Tác giả | Azuma(@azuma_eth)
“Circle đang hướng đến sự phát triển dài hạn (playing the long game)... Nếu có thể hoàn thành sứ mệnh xây dựng cơ sở hạ tầng nền tảng internet toàn diện, về lâu dài, cổ phiếu tự khắc sẽ chăm sóc tốt cho chính nó (the stock is going to take care of itself).”
Ngày 14 tháng 7, Chủ tịch Circle Heath Tarbert đã trả lời phỏng vấn trực tiếp trên FOX Business. Khi trả lời câu hỏi của người dẫn chương trình về việc "CRCL đã giảm từ mức cao 260 USD xuống 62 USD, ông muốn nói gì với các nhà đầu tư đang bị mắc kẹt", Tarbert đã đưa ra câu trả lời trên.
Hô hào "giá trị dài hạn", dường như đây là câu trả lời mà bất kỳ công ty nào trải qua giai đoạn cổ phiếu trầm lắng cũng đều đưa ra, nhưng nếu muốn đánh giá độ tin cậy của câu trả lời này, không thể đơn giản nhìn vào cách ban lãnh đạo mô tả tương lai, mà phải xem họ có sẵn sàng tiếp tục dùng tiền của chính mình để đặt cược vào tương lai hay không.
Rốt cuộc, ban lãnh đạo thường là nhóm người hiểu rõ nhất tình hình công ty, họ nắm giữ dữ liệu kinh doanh, kế hoạch chiến lược và lộ trình tăng trưởng tương lai của công ty. Nếu họ thực sự tin rằng giá cổ phiếu hiện tại bị đánh giá thấp, thì về lý thuyết, sự điều chỉnh giảm mạnh của cổ phiếu nên là một cơ hội mua vào hiếm có.
Nhưng đối với Circle, hành động của ban lãnh đạo có thể đang tiết lộ một câu trả lời khác.
73 giao dịch bán, 0 giao dịch mua, đây gọi là giá trị dài hạn?
Sau khi Tarbert giương cao ngọn cờ "dài hạn", các nhà đầu tư CRCL đã kiểm tra các hồ sơ Form 4 mà Circle nộp cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), và phát hiện ra một sự thật khá thú vị — vị chủ tịch Circle vừa truyền tải niềm tin dài hạn cho thị trường này, kể từ khi CRCL lên sàn, đã liên tục bán cổ phiếu công ty.
- Chú thích của Odaily: Form 4 là hồ sơ khai báo giao dịch chứng khoán bắt buộc mà những người nội bộ của công ty niêm yết tại Mỹ phải nộp cho SEC, dùng để tiết lộ tình hình mua bán cổ phiếu của giám đốc, lãnh đạo cấp cao và cổ đông sở hữu trên 10% cổ phần. So với các nhà đầu tư thông thường chỉ có thể thấy biến động giá thị trường công khai, Form 4 cung cấp một cửa sổ quan trọng để quan sát cách nhìn nhận của người nội bộ về giá trị công ty.
Hồ sơ Form 4 của Circle cho thấy, kể từ lần đầu bán CRCL vào tháng 6 năm 2025, Tarbert đã bán CRCL tổng cộng 10 lần, thu về khoảng 30,77 triệu USD, và chưa từng có bất kỳ thao tác tăng mua nào.
Nếu chỉ mình Tarbert liên tục bán cổ phiếu thì cũng đã đành, nhưng khi xem xét kỹ hơn toàn bộ hồ sơ giao dịch của người nội bộ Circle, sẽ thấy sự việc không đơn giản như vậy — từ người sáng lập kiêm Giám đốc điều hành, đến Giám đốc tài chính (CFO), Giám đốc sản phẩm và công nghệ (CPTO), Giám đốc kế toán (CAO), cho đến các thành viên hội đồng quản trị... nhiều nhân viên nội bộ cốt lõi của Circle đều đang bán cổ phiếu, tổng cộng bán 73 lần, mua 0 lần, tổng số tiền thu về khoảng 664 triệu USD.
Đơn giản liệt kê một số dữ liệu bán cổ phiếu của những nhân vật nội bộ cốt lõi này:
- Người sáng lập kiêm Giám đốc điều hành (CEO) Jeremy Allaire tổng cộng bán 9 lần, mua 0 lần, thu về 139 triệu USD;
- Thành viên Hội đồng quản trị Burns M Michele tổng cộng bán 12 lần, mua 0 lần, thu về 276 triệu USD;
- Thành viên Hội đồng quản trị Neville Patrick Sean tổng cộng bán 13 lần, mua 0 lần, thu về 181 triệu USD;
- Giám đốc tài chính (CFO) Fox-Geen Jeremy tổng cộng bán 9 lần, mua 0 lần, thu về 22,45 triệu USD;
- Giám đốc sản phẩm và công nghệ (CPTO) Chandhok Nikhil tổng cộng bán 12 lần, mua 0 lần, thu về 69,21 triệu USD;
- Giám đốc kế toán (CAO) Schulz Tamara tổng cộng bán 9 lần, mua 0 lần, thu về 1,21 triệu USD;
- Chủ tịch Heath Tarbert tổng cộng bán 10 lần, mua 0 lần, thu về 30,77 triệu USD...
Rõ ràng, khi giá cổ phiếu CRCL giảm hơn 70% từ mức đỉnh, thị trường bắt đầu đánh giá lại giá trị dài hạn của Circle, nhóm người gần gũi nhất với hoạt động kinh doanh của công ty lại không chọn cách bày tỏ niềm tin vào tăng trưởng tương lai thông qua việc tăng mua.
Giảm sở hữu của lãnh đạo cấp cao là phổ biến, nhưng cấu trúc giao dịch quá "một chiều"
Cần phải nói rõ, việc người nội bộ bán cổ phiếu không thể đơn giản đồng nhất với việc họ không lạc quan về tương lai của công ty.
Đối với ban lãnh đạo công ty niêm yết, bản thân việc giảm sở hữu cổ phiếu không hiếm. Đặc biệt là sau IPO, những người sáng lập, lãnh đạo cấp cao và nhà đầu tư giai đoạn đầu thường nắm giữ một lượng cổ phần lớn, việc bán một phần cổ phiếu để thực hiện đa dạng hóa tài sản, lập kế hoạch thuế hoặc phân bổ tài sản cá nhân đều thuộc hiện tượng bình thường.
Do đó, chỉ đơn thuần thấy một hoặc nhiều lãnh đạo cấp cao bán cổ phiếu, không đủ để chứng minh họ không lạc quan về tương lai của công ty, vấn đề then chốt thực sự nằm ở chỗ — khi giá cổ phiếu trải qua đợt điều chỉnh giảm mạnh, có ai sẵn sàng mua lại không?
Đối với Circle, tranh cãi nằm chính ở đây.
CRCL từng tăng nhanh lên trên 260 USD sau khi lên sàn, sau đó giảm liên tục, hiện tại đã giảm hơn 70% so với mức đỉnh, mặc dù trước đó từng có đợt phục hồi ngắn hạn, nhưng không kéo dài lâu và lại tiếp tục giảm. Theo logic đầu tư truyền thống, nếu ban lãnh đạo thực sự cho rằng giá trị dài hạn của công ty không thay đổi, thậm chí cho rằng thị trường đang đánh giá thấp tương lai của Circle, thì giá cổ phiếu sau đợt điều chỉnh giảm mạnh, về lý thuyết, nên cung cấp một cơ hội mua vào cực kỳ hấp dẫn.
Rốt cuộc, so với các nhà đầu tư thông thường, những người nội bộ này có lợi thế thông tin tuyệt đối. Họ biết tình hình tăng trưởng của USDC, biết tiến độ mở rộng khách hàng của công ty, biết lộ trình sản phẩm tương lai, cũng biết vị trí thực sự của công ty trong cuộc cạnh tranh stablecoin... Tuy nhiên, theo dữ liệu Form 4 được công bố, ban lãnh đạo cốt lõi của Circle không hề thực hiện bất kỳ giao dịch mua nào ở mức giá thấp, mà liên tục bán ra thu tiền mặt.
Cấu trúc giao dịch quá cao "một chiều" như vậy, rất khó để truyền tải cho thị trường niềm tin dài hạn tương xứng với câu "playing the long game" trong buổi phỏng vấn.
Xem xét lại giá trị CRCL: Câu chuyện dài hạn có phù hợp với định giá hiện tại?
Tất nhiên, ngay cả khi những người nội bộ đang liên tục bán cổ phiếu, cũng không thể hoàn toàn đánh đồng với việc "Circle thiếu giá trị dài hạn", nhưng rất dễ củng cố thêm kỳ vọng bi quan của thị trường về công ty.
Đặc biệt là trong bối cảnh giá cổ phiếu CRCL tiếp tục giảm, nhận thức của thị trường về Circle vốn đã tồn tại một sự phân hóa lớn — Circle rốt cuộc là một công ty cơ sở hạ tầng tài chính tương lai, hay chỉ là một nhà phát hành phụ thuộc vào quy mô stablecoin và môi trường lãi suất?
Trong giai đoạn đầu IPO, định giá cao mà thị trường dành cho Circle, đặt cược vào một câu chuyện vĩ đại hơn — khi stablecoin trở thành cơ sở hạ tầng thanh toán kỹ thuật số toàn cầu, Circle có cơ hội trở thành cửa ngõ quan trọng kết nối tài chính truyền thống và thế giới tiền mã hóa.
Nhưng khi giá cổ phiếu giảm từ mức đỉnh, các nhà đầu tư đã bắt đầu xem xét lại logic này. Một mặt, doanh thu hiện tại của Circle vẫn phụ thuộc cao vào lợi nhuận từ tài sản dự trữ USDC, trong chu kỳ giảm lãi suất, khả năng sinh lời có còn duy trì được tốc độ tăng trưởng cao hay không, đã trở thành vấn đề thị trường quan tâm; mặt khác, trong giai đoạn thị trường tiền mã hóa trầm lắng, không gian tăng trưởng của USDC có còn phù hợp với kỳ vọng trước đây hay không, cũng còn nhiều bất định; hơn nữa, khi ngày càng nhiều tổ chức tài chính và doanh nghiệp tiền mã hóa tham gia vào lĩnh vực stablecoin, lợi thế tuân thủ lớn nhất từng có của Circle cũng đang được đánh giá lại.
Do đó, sự trầm lắng hiện tại của CRCL, về bản chất có thể hiểu là thị trường đang xem xét lại giá trị của nó — sự tăng trưởng của ngành stablecoin và tình hình hoạt động kinh doanh của bản thân Circle, liệu có đủ để hỗ trợ định giá tăng trưởng cao từng được gán cho CRCL hay không.
Tương lai, Circle vẫn cần dùng kết quả kinh doanh thực tế để trả lời câu hỏi này.
