Tác giả: Phố Wall thấy nghe
Thị trường toàn cầu hiện nay đang đối mặt với ba vòng lặp phản thân củng cố lẫn nhau: chính trị giá dầu, chi tiêu vốn khổng lồ của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây quy mô lớn và rủi ro nợ AI. Goldman Sachs cảnh báo rằng cơ chế phản hồi tiêu cực được hình thành từ ba yếu tố chồng chất này khiến thị trường hiện tại đang ở trạng thái cân bằng mỏng manh và nguy hiểm.
Tuần này, Rich Privorotsky, Giám đốc giao dịch 1-Delta của Goldman Sachs, chỉ ra trong báo cáo mới nhất gửi khách hàng rằng, sự đè nén kép từ giá dầu tăng vọt và lãi suất tăng cao đang khiến thị trường ngày càng khó tiêu hóa, cú sốc tiêu cực ở phía trái phiếu đã xấu đi nghiêm trọng.
Ông cho biết, nếu không có sự hòa hoãn thực chất ở cấp độ chính trị, thị trường sẽ buộc phải tự tiêu hóa rủi ro, đẩy tình hình đi theo hướng tồi tệ hơn.
Đồng thời, sự mở rộng mất kiểm soát của chi tiêu vốn từ các gã khổng lồ công nghệ và sự sụp đổ giá trái phiếu liên quan đến cơ sở hạ tầng AI đang làm lung lay niềm tin của nhà đầu tư vào câu chuyện về các nhà cung cấp đám mây siêu lớn.
Privorotsky cảnh báo, bản chất của việc đặt cược vào những công ty này đang biến thành một cuộc cá cược rủi ro cao "đặt cược rằng điểm ngoặt doanh thu sẽ đến trước khi chi tiêu đạt đỉnh".
Cơ chế phản hồi hai chiều giữa giá dầu và chính trị là chuỗi phản thân đầu tiên mà Privorotsky quan tâm nhất.
Tuần này, giá dầu Brent một lần tạm thời vượt qua ngưỡng 100 USD/thùng, khiến kỳ vọng thị trường về phản ứng chính sách của Trump bị thử thách.
Trước đó, thị trường phổ biến kỳ vọng rằng một khi giá dầu vượt qua một ngưỡng nhất định, từ đó đẩy cao giá bán lẻ xăng dầu và kéo tỷ lệ ủng hộ tổng thống xuống, chính quyền Trump sẽ can thiệp để kiềm chế giá dầu.
Kỳ vọng này ở một mức độ nhất định đã hỗ trợ sức chịu đựng của thị trường chứng khoán, nhưng Privorotsky chỉ ra rằng, mỗi ngày trôi qua, ở mức giá đó mà phản ứng chính sách vẫn chưa đến, thị trường càng cần phải tự mình thúc đẩy kết quả.
Cú sốc lãi suất đang trở thành biến số khó bỏ qua nhất trong vòng lặp này.
Đồng thời, sự truyền dẫn chi phí năng lượng sang lạm phát thực phẩm cũng sắp trở thành hiện thực.
Tín hiệu cảnh báo ở cấp độ thực thể kinh tế đã xuất hiện - American Airlines mặc dù doanh thu đạt mức cao kỷ lục, giá vé tăng, nhu cầu vẫn ổn định, vẫn hạ dự báo kết quả kinh doanh năm 2026, lý do là chi phí nhiên liệu của họ kể từ đầu tháng 7 đã tăng tích lũy khoảng 1,6 tỷ USD.
Mặt địa chính trị tiếp tục nóng lên.
Theo CCTV News, vào ngày 24 tháng 7, Tổng thống Mỹ Donald Trump tại Nhà Trắng khi nói về "chiến lược rút lui" đối với cuộc chiến với Iran đã nói rằng Mỹ có hai lựa chọn: một là tiếp tục hành động quân sự hiện tại, và có thể tăng cường sức tấn công, từng bước phá hủy khả năng quân sự của Iran; hai là thông qua đàm phán đạt được thỏa thuận.
Phố Wall thấy nghe đề cập, sớm hơn trong ngày, theo Reuters dẫn nguồn tin, Pakistan đang thăm dò thúc đẩy khởi động lại các cuộc đàm phán Mỹ-Iran đã bị đình trệ.
Thủ tướng Israel Netanyahu sẽ đến Nhà Trắng gặp Trump vào thứ Ba tuần sau, Privorotsky nhắc nhở, thời điểm này có lẽ đang ấp ủ cho thị trường một "khoảnh khắc TACO" - tức là diễn biến đàm phán hoặc thỏa hiệp đột ngột.
Vòng lặp phản thân thứ hai xoay quanh chi tiêu vốn của các công ty công nghệ quy mô siêu lớn, mâu thuẫn cốt lõi nằm ở: thị trường có còn muốn coi khoản đầu tư khổng lồ là tín hiệu tăng trưởng không mất chi phí hay không.
Google trở thành biểu tượng tiêu cực trong mùa báo cáo tài chính công nghệ này. Công ty công bố điều chỉnh hướng dẫn chi tiêu vốn năm 2026 lên 195-205 tỷ USD, dòng tiền tự do trong quý âm 59 triệu USD, giá cổ phiếu ngay lập tức giảm 6,9%.
Dữ liệu vận hành như tăng trưởng 82% của dịch vụ đám mây vốn rất ấn tượng, nhưng thị trường không còn muốn coi chi tiêu là sự đầu tư chiến lược không có chi phí, những câu hỏi về lộ trình sản phẩm tiên phong và tỷ suất hoàn vốn đầu tư hầu như không nhận được phản hồi tích cực.
Tác động sâu xa hơn nằm ở sự truyền dẫn cạnh tranh. Nếu Google tăng cường chi tiêu, sẽ buộc các công ty cùng ngành phải theo sau, toàn bộ phân khúc điện toán đám mây siêu lớn chịu áp lực theo đó. Phía phần cứng cũng báo động:
- Lợi nhuận cốt lõi của STMicroelectronics không đạt kỳ vọng, hướng dẫn doanh thu quý III hơi yếu, giá cổ phiếu giảm khoảng 14%;
- Texas Instruments (TXN) biểu hiện tương đối ổn định, nhưng vẫn đóng cửa giảm 3%.
Về cục diện cạnh tranh trí tuệ nhân tạo, Privorotsky chỉ ra rằng khoảng cách giữa các mô hình đóng nguồn tiên phong và mô hình nguồn mở của Trung Quốc đã thu hẹp đáng kể.
Ông cho biết, khoảng cách trước đây được đo bằng chín đến mười hai tháng, nay trên một số bài kiểm tra chuẩn đã được nén xuống còn vài tuần. Tỷ lệ chi phí và lợi nhuận biên của tiền huấn luyện so với học tăng cường và hậu huấn luyện, đang tạo ra các mô hình kinh tế hoàn toàn khác biệt; sự cạnh tranh ở tầng ứng dụng kịch liệt, cục diện cạnh tranh phẳng đến mức hiếm có trong lịch sử.
Ông cho rằng, rủi ro từ mô hình nhỏ và hiệu quả nâng cao vẫn là "câu chuyện sau này", nhưng không thể xem nhẹ.
Vòng lặp phản thân thứ ba ẩn náu trong cấu trúc trái phiếu và tài trợ của các công ty công nghệ quy mô siêu lớn.
Privorotsky coi thị trường trái phiếu là tín hiệu rủi ro đáng chú ý nhất hiện tại.
Lấy ví dụ khoản tài trợ "Hyperion" trị giá 27,3 tỷ USD mà Meta hoàn thành thông qua SPV Beignet, đợt phát hành trái phiếu này được định giá bằng mệnh giá, sau đó từng giao dịch ở mức trên 109, hiện đã rút về khoảng 95.
Tình hình tài chính tổng thể của các nhà cung cấp đám mây siêu lớn tuy vẫn vững mạnh, tỷ lệ đòn bẩy bảng cân đối kế toán không cao, nhưng sự định giá lại giá trị đã đè nén khá đáng kể lên bội số cổ phiếu.
Vấn đề nghiêm trọng hơn nằm ở chỗ, khi chi tiêu vốn tăng tốc, tỷ lệ chuyển đổi dòng tiền tự do tiếp tục xấu đi, và các chủ thể có đòn bẩy cung cấp tài trợ cho xây dựng cơ sở hạ tầng sẽ chịu tác động càng dữ dội hơn.
Privorotsky cảnh báo, việc mở rộng năng lực sản xuất ngày hôm nay có thể biến thành tình trạng dư thừa sức mạnh tính toán vào ngày mai, và khi đó, chi phí khấu hao quy mô lớn hơn sẽ bắt đầu xối xả trên báo cáo kết quả kinh doanh.
Nhìn về gần đây, Privorotsky chỉ tên hai sự kiện sẽ tạo thành bài kiểm tra quan trọng đối với các đề tài phản thân nêu trên.
Thứ nhất là cuộc họp báo cáo tài chính của Microsoft vào thứ Tư tuần này. Ông cho rằng, "nếu đề tài phản thân sắp diễn giải, đây có lẽ là cuộc điện thoại then chốt nhất."
Thị trường sẽ xem xét kỹ lưỡng sự cân bằng của Microsoft giữa chi tiêu vốn, tăng trưởng đám mây và dòng tiền tự do, để đánh giá xem câu chuyện công nghệ siêu lớn có thể ổn định hay không.
Thứ hai là việc niêm yết của ChangXin Memory Technologies (CXMT), một công ty chip nhớ Trung Quốc, trên STAR Market. CXMT hiện là nhà sản xuất DRAM lớn thứ tư thế giới, quy mô huy động vốn lần này khoảng 8,6 tỷ USD.
Privorotsky nhấn mạnh, "đây tuyệt đối không phải là một đối thủ cạnh tranh mới không đáng kể", nếu giá cổ phiếu sau khi niêm yết giao dịch gần với mức định giá được ngụ ý bởi thị trường vĩnh cửu ngoài sàn, sẽ có tác động lớn đến toàn bộ phân khúc chip nhớ.
Cuối cùng, Privorotsky tóm tắt tình hình hiện tại bằng một câu:
Cảm giác hơi giống việc tham chiếu vòng lặp trên vấn đề giá dầu.
Trong thị trường do tính phản thân thống trị, mỗi biến số vừa là nguyên nhân, vừa là kết quả.
