Rédigé par : Xiaobing, Deep Tide TechFlow
Le 8 avril, Bloomberg a rapporté que l'offre de rachat d'actions (tender offer) pour les employés d'Anthropic avait été finalisée la semaine dernière. L'évaluation était alignée avec le tour de financement de série G de février dernier, soit une valorisation pré-money de 3500 milliards de dollars (sans inclure les 300 milliards de dollars levés).
La transaction en elle-même n'était pas surprenante, mais le résultat l'était : Les investisseurs avaient préparé 5 à 6 milliards de dollars pour racheter les actions, mais le montant final des transactions était loin d'atteindre ce plafond. Ce n'est pas qu'il n'y avait pas assez d'acheteurs, c'est qu'il n'y avait pas assez de vendeurs. Les employés d'Anthropic, regardant les actions qu'ils détiennent, ont pour la plupart choisi de ne pas vendre.
Sur quoi parient les employés ?
Pour comprendre ce résultat, il faut examiner deux chiffres contextuels.
Le premier est le taux de croissance des revenus d'Anthropic. Fin 2025, le chiffre d'affaires annualisé de l'entreprise était d'environ 90 milliards de dollars. Au moment du financement de série G en février 2026, le CFO Krishna Rao a annoncé un chiffre de 140 milliards de dollars. L'estimation de Sacra est plus agressive : en mars, le chiffre d'affaires annualisé aurait dépassé les 300 milliards de dollars, dépassant ainsi les 250 milliards de dollars d'OpenAI. Il y a trois ans, cette entreprise commençait tout juste à générer des revenus, et son chiffre d'affaires annualisé a affiché une croissance de plus de 10x pendant trois années consécutives.
Le second est l'attente d'une introduction en bourse (IPO). Bloomberg rapportait en mars qu'Anthropic était en discussion avec Goldman Sachs, JPMorgan et Morgan Stanley pour des mandats de garantie, visant une entrée au Nasdaq dès octobre de cette année, avec une levée de fonds qui pourrait dépasser les 600 milliards de dollars. La fourchette de valorisation se situerait entre 4000 et 5000 milliards de dollars.
Le calcul pour les employés est simple : vendre des actions aujourd'hui à une valorisation de 3500 milliards, alors que l'entreprise pourrait faire son IPO dans six mois à une valorisation supérieure à 4000 milliards. Vendre trop tôt, c'est céder la plus-value potentielle aux investisseurs qui rachètent. De plus, en Californie, le taux d'imposition effectif sur les plus-values réalisées cette année peut dépasser les 50%. Vendre en début d'année a l'avantage de laisser dix mois pour la planification fiscale, mais beaucoup d'employés estiment visiblement que cet avantage ne compense pas le prix potentiellement plus élevé qu'ils obtiendraient en conservant leurs actions jusqu'après l'IPO.
Un signal au niveau de l'industrie
L'offre de rachat d'Anthropic n'est pas un cas isolé. En octobre 2025, OpenAI venait juste de finaliser un rachat d'actions d'employés de 6,6 milliards de dollars, à une valorisation de 5000 milliards de dollars. Un détail de cette transaction était intéressant : OpenAI avait initialement approuvé un plafond maximal de 10,3 milliards de dollars, mais les employés n'ont effectivement vendu que les deux tiers. Le tiers restant, les employés d'OpenAI ont également choisi de le conserver.
SpaceX, Stripe, Databricks font des choses similaires. Pour les super-licornes qui choisissent de ne pas entrer en bourse à long terme, les rachats d'actions réguliers pour les employés sont devenus une pratique standard, à la fois un outil de rétention du personnel et un moyen d'ancrer la valorisation.
Mais le degré de « réticence à vendre » observé cette fois chez Anthropic est remarquable, même au sein de ce groupe. Les revenus croissent à un rythme effréné, l'IPO est déjà à l'agenda, et la valorisation globale du secteur de l'IA est encore dans une tendance haussière. Avec cette triple attente, les employés n'ont aucune raison de se précipiter pour monétiser.
Pourquoi faire un tender offer après une levée de 300 milliards ?
Le 12 février, Anthropic venait juste de clôturer une levée de fonds de série G de 300 milliards de dollars, menée par GIC et Coatue, avec la participation de D.E. Shaw, Dragoneer, Founders Fund, ICONIQ, MGX. Il s'agit de la deuxième plus grande levée de fonds privée de l'histoire de la tech, juste après les plus de 400 milliards d'OpenAI l'année dernière.
L'entreprise n'a pas besoin d'argent. Alors pourquoi organiser un tender offer ?
Parce que l'argent qui entre dans les caisses de l'entreprise via le financement et l'argent dans les poches des employés sont deux choses différentes. Les employés précoces d'Anthropic, en particulier ceux qui ont quitté OpenAI en 2021 pour suivre Dario et Daniela Amodei dans leur aventure entrepreneuriale, voient la valeur comptable de leurs stock-options et RSU (Actions Restreintes) déjà extrêmement importante. Mais avant l'introduction en bourse de l'entreprise, tout cela n'est que richesse sur le papier. Le tender offer est le seul canal légal pour transformer le papier en liquidités.
C'est aussi une partie de la bataille pour les talents en IA. Ce n'est plus une nouvelle que Meta propose des packages de rémunération à neuf chiffres pour débaucher les chercheurs en IA. Si les actions des employés ne peuvent jamais être monétisées, même la plus haute valeur comptable ne suffira pas à les retenir. Anthropic doit offrir à ses employés une fenêtre périodique pour monétiser, tout en maintenant la stabilité de l'équipe. Résultat : la fenêtre s'est ouverte, la plupart des gens ont regardé le paysage extérieur, et l'ont refermée.
Qu'est-ce que cela signifie pour le marché ?
Du point de vue des investisseurs, le tender offer d'Anthropic qui n'a pas été entièrement souscrit crée une situation intéressante d'asymétrie d'information.
Les acheteurs ont de l'argent à revendre. Le reportage de Bloomberg utilise l'expression « certains investisseurs n'ont pas pu obtenir autant d'actions qu'ils le prévoyaient ». L'offre de capital est abondante, mais l'offre d'actions Anthropic négociables sur le marché secondaire est extrêmement rare. Sur les plateformes de trading secondaire comme EquityZen et Forge, la valorisation implicite d'Anthropic a déjà été poussée au-dessus de 5000 milliards de dollars.
C'est un signal positif pour la fixation du prix de l'IPO en octobre. Si même les employés internes ne veulent pas vendre au prix de 3500 milliards, la valorisation sur le marché public ne peut être que plus élevée. Bien sûr, à condition que l'environnement macroéconomique ne se détériore pas significativement. Dans le contexte actuel de guerre entre l'Iran et les États-Unis, d'escalade des tarifs douaniers et de volatilité accrue des marchés actions américains, cette condition est loin d'être acquise.
Un autre angle mérite attention : la méthode de comptabilisation des revenus. Anthropic comptabilise en totalité (méthode brute) le chiffre d'affaires généré via les canaux AWS, Google Cloud et Azure comme ses propres revenus, la part des prestataires de cloud étant comptabilisée en charges de vente. OpenAI utilise la méthode nette pour les ventes via Azure, ne comptabilisant que sa propre part. Pour la même activité, l'écart entre les chiffres de revenus générés par les deux méthodes comptables est important. Bank of America estime que les frais payés par Anthropic aux prestataires de cloud pourraient atteindre 64 milliards de dollars en 2026. Si la SEC exige une harmonisation des méthodes avant l'IPO, ce chiffre de chiffre d'affaires annualisé de 300 milliards pourrait bien diminuer.
Mais ce sont là des problèmes que les banques d'investissement devront régler lors de la roadshow de l'IPO. Pour les investisseurs en IA au sens large, le message de ce tender offer tient en une phrase : Les actions d'Anthropic, au prix de 3500 milliards de dollars, certains veulent en acheter mais n'en trouvent pas assez, d'autres pourraient en vendre mais ne le souhaitent pas. Sur le marché primaire de l'IA, cette situation où le vendeur a l'avantage devient de plus en plus courante.
