Un phénomène assez paradoxal se produit sur le marché primaire.
D'un côté, les discussions sur les difficultés de collecte de fonds et de sortie persistent au sein de l'industrie du capital-risque depuis deux ans ; de l'autre, quelques secteurs très en vogue comme les grands modèles d'IA, l'intelligence incarnée, la fusion nucléaire et l'informatique quantique, sont redevenus le théâtre d'une forte hausse des valorisations et d'une ruée pour obtenir des financements.
D'après des statistiques incomplètes de First Financial, rien que pour le premier semestre 2026, le secteur de l'intelligence incarnée en Chine a vu naître 19 nouvelles entreprises dont la valorisation dépasse les 10 milliards de yuans. Parmi elles, Galaxy General Purpose, Zi Bian Liang, Zhi Ping Fang et Xing Hai Tu ont même franchi la barre des 20 milliards de yuans. Certaines entreprises sont passées d'une valorisation de dizaines de milliards à une valorisation de plusieurs centaines de milliards en seulement six mois.
Les valorisations dans le domaine des grands modèles d'IA sont encore plus impressionnantes. Moonshot AI a réalisé en juillet de cette année un financement de série F de plus de 35 milliards de dollars américains, portant sa valorisation post-investissement à 350 milliards de dollars, avant de lancer un tour de financement Pre-IPO pour lequel la valorisation cible avant investissement, selon les informations du marché, serait montée à 500 milliards de dollars, soit environ 3400 milliards de yuans. Au début de l'année, sa valorisation n'était encore que d'environ 100 milliards de dollars.
Les capitaux ne se sont pas redirigés de manière équilibrée vers l'ensemble du marché primaire.
Ce qui se passe réellement, c'est que :
Les capitaux actifs, en quantité limitée, se ruent de manière plus intense vers un petit nombre de projets semblant "plus certains".
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Ce qui manque le plus au marché primaire,
ce ne sont plus les projets, mais les sorties
Pour comprendre cette flambée des valorisations, il faut d'abord comprendre ce qui a été le plus douloureux pour le marché primaire ces dernières années.
Ce n'est pas l'absence totale de bonnes technologies, ni l'absence totale de capitaux.
Mais bien les sorties.
La principale différence entre l'investissement sur le marché primaire et celui sur le marché secondaire réside dans l'impossibilité de vendre à tout moment. Lorsqu'un fonds investit aujourd'hui dans une jeune pousse, il réalise ses gains essentiellement par le biais d'une introduction en bourse, d'une fusion-acquisition ou d'une cession d'actions existantes.
Si la voie de sortie n'est pas claire, même une valorisation comptable très élevée ne peut se transformer facilement en rendement monétaire pour le fonds.
Ainsi, lorsqu'une entreprise voit soudainement émerger des perspectives claires d'IPO, son attractivité pour les investisseurs institutionnels change rapidement.
Moonshot AI en est un exemple typique.
Selon des reportages publics, l'entreprise a réalisé plusieurs tours de financement consécutifs au cours du premier semestre 2026, sa valorisation passant d'environ 100 milliards de dollars à 350 milliards de dollars, avant de lancer un financement Pre-IPO avec une valorisation cible avant investissement de 500 milliards de dollars. Le marché a même connu des cas où la souscription dépassait nettement le montant prévu initialement, conduisant à une clôture anticipée.
Ce que les capitaux achètent ici n'est pas seulement "la croissance de l'IA pour la prochaine décennie".
Ils achètent aussi autre chose :
La proximité d'une sortie.
Si une entreprise ne prévoit une éventuelle IPO que dans plusieurs années, les investisseurs institutionnels doivent assumer une longue période d'incertitude ; si elle a déjà commencé sa transformation en société par actions, son accompagnement en vue d'une introduction ou un financement Pre-IPO, alors même à une valorisation plus élevée, certains capitaux sont prêts à accepter.
C'est le choix apparemment paradoxal que fait aujourd'hui le marché primaire :
Le prix est plus élevé, mais les investisseurs ont le sentiment que le risque est peut-être plus faible.
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Les sociétés cotées sont en train
de "revaloriser" celles qui ne le sont pas
La deuxième forme de certitude vient du marché secondaire.
Autrefois, pour valoriser les entreprises d'IA et de robotique sur le marché primaire, on s'appuyait souvent sur les prévisions de revenus, l'équipe technique, la taille du marché et les financements de pairs.
Désormais, une référence de plus en plus importante est constituée par les entreprises du même secteur déjà cotées.
Lorsque les sociétés cotées d'un même secteur obtiennent une capitalisation boursière élevée, les entreprises non cotées disposent immédiatement d'un nouveau point d'ancrage pour leur valorisation.
C'est aussi pourquoi la frénésie de financement dans l'intelligence incarnée s'est intensifiée sensiblement en 2026. De nombreuses entreprises leaders accélèrent leur processus de mise sur le marché, et après que des sociétés comme Unitree aient attiré une attention considérable, les investisseurs recalculent naturellement la valeur potentielle de leurs homologues non cotés.
Cette logique est très simple.
Supposons qu'une entreprise de robotique non cotée soit valorisée à 10 milliards de yuans, et que le marché estime qu'une fois cotée, une entreprise comparable pourrait atteindre 30 milliards de yuans. Alors, une valorisation de 10 milliards de yuans semble laisser une marge de progression.
Mais c'est précisément là que réside le problème.
Le marché secondaire peut se reprixer chaque jour, ce qui est très difficile pour le marché primaire.
Si une société cotée passe de 30 milliards à 15 milliards de yuans, le "filet de sécurité" de l'entreprise non cotée valorisée à 10 milliards peut disparaître instantanément.
Ainsi, le marché secondaire peut non seulement faire monter les valorisations du marché primaire, mais aussi les faire baisser en retour.
Cela signifie que parallèlement à la multiplication des licornes cette année, l'ensemble du marché primaire dépend de plus en plus des sentiments du marché public.
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"Le prochain tour sera plus cher",
devient une autre forme de certitude
Plus subtil encore que l'IPO, c'est la transaction elle-même qui commence à créer de la certitude.
Supposons qu'une société ait été valorisée à 5 milliards de yuans lors de son précédent tour de table.
Lors du tour suivant, en ne levant que 500 millions de yuans et en ne cédant qu'une très faible part du capital, elle pourrait faire passer sa nouvelle valorisation à 10 milliards de yuans.
Les anciens actionnaires réalisent ainsi une plus-value comptable, et les nouveaux investisseurs acceptent une valorisation de 10 milliards car ils croient que le tour suivant pourrait atteindre 15 voire 20 milliards de yuans.
Tant que de nouveaux capitaux continuent d'entrer, ce système de valorisation peut continuer à fonctionner.
La logique d'investissement peut alors changer.
Autrefois, les investisseurs demandaient :
Combien vaudra cette entreprise dans cinq ans ?
Désormais, certains investisseurs demandent d'abord :
Y aura-t-il quelqu'un pour entrer au prochain tour à un prix plus élevé ?
Ces deux logiques semblent similaires, mais sont fondamentalement différentes.
La première dépend des flux de trésorerie et des bénéfices que l'entreprise générera finalement.
La seconde dépend de la poursuite des transactions.
C'est aussi là que le marché primaire doit être le plus vigilant.
La hausse des valorisations en elle-même ne prouve pas une augmentation de la valeur.
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Une valorisation de 10,6 milliards de yuans dans la fusion nucléaire,
montre aussi que les capitaux misent sur des "secteurs de niche"
Cette concentration des capitaux s'est déjà étendue de l'IA et de la robotique vers des technologies plus en amont.
En juillet de cette année, ENN Fusion a effectué son premier financement externe, atteignant une valorisation post-investissement de 10,6 milliards de yuans à l'issue de son tour Pre-A. Les fonds levés serviront à la construction d'un troisième dispositif de fusion hydrogène-bore sphérique, à l'itération technologique et au renforcement de l'équipe de R&D.
Il est à noter qu'il s'agit d'un domaine encore très éloigné d'une commercialisation à grande échelle.
Depuis 2026, au moins 12 entreprises privées de fusion en Chine ont annoncé avoir réalisé de nouveaux financements ; depuis 2022, ces entreprises ont effectué environ 24 levées de fonds publiques, dont 14 se sont concentrées sur les sept premiers mois de cette année.
Pourquoi les capitaux sont-ils prêts à accorder une valorisation de plusieurs milliards de yuans alors que le modèle économique n'est pas encore totalement validé ?
La réponse, outre les perspectives technologiques, réside dans la rareté.
Lorsque les politiques, les tendances industrielles et le consensus des investisseurs se focalisent simultanément sur un secteur, et que le nombre d'entreprises disposant d'équipes matures et d'une expertise technologique est limité, les capitaux acceptent de payer une prime pour cette rareté.
Mais la rareté n'équivaut pas au succès final.
La fusion nucléaire, l'informatique quantique, les robots génériques peuvent tous avoir un espace d'imagination de milliers de milliards, mais ils peuvent également nécessiter plusieurs années, voire une décennie ou plus, pour réussir leur validation commerciale réelle.
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Le marché primaire passe du
"risque technologique" au "risque de valorisation"
Cela explique également une différence importante entre cette vague de licornes et la précédente vague d'investissements Internet.
Aujourd'hui, les investisseurs ne savent pas quelle voie d'intelligence incarnée l'emportera, ni quel grand modèle d'IA parviendra finalement à établir un modèle économique stable.
L'incertitude technologique n'a pas disparu.
La méthode adoptée par les capitaux consiste à rechercher d'autres certitudes quantifiables :
Existe-t-il un calendrier d'IPO ?
Des investisseurs institutionnels de premier plan sont-ils entrés au capital ?
La prochaine levée de fonds est-elle déjà en file d'attente ?
Combien valent les entreprises comparables une fois cotées ?
Ainsi, le risque s'est en réalité déplacé.
Le risque technologique n'a pas disparu, il est simplement temporairement masqué par la hausse des valorisations.
Et lorsqu'une entreprise passe d'une valorisation de 5 milliards à 20 milliards de yuans, elle doit en réalité prouver davantage de choses.
Une valorisation de 5 milliards de yuans peut seulement nécessiter de prouver le potentiel de la technologie.
Une valorisation de 20 milliards de yuans nécessite de prouver que les clients sont prêts à payer.
50 milliards de yuans peuvent nécessiter de prouver que les revenus peuvent augmenter durablement.
Une fois le niveau des centaines de milliards atteint, le marché finira inévitablement par exiger des bénéfices et des flux de trésorerie.
Plus la valorisation anticipe tôt l'avenir, plus l'entreprise devra réaliser de performances par la suite.
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Le véritable danger n'est pas la multiplication des licornes,
mais de considérer "l'existence d'un repreneur" comme de la valeur
Par conséquent, la réapparition d'un grand nombre de licornes valant des dizaines de milliards de yuans sur le marché primaire en 2026 ne signifie pas nécessairement une bulle, et ne doit pas être simplement interprétée comme un regain de folie des investisseurs.
L'IA, la robotique, la fusion nucléaire et les technologies quantiques représentent effectivement d'importantes orientations technologiques futures, et certaines de ces entreprises ont déjà généré des commandes réelles, des revenus et des percées technologiques.
Ce qu'il faut vraiment distinguer, c'est :
Les capitaux achètent-ils la valeur à long terme de l'entreprise, ou une opportunité de transaction liée à l'ouverture temporaire d'une fenêtre de sortie ?
Si, après chaque levée de fonds, une entreprise parvient à transformer les capitaux en meilleure technologie, revenus plus importants, coûts réduits et capacités de commercialisation renforcées, alors la hausse de la valorisation a un fondement industriel.
Mais si les principales raisons de la hausse de la valorisation sont simplement :
Quelqu'un a investi au tour précédent ;
Le prochain tour sera plus cher ;
L'étape suivante prépare l'IPO.
Alors la prétendue "certitude" est essentiellement le fait que la chaîne de transactions ne s'est pas encore interrompue.
Des phases similaires se sont produites par le passé, avec la conduite autonome, la vision par ordinateur et la précédente vague d'investissements dans les semi-conducteurs.
Lorsque le marché est à son plus chaud, les investisseurs se disputent les parts ; dès que l'environnement de financement change, les investisseurs finissent par se reposer la même question :
Ces capitaux, en quoi ont-ils été transformés ?
C'est peut-être aussi l'angle le plus important pour comprendre cette "prolifération de licornes" en 2026.
Le marché primaire n'est pas soudainement devenu plus friand de risques.
Bien au contraire.
À une époque où les technologies et les modèles économiques sont de plus en plus difficiles à prévoir, il recherche avec plus de frénésie encore de la certitude.
Seulement, la "certitude" désormais poursuivie n'est plus que l'entreprise générera forcément des profits à l'avenir, mais plutôt :
Une plus grande probabilité de pouvoir entrer en bourse, et une plus grande probabilité que quelqu'un soit prêt à payer un prix plus élevé au prochain tour.
Ces deux formes de certitude peuvent aider les investisseurs institutionnels à raccourcir leur temps d'attente, mais elles ne peuvent remplacer la création réelle de valeur par l'entreprise.
Ainsi, ce qu'il convient de surveiller, ce n'est pas que la Chine ait soudainement donné naissance à tant d'entreprises valant des dizaines de milliards de yuans.
Mais plutôt, à l'étape suivante, lorsque les capitaux exigeront à nouveau la validation par les revenus, les bénéfices et les flux de trésorerie :
Combien de ces valorisations actuelles de dizaines, de centaines, voire de milliers de milliards de yuans pourront réellement se maintenir.
C'est l'examen final auquel devra faire face ce cycle de "transactions de certitude" sur le marché primaire.
Références : First Financial, Shanghai Securities News, Securities Times, Magazine Caijing, informations publiques sur les financements d'entreprises.
Avertissement sur les risques : Cet article analyse l'industrie du capital-risque et d'investissement à partir d'informations publiques de financement et de données de marché, et ne constitue pas un conseil en investissement. Les valorisations d'entreprises non cotées proviennent souvent de transactions de financement privé, avec une liquidité limitée, et ne correspondent pas à la valeur réalisable par l'entreprise ; certains projets de financement et d'introduction en bourse relèvent d'informations divulguées par le marché, et la situation finale doit être confirmée par les annonces officielles des entreprises et des autorités de régulation.
Cet article provient du compte WeChat officiel "BT财经" (ID : btcjv1), auteur : Jiang Xu
