Tác giả:0xFacai
Huy động vốn công khai bằng token, một con đường hợp pháp mới đã được mở ra tại Mỹ.
Ngày 18/8, Ủy ban Chứng khoán và Sàn giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã công bố dự thảo "Regulation Crypto Assets". Theo dự thảo này, các dự án khởi nghiệp có thể huy động tối đa 5 triệu đô la trong vòng 4 năm, trong khi các dự án quy mô lớn hơn có thể huy động 20 triệu đô la hoặc 75 triệu đô la trong vòng 12 tháng. Các dự án không cần hoàn tất toàn bộ thủ tục đăng ký chứng khoán mà vẫn có thể bán token cho nhà đầu tư để gây quỹ phát triển mạng lưới.
Nghe có vẻ như IC0 đã quay trở lại.
Nhưng SEC cung cấp nhiều hơn ba mức hạn ngạch huy động vốn. Họ muốn thiết lập một bộ quy tắc cho token từ lúc "ra đời" cho đến lúc "tốt nghiệp": dự án có thể bán token để gây quỹ trước, nhưng phải nói rõ sẽ sử dụng số tiền đó để làm gì; đội ngũ cam kết hoàn thành các công việc quan trọng, nếu không, token sẽ tiếp tục chịu trách nhiệm giám sát theo các điều khoản đầu tư; chỉ khi cam kết được thực hiện xong, token mới có cơ hội thoát khỏi mối quan hệ này.
"Cam kết" mới là cốt lõi của toàn bộ dự thảo, dev buộc phải "làm việc" cho đến khi token "tốt nghiệp", thì mới có thể "dev sell".
Quy tắc
Dự thảo đưa ra hai lựa chọn cho các dự án.
Loại đầu tiên phù hợp với đội ngũ khởi nghiệp. Giả sử một dự án cần 3 triệu đô la để phát triển, trước đây lựa chọn phổ biến là tìm vốn mạo hiểm, giới hạn người mua và phát hành token bên ngoài nước Mỹ, hoặc chịu chi phí cao để đăng ký chứng khoán. Dự thảo mới cho phép nó sử dụng "miễn trừ cho doanh nghiệp khởi nghiệp", huy động không quá 5 triệu đô la trong thời gian tối đa 4 năm, và phải nộp hồ sơ cho SEC khi bắt đầu và kết thúc giai đoạn huy động vốn.
Loại thứ hai phù hợp với các dự án có nhu cầu vốn lớn hơn. Hạn mức đầu tiên tối đa 20 triệu đô la mỗi 12 tháng, hạn mức thứ hai lên tới 75 triệu đô la. So với mức miễn trừ 5 triệu đô la cho doanh nghiệp khởi nghiệp, con đường này có thể được sử dụng lặp lại, nhưng quy tắc cũng nghiêm ngặt hơn.
Dự án không thể chỉ nộp một bản whitepaper là bắt đầu bán token. Cả hai loại miễn trừ đều yêu cầu đội ngũ phải tiết lộ cách thức quản trị mạng lưới, kế hoạch phát triển sản phẩm, những rủi ro bảo mật nào trong mã nguồn, tình hình tài chính của công ty ra sao, ai là người quản lý dự án. Hai hạn mức huy động vốn lớn hơn còn phải cung cấp báo cáo tài chính và cập nhật liên tục, hạn mức 75 triệu đô la yêu cầu phải kiểm toán.
SEC cũng không gỡ bỏ các rào cản trước đây. Những tổ chức phát hành và người trong cuộc có tiền án vi phạm nghiêm trọng không được sử dụng các miễn trừ này, trách nhiệm chống gian lận và thao túng vẫn có hiệu lực. Nếu dự án đồng thời sử dụng các miễn trừ chứng khoán khác, họ phải tuân thủ các quy tắc hợp nhất huy động vốn hiện hành.
Định nghĩa "Tốt nghiệp" như thế nào
Phần phức tạp và quan trọng nhất của toàn bộ dự thảo, là việc tách biệt xử lý token và mối quan hệ đầu tư hình thành xung quanh token.
Một dự án bán token để gây quỹ xây dựng mạng lưới, những người mua lúc này thường không chỉ mua một tài sản số đã sẵn sàng sử dụng. Họ cũng kỳ vọng đội ngũ hoàn thiện sản phẩm, thu hút người dùng, tăng nhu cầu đối với token, và kiếm lợi từ những công việc này. Mối quan hệ phụ thuộc vào công việc tương lai của đội ngũ này, chính là điều SEC gọi là "các điều khoản đầu tư".
Bản thân token có thể chỉ là một tài sản số, nhưng cách thức dự án bán nó, đã hứa hẹn điều gì với người mua, sẽ khiến nó bị bao bọc bởi một lớp các điều khoản đầu tư. Đối tượng SEC thực sự giám sát, chính là mối quan hệ giữa tổ chức phát hành và người mua này.
Dự thảo thiết kế một con đường thoát cho token. Tổ chức phát hành hoàn thành hoặc ngừng vĩnh viễn toàn bộ các công việc quản lý quan trọng đã cam kết, không đưa ra các cam kết liên quan mới, sau đó nộp chứng nhận công khai và bản phân tích giải trình cho SEC, token mới có thể bước vào "vùng an toàn".
Từ đó, token có khái niệm "tốt nghiệp".
Dự án bán token huy động vốn với cam kết xây dựng với thị trường, khi dự án hoàn thành, công việc quan trọng đã xong, người mua không còn phụ thuộc vào đội ngũ thực hiện các cam kết cũ, token mới có thể "tốt nghiệp", đội ngũ dự án mới có thể thoát ra.
Quy định mới không quan tâm token có phải là chứng khoán hay không
Trước đây, khi thị trường đánh giá một token khi nào không còn chịu sự ràng buộc của luật chứng khoán, thường đặt câu hỏi liệu mạng lưới có "đủ phi tập trung" hay chưa. Chỉ cần quỹ, công ty phát triển hay đội ngũ sáng lập vẫn tiếp tục hoạt động, nhiều người sẽ hiểu rằng token vẫn phụ thuộc vào một chủ thể trung tâm.
Dự thảo của SEC đổi sang một câu hỏi khác: Dự án ban đầu đã dựa vào những cam kết nào để bán token, những cam kết đó hiện đã hoàn thành chưa?
Ví dụ. Dự án A khi bán token đã nói với nhà đầu tư rằng đội ngũ sẽ phát triển mainnet, triển khai chức năng chuyển tiền và staking, sau đó giao mạng lưới cho các validator phi tập trung vận hành. Sau này mainnet đã ra mắt, chức năng có thể sử dụng, nhưng validator vẫn do đội ngũ kiểm soát. Vì "phi tập trung hóa mạng lưới" cũng là cam kết khi huy động vốn, token lúc này vẫn chưa thể "tốt nghiệp".
Dự án B khi bán token chỉ cam kết làm ra một mạng lưới hoạt động bình thường, không đưa "đội ngũ phải biến mất" hoặc "mạng lưới phải đạt được mức độ phi tập trung nào đó" vào cam kết huy động vốn. Khi mạng lưới ra mắt, sản phẩm có thể sử dụng, đội ngũ sau đó tiếp tục sửa lỗi, cập nhật phiên bản, tài trợ cho nhà phát triển và quảng bá sản phẩm, những công việc bảo trì thường nhật này không thuộc phần "các điều khoản đầu tư". Sản phẩm mà nhà đầu tư ban đầu chờ đợi đã được giao, giá trị của token cũng bắt đầu đến nhiều hơn từ công dụng thực tế, vận hành mạng lưới và cung cầu thị trường.
SEC quan tâm liệu thị trường có còn đang chờ đợi đội ngũ hoàn thành những cam kết quan trọng đã hứa khi bán token hay không. Việc đội ngũ cốt lõi tiếp tục tồn tại, không còn là thước đo duy nhất cho việc token có thể tốt nghiệp hay không.
Đội ngũ cốt lõi có thể ở lại. Những cam kết chưa hoàn thành không thể ở lại.
Ít nói, ít làm
Cách thức đánh giá dự án "đã hoàn thành cam kết hay chưa" này, sẽ ảnh hưởng rất lớn đến chiến lược truyền thông của dự án.
Luật sư chứng khoán doanh nghiệp Gabriel Shapiro chỉ ra, SEC đã buộc việc token có thoát khỏi các điều khoản đầu tư hay không gắn với cam kết công khai của đội ngũ dự án, từ nay các đội ngũ sẽ có động lực nói ít hơn, cam kết ít hơn. Dự án càng cam kết ít, công việc cần chứng minh hoàn thành trước khi "tốt nghiệp" càng ít.
Lộ trình phát triển vì thế không còn chỉ là tài liệu marketing. Nếu dự án cam kết ra mắt mainnet, tăng trưởng doanh thu, đạt được phi tập trung hóa, xây dựng chức năng nào đó, tương lai đều phải trả lời cùng một câu hỏi: Những công việc này đã hoàn thành chưa? Đội ngũ càng vẽ nên một câu chuyện đầy đặn khi huy động vốn, sau TGE càng khó thoát ra.
Ở đây cũng ẩn chứa một mâu thuẫn mới. Người mua cần đủ thông tin để đánh giá dự án có đáng đầu tư hay không, đội ngũ dự án lại có động lực hạ thấp cam kết, để sớm bước vào "vùng an toàn". Tiết lộ quá ít, nhà đầu tư không thể đánh giá rủi ro; cam kết quá nhiều, dự án khó tốt nghiệp.
Mô hình mới cho Airdrop
Dự thảo này cũng sẽ ảnh hưởng đến thiết kế của các đợt airdrop và hoạt động tích điểm.
Trường hợp thứ nhất là airdrop hồi tố. Dự án không hứa trước sẽ phát hành token, mà chỉ thưởng cho người dùng sớm sau sự kiện. Người nhận không trả tiền cho đợt airdrop này, không cung cấp dịch vụ, sau thông báo cũng không cần giao dịch hay làm nhiệm vụ. Loại airdrop tài sản mã hóa không phải chứng khoán này có thể rơi vào phạm vi mà SEC đã giải thích trước đây.
Trường hợp thứ hai là hoạt động tích điểm có thông báo trước. Dự án thông báo trước với người dùng rằng giao dịch, mua một tài sản nào đó, mua dịch vụ hoặc hoàn thành nhiệm vụ có thể đổi lấy token trong tương lai. Người tham gia đã bỏ ra tiền bạc, dịch vụ hoặc hành động, loại phân phối này sẽ dễ hình thành các điều khoản đầu tư hơn, và được tính vào hạn mức miễn trừ 5 triệu đô la của IC0.
Do đó, có người liên hệ dự thảo này với đợt airdrop Season 3 chưa được xác nhận công khai của Hyperliquid. Nếu dự án chỉ thưởng cho hành vi trong quá khứ sau sự kiện, quan hệ pháp lý sẽ đơn giản hơn nhiều; nếu dự án thông báo trước quy tắc tích điểm, sau đó dùng token tương lai để thu hút khối lượng giao dịch, hoạt động tích điểm sẽ tạo ra gánh nặng quản lý bổ sung.
Thông tin hiện có không thể chứng minh Hyperliquid biết trước hướng chính sách của SEC, sự liên tưởng này vẫn là suy đoán của thị trường. Quan trọng hơn, bản thân SEC cũng đang lấy ý kiến: Giá trị của token airdrop nên được tính như thế nào, miễn trừ cho doanh nghiệp khởi nghiệp có cần thêm quy tắc chuyên biệt hay không, hiện vẫn chưa có câu trả lời cuối cùng.
Regulation Crypto Assets hiện tại vẫn chỉ là một dự thảo. Ba ủy viên SEC đương nhiệm đều đã bỏ phiếu thuận, nhưng quy tắc vẫn phải chờ ý kiến đóng góp từ công chúng.
Mô hình IC0 "dự án tôi rất ngầu, gửi tiền cho tôi" đã không trở lại, trong tương lai, dự án có thể huy động được bao nhiêu tiền, do hạn mức miễn trừ quyết định. Token có thể "tốt nghiệp" hay không, phụ thuộc vào việc đội ngũ đã nói gì với thị trường, và thực sự hoàn thành được những gì.
