Tác giả: Pan Lingfei, Wall Street News
Thị trường chứng khoán Mỹ tháng 7 không giống một vụ sụp đổ ở cấp độ chỉ số, mà giống một cuộc thanh lọc ở cấp độ vị thế. Tuần này, S&P 500 giữ vững được thế trận, cả tháng 7 biên độ dao động chỉ 3,5%, cách đỉnh chưa đến 2%. Trực giác hơn nữa, các chỉ số S&P bình quân gia quyền, S&P biến động thấp, và S&P 500 loại bỏ AI, tất cả đều lập đỉnh cao mới trong tuần.
Tony Pasquariello, người đứng đầu bộ phận kinh doanh quỹ phòng hộ của Goldman Sachs, viết trong báo cáo quan sát thị trường mới nhất: "Sau khi trải qua một đợt tăng theo đường parabol thực sự của các giao dịch tốc độ cao, một tháng qua, một cú đấm nặng đã đánh sập vị thế đồng thuận; tôi có xu hướng cho rằng cơn sốt này đã nguội đi." Điểm mấu chốt không phải là rủi ro biến mất, mà là các giao dịch đông đúc nhất, thuận lợi nhất, dễ bị đòn bẩy đuổi theo nhất đã buộc phải giảm nhiệt.
Bề ngoài bình lặng và biến động dữ dội ở tầng đáy cùng tồn tại. S&P 500 tuần này biến động trung bình hàng ngày dưới 1%, nhưng rổ động lượng hàng đầu của Goldman Sachs biến động gần 10% mỗi ngày. Vào ngày 22/6, rổ động lượng TMT của Goldman Sachs vẫn tăng tới 145% trong năm, sau đó trải qua đợt điều chỉnh mạnh nhất từ trước đến nay, rồi lại phục hồi 17% trong một ngày. Các quỹ dài/ngắn cơ bản châu Á đạt kết quả kỷ lục nửa đầu năm, sau đó gặp phải đợt điều chỉnh đơn tháng lớn nhất trong thập kỷ qua, trong khi KOSPI của Hàn Quốc đêm qua lại tăng mạnh 18%.
Khung phân tích cuối cùng đưa ra một kết luận không mấy thoải mái: Triển vọng thị trường chứng khoán Mỹ vẫn thiên về thuận lợi, nhưng tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận đã không còn rẻ, sức bật tăng của cổ phiếu toàn cầu cũng yếu hơn trước. Thị trường tăng giá chưa bị loại, nhưng giai đoạn tiếp theo không phải là "mua vào và nằm yên chiến thắng".
Chỉ số không sụp, các giao dịch đông đúc đã sụp trước
Điều dễ đánh giá sai nhất trong tháng 7 là chỉ nhìn vào S&P 500.
Chỉ số không đưa ra tín hiệu hoảng loạn. S&P 500 cách đỉnh chưa đến 2%, tháng 7 biên độ chỉ 3,5%, trông có vẻ chỉ là dao động bình thường. Nhưng các nhà quản lý chủ động ở tầng đáy đã trải qua một thị trường khác: động lượng nóng, chuỗi AI, cổ phiếu Hàn Quốc, chiến lược dài/ngắn châu Á, lần lượt bị đẩy ra khỏi đòn bẩy.
Vấn đề không nằm ở mức giảm bao nhiêu trong một ngày, mà ở việc các giao dịch kiếm tiền nhiều nhất trước đó đột nhiên mất tính thanh khoản. Cược vào chính S&P 500, nhìn thấy sự ổn định; cược vào cổ phiếu công nghệ động lượng cao, nhìn thấy biến động gần như mất kiểm soát.
Sự chia rẽ then chốt nhất của tháng 7 nằm ở đây: Ở cấp độ chỉ số sóng gió không lớn, ở cấp độ vị thế đã có một loạt con thuyền lật.
Giảm đòn bẩy không phải điều chỉnh nhỏ, mà là một cuộc thanh lọc thực sự
Một vài số liệu cho thấy đợt giảm đòn bẩy này đã vượt quá việc điều chỉnh vị thế thông thường.
Mức tiếp xúc công nghệ toàn cầu trải qua đợt bán ra quy mô lớn nhất trong hơn 5 năm. Quy mô tài sản quản lý của ETF đòn bẩy cổ phiếu Hàn Quốc, tại đỉnh tháng 6 là 53 tỷ USD, hiện giảm xuống còn 15 tỷ USD. Hoạt động môi giới chính của Goldman Sachs ghi nhận mức cắt giảm tổng mức tiếp xúc lớn nhất kể từ cuối năm 2022.
Những thay đổi vị thế chi tiết hơn cũng chỉ về cùng một hướng: mức tiếp xúc đòn bẩy của khách hàng dài/ngắn cơ bản đối với yếu tố động lượng đã giảm xuống phân vị thứ 28 trong khoảng một năm qua. Các giao dịch đông đúc từ "ai cũng lên xe", đã trở thành một phần khá lớn người đã xuống xe, thậm chí bị buộc phải xuống xe.
Điều này không có nghĩa là các giao dịch đau đớn sẽ không quay trở lại. Chỉ là so với đầu tháng 7, xung lực đuổi theo tăng giá trên thị trường rõ ràng ít hơn, tiền mặt và kỷ luật rõ ràng nhiều hơn.
Mâu thuẫn của giao dịch AI, từ câu chuyện trở thành tỷ suất lợi nhuận
Nửa cuối tháng 7, giao dịch AI không chỉ đơn thuần chốt lời, mà còn gặp một vấn đề cơ bản hơn: các nhà cung cấp đám mây siêu lớn đầu tư chi phí vốn AI khổng lồ, liệu có thể tạo ra lợi nhuận đủ rõ ràng, đủ bền vững không?
Tuần trước, sự nghi ngờ của thị trường về vấn đề này tăng lên. Tuần này, câu trả lời không nhất quán, nhưng tốt hơn phiên bản bi quan nhất.
Meta không chứng minh lợi nhuận AI đáng kể đã nằm trong tay; Microsoft đưa ra tín hiệu rõ ràng hơn, chi phí vốn đang chuyển thành doanh thu và sản phẩm AI, và là chuyển đổi quy mô lớn; Amazon sau đó cũng đưa ra kết quả tăng trưởng AWS tăng tốc trở lại, tỷ suất lợi nhuận kinh doanh đám mây mở rộng. Mức chênh lệch tín dụng của trái phiếu các nhà cung cấp đám mây siêu lớn cũng thu hẹp đồng bộ.
Nhóm thay đổi này rất quan trọng. Nếu giao dịch AI chỉ còn lại "đầu tư khổng lồ, lợi nhuận xa vời", định giá sẽ chịu áp lực; nhưng nếu một số công ty có thể chứng minh đầu tư bắt đầu biến thành doanh thu, thị trường sẽ không xử lý toàn bộ chuỗi AI một cách cắt giảm đồng loạt.
Tuy nhiên, sự phân hóa đã xuất hiện. Giai đoạn trước đó chỉ cần dán nhãn AI là có thể nâng định giá, ít nhất là sau đợt thanh lọc này, không dễ dàng như vậy nữa.
Truyền thông Fed tối hơn, lãi suất dài hạn lại trở thành rắc rối cho cổ phiếu
Sau cuộc họp FOMC, các nhà giao dịch cổ phiếu không hề dễ thở hơn. Biến động ở phần dài của đường cong trái phiếu Kho bạc Mỹ, tạm thời lan tỏa sang thị trường cổ phiếu.
Rắc rối hơn là sự thay đổi phong cách truyền thông. Trước đây thị trường quen với tính minh bạch cao, bây giờ giống như bước vào một giai đoạn kiềm chế hơn, ít chỉ dẫn rõ ràng hơn. Các nhà giao dịch phải đánh giá hướng chính sách với ít manh mối hơn, điều này tự bản thân sẽ tạo ra ma sát.
Điều thực sự cần theo dõi là hướng chính sách, không phải từng câu chữ. Nhưng đối với cổ phiếu, thay đổi lãi suất dài hạn không thể bỏ qua, đặc biệt là cổ phiếu kỳ hạn dài. Định giá của AI, công nghệ, cổ phiếu tăng trưởng nhạy cảm hơn với lãi suất chiết khấu xa, một khi phần dài của thị trường trái phiếu toàn cầu tiếp tục gây áp lực, "đế ổn định" không có nghĩa là mỗi ngày đều thoải mái.
Cổ phiếu Mỹ vẫn thiên về thuận lợi, nhưng sức bật tăng đã mỏng hơn
Xét từ khung lớn hơn, cổ phiếu Mỹ vẫn chưa mất đi hỗ trợ. Kinh tế biểu hiện tốt, tăng trưởng lợi nhuận mạnh, dòng tiền có khả năng chuyển sang tích cực hơn, gần 1 nghìn tỷ USD chi phí vốn AI vẫn đang lưu chuyển trong hệ thống.
Điều này giải thích tại sao S&P 500 có thể giữ vững trong khi tầng đáy giảm đòn bẩy mạnh. Chỉ số không phải không có rủi ro, mà là đồng thời có đủ các yếu tố hỗ trợ đang đỡ lấy.
Nhưng đây cũng không phải là tín hiệu tích cực mạnh mẽ. Hướng cổ phiếu Mỹ vẫn thuận lợi, tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận ở mức trung bình, sức bật tăng mạnh tiếp theo của cổ phiếu toàn cầu không như giai đoạn trước.
Ngắn hạn sẽ còn nhiều biến động hơn. Tính thanh khoản mùa hè không có lợi cho chuyển giao rủi ro, một khi một loại vị thế nào đó đông đúc, thanh khoản kém, cấu trúc phức tạp, biến động sẽ bị khuếch đại. Ở cấp độ danh mục, phù hợp hơn để tăng tính thanh khoản, giảm độ phức tạp, thay vì tiếp tục đuổi theo các giao dịch dốc nhất.
Câu trả lời từ Nasdaq: Thị trường tăng giá vẫn còn, đường sẽ khó đi hơn
Chỉ số Nasdaq 100 hiện giảm 8% so với đỉnh tháng 6, nhưng năm nay vẫn tăng 12%. Trong 9 tháng qua, nó có 6 tháng giảm, nhưng điểm đối điểm vẫn tăng 9%. Tỷ lệ P/E đã giảm về vùng thấp của vài năm qua.
Nhóm số liệu này nói rất rõ tình trạng thị trường: xu hướng không xấu đi, nhưng quá trình rất khó khăn.
Đối với giao dịch, điểm đến và con đường không phải là một. Dòng chính thị trường tăng giá của Nasdaq vẫn còn, nhưng nếu tương lai vẫn là nhịp điệu "tăng một đoạn, đập một đợt vị thế, rồi phục hồi", kiếm tiền còn khó hơn nhìn đúng hướng. Tháng 7 đã nhắc nhở một lần: thị trường không tưởng thưởng sự đông đúc, cũng không khoan dung cho đòn bẩy.
