El 21 de agosto, YMTC Holdings, el gigante nacional de NAND, apenas finalizó su tutoría para la OPV y presentó su folleto de cotización ante la Bolsa de Shanghai.
Con la divulgación del folleto, YMTC Holdings entregó un desempeño financiero extraordinario. En el primer trimestre de 2026, los ingresos de la compañía fueron de 47.042 millones de yuanes y el beneficio neto atribuible a los accionistas de la matriz fue de 33.379 millones de yuanes. En comparación con CXMT Technology, que cotizó recientemente, YMTC Holdings no solo tuvo ingresos más bajos, sino que su beneficio neto atribuible superó al de CXMT Technology en 8.600 millones de yuanes.
¿Cómo se produjo esta disparidad? ¿Se debe a un margen bruto mayor de YMTC, o a diferencias en la estructura accionarial de ambas empresas? ¿Por qué YMTC, con un mayor beneficio neto atribuible, tiene una valoración inferior a la de CXMT Technology?
Ingresos inferiores a CXMT, pero el beneficio neto es casi un 35% mayor
A diferencia de CXMT Technology, centrada en DRAM, YMTC Holdings apunta al mercado de NAND Flash.
Según los datos de TrendForce, en el primer trimestre de 2026, YMTC Holdings ocupó el tercer lugar mundial y el primero en China tanto en términos de valor de ventas como de volumen de unidades vendidas entre los fabricantes de NAND Flash.
Impulsada por la demanda de IA, que está llevando a la industria de la memoria a un nuevo ciclo alcista, YMTC también está experimentando una explosión en su desempeño.
En 2024, los ingresos de la compañía crecieron significativamente hasta 45.203 millones de yuanes, y el beneficio neto atribuible pasó de pérdidas a ganancias, alcanzando 6.771 millones de yuanes. En 2025, los ingresos de YMTC Holdings aumentaron aún más a 63.185 millones de yuanes, un crecimiento del 39,78% interanual; el beneficio neto atribuible fue de 14.211 millones de yuanes, un aumento del 109,88% interanual.
La verdadera explosión ocurrió en 2026.
Solo en el primer trimestre de este año, YMTC Holdings logró ingresos por 47.042 millones de yuanes y un beneficio neto atribuible de 33.379 millones de yuanes. Los ingresos de un solo trimestre ya superaron los de todo 2024, y el beneficio neto atribuible superó incluso la suma de 2024 y 2025.
Pero si comparamos a YMTC Holdings con otra empresa líder en almacenamiento nacional, CXMT Technology, aparece un fenómeno anómalo.
En el primer trimestre de 2026, CXMT Technology tuvo ingresos de 50.800 millones de yuanes y un beneficio neto atribuible de 24.762 millones de yuanes. Esto significa que los ingresos de CXMT fueron 3.758 millones de yuanes superiores a los de YMTC, pero su beneficio neto atribuible fue 8.617 millones de yuanes menor.
¿Por qué YMTC, con una escala de ingresos más pequeña, tiene un beneficio neto atribuible casi un 35% mayor que CXMT?
La explicación más obvia sería que los productos de las dos empresas son diferentes y que YMTC tiene un margen bruto más alto.
Pero la realidad es exactamente la contraria.
En el primer trimestre de 2026, el margen bruto consolidado de YMTC Holdings fue del 76,77%, inferior al 79,16% de CXMT Technology. Según un cálculo aproximado basado en los ingresos operativos y los márgenes brutos consolidados de ambas empresas, el beneficio bruto de YMTC en el primer trimestre fue de aproximadamente 36.116 millones de yuanes, mientras que el de CXMT fue de unos 40.213 millones de yuanes.
Es decir, CXMT no solo tiene mayores ingresos, sino también un mayor margen bruto, lo que resulta en un beneficio bruto aproximadamente 4.100 millones de yuanes superior al de YMTC.
Sin embargo, al llegar al beneficio neto atribuible, YMTC supera a CXMT en 8.600 millones de yuanes.
Desde un déficit de 4.100 millones hasta un superávit de 8.600 millones, del beneficio bruto al beneficio neto atribuible, aparece una diferencia de aproximadamente 12.700 millones de yuanes entre las dos empresas.
¿Cómo se generaron exactamente estos 12.700 millones de yuanes?
Lo que realmente marca la diferencia son 8.200 millones en resultados atribuibles a accionistas no controladores
Desde el beneficio bruto hacia abajo, YMTC ciertamente va recuperando terreno.
En el primer trimestre de 2026, los gastos de venta, administración e investigación y desarrollo de YMTC fueron unos 400 millones de yuanes menores que los de CXMT; CXMT también registró una pérdida no recurrente de aproximadamente 1.579 millones de yuanes en el mismo período, mientras que YMTC obtuvo un ingreso no recurrente de unos 207 millones de yuanes.
Después de estos ajustes, el beneficio antes de impuestos de YMTC fue de aproximadamente 33.523 millones de yuanes, y el de CXMT de unos 35.434 millones de yuanes. La brecha, que era de unos 4.100 millones en el beneficio bruto, se redujo a menos de 2.000 millones.
El impuesto sobre la renta igualó aún más la diferencia. El gasto por impuesto sobre la renta de YMTC en el primer trimestre fue de solo 38 millones de yuanes, mientras que el de CXMT alcanzó los 2.423 millones de yuanes.
Finalmente, YMTC logró un beneficio neto consolidado de 33.485 millones de yuanes, y CXMT de 33.012 millones de yuanes.
Visto hasta aquí, gran parte de la "anomalía" anterior ha desaparecido.
Ambas empresas ganaron más de 33.000 millones de yuanes en un trimestre, con una diferencia de solo 474 millones de yuanes en el beneficio neto consolidado. La rentabilidad consolidada del grupo de YMTC no es 8.600 millones superior a la de CXMT.
La verdadera gran diferencia aparece en el último paso: cuánto de este beneficio pertenece realmente a los accionistas de la matriz.
De los 33.485 millones de yuanes de beneficio neto consolidado de YMTC, 33.379 millones pertenecen a los accionistas de la matriz, y solo 106 millones son resultados atribuibles a accionistas no controladores.
El caso de CXMT es completamente diferente. El beneficio neto consolidado de CXMT en el primer trimestre fue de 33.012 millones de yuanes, casi igual al de YMTC, pero el beneficio neto atribuible fue de solo 24.762 millones de yuanes, mientras que otros 8.249 millones pertenecen a accionistas no controladores.
Habiendo ganado más de 33.000 millones, YMTC los dejó casi en su totalidad para los accionistas de la matriz, mientras que CXMT destina una cuarta parte a accionistas no controladores.
La diferencia en los resultados atribuibles a accionistas no controladores entre las dos empresas es de 8.143 millones de yuanes, y esta es la razón principal por la que el beneficio neto atribuible finalmente difiere en 8.617 millones.
¿Por qué casi todo el dinero ganado por YMTC pertenece a los accionistas de la matriz, mientras que una cuarta parte del ganado por CXMT pertenece a accionistas no controladores?
La respuesta está en la estructura accionarial de los activos productivos clave de ambas empresas.
Cómo se estructuran los activos clave determina a quién pertenecen los beneficios
El folleto muestra que Yangtze Memory Technologies Co., Ltd. es la principal entidad operativa de YMTC Holdings, asumiendo las principales funciones de producción, ventas, compras e I+D del grupo. En el último año, sus ingresos representaron más del 90% de los ingresos consolidados de YMTC Holdings.
Lo más importante es que YMTC Holdings posee directamente el 100% de las acciones de Yangtze Memory.
Esto significa que los activos más críticos de YMTC para el diseño, fabricación y venta de NAND 3D están completamente integrados bajo la entidad que pretende cotizar. Los beneficios generados por la subsidiaria clave pueden, en su mayor parte, atribuirse a los accionistas de YMTC Holdings.
Las empresas bajo Yangtze Memory que se encargan de I+D, ventas y negocios en el extranjero, como YMTC Shanghai, YMTC Beijing, YMTC Hong Kong, YMTC USA y YMTC Japan, también adoptan básicamente una estructura de propiedad total.
Aunque YMTC también tiene subsidiarias no totalmente controladas, como YMTC Phase III y Hongmao Micro, su impacto en los beneficios generales es actualmente limitado. Esta es la razón por la que los resultados atribuibles a accionistas no controladores de YMTC fueron solo de 106 millones de yuanes en el primer trimestre de 2026.
CXMT adopta un modelo diferente.
El interés económico del sistema CXMT en CXMT Xinqiao es de aproximadamente el 30,68%, pero controla el 73,01% de los derechos de voto mediante acuerdos de actuación conjunta; CXMT Technology posee directamente el 31,72% de CXMT Jidian, y controla el 75,32% de los derechos de voto a través de acuerdos de actuación conjunta.
En términos simples, CXMT puede controlar estos sujetos productivos clave, por lo que puede consolidar completamente sus ingresos y beneficios en sus estados financieros; pero CXMT no posee la totalidad de los intereses económicos de estas empresas, por lo que no puede atribuirse todo el dinero ganado como beneficio neto atribuible.
El modelo de CXMT le permite recurrir a capital externo para asumir los enormes gastos de capital de las fábricas de obleas (fabs), pero el costo es que los beneficios futuros de los proyectos también deben compartirse con otros accionistas; en el modelo de YMTC, los beneficios generados por el negocio central pueden atribuirse de manera más completa a los accionistas de la empresa cotizada.
Esta es precisamente la raíz de la aparente "inversión entre ingresos y beneficios" de YMTC y CXMT.
Desde una perspectiva consolidada del grupo, ambas empresas ganaron realmente más de 33.000 millones de yuanes en el primer trimestre de 2026; pero después de distribuirse a través de diferentes estructuras accionariales, YMTC retuvo 33.379 millones en beneficio neto atribuible, mientras que CXMT solo retuvo 24.762 millones.
Para los inversores tras la OPV, esta diferencia no es solo un juego de cifras contables.
El beneficio neto atribuible está directamente relacionado con el BPA (EPS), el ROE y la valoración por relación P/E comúnmente utilizada por el mercado. Crear 10.000 millones en beneficios, si casi 10.000 millones pertenecen a los accionistas de la empresa cotizada, frente a que solo 7.500 millones les pertenezcan, claramente se traduce en un rendimiento final diferente para el accionista.
La valoración depende más del espacio industrial, no solo de los beneficios
Sin embargo, si comparamos más a fondo el potencial de valoración de YMTC y CXMT después de su cotización, limitarse a comparar el beneficio neto atribuible no es suficiente.
El 25 de junio, el Instituto Hurun publicó la "Lista Global de Unicornios 2026" (Global Unicorn Index 2026), cuya fecha de corte para el cálculo de la valoración fue el 1 de enero de 2026. En ese momento, CXMT Technology ocupaba el puesto 28 con una valoración de 197.000 millones de yuanes, y Yangtze Memory el puesto 32 con una valoración de 150.000 millones de yuanes.
Un informe de investigación publicado por Guosheng Securities en mayo mostraba que las previsiones del mercado para la valoración de la OPV de Yangtze Memory eran de alrededor de 300.000 millones de yuanes. Mientras que, en vísperas de la cotización de CXMT, el consenso institucional para su "centro de capitalización razonable" era de 2 a 3 billones de yuanes.
¿Por qué YMTC Holdings, con un mayor beneficio neto atribuible, tiene una valoración inferior a la de CXMT Technology?
Para CXMT, el DRAM, en el que se centra, tiene un mercado mayor en sí mismo, y el rápido crecimiento de los servidores de IA está aportando un nuevo espacio de crecimiento para el HBM. El juicio del mercado sobre su potencial de crecimiento no solo depende de cuánto dinero pueda ganar su negocio actual de DRAM, sino también de si puede entrar en el mercado de HBM, de crecimiento más rápido y mayor valor.
YMTC enfrenta un problema diferente.
El tamaño total del mercado NAND es relativamente limitado. Bajo esta restricción de tamaño total, el espacio que se puede abrir solo mediante el aumento de la cuota de mercado tiene un límite. Por lo tanto, además de seguir aumentando su cuota en el mercado NAND, el potencial de valoración futura de YMTC dependerá en gran medida de si puede mejorar su estructura de productos mediante soluciones de mayor valor, como las SSD empresariales, aumentando el valor y la rentabilidad más allá de los chips individuales.
Los 33.379 millones de yuanes de beneficio neto atribuible de YMTC en el primer trimestre son ciertamente impresionantes, pero esto es solo el punto de partida.
El mercado finalmente necesita responder a dos preguntas diferentes: si CXMT puede cumplir las expectativas de crecimiento impulsadas por el HBM, y si YMTC puede abrir un nuevo espacio de crecimiento mediante la actualización de su estructura de productos dentro de las limitaciones de tamaño del mercado NAND.
Este artículo procede del cuenta oficial de WeChat "派财经官微" (ID: paicj314), autor: Wang Zhepíng
