Tác giả: @Boywus
Trong giao dịch vi mô tần suất cao, có hai trường phái luôn tồn tại lâu dài: một là giao dịch của nhà tạo thị trường (market maker), kiếm sống từ spread, báo giá một chiều, thường đặt lệnh dưới dạng maker, tận hưởng tỷ lệ sử dụng vốn danh nghĩa đầy đủ; trường phái còn lại là kinh doanh chênh lệch giá liên sàn, theo đuổi mục tiêu là chênh lệch giá liên sàn và phí funding, thường dùng lệnh taker để khớp lệnh, tỷ lệ sử dụng vốn danh nghĩa chỉ bằng một nửa so với nhà tạo thị trường.
Bài viết này sẽ thảo luận về đặc điểm rủi ro mở của họ, làm rõ sự khác biệt giữa họ.
Nguồn gốc của rủi ro mở
Trong thế giới của sổ lệnh giới hạn, tất cả các rủi ro mở về bản chất đều là cái giá phải trả khi bạn dùng quyền 'kiểm soát thời gian' để đổi lấy 'kiểm soát giá cả'.
Có thể hiểu là một quyền chọn miễn phí: khi bạn chọn trở thành bên đặt lệnh, bạn đã nắm quyền định giá. Bạn muốn tham gia ở mức giá tuyệt đối nào, hệ thống sẽ xếp hàng ở cấp giá đó, nhưng trên đời không có bữa trưa miễn phí, cái giá phải trả là bạn trao quyền chọn 'khi nào khớp lệnh' thậm chí 'có khớp lệnh hay không' cho toàn bộ thị trường Taker.
Hai vấn đề lớn mà bản thân giao dịch của nhà tạo thị trường phải giải quyết là: 'Rủi ro tồn kho' và 'Định giá công bằng'. Sau khi treo lệnh, nếu vị thế không được thanh lý trong thời gian ngắn, chúng ta có thể xem nó là 'rủi ro mở', và về số lượng, hệ thống quản lý rủi ro sẽ đánh giá nó theo thời gian thực.
Khi kinh doanh chênh lệch giá liên sàn sử dụng lệnh taker, do môi trường đặt lệnh của hai sàn giao dịch khác nhau, như trượt giá, ngắt kết nối, quy tắc bước giá, sẽ tạo ra những rủi ro mở không phòng ngừa hoàn toàn 1:1.
Đặc điểm khớp lệnh của rủi ro mở
Sự phân mảnh của nhà tạo thị trường xuất phát từ tính không liên tục bị động trong khớp lệnh ở sổ lệnh. Nhà tạo thị trường cố gắng báo giá hai chiều, nhưng dưới sự quét hàng của lệnh băng trôi dày đặc và robot chia lệnh trong LOB, Bid của bạn có thể bị ăn theo từng phần 0.1, 0.5, 2.1, trong khi đó Ask của bạn lại không động đậy. Sự phân mảnh của nhà tạo thị trường diễn ra ở tần suất cao và phân bố ngẫu nhiên trên trục thời gian, cần phụ thuộc vào việc điều chỉnh giá liên tục với biên độ nhỏ.
Sự phân mảnh trong kinh doanh chênh lệch giá liên sàn xuất phát từ sự bất đối xứng về quy tắc và độ trễ khớp lệnh giữa các thị trường, rủi ro mở là ngoại sinh, chủ động vượt qua, ví dụ như quy tắc bước giá: Sàn A yêu cầu một lot là 1 BTC, sàn giao dịch khác yêu cầu 10 BTC, điều này sẽ dẫn đến sau khi giao dịch ở sàn A khớp, buộc phải hình thành 'rủi ro mở', nhưng thường nhỏ hơn 10 BTC, cuối cùng khiến lệnh phòng ngừa rủi ro bị chèn ép.
Đặc điểm phơi bày của rủi ro mở
Đặc điểm mở vị thế của nhà tạo thị trường: Khi Bid một chiều của nhà tạo thị trường khớp lệnh để mở vị thế, nhưng lệnh Ask treo lâu không khớp và giá không xuyên thủng Bid. Điều này cho thấy thị trường đang trong trạng thái hồi quy trung bình lành mạnh, phần tồn kho này thuận chiều gió, sẵn sàng chờ đợi để đóng vị thế khi giá phản hồi.
Đặc điểm đóng vị thế của nhà tạo thị trường: Khi nhà tạo thị trường gặp phải xu hướng một chiều, trong tay tích tụ lượng tồn kho long lớn, hệ thống thông qua Skewing cố gắng treo lệnh bán Maker để đóng vị thế. Nếu lâu không khớp, điều đó cho thấy OFI của thị trường đang cực kỳ xấu đi, giá đang giảm mạnh với tốc độ tăng. Lúc này, lệnh đóng vị thế Maker trở nên vô dụng, tổn thất tồn kho tăng tuyến tính, hệ thống đối mặt với khủng hoảng cháy tài khoản hoặc cắt lỗ bị động.
Đặc điểm rủi ro mở trong kinh doanh chênh lệch giá liên sàn chủ yếu nằm ở khía cạnh kỹ thuật:
-
ADL của sàn giao dịch (Tự động cắt lỗ bù trừ)
-
Sự trôi dạt oracle của sàn giao dịch
-
Funding của sàn giao dịch bị can thiệp nhân tạo
-
Sự phá vỡ tương quan của tài sản cơ sở
Mối quan hệ giữa rủi ro mở và lợi nhuận
Cả hai đều đang chơi một trò chơi về kỳ vọng hình học giữa 'hao phí ma sát thực thi' và 'biến động rủi ro dư thừa'. Một hệ thống mắc chứng ám ảnh cưỡng chế chỉ theo đuổi rủi ro mở bằng không, cuối cùng sẽ bị cái chết mài mòn bởi chi phí giao dịch cao ngất.
Một cấu trúc tốt thực sự, đều phải cho phép hệ thống, trong một khoảng thời gian và một hạn mức nhất định, lựa chọn 'để viên đạn bay thêm một lúc' giữa chi phí và rủi ro.
Nhà tạo thị trường theo đuổi tỷ lệ thắng cao, vòng quay cao, lợi nhuận mỗi giao dịch thấp. Nhà tạo thị trường tận hưởng tỷ lệ sử dụng vốn cực đỉnh danh nghĩa 100%, thông qua việc từ bỏ quyền kiểm soát thời gian để đổi lấy phí Maker và spread rẻ. Do đó, rủi ro mở tồn kho của nhà tạo thị trường trong một phạm vi nhất định trực tiếp đóng góp vào lợi nhuận vượt trội.
Khi tồn kho không vượt qua ranh giới kiểm soát rủi ro, việc thanh lý tồn kho đi kèm với hồi quy trung bình, lợi nhuận của nó còn bùng nổ hơn nhiều so với việc chỉ ăn spread cố định hai chiều. Nhà tạo thị trường dùng 'sự bị động cục bộ về thời gian' để đổi lấy 'xác suất xác định dài hạn'.
Kinh doanh chênh lệch giá liên sàn theo đuổi chênh lệch giá không gian xác định và lợi nhuận cấu trúc (như phí funding). Vì chủ yếu sử dụng lệnh taker để khớp lệnh, tỷ lệ sử dụng vốn danh nghĩa của nó bị cắt giảm một nửa (phải chuẩn bị tiền ký quỹ đồng thời ở cả hai bên), và phải trả phí taker cao.
Do đó, rủi ro mở trong giao dịch chênh lệch giá liên sàn (cho dù là mảnh vụn do hạn chế của sàn giao dịch hay là phần dư thừa do trễ thực thi nhiều chân lệnh) hầu như thuần túy là khoản hao phí lợi nhuận. Nhà kinh doanh chênh lệch giá chịu đựng rủi ro mở mảnh vụn, bởi vì việc cố gắng sử dụng taker để san bằng các mảnh vụn có bước giá nhỏ mà phải trả chi phí trượt giá, vượt quá rủi ro của việc trực tiếp nắm giữ các mảnh vụn. Nhà kinh doanh chênh lệch giá dùng 'sự chìm đắm vốn về mặt không gian' để đổi lấy 'sự xác định tức thời cục bộ'.
Sổ lệnh vi mô: Đường khác nhưng cùng đích
Hướng phát triển tối thượng của cả hai đều là triệt để loại bỏ sự tín ngưỡng giáo điều vào hình thức đơn lệnh duy nhất ở cấp độ thực thi vi mô. Cho dù là nhà tạo thị trường tổ chức hay nhà kinh doanh chênh lệch giá nhỏ lẻ thành thạo, cuối cùng đều sẽ tái cấu trúc hệ thống thành một chiến lược hỗn hợp dựa trên trạng thái chi phí, độ trễ và độc tính của dòng lệnh.
Nhà kinh doanh chênh lệch giá liên sàn để tiết kiệm chi phí, cũng sẽ sử dụng chế độ maker để mở/đóng vị thế, trong hành vi và quản lý rủi ro mở, đã trùng khớp cao với logic Skewing tồn kho của nhà tạo thị trường; Giao dịch của nhà tạo thị trường sẽ xả lệnh bằng taker khi hệ thống quản lý rủi ro cảnh báo cao độ, đối với tồn kho bất lợi cũng sẽ sử dụng các biện pháp phòng ngừa rủi ro khác nhau, trong trường hợp cực đoan thậm chí hình thành khoá vị thế hoàn toàn.Tài chính là định giá rủi ro, họ tương tác với thị trường theo những cách khác nhau, đổi lấy tỷ lệ hoàn vốn khác nhau. Nhà tạo thị trường bán thời gian, nhà kinh doanh chênh lệch giá bán không gian, một bên phơi bày tồn kho cho thị trường, một bên chìm đắm vốn vào thị trường.
Họ đều đang dùng các hình thức rủi ro mở khác nhau, để trao đổi với thị trường lấy chút xác định mỏng manh và tàn khốc ấy.
