Podcast : Bits and Bips
Date de diffusion : 11 février
Animateurs/Invités :
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Ram Ahluwalia : PDG et fondateur de Lumida, CFA
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Austin Campbell : Professeur à NYU Stern, fondateur de Zero Knowledge Consulting
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Christopher Perkins : Président et associé directeur de CoinFund
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Nic Carter : Associé fondateur de Castle Island Ventures
Podcast compilé par : BitpushNews
Introduction : Début février, le Bitcoin a connu une chute soudaine, synchronisée avec le recul des actifs à haut beta comme l'or, l'argent et les actions américaines. Ce podcast part de cette correction multi-actifs pour interroger la structure du marché, l'institutionnalisation et les défis de gouvernance posés par les risques quantiques, tout en faisant face à l'épuisement de la crédibilité du secteur après le « tsunami de tokens poubelles de 2025 » : la crypto est peut-être en train de passer d'un terrain de jeu spéculatif piloté par des récits à une infrastructure financière plus proche du monde réel.
Nic Carter a souligné dans l'émission que de nombreux récits fondamentaux du Bitcoin s'affaiblissent avec le temps, et que les inquiétudes des institutions, même si elles sont prématurées, ont déjà ralenti son adoption. Au-delà du Bitcoin, il estime également que l'ère des tokens tape-à-l'œil pilotés par le capital-risque est largement révolue, et prédit que l'avenir de la cryptomonnaie réside dans des activités plus durables, génératrices de flux de trésorerie, plutôt que dans des émissions de tokens spéculatives.
Voici le contenu compilé du podcast :
Chute brutale du marché : dérisquage global ou pression spécifique au marché crypto ?
Lors de la vente du 5 février, le Bitcoin est brièvement tombé vers 60 000 dollars, l'une des pires corrections multi-actifs des dernières années. L'or, l'argent et certaines actions ont également chuté. S'agissait-il d'un dérisquage global ou d'un problème interne à la crypto ? Des rumeurs de marché évoquent un problème lié à l'IBIT (ETF Bitcoin) – par exemple, un fonds détenant beaucoup d'IBIT qui aurait fait faillite sur le marché des options. Certains parlent d'un fonds de Hong Kong qui aurait explosé ; d'autres contestent, disant n'avoir vu ni rachats anormaux d'IBIT, ni signes de levier du type « prêts non garantis opaques » des cycles passés. Qu'en pensez-vous ?
Rahm : Cela ressemble plus à un délevierage unifié des « actifs à haut beta », les faillites émergeront progressivement
Ram Ahluwalia : Je tends à penser qu'il s'agit simplement de fonds sur-leveragés forcés de liquider leurs positions lors de la baisse. Sur Twitter, il était aussi question d'Ethereum du fonds Trend Research liquidé. Nous en avions parlé il y a quelques mois : les creux de marché coïncident souvent avec l'« émergence des cadavres ». Vous commencez à voir ces signes maintenant, et d'autres noms pourraient suivre.
De plus, ce n'était pas un krach crypto isolé, mais une chute conjointe des actifs à haut beta. Ce jour-là, cela coïncidait aussi avec un recul du « Mag 7 » américain, comme la forte baisse de Microsoft après ses résultats – cela ressemble plus à une libération de risque trans-marchés.
Chris : Il n'y aura pas nécessairement « un coupable parfait », les produits dérivés et les mécanismes de marge amplifient la volatilité
Christopher Perkins : Nous n'avons probablement pas complètement compris la forte baisse du « 10/11 », sans parler de celle du « 2/5 ». Beaucoup de choses prendront du temps à apparaître. Mais ce que je sais, c'est que le marché est très nerveux, certains market-makers liquident plus rapidement et plus résolument lorsque les marges sont insuffisantes, cette atmosphère de « liquidation rapide » alimente la spirale baissière.
De plus, les capitaux institutionnels surveillent le trading de base (lorsque le prix à terme est supérieur au spot, les institutions peuvent arbitrer sans risque directionnel). L'entrée et la sortie des trades de base provoquent aussi des fluctuations de prix, surtout lorsque tout le monde dénoue ses positions d'arbitrage en même temps, créant une pression à la baisse.
Globalement, je pense que le marché continuera de connaître des « volatilités violentes », mais aussi qu'il est en train de « former un plancher » progressivement, de se reconstruire lentement.
Nic : Cette fois, ce n'est pas un catalyseur unique
Nic Carter : Je ne suis pas sûr qu'il y ait un « catalyseur unique satisfaisant » pour expliquer cette vente. En 2022, nous avons été « gâtés » – il y avait alors de nombreux points de rupture clairs à pointer du doigt.
Mais souvent, la structure du marché devient naturellement instable à un moment donné, un tout petit déclencheur peut enflammer une réaction en chaîne, donc il n'est pas nécessairement besoin qu'« un gros fonds explose » pour expliquer une baisse.
BlackRock interviendra-t-il pour « sauver » le Bitcoin de la menace quantique ?
Que pensez-vous des « quantico-sceptiques » dans la communauté Bitcoin ? Quel impact cela a-t-il sur la volonté des capitaux d'entrer sur le marché ?
Nic : Le désaccord clé porte sur le « calendrier », la pire issue redoutée est la « centralisation »
Je pense que la controverse ne porte pas sur l'existence ou non du quantique, mais sur son calendrier. Je crains que beaucoup de gens pensent à tort : quand le quantique deviendra vraiment dangereux, nous aurons une longue période d'alerte. Je ne le pense pas.
Le point clé est : faire migrer le Bitcoin pour le rendre résistant au quantique pourrait prendre près de dix ans. Ce n'est pas une question de savoir si la menace arrive demain, mais si vous ne commencez pas à vous préparer maintenant, le moment où vous confirmerez qu'elle est « assez proche », il sera peut-être déjà trop tard.
Je comprends la prudence des développeurs : ils ne veulent pas modifier radicalement le Bitcoin pour un risque dont ils ne sont pas encore totalement convaincus, car la modification elle-même introduit de nouveaux risques. Mais je pense que ce sujet n'est pas pris aussi au sérieux qu'il le devrait. Et je ne pense pas qu'il soit raisonnable de parier l'avenir sur un « ralentissement du progrès technologique ». L'IA accélère l'ingénierie et la découverte, l'informatique quantique est un problème de physique et d'ingénierie, l'IA va la stimuler. Les capitaux affluent aussi dans le quantique – ce n'est pas quelque chose à prendre à la légère.
Même si vous pensez personnellement que le quantique est loin, les institutions le traiteront comme un problème réel. Cela entrera dans chaque comité d'investissement : 'Et le quantique ?' Cela ralentira directement l'adoption institutionnelle.
Il y a deux voies pour y faire face : soit régler vraiment le problème – par exemple en introduisant une signature post-quantique (de manière progressive, optionnelle) ; soit au moins régler le 'problème de perception' – fournir une feuille de route claire, des jalons et des conditions déclenchantes, pour que l'exterieur sache que vous gérez le sujet.
Mais ce que nous voyons trop souvent maintenant, c'est que les personnes qui soulèvent le risque sont accusées de FUD. Cela ne rassurera pas les institutions.
Si les développeurs continuent globalement à ne rien faire, je crains qu'une chose finisse par se produire : des institutions comme BlackRock, qui détiennent d'énormes actifs clients via les ETF, seront obligées d'intervenir. Vous êtes un fiduciaire, le problème n'est pas traité à long terme, vous n'avez pas le choix.
Je pense donc que, sans solution spontanée, on pourrait finalement aller vers une reprise d'entreprise : les institutions 'licencieront' les développeurs actuels et les remplaceront par de nouvelles forces de développement pour pousser la mise à niveau. Ensuite, le Bitcoin deviendra plus comme une chaîne plus centralisée – c'est le résultat de gouvernance que je redoute le plus.
Chris : Les comités d'investissement institutionnels posent effectivement la question du risque quantique, il affecte la vitesse d'adoption comme un « accélérateur/frein »
Je suis un peu plus optimiste : parce que le sujet est mis sur la table par des personnes comme Nic, au moins « le risque est identifié ».
Cela n'arrêtera pas l'adoption immédiatement, mais cela la ralentira. Par exemple, ce genre de dialogue apparaîtra dans chaque comité d'investissement institutionnel : « Nous voulons investir dans le Bitcoin – attendez, et le quantique ? » Cela ralentira le processus.
Je pense aussi qu'il ne faut pas regarder le quantique de manière isolée : il y a trois grandes technologies qui accélèrent ensemble – le chiffrement, l'IA, le quantique. L'IA accélérera la R&D quantique, mais aussi nos moyens de défense. Donc notre capacité à répondre s'améliore aussi.
Nic : Espérer que le développement technologique ralentisse est une erreur, la percée quantique n'est peut-être qu'à 2~3 ordres de grandeur
Je suis d'accord que l'IA accélérera le quantique, car le quantique est essentiellement de la physique et de l'ingénierie, et l'IA est très douée pour cela.
Je m'oppose à l'idée de « parier l'avenir sur le fait que la technologie n'ira pas si vite ». Regardez l'IA : elle a franchi plusieurs ordres de grandeur en moins de dix ans. L'écart entre l'état de l'art quantique actuel et « suffisant pour menacer la courbe elliptique du Bitcoin » pourrait ne nécessiter que 2 à 3 ordres de grandeur, pas 6 ou 7.
Et les capitaux affluent dans le quantique. 2025 semble être la plus grande année de financement quantique, le privé y ayant injecté environ des milliards, sans compter les investissements au niveau national comme ceux de la Chine. Si la communauté Bitcoin continue de nier, cela m'inquiète.
Rahm : La direction n'est pas le timing, beaucoup de hard tech sont « justes très tôt, mais tôt c'est faux »
Je suis plutôt sceptique sur l'aspect « temps » : avoir raison sur la direction ne signifie pas que cela se produira à court terme. Le séquençage du génome humain, la fusion nucléaire, etc., ont prouvé que les percées peuvent prendre beaucoup de temps. L'« impact réel » du quantique sur le marché pourrait ne pas arriver si rapidement.
Mais je suis aussi d'accord avec une réalité au niveau trading : votre opinion n'a pas d'importance, c'est l'opinion du comité d'investissement qui compte. Si les institutions ralentissent à cause des inquiétudes quantiques, alors le Bitcoin, pour étendre son adoption, doit répondre à ces inquiétudes.
Récit d'institutionnalisation, réflexion sur le « tsunami de tokens poubelles »
En parlant du récit « d'institutionnalisation ». Je vois dans les 13F que les plus grosses détentions d'IBIT viennent souvent de hedge funds (comme Millennium, Jane Street, etc.), et beaucoup sont sous l'eau. Les institutions traditionnelles n'aiment généralement pas « moyenner à la baisse ». Cela suggère que la soi-disant « demande institutionnelle » est en fait limitée. Cela ressemble plus à des canaux de gestion de patrimoine (RIA) vendant le produit à des clients finaux, plutôt qu'à une allocation massive en propre par les institutions. Cela rend aussi les prix plus fragiles – ce cycle est différent des précédents.
Chris : Cela amène aussi un point : actuellement, beaucoup de gens considèrent « l'ensemble de l'actif crypto » comme un tout : Bitcoin = crypto. Le risque quantique sera aussi compris de manière globale, entraînant ainsi d'autres projets dans son sillage. À l'avenir, espérons que le marché murira et distinguera les différentes chaînes, les différentes applications selon leurs « fondamentaux / flux de trésorerie / capacité de gouvernance ».
Nic : C'est aussi pour cela que si la mise à niveau du Bitcoin est difficile à coordonner, une voie plus « corporatisée » pourrait émerger forcément : les grandes institutions ont des responsabilités de custody et des préférences de gouvernance, si elles estiment que le problème doit être résolu, elles pourraient finalement pousser à une « reprise de gouvernance de facto ».
Q : Vous avez tous mentionné que « l'humeur est morose ». Quelle en est la raison ? Est-ce à cause de la mauvaise qualité des émissions de tokens en 2025 ?
Nic : Oui. Beaucoup d'émissions de tokens de 2025 ont « très mal performé, et étaient très mauvaises ». Les gens devraient être en colère contre les VC crypto, les entrepreneurs, pour le manque d'alignement, ne voulant que lancer rapidement des tokens pour encaisser.
Les véritables innovations de niveau civilisation sont :
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Les échanges décentralisés (DEX)
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Le prêt DeFi : pouvoir faire des « banking » sans banque, sans contrepartie
Mais beaucoup de discussions politiques (certains projets de loi mentionnés) ne se concentrent pas sur ces réalisations core, l'attention du marché est prise en otage par l'« arbitrage de flip de tokens ».
Austin : Cela ressemble au cycle « prélèvement – titrisation – nouveau prélèvement » de nombreuses industries : lorsque la structure d'incitation encourage l'extraction à court terme, le sentiment du marché se détériore. En revanche, du côté des stablecoins / paiements / infrastructures financières on-chain, l'excitation est plus grande, car il s'y passe de vraies affaires.
Chris : Il y a effectivement des « bons élèves qui gagnent de l'argent » et des « cancres qui tournent à vide ». Si vous regardez les projets avec des « fondamentaux », vous pouvez encore voir des innovations très fortes comme les stablecoins, les RWA, les actions on-chain.
HYPE / Hyperliquid, pourquoi les dérivés sont-ils essentiels ?
Il y a des disputes dans la communauté : Kyle Samani critique Hyperliquid (et HYPE) comme étant « tout le problème de la crypto », mais en même temps, son ancien organisme a acheté beaucoup de HYPE. Qu'en pensez-vous ?
Chris : Si Solana veut être le « Nasdaq décentralisé », il doit résoudre les dérivés
Je respecte beaucoup Kyle. L'écosystème Solana est aussi excellent, sa vision est comme un « Nasdaq décentralisé », conçu pour le trading haute fréquence, à faible latence. Mais si vous voulez être le « Nasdaq », vous devez résoudre les dérivés. Sur les marchés traditionnels, « les dérivés dévorent le au comptant », les profits et la liquidité sont plus forts.
L'ascension soudaine d'Hyperliquid et sa domination des dérivés posent un dilemme stratégique pour Solana. Solana peut progresser dans des directions comme le DePIN, les marchés de capitaux on-chain, mais il doit combler le créneau des dérivés, sinon son récit d'écosystème sera contesté.
Concernant Hyperliquid : ce n'est pas parfait, des mécanismes controversés comme l'ADL (Auto-Deleveraging) doivent être améliorés, mais il innove vite et exécute vite.
Nic : La « posture de sortie » de Kyle est très symbolique – « l'ancienne façon de faire du VC token » est en train de prendre fin
Kyle est mon ami, je ne veux pas être trop méchant. Mais son action publique (racheter/partir/ensuite critiquer publiquement les positions concernées) est très « dépassée ». D'un point de vue historique de l'industrie, c'est très emblématique. Kyle est important parce qu'il est typique : très concentré sur la liquidité, forte conviction, peu réceptif aux critiques, profondément impliqué dans le « jeu des tokens ». Mais maintenant – ce « mode de fonctionnement » pourrait ne plus exister.
Je pense que : le modele VC-driven, flashy, d'émission de tokens L1, dans sa forme actuelle, est基本上 terminé. Il y aura encore des tokens, mais « cette ère » est révolue. Ce qui reste est la partie plus ennuyeuse, plus proche de l'infrastructure financière traditionnelle, et cette partie peut en fait créer des flux de trésorerie et de la valeur à long terme.
Austin : Je suis d'accord que beaucoup de tokens mourront. Ceux qui resteront auront souvent soit de vrais flux de trésorerie, soit pourront être tradés et valorisés comme des marchés matures – cela fera que la « crypto » ressemblera de plus en plus au « marché lui-même », plutôt qu'à une bulle narrative unique.
Élections japonaises et actifs risques globaux, bulle IA
Un dernier sujet macro : les élections japonaises, la hausse du marché japonais, le rendement des obligations japonaises à 10 ans près des plus hauts historiques. Quel impact de débordement cela a-t-il sur les actifs risques globaux ?
Rahm : Je suis globalement haussier sur le Japon. L'année dernière, le marché japonais a très bien performé, les actions financières japonaises aussi. La tendance plus large est : les actifs tech US / à haut beta surchargés se font « taper dessus », les capitaux débordent vers les marchés internationaux et les actifs value. Vous devriez surveiller les régions qui « surperforment » relativement, comme le Japon, la Corée, l'Afrique du Sud, l'Amérique du Sud.
Rahm : Je veux ramener le sujet sur l'IA : faites-vous confiance à Sam Altman ? La valorisation d'OpenAI est-elle réelle ? Et CoreWeave ?
Nic : L'IA est une mega-tendance, mais les entreprises de modèles sont des « incinérateurs de capital », la valorisation en private est déconnectée du marché public
Ma confiance en Sam est limitée, mais je suis très optimiste sur la tendance IA.
Le point clé est : la croissance des capacités de l'IA présente des caractéristiques « super-exponentielles ». Un indicateur important est : pendant combien de temps un modèle de pointe peut-il effectuer un travail humain équivalent de manière stable (taux de réussite de 50%). Ce nombre augmente rapidement, ce qui suffit à justifier les énormes investissements en Capex. Mais je pense toujours que les entreprises de modèles comme OpenAI sont effrayantes. La concurrence entre modèles ressemble à une « patate chaude », aujourd'hui vous êtes fort demain c'est lui, cela peut facilement détruire de la valeur. Les valorisations en private ressemblent à de « l'argent un peu ridicule ».
Austin : Les « comptes clients » des entreprises de datacenters pourraient-ils créer un risque de créances douteuses ?
Les entreprises de modèles ont signé d'énormes contrats de puissance de calcul (RPO / obligations d'exécution), mais les revenus et les flux de trésorerie peuvent-ils les couvrir ? Ces contrats peuvent apparaître comme des actifs / créances dans les livres des entreprises de datacenters, si une entreprise de modèles a des problèmes, cela pourrait devenir des créances douteuses ?Comment voir CoreWeave ?
Nic : Je préfère détenir des entreprises de la « couche d'infrastructure IA » : au-dessus du matériel (NVIDIA) se trouvent les datacenters / fournisseurs de calcul. Les entreprises de modèles sont trop facilement remplacées, battues par les changements de préférences des utilisateurs. Les entreprises de datacenters sont relativement plus « couvertes » : même si OpenAI a des problèmes, Anthropic, Google, Grok, etc., pourraient reprendre la capacité. Elles sont plus proches d'une « position de pari indexé sur l'IA » que les entreprises de modèles.
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