Tác giả: Rita
Hướng dẫn xu hướng
Jefferies đã công bố báo cáo nghiên cứu về NVIDIA vào ngày 22 tháng 6, duy trì xếp hạng Mua, nâng mục tiêu giá lên 300 USD (tăng 42% so với mức hiện tại 210.69 USD). Quan điểm cốt lõi gây bất ngờ: Mặc dù lạc quan về NVIDIA, nhưng lại hạ nhiệt đối với chuỗi cung ứng PCB cho máy chủ AI. Sản phẩm PCB bảng lưng Kyber rất có khả năng bị trì hoãn đến năm 2028 hoặc hủy bỏ hoàn toàn, dẫn đến việc điều chỉnh giảm 5% và 11% quy mô thị trường PCB AI toàn cầu vào năm 2027 và 2028, đồng thời điều chỉnh giảm 8% và 16% đối với CCL (vật liệu mạ đồng). Mặc dù điều chỉnh này trông có vẻ là tin xấu, nhưng nó đang định hình lại danh sách những người chiến thắng trong chuỗi cung ứng máy chủ AI.
Độ trễ của Kyber có ý nghĩa gì
Jefferies cho rằng việc Kyber bị trì hoãn về cơ bản đã được xác định. Rubin Ultra ban đầu dự định sử dụng PCB bảng lưng trực giao (cấu trúc Kyber), nhưng do nút cổ chai trong công nghệ kết nối trong giá đỡ, kiến trúc Oberon vẫn sẽ được sử dụng vào năm 2027. Kyber sẽ bị trì hoãn sớm nhất là đến năm 2028, trong trường hợp xấu nhất có thể bị hủy bỏ hoàn toàn. Sự thay đổi này ảnh hưởng trực tiếp đến lịch trình lặp lại của PCB.
Tuy nhiên, trì hoãn không có nghĩa là thụt lùi. Bảng chuyển mạch và bảng lưng trung gian tiếp tục chuyển sang vật liệu cao cấp, CCL cấp M9/10 và công nghệ PTFE trở thành tiêu chuẩn ngành. Công nghệ CoWoP (kết nối cấp chip) sẽ thâm nhập sớm nhất vào năm 2027. Xu hướng giá trị đơn vị tăng lên vẫn không đổi, chỉ là cửa sổ thời gian bị kéo dài.
Vì vậy, người chiến thắng lớn nhất trong sự trì hoãn này không nằm ở khâu sản xuất, mà ở thượng nguồn. Nguồn cung vật liệu thượng nguồn như vải sợi thủy tinh, CCL vốn đã căng thẳng, khả năng tăng giá liên tục mạnh, khả năng chuyển chi phí mạnh. Các nhà sản xuất PCB phải đối mặt với áp lực co hẹp đơn hàng trực tiếp hơn. Các nhà sản xuất cáp đồng được hưởng lợi từ việc kéo dài vòng đời của Oberon, rủi ro bị PCB thay thế giảm xuống.
Tại sao cần quan tâm đến quy cách thay vì chỉ nhìn vào TAM
Bề ngoài, việc Kyber bị trì hoãn đã dẫn đến việc điều chỉnh giảm mạnh quy mô thị trường PCB AI và CCL. Nhưng nhìn kỹ, sự điều chỉnh này là do lịch trình nâng cấp quy cách được sắp xếp lại, chứ không phải do nhu cầu biến mất.
Xét về số liệu, kỳ vọng ban đầu về thị trường PCB AI toàn cầu năm 2027 là 250 tỷ USD, sau khi loại trừ Kyber còn 240 tỷ USD, giảm 5%. Đây không phải là "co lại", mà là "sai kỳ". Khối lượng đơn hàng của Kyber sẽ không biến mất, mà chỉ được chuyển từ năm 2027 sang năm 2028. Trong quá trình chuyển đổi này, khối lượng đơn hàng còn lại trong năm 2027 được sử dụng để nâng cấp Oberon, tiêu chuẩn quy cách thực tế lại được nâng cao.
Điều này có nghĩa là giá trị của từng PCB không thay đổi theo quan hệ tuyến tính. Sản phẩm cấp thấp điều chỉnh giảm, sản phẩm cao cấp điều chỉnh tăng, trong cấu trúc hỗn hợp, tổng giá trị thực sự có không gian tái tổ chức. Những người kiếm được tiền là những người nắm giữ vị trí ở các liên kết quy cách cao cấp và vật liệu thượng nguồn, trong khi những nhà sản xuất hoàn toàn phụ thuộc vào việc mở rộng công suất cấp thấp sẽ bị áp lực thụ động.
Phân hóa chuỗi cung ứng: Ai bị loại, ai ở trong vòng trong
Tác động trực tiếp nhất của việc Kyber bị trì hoãn là cuộc đua loại trong ngành PCB tăng tốc. Các nhà sản xuất tầm trung chịu áp lực lớn nhất. Các công ty cao cấp có chiều sâu công nghệ và độ kết dính khách hàng, có thể theo kịp nhịp độ nâng cấp quy cách của NVIDIA; công suất cấp thấp có lợi thế về chi phí, có thể nhanh chóng theo kịp nhu cầu cơ bản. Nhưng các nhà sản xuất mắc kẹt ở giữa, không thể đảm nhận độ phức tạp cao cấp và cũng không thể cạnh tranh về chi phí, sẽ bị loại ra ngoài.
Các nhà cung cấp vật liệu thượng nguồn đón cơ hội cấu trúc. Các nhà cung cấp vải sợi thủy tinh và CCL đối mặt với nhu cầu của toàn ngành. Việc hủy bỏ Kyber không làm giảm nhu cầu về sợi thủy tinh và CCL, mà chỉ thay đổi cấu trúc. Tình trạng cung cấp căng thẳng trong ngắn hạn sẽ không thuyên giảm, quyền định giá nằm trong tay các nhà cung cấp vật liệu.
Các nhà sản xuất cáp đồng nhận được "án treo" từ việc Kyber bị trì hoãn. Trước khi Kyber ra mắt, cáp đồng đối mặt với rủi ro bị kết nối PCB tốc độ cao thay thế dần. Vòng đời của kiến trúc Oberon được kéo dài, cáp đồng vẫn có đất dụng võ.
Tại sao NVIDIA vẫn đáng giá 300 USD
Mặc dù Jefferies đã điều chỉnh giảm kỳ vọng TAM đối với PCB và CCL, nhưng không bi quan về triển vọng của NVIDIA. Việc Kyber bị trì hoãn không ảnh hưởng đến lợi thế cạnh tranh cốt lõi về GPU của NVIDIA, cũng không thay đổi quỹ đạo tăng trưởng sản lượng máy chủ AI.
Kyber nhằm tối ưu hóa hơn nữa hiệu suất giá đỡ vào năm 2028 và sau đó. Việc nó bị trì hoãn có nghĩa là NVIDIA thiếu một câu chuyện đổi mới vào năm 2027, nhưng không có nghĩa là doanh số chip năm 2027 sẽ giảm. Việc nâng cấp quy cách (M9/10, CoWoP) vẫn đang được thực hiện theo kế hoạch, giá trị đơn vị của máy chủ AI vẫn đang tăng.
Xét về số liệu tài chính, kỳ vọng thu nhập trên mỗi cổ phiếu của NVIDIA vào CY28E là 14.14 USD, mục tiêu giá 300 USD được đưa ra dựa trên tỷ lệ P/E 21 lần. Mức định giá này xem xét tính xác định của nhu cầu AI dài hạn, chứ không phải nhịp độ của một thế hệ sản phẩm nào đó.
Nhà phân tích đang đánh cược vào điều gì
Phán đoán cuối cùng của Jefferies chỉ ra: Vật liệu thượng nguồn > NVIDIA > Cáp đồng > PCB hạ nguồn.
Họ lạc quan về "đầu có giá trị gia tăng cao" và "đầu nút cổ chai cung ứng" trong chuỗi ngành công nghiệp AI. Chip GPU là tài nguyên tính toán cốt lõi nhất, có giá trị cao nhất, nhu cầu kiên định nhất. Vật liệu thượng nguồn là nút cổ chai, tính khan hiếm quyết định phí bảo hiểm. Cáp đồng nhận cơ hội thở nhờ bị trì hoãn. Sản xuất PCB bị tổn thương nhiều nhất, vì họ không phải là nút cổ chai cũng không phải là lợi thế cạnh tranh cốt lõi, chỉ là người thực thi.
Việc trì hoãn nâng cấp quy cách PCB này không phải là tin xấu, mà là một quá trình xếp hàng lại. Sau khi xếp hàng lại, biên lợi nhuận của những người chơi trong vòng trong và những công ty có vị trí đúng sẽ cao hơn, còn những người chờ đợi sẽ bị loại ra ngoài.
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm
Bài viết này là phần tổng hợp và giải thích của TideResearch đối với báo cáo nghiên cứu của công ty chứng khoán bên thứ ba. Các xếp hạng, mục tiêu giá, dự báo lợi nhuận và các đánh giá liên quan được trích dẫn trong bài đều là quan điểm của nhà phân tích công ty chứng khoán đó, chỉ đại diện cho lập trường của tổ chức mà họ thuộc về, không đại diện cho quan điểm của TideResearch, cũng không cấu thành bất kỳ đề xuất đầu tư nào.
Khi đọc, xin lưu ý ba điểm: Một, mục tiêu giá là kỳ vọng của nhà phân tích trong khoảng 12 tháng tới, là dự báo chứ không phải cam kết, sẽ được điều chỉnh lặp đi lặp lại theo kết quả hoạt động và môi trường thị trường. Hai, báo cáo nghiên cứu của bên bán vốn có xu hướng lạc quan, và một số công ty được đề cập có mối quan hệ kinh doanh ngân hàng đầu tư với công ty chứng khoán đó. Ba, giá trị của báo cáo nghiên cứu nằm ở logic chính và các giả định tiên đề của nó, chứ không phải ở một mục tiêu giá cụ thể nào. Hãy xem logic, đừng chỉ xem giá.
Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được sử dụng làm cơ sở để mua bán bất kỳ chứng khoán nào.
Nguồn dữ liệu: Báo cáo nghiên cứu Jefferies (Jacky He và cộng sự, ngày 22 tháng 6 năm 2026) · Prismark · Báo cáo tài chính công khai của NVIDIA
TideResearch · Tháng 6 năm 2026
