Tác giả|Azuma(@Azuma_eth)
Ngọn lửa World Cup đã bùng cháy, tổng khối lượng giao dịch toàn cầu của thị trường dự đoán đang liên tục lập kỷ lục mới, nhưng với tư cách là dẫn đầu ngành, Kalshi hiện tại có thể không có tâm trạng tốt.
Nguyên nhân không nằm ở sự biến động dữ liệu kinh doanh của bản thân Kalshi, mà là vì trước mặt Kalshi đã “đột nhiên” xuất hiện một đối thủ cạnh tranh mới sau Polymarket, và đối thủ này từng là đồng minh quan trọng nhất của họ.
- Chú thích của Odaily: Dữ liệu lấy từ Defillama.
Kênh lưu lượng quan trọng nhất của Kalshi —— Robinhood
Hãy quay ngược thời gian về tháng 3 năm 2025. Lúc đó, Kalshi đã từng thông báo hợp tác với nhà môi giới trực tuyến Mỹ Robinhood, Robinhood sẽ dựa vào Kalshi để cung cấp dịch vụ giao dịch thị trường dự đoán cho người dùng, cho phép người dùng đặt cược xoay quanh các sự kiện chính trị, kinh tế, thể thao.
Xét từ mô hình kinh doanh, đây là một sự “cùng có lợi” điển hình —— Robinhood, chịu trách nhiệm đầu vào người dùng và phân phối giao dịch, có thể trực tiếp sử dụng sản phẩm hoàn thiện của Kalshi; Kalshi, chịu trách nhiệm về thị trường cơ sở, khớp lệnh, hệ thống thanh toán bù trừ và tuân thủ quy định, có thể tiếp cận được hồ người dùng khổng lồ mà Robinhood sở hữu.
Câu chuyện sau này cũng chứng minh kết quả “đôi bên cùng thắng” của sự hợp tác này. Thông qua phân phối từ đầu kênh của Robinhood, Kalshi gián tiếp thu được lượng người dùng và doanh thu khổng lồ, nhà phân tích Piper Sandler từng ước tính “khối lượng giao dịch hoàn thành qua kênh Robinhood chiếm khoảng 25%-35% tổng khối lượng giao dịch của Kalshi”. Những đơn đặt hàng này cuối cùng đã chuyển hóa thành lợi nhuận trên sổ sách của cả hai bên —— Robinhood sẽ thu phí độc lập cho tất cả các hợp đồng sự kiện Kalshi giao dịch qua kênh này, mỗi hướng của mỗi hợp đồng thu 0.01 đô la, sau đó chia sẻ với Kalshi (tỷ lệ cụ thể chưa được tiết lộ).
Báo cáo tài chính quý 1 công bố cuối tháng 4 năm nay cho thấy, Robinhood trong quý 1 năm nay đã đạt được giao dịch 8,8 tỷ hợp đồng sự kiện, thúc đẩy “doanh thu giao dịch khác” tăng trưởng 320% so với cùng kỳ, đạt 147 triệu đô la. Thị trường dự đoán đã trở thành động cơ tăng trưởng mới sáng giá nhất trong dòng sản phẩm của Robinhood.
Nhưng gần đây, mối quan hệ này đã có một số thay đổi tinh tế.
Tham vọng của Robinhood: Lấy lại chiếc bánh đã chia cho Kalshi
Như lịch sử internet đã chứng minh vô số lần, khi kênh phân phối nắm giữ đủ tiếng nói, nó sẽ không hài lòng với việc chỉ làm kênh phân phối. Robinhood cũng không ngoại lệ.
Mặc dù sự hợp tác với Kalshi cũng mang lại cho Robinhood thu nhập đáng kể, nhưng khi thị trường dự đoán trở thành một trong những nghiệp vụ mới tăng trưởng nhanh nhất trên nền tảng, Robinhood đã không còn hài lòng với phương án chia sẻ lợi nhuận như hiện tại.
Trong mô hình hợp tác của hai bên, Kalshi từng chịu trách nhiệm cung cấp thị trường và cơ sở hạ tầng, Robinhood thì chịu trách nhiệm cung cấp người dùng và dòng lệnh, nhưng với sự hợp tác tiếp tục sâu rộng, Robinhood dần nhận ra, thứ thực sự khan hiếm có lẽ không phải là bản thân thị trường, mà là lối vào người dùng mà mình đang nắm giữ chặt chẽ. Rốt cuộc, đối với hầu hết người dùng Robinhood, họ không quan tâm đơn hàng cuối cùng được khớp ở Kalshi hay ở nền tảng khác —— những gì người dùng nhìn thấy chỉ là một lối vào giao dịch trong ứng dụng Robinhood, chứ không phải nhà cung cấp cơ sở hạ tầng đằng sau.
Nói cách khác, Robinhood luôn nắm giữ một trong những tài nguyên quan trọng nhất của thị trường dự đoán —— khả năng phân phối. Đã là người dùng thuộc về mình, thì tại sao đơn hàng lại phải chảy sang người khác?
Trên thực tế, ngay khi Robinhood dựa vào Kalshi để nhanh chóng xác minh nhu cầu thị trường dự đoán, một kế hoạch B khác cũng đã được khởi động đồng thời muộn hơn một chút.
Tháng 11 năm 2025, Robinhood thông báo thành lập doanh nghiệp liên doanh với gã khổng lồ giao dịch định lượng phố Wall Susquehanna, và có kế hoạch mua lại sàn giao dịch phái sinh được CFTC quản lý MIAXdx. Theo thông báo chính thức, doanh nghiệp liên doanh này trong tương lai sẽ vận hành một sàn giao dịch và cơ quan thanh toán bù trừ tương lai và phái sinh độc lập, và thị trường dự đoán chính là một trong những hướng phát triển trọng điểm của họ. Lúc đó, bên ngoài chủ yếu coi đây là một khoản đầu tư cơ sở hạ tầng, nhưng với nhiều thông tin được tiết lộ sau này, mọi người mới dần nhận ra mục tiêu của Robinhood không chỉ là tìm kiếm đối tác mới cho thị trường dự đoán.
Tháng 1 năm 2026, giao dịch chính thức hoàn tất. Robinhood và Susquehanna giành được quyền kiểm soát 90% MIAXdx, đồng thời tiếp quản một khung quy định CFTC hoàn chỉnh, bao gồm giấy phép Thị trường Hợp đồng Chỉ định (DCM) và Tổ chức Thanh toán Bù trừ Phái sinh (DCO). Sau đó, MIAXdx được đổi tên thành Sàn giao dịch Rothera, cơ quan thanh toán bù trừ của nó được đổi tên thành Rothera Clearing.
Đến đây, Robinhood đã sở hữu các yếu tố cốt lõi cần thiết để vận hành độc lập thị trường dự đoán, thiếu sót chỉ là một sản phẩm hoàn thiện có thể đối chiếu với Kalshi, nhưng đối với Robinhood giàu kinh nghiệm phát triển sản phẩm internet, đây rõ ràng không phải là điều khó khăn.
Cơ hội của Rothera: World Cup
Tháng 6 năm 2026, sau khoảng nửa năm phát triển tăng tốc, sản phẩm Rothera dần định hình, Robinhood cuối cùng cũng thực hiện động thái gần như chắc chắn sẽ xảy ra —— chuyển dần dòng lệnh vốn chảy sang Kalshi, vào hệ thống tự kiểm soát của mình.
Robinhood đặc biệt chọn cho Rothera một chiến trường ra mắt tuyệt vời —— World Cup. Xét về thị trường dự đoán, World Cup chắc chắn là một trong những chủ đề giao dịch có hiệu ứng lưu lượng lớn nhất, cho dù là thắng thua trận đấu, kết quả vượt qua vòng hay đội vô địch, các thị trường liên quan đều có thể thu hút lượng lớn người dùng mới tham gia giao dịch trong thời gian ngắn. Đối với nền tảng mới Rothera vừa mới khởi động, không có kịch bản nào phù hợp hơn World Cup để khởi động lạnh.
Theo tiết lộ chính thức của Robinhood, trong kỳ World Cup tổng cộng 104 trận đấu, một phần hợp đồng sự kiện sẽ được dẫn đến Rothera để khớp lệnh và thanh toán bù trừ, bao gồm các thị trường như kết quả trận đấu World Cup đơn lẻ, đội vô địch cuối cùng World Cup, tổng số bàn thắng trận đấu đơn. So với mô hình trước đây hoàn toàn phụ thuộc vào Kalshi, đây cũng là lần đầu tiên Robinhood quy mô lớn đưa dòng lệnh thị trường dự đoán vào hệ thống giao dịch tự có.
Xét về kết quả, Rothera rõ ràng cũng nắm bắt cơ hội này. Theo dữ liệu tiết lộ bởi Hood House, phương tiện tự nghiên cứu đầu tư theo dõi động thái Robinhood, ngày 12 tháng 6, Rothera hoàn thành giao dịch 44,2 triệu hợp đồng, tương ứng khối lượng giao dịch đô la khoảng 24,4 triệu đô la; ngày 13 tháng 6, Rothera lại hoàn thành giao dịch 69,7 triệu hợp đồng, tương ứng khối lượng giao dịch đô la khoảng 20,9 triệu đô la... Mặc dù những con số này vẫn còn khoảng cách với thị trường nóng của Kalshi thường lên đến hàng trăm triệu đô la, nhưng xét đến việc Rothera trên thực tế mới chỉ hoạt động vài ngày, biểu hiện dữ liệu này đã đủ thành công.
Đối với Robinhood và Kalshi, điều này có nghĩa là cán cân hợp tác giữa hai bên đã có xu hướng nghiêng. Đứng về phía Robinhood, phần thu nhập phí giao dịch vốn cần chia sẻ với Kalshi, giờ đây có thể ở lại nhiều hơn trong hệ sinh thái nội bộ của mình; còn ở phía Kalshi, điều này có nghĩa là một trong những động cơ tăng trưởng quan trọng nhất trước đây của họ, đã bắt đầu xuất hiện dấu hiệu lung lay.
Và World Cup, rõ ràng chỉ là khởi đầu của việc Rothera gặm nhấm Kalshi. Hướng tới tương lai xa hơn, Robinhood chắc chắn sẽ mở rộng phạm vi bao phủ của Rothera sang nhiều sự kiện thể thao hơn cũng như các chủ đề kinh tế, chính trị, những dòng lệnh vốn chảy sang Kalshi, sẽ lần lượt bị Rothera chặn dòng.
Vì Robinhood và Kalshi chưa từng công khai tỷ lệ chia sẻ lợi nhuận giữa hai bên, nên chúng ta không thể biết con số cụ thể giá trị của việc chặn dòng này, nhưng xét đến việc Robinhood chỉ trong quý 1 đã đạt được thu nhập liên quan đến thị trường dự đoán 147 triệu đô la, trong khi World Cup quý 2 và cuộc bầu cử giữa kỳ xa hơn rõ ràng có thể mang lại hoạt động giao dịch quy mô lớn hơn, tính theo năm, giá trị chặn dòng này có thể lên tới hàng tỷ đô la.
Ai kiểm soát phân phối, người đó kiểm soát tất cả
Vở kịch từ đồng minh trở thành đối thủ của Robinhood và Kalshi, một lần nữa giải thích một logic đã từng được kiểm chứng nhiều lần trên thị trường internet —— Sản phẩm dễ tạo, lưu lượng khó tìm; ai kiểm soát phân phối, người đó kiểm soát tất cả.
Trong vài năm qua, thị trường phổ biến cho rằng hào sâu phòng thủ cốt lõi của Kalshi đến từ giấy phép quản lý, tư cách sàn giao dịch và năng lực thanh toán bù trừ. Do đó, cho dù là nhà môi giới như Robinhood, hay các nền tảng truyền thông, cộng đồng và lưu lượng khác nhau, về bản chất đều chỉ là bên kênh và lối vào lưu lượng của Kalshi. Tuy nhiên, sự xuất hiện của Rothera chứng minh một điều, trong bối cảnh sản phẩm đồng nhất nghiêm trọng hiện nay, bản thân sản phẩm có lẽ không phải là yếu tố quan trọng nhất. Thứ khan hiếm thực sự, luôn luôn là người dùng.
Người dùng ở đâu, thanh khoản ở đó; thanh khoản ở đâu, thị trường sẽ ở đó. Khi Robinhood nắm giữ lối vào của hàng chục triệu người dùng bán lẻ, nó hoàn toàn có khả năng dẫn những người dùng này đến bất kỳ địa điểm giao dịch nào. Đối với người dùng, họ không quan tâm đơn hàng cuối cùng được khớp ở Kalshi hay Rothera, chỉ cần trải nghiệm không có sự khác biệt rõ ràng, ai đứng sau khớp lệnh, thanh toán bù trừ đều không quan trọng.
Nếu chủ đề của ngành thị trường dự đoán vài năm qua là cuộc chiến thị trường giữa Polymarket và Kalshi, thì chủ đề của vài năm tới, có lẽ sẽ trở thành một cuộc chiến kênh. Robinhood ấp ủ Rothera, về bản chất là một sự tích hợp ngược từ phía kênh hướng tới tầng thị trường; và khi ngày càng nhiều nền tảng có lối vào lưu lượng bắt đầu nhận ra giá trị chiến lược của thị trường dự đoán, những câu chuyện tương tự nhiều khả năng sẽ tiếp tục xảy ra. Cho dù là sàn giao dịch, nhà môi giới, nền tảng xã hội, hay nền tảng truyền thông, đều có thể trở thành lối vào thị trường dự đoán mới.
Và khi lối vào bắt đầu nắm giữ thị trường, kênh phân phối bắt đầu có quyền định giá, người chiến thắng cuối cùng của ngành thị trường dự đoán có lẽ không còn là nền tảng chịu trách nhiệm khớp lệnh, mà là người gần người dùng nhất, kiểm soát phân phối tốt nhất.
Thời đại internet như vậy, thời đại di động internet cũng vậy. Lần này, cũng không có gì ngoại lệ.
