本报告由 Tiger Research 撰写，分析了如果 Naver 收购 Dunamu 可能出现的潜在情景。
要点总结
- Naver 收购 Upbit 运营商 Dunamu 的可能性已经出现，并引起了行业关注。这将是谷歌收购 Coinbase 级别的大交易。
- 协同效应集中在三个领域。Naver 的 4000 万用户可能简化 Upbit 的注册流程。稳定币可能提升 Naver Commerce 的支付效率。Naver Webtoon 的 IP 可能创造新的区块链收入模式。
- 两家公司均否认了报道，但已在稳定币和其他领域展开合作。他们将加密货币视为核心战略。整合很可能发生。
1. 韩国加密市场即将迎来巨大变革
2025年9月25日，有猜测称，运营韩国最大加密货币交易所 Upbit 的 Dunamu 可能会加入 Naver 集团。Dunamu 将成为 Naver 金融子公司 Naver Financial 的全资子公司。这将形成一个垂直的集团结构。
来源: Tiger Research
这两家公司此前已宣布计划在稳定币业务等多个领域展开合作。然而，Naver 收购市值高达12万亿韩元的 Dunamu 的消息震惊了业界。这笔交易类似于谷歌收购领先的加密货币交易所 Coinbase 的情景。
两家公司均官方否认了这些报道。他们表示"尚未有任何确定的事项"。然而，这两家巨头公司的潜在合并值得分析。我们应审视这一情景可能带来哪些变化及其连锁反应。本分析将探讨，如果 Naver-Dunamu 的大交易达成，哪些业务领域可能产生协同效应。
2. Naver x Dunamu 能产生哪些协同效应？
要理解 Naver 和 Dunamu 之间的协同效应，我们首先需要审视 Naver 的企业特性。Naver 是韩国领先的大型科技公司。它从搜索引擎起家，目前业务遍及各行各业。该公司已建立自己的生态系统，涵盖电子商务（Naver Shopping）、简易支付（Naver Pay）和内容平台（Naver Webtoon）。
来源: Naver Integrated Report 2024
如果 Dunamu 仅仅是一家加密货币交易所业务，两家公司的合作将是有限的。然而，Dunamu 最近发布了 GIWA Chain，这是一个基于 Optimism 的 Layer 2 区块链。这表明 Dunamu 正在从单纯的交易所转型为区块链基础设施公司。区块链基础设施可以自然地与各行各业融合。
这正是 Naver 庞大的业务领域与 Dunamu 的基础设施能力相连接的地方。这种联系解释了为何它们的组合会引起关注。
情景 1：用户基础扩张
两家公司之间最明显的协同效应是用户基础的扩张。Naver 拥有约 4000 万月活跃用户（MAU）。该公司提供数字认证基础设施，包括其应用内的简易登录服务和移动身份证服务（如身份证和驾驶执照）。
来源: Upbit
目前，加密货币交易所的注册流程相当复杂。用户必须完成多个步骤：身份验证、身份证照片拍摄和银行账户绑定。这些繁琐的程序是新用户获取的主要障碍。然而，如果 Naver 与 Upbit 整合，情况将完全改变。用户可以使用其 Naver ID 轻松注册和登录。公司还可以通过利用 Naver 的移动身份证服务显著简化 KYC（了解你的客户）流程。
这些变化将直接影响 Upbit 的用户扩张。Upbit 目前拥有 1000 万累计注册用户。当 Naver 的 4000 万用户基础与简化的注册流程相结合时，潜在用户可以更容易地加入。这对 Upbit 来说是一个加速其用户增长率的重大机遇。
情景 2：稳定币支付革命
来源: Naver Integrated Report 2024
下一个需要关注的领域是稳定币。Naver 已正式宣布打算进入稳定币市场。该公司很可能会围绕 GIWA Chain 发行稳定币。关键在于 Naver 庞大的支付生态系统。Naver Pay 拥有 3068 万用户（截至 2025 年）。Naver Shopping 的年交易额达到约 50.3 万亿韩元（截至 2024 年）。
如果在这个大规模支付生态系统中引入稳定币，两家公司都可以期待显著的协同效应。Naver 可以降低现有的信用卡手续费并提高盈利能力。该公司还可以极大地提高结算流程效率。此外，预计将有 1000 万加密货币投资者涌入 Naver Pay。
Dunamu 也可以确保 substantial 的收入机会。该公司可以获取在 GIWA Chain 上产生的区块链费用。它还可以从稳定币支付服务中确保交易手续费。稳定币和加密货币尚未成为主流的支付方式。商家在接收稳定币并将其转换为现金时，需要出入金通道。交易所基础设施在整个过程中至关重要。Upbit 很可能将扮演这一角色（截至 2025 年，金融服务委员会允许在持牌交易所内销售加密货币）。
Naver Pay Connect, 来源: Naver Pay
当 Naver Pay 和 Upbit 连接为一体时，它们将获得完全不同的竞争优势。考虑到 Naver 最近推出的线下支付终端 'Naver Pay Connect'，它们可以构建一个集成的生态系统。该生态系统将通过稳定币无缝连接从线上到线下的所有支付。这将提供与现有支付生态系统显著不同的竞争优势。
情景 3：内容 IP 创新
来源: Naver Webtoon
最后需要关注的要点是 Naver 的内容生态系统与区块链的潜在整合。Naver Webtoon 已经制作了众多热门网络漫画，包括《神之塔》、《甜蜜家园》和《Vigilante》。这些作品已被改编成电视剧和电影，获得了全球粉丝。Naver Webtoon 的收入在 2024 年达到约 13.5 亿美元，并且持续增长。
来源: Naver Integrated Report 2024
Naver Webtoon 基本上允许创作者拥有其 IP，但平台根据合同条款持有使用权或独家权。如果 Dunamu 的 GIWA Chain 与这种结构整合，可以提高 IP 利用的透明度，并创新二次创作和收入分配模式。此外，新的模式成为可能，例如基于粉丝社区的代币经济体系和链上 IP 资产。
来源: Naver Webtoon
Naver Webtoon 最近也在扩大与迪士尼和漫威等全球 IP 公司的合作。迪士尼提供 IP，而 Naver Webtoon 负责平台开发和运营。新平台将把迪士尼庞大的漫画 IP 收藏集于一处。这意味着 Naver Webtoon 已经奠定了处理自身 IP 以及全球顶级 IP 的基础。预计通过这一点，内容行业的货币化方式将与区块链结合实现飞跃。
3. 区块链扩展 Naver 的业务范围
Naver 的平台生态系统远不止我们在此涵盖的范围。存在多种情景，区块链技术可以与 Naver 现有的价值链整合，以增加新功能和价值，或扩展到完全不同的领域。
例如，Naver 于 2023 年收购的北美最大二手交易平台 Poshmark，可以利用稳定币的可编程支付功能实现托管系统。Naver 的搜索广告业务可以通过基于区块链的结算提高透明度。直播服务 Chzzk 可以尝试将观众参与度转化为代币奖励的模式。
来源: Securities Plus Unlisted
一个特别值得注意的点是，Naver Pay 收购了未上市股票交易平台 "Securities Plus Unlisted"。与 Dunamu 的 GIWA Chain 结合，这为通过未上市股票代币化显著提高流动性和可及性开辟了现实的情景。
Naver 和 Dunamu 在子公司整合方面划清界限，但它们已经在多个领域展开合作。重要的是，两家公司现在都将加密行业视为战略核心支柱，并已开始全面参与。业界密切关注它们的组合将如何实现，以及在此过程中将出现哪些新的区块链服务。
