Rédaction : ponyo_fp, Four Pillars
Compilation : AididiaoJP, Foresight News
Points Clés
- Les financements, le basis et les décotes de déverrouillage sont, par essence, une « taxe » sur l'activité spéculative dans la crypto. C'est pourquoi, lorsque la demande de stablecoins est forte, les rendements réels des dollars synthétiques ont tendance à être comprimés.
- Le rythme d'offre des actions bloquées dépend des calendriers d'IPO et des arrangements de liquidité pour les initiés, et n'a aucun rapport avec le cycle du marché crypto.
- Le volume quotidien des contrats perpétuels sur actions est passé de 84 millions de dollars à 5,5 milliards de dollars, ce qui permet pour la première fois aux gestionnaires d'actifs crypto de couvrir efficacement leur exposition aux actions.
- Une transaction typique sur actions bloquées peut générer environ 20,5 points de pourcentage de rendement sur une période de détention de six mois – dont 15 points proviennent de la décote d'entrée et 5,5 points des revenus de position sur les financements, indépendamment de la performance de l'action elle-même.
- Le pool d'actions bloquées éligibles est environ 4,5 fois plus grand que le pipeline de déverrouillage crypto filtré.
- À l'avenir, tout marché qui développe des outils de vente à découvert liquides – matières premières, taux d'intérêt, ou le prochain actif à être tokenisé – suivra la même logique de transaction.
Neutrl explore l'extension de sa stratégie delta-neutre aux actions tokenisées et aux actions pré-IPO. Détaillons la logique, le rendement potentiel d'une transaction représentative, pourquoi l'opportunité est importante et pourquoi le marché acheteur en est encore à ses débuts.
Note : Neutrl est un protocole de dollar synthétique neutre au marché (synthetic dollar protocol) on-chain. Il émet du NUSD (un dollar synthétique fongible et composable) et du sNUSD (la version rapportant des intérêts une fois stakée). Le principe central est de rendre accessibles sur chaîne à l'utilisateur moyen des stratégies delta-neutres auparavant réservées aux institutions et hedge funds, comme l'arbitrage de gré à gré, les transactions sur décotes de tokens bloqués et l'arbitrage de basis / financements, pour obtenir des rendements non directionnels relativement stables. Il est similaire à des projets comme Ethena, mais se concentre davantage sur les opportunités structurelles liées aux décotes OTC sur tokens bloqués, et explore actuellement l'extension de ces stratégies à des domaines comme les actions tokenisées et les actions pré-IPO.
Le Désalignement Structurel du Rendement
Le dollar synthétique présente un désalignement structurel intrinsèque : lorsque le marché crypto se refroidit, les capitaux ont tendance à affluer vers les stablecoins, recherchant un refuge à faible volatilité ; pourtant, c'est précisément à ce moment-là que le rendement des dollars synthétiques s'amincit. La raison est que les financements, le basis et les décotes de déverrouillage proviennent tous de l'activité spéculative crypto. Jusqu'à récemment, il n'existait presque pas d'actifs hors du cycle crypto à couvrir, rendant ce désalignement insoluble. Mais cette année, une deuxième dimension temporelle a émergé.
Au premier semestre 2026, le volume moyen sur 30 jours des contrats perpétuels des 30 principales altcoins est passé de 8,4 milliards de dollars à 5,9 milliards de dollars, une contraction de 30%. Avec la baisse des volumes, l'espace supportant les financements et le basis se réduit également. Les stratégies delta-neutres reposant entièrement sur des spreads natifs de la crypto offrent souvent leurs meilleurs rendements lorsque le marché est calme, et leurs rendements les plus faibles lorsqu'il est animé. Changer d'actif sous-jacent ne change rien, car ces spreads suivent presque tous le même cycle crypto.
Mais l'offre d'actions bloquées suit un autre rythme. Les calendriers d'IPO, les fenêtres de déverrouillage pour les employés, les actions de fonds en période de blocage, sont libérées progressivement selon leur propre agenda. Les calendriers de mise en bourse chargés, les fonds approchant de leur date de distribution limite, les besoins de liquidité des initiés selon des plans établis il y a des années – tout cela est indépendant du Bitcoin. Ce type de décote existe depuis des années sur les marchés secondaires privés ; l'obstacle n'a jamais été le manque d'offre, mais l'absence d'outils de couverture. Une décote non couverte n'est pas un rendement, c'est une exposition avec une histoire.
Un marché devient véritablement investissable lorsqu'il devient shortable. Le nombre de détenteurs d'actions tokenisées est passé d'environ 70 000 en septembre dernier à plus de 670 000 en juillet dernier. Dans le même temps, le volume quotidien des contrats perpétuels sur actions a bondi de 84 millions de dollars à 5,5 milliards de dollars en six mois. Franchir cette étape a transformé la catégorie d'actifs « actions à décote et bloquées » de « visible » à « investissable ».
C'est là que réside la logique de l'intérêt de Neutrl – non pas superposer une stratégie à la logique existante, mais trouver une source de rendement dont le moteur est totalement indépendant du cycle crypto.
Un Rendement Solide d'Environ 20 Points de Pourcentage
La manière la plus directe est d'examiner une transaction représentative actuellement évaluée par Neutrl (le titre spécifique n'étant pas encore divulgué, les discussions étant en cours). Le desk de trading prévoit d'acheter des actions d'une entreprise privée en phase avancée avec une décote d'environ 15% par rapport au prix de référence, avec un blocage d'environ six mois (correspondant à la fenêtre autour de l'IPO). Ces 15% ne représentent pas la moyenne du marché ni un taux fixe ; ce sont simplement des termes indicatifs pour une transaction en cours d'évaluation. La décote varie en fonction de la durée du blocage, des restrictions de transfert et des besoins de liquidité du vendeur.
Du côté de la couverture, vente à découvert d'un montant nominal équivalent en contrats perpétuels sur la même action. Dès le premier jour, le delta est proche de zéro ; le profit ou la perte ne dépend plus de la performance de l'action, mais uniquement de la convergence de la décote à l'expiration du blocage et des revenus générés par la couverture pendant la période de détention.
Et la couverture elle-même génère des revenus. Durant la période d'observation réelle de fin mai à mi-juillet, le financement annualisé moyen pour le côté short des contrats perpétuels sur actions a atteint 10,9%, avec des fluctuations allant d'environ -35% à +55% sur la période. Une telle volatilité est courante dans les marchés de financements jeunes, où les capitaux professionnels n'ont pas encore aplani les écarts. Sur une période de détention estimée à six mois, cela contribue à environ 5,5 points de pourcentage. Ajoutés aux 15 points de décote d'entrée, le rendement global est d'environ 20,5 points de pourcentage, et l'exposition directionnelle est couverte. Le résultat final est une ligne de rendement stable – quelle que soit la performance finale de l'action, elle évolue à environ 20 points de pourcentage au-dessus de zéro.
Pourquoi le marché est-il prêt à payer des financements aussi élevés pour les shorts ? Parce que la demande est unilatérale. Les acheteurs de contrats perpétuels sur actions sont des traders cherchant une exposition aux actions avec effet de levier 24h/24, contournant les heures de négociation traditionnelles et les restrictions des courtiers. Ils sont bien plus nombreux que les capitaux professionnels prêts à prendre le côté opposé. Les marchés perpétuels jeunes ont toujours offert des rendements généreux aux shorts, jusqu'à ce que suffisamment de capitaux d'arbitrage affluent pour comprimer l'écart à un niveau inférieur. Le marché des perpétuels sur actions est au début de cette courbe, et le pool sous-jacent est considérable. Excluant le plus grand titre unique, le volume d'actions bloquées éligibles est d'environ 48,2 milliards de dollars, soit environ 4,5 fois le pipeline de déverrouillage crypto filtré ; si ce titre est inclus, la taille estimée atteint 1 740 milliards de dollars. Les écarts sont les plus généreux au début de la vie d'un marché – ce n'est pas un défaut de l'argument, c'est l'argument lui-même.
Un Cadre de Transaction pour Tous les Actifs Shortables
Pour les stakers, le vrai changement réside dans l'indépendance. Le flux de revenus provenant des calendriers de mise en bourse et de l'expiration des blocages continuera de verser des rendements lorsque le marché natif crypto s'apaisera – ce qui est précisément le moment où les détenteurs de stablecoins ont le plus besoin de rendement.
Les actions sont le premier marché en dehors de la crypto à développer des outils de vente à découvert liquides, mais pas le dernier. Les matières premières suivront, puis les taux d'intérêt, et ensuite, le prochain actif à être tokenisé. Chaque nouveau marché perpétuel qui s'ouvre ajoute une nouvelle couche d'écarts auparavant visibles mais inaccessibles. L'expansion elle-même est la couleur de fond de ce modèle commercial. L'approche de Neutrl est : acheter l'actif bloqué, vendre à découvert l'actif liquide, et capturer l'écart entre les deux tant qu'ils coexistent. Cet ensemble d'opportunités croîtra de manière composée avec le processus de tokenisation.
