ETF Bitcoin, Wells Fargo a inclus le Bitcoin dans son modèle d'allocation d'actifs standard ; l'année dernière, le Texas est devenu le premier État américain à établir une réserve stratégique de Bitcoin ; plusieurs fonds souverains et banques nationales ont déjà alloué du Bitcoin ou lancé des projets de recherche connexes. Bien que les ETF Bitcoin aient connu des sorties de fonds en 2026, depuis leur lancement en 2024, ils ont accumulé des entrées nettes de plus de 50 milliards de dollars, et les principales plateformes de conseil financier ont déjà listé ces produits.
Strategy risque-t-elle une liquidation forcée ?
Sur la base des données actuelles, ce risque est totalement inexistant ; tous les discours sur un effondrement par liquidation ne sont pas logiques d'un point de vue financier. Comme mentionné précédemment, les actifs liquides de l'entreprise s'élèvent à 52 milliards de dollars, pour une dette totale de seulement 7 milliards de dollars. Le Bitcoin devrait chuter de plus de 70 % et rester longtemps à un bas niveau pour mettre l'entreprise en crise de survie.
Les sceptiques du marché considèrent que la pression de remboursement des plus de 15 milliards de dollars d'actions privilégiées est un risque à long terme, mais dans un scénario extrême, l'entreprise pourrait choisir de suspendre les dividendes sur ces actions privilégiées, le risque est donc gérable.
Cela reflète-t-il à quel stade du cycle se trouve le marché actuel ?
La volatilité intense du STRC combinée au repli du cours de MSTR est une caractéristique typique de la fin d'un cycle. Tous les marchés financiers, y compris le marché des cryptos, suivent une logique hautement uniforme de cycles haussiers/baissiers : d'abord, une tendance haussière émerge ; ensuite, les investisseurs deviennent avides et augmentent leur levier, de nombreux instruments financiers dérivés apparaissent ; un point de risque éclate sur le marché, entraînant un renversement de tendance ; ce n'est qu'après l'assainissement du marché et l'élimination de tout le levier excessif que le véritable fond est atteint.
Le STRC est un produit typique du levier financier de ce cycle : les capitaux recherchant un rendement élevé et stable ont afflué vers le STRC, et l'entreprise a utilisé cet argent pour acheter du Bitcoin. En termes simples, un flux de capitaux cherchant un rendement stable avec une faible volatilité a finalement été investi dans l'actif Bitcoin, qui est extrêmement volatil.
Ce type de capitaux est fondamentalement incompatible avec la nature de l'actif Bitcoin, et doit quitter le marché pour que celui-ci puisse trouver son fond. C'est le processus que nous vivons actuellement.
L'histoire du marché des cryptos a déjà connu exactement le même scénario. Pendant le marché haussier de 2019–2021, le fonds fiduciaire GBTC a constamment affiché une prime significative par rapport à la valeur nette sous-jacente du Bitcoin. Les institutions pouvaient souscrire au GBTC au prix pair, le bloquer pendant six mois, puis le vendre sur le marché secondaire avec une prime de 20 % à 50 %, attirant ainsi d'énormes capitaux vers le Bitcoin et générant divers instruments financiers complexes. À partir de 2021, la prime du fonds a rapidement disparu, les divers outils à effet de levier se sont retirés massivement, et le marché a alors touché le fond.
Cette vague de marché suivra très probablement le même chemin.
Quand le fond du marché arrivera-t-il ?
Je ne peux pas donner de date précise, personne ne peut prédire avec précision le fond du marché, ce n'est qu'en rétrospective qu'on peut le confirmer clairement.
Mais on peut suivre attentivement plusieurs signaux précurseurs d'un fond : Premièrement, le cours de MSTR tombe en dessous de sa valeur nette d'actif (NAV) et se négocie avec une décote, ce qui représente un passage de l'avidité à une panique extrême sur le marché, un signal clair de proximité du fond. Deuxièmement, l'indice de peur et de cupidité des cryptos tombe à des niveaux historiquement extrêmes, entrant dans une zone de panique extrême, ce qui présente alors une valeur pour les positions. Troisièmement, le financement des contrats à terme sur le Bitcoin reste négatif de manière persistante, indiquant que les intentions de vente à découvert des particuliers dépassent largement celles d'achat, et que le sentiment du marché est totalement pessimiste.
En résumé : ce n'est que lorsque le marché atteint un pessimisme extrême qu'une opportunité de renversement apparaît.
Le marché est actuellement en train de s'assainir, et la volatilité en chaîne déclenchée par le STRC est une étape nécessaire du cycle. Chaque cycle crypto traverse cette phase de déléveraging douloureuse mais nécessaire.
Alors que le marché continue de s'assainir et de s'ajuster, je suis convaincu que le fond est proche et qu'un nouveau marché haussier débutera cet automne.
