Как давно вы не слышали новостей о Metaplanet?
В первом квартале 2026 года эта крупнейшая в Японии и во всей Азии компания-казначей биткоина скорректировала свою стратегию управления капиталом. Она выбрала стратегию, при которой при соотношении рыночной капитализации к стоимости криптовалют в активах (mNAV) менее 1 не происходит размывания акционерного капитала, а вместо этого используются такие меры, как финансирование под залог биткоинов и обратный выкуп акций, чтобы в определенной степени поддерживать курс акций.
Хотя отчетность за первый квартал показала, что Metaplanet все же приобрела 5075 биткоинов, с начала второго квартала и до настоящего момента, кроме объявления около недели назад о намерении приобрести лицензированную японскую брокерскую компанию Siiibo Securities для продвижения продуктов, подобных облигациям, с базовым активом в виде биткоина, и исследования токенизации ценных бумаг, новостей больше не было.
Даже компания Strategy, бесчисленное количество раз заверявшая, что никогда не продаст биткоины, попробовала изучить влияние на рынок небольшой продажи биткоинов для пополнения денежных средств. Клятва «никогда не продавать» превратилась в «гарантию увеличения общего объема». Когда компании DAT, занимающие первые два места по резервам биткоина, уже испытывают трудности, нетрудно представить текущее затруднительное положение других компаний.
Фактически, за исключением нескольких компаний, включая Strategy, Metaplanet и BitMine, которые продолжают придерживаться этого направления, большинство бывших компаний DAT уже начали искать другие пути.
Два пути к выживанию
В условиях неожиданного медвежьего рынка многие компании DAT просто выбрали путь «не играть больше».
Ярким примером здесь является ETHZilla. Эта компания, поддерживаемая Питером Тилем, на пике в 2025 году держала более 90 000 ETH, но к концу того же года дважды продала в общей сложности ETH на 115 миллионов долларов для погашения долгов, а в этом году полностью отказалась от модели DAT, переориентировавшись на такие направления, как токенизация RWA.
Биткоин-компании DAT, такие как Prenetics Global и Sequans Communications, также выбрали отказ, вернувшись к своему основному бизнесу. Многие последовавшие за трендом компании DAT, работающие с альткойнами, поступили так же: их акции приблизились к нулю, а монеты на руках трудно конвертировать в деньги, поэтому они просто опустили руки. Данные показывают, что только в июле 2025 года компании DAT купили криптовалюты на общую сумму около 20 миллиардов долларов США, в то время как общий объем покупок в первом квартале этого года составил всего около 3,7 миллиарда долларов.
Столкнувшись с остановкой маховика, помимо выхода из игры, компании-казначеи среднего звена начали коллективный стратегический разворот, который можно в целом свести к трем направлениям. Все они указывают на одну ключевую идею: DAT должны превратиться из пассивных управляющих балансом в активных участников экосистемы, чтобы обрести реальную коммерческую ценность.
Первое направление — это перепозиционирование себя как институциональные платформы для управления криптоактивами и доходные фонды. Ярким представителем этого пути является SharpLink Gaming. С первого дня эта компания разместила почти 100% своих ETH в стейкинг, причем весь доход от стейкинга распределяется среди акционеров без какого-либо удержания.
Это резко контрастирует со спотовыми ETF на ETH, которые, хотя и получили разрешение SEC на стейкинг, для удовлетворения требований ежедневной ликвидности фактически могут размещать в стейкинг только около 50% активов. Основываясь на этом, в начале 2026 года SharpLink совместно с уважаемым крипто-инвестиционным банком с Уолл-стрит Galaxy Digital запустила «Galaxy Sharplink Chain Income Fund» объемом 125 миллионов долларов, инвестировав около 100 миллионов долларов в эквиваленте ETH в стейкинге в протоколы ликвидности DeFi для получения сверхдоходов.
Эта компания превращается из простой держательницы криптовалют в управляющую платформу, предоставляющую институциональным клиентам каналы для размещения средств для получения дохода в ончейн-среде.
Исследования компании GameSquare, владеющей примерно 15 000 ETH, носят более радикальный характер. Эта публичная компания, владеющая такими игровыми активами, как FaZe Clan, в сотрудничестве с управляющей компанией криптоактивов Dialectic внедрила собственную платформу последней — Medici. Эта платформа использует модели машинного обучения и автоматические алгоритмы для динамического распределения средств между 72 и 250 различными протоколами DeFi, стремясь получить годовую доходность от 8% до 14%, что значительно превышает базовый уровень стандартного стейкинга в Ethereum в 3-4%.
Второе направление — это трансформация в оператора блокчейн-инфраструктуры, что особенно заметно в экосистеме Solana. DeFi Development является одной из тех, кто продвинулся дальше всех. Эта компания не только активно закупает SOL, но и приобрела компанию-валидатор и запустила собственный токен ликвидного стейкинга dfdvSOL.
Токен dfdvSOL был интегрирован в несколько ключевых протоколов DeFi в Solana, таких как Kamino, Orca, Drift, Jupiter Lend, где используется в качестве залога для кредитования и актива для пулов ликвидности. DeFi Development получает комиссионный доход от каждой операции стейкинга и интеграции протокола, создавая цикл самоусиливающегося сетевого эффекта.
Компания SOL Strategies, приобретя три компании-валидатора, построила полную бизнес-линию: от владения цифровыми активами до эксплуатации инфраструктуры. Она управляет более 3,4 миллионами SOL в делегированном стейкинге, что намного превышает размер ее собственного казначейства, и переходит от обслуживания собственного баланса к предоставлению инфраструктуры для стейкинга институциональным клиентам по всей экосистеме.
То же самое относится и к Forward Industries. Помимо запуска токена ликвидного стейкинга fwdSOL, Forward Industries совместно с Galaxy Digital и Jump Crypto запустила проект propAMM под названием BisonFi. После запуска BisonFi практически мгновенно стал DEX с самым высоким объемом торгов в Solana, а некогда непобедимый HumidiFi был оттеснен до доли менее 4%.
Эти два пути также по сути отражают разное отношение рынка капитала к Ethereum и Solana.
ETH сам по себе по-прежнему признается как «актив» в большей степени, чем SOL. Казначейские компании, работающие с ETH, могут позиционировать себя как «фонды, управляющие ETH», предоставляя институциям доступ к активам, способным генерировать доход. С другой стороны, Solana имеет более выраженные свойства, присущие криптоиндустрии (crypto native). Казначейским компаниям, работающим с SOL, необходимо демонстрировать свою способность получать прибыль в этой экосистеме, чтобы проявить свою ценность, приближаясь к логике «анализа финансовой отчетности» обычных публичных компаний.
Увенчается ли успехом трансформация?
Коллективная трансформация компаний DAT фактически отражает глубокое изменение восприятия, которое переживает вся криптоиндустрия. Изначальная модель казначейства, созданная Strategy, по сути, представляет собой финансовый инжиниринг, использующий удобство привлечения капитала на публичных рынках и настроения инвесторов для арбитража капитала. Когда участники из немногих первопроходцев разрослись до сотен компаний, а активы расширились от биткоина до различных альткойнов, редкость была размыта, и премия естественным образом исчезла.
Запуск криптовалютных ETF еще больше ускорил этот процесс. Когда инвесторы могут покупать через традиционные брокерские счета ETF на ETH со стейкинг-доходом по цене, близкой к чистой стоимости активов, логика покупки акций DAT с премией фундаментально подрывается.
Успешные кейсы трансформации дают ответ: операционные способности. Будь то стратегия 100% стейкинга SharpLink и институциональный доходный фонд, экосистема dfdvSOL и сеть валидаторов DeFi Development, или платформа получения дохода на базе машинного обучения GameSquare — все они пытаются построить вокруг криптоактивов операционные барьеры, которые трудно скопировать. Эти барьеры могут исходить из технологических преимуществ, сетевых эффектов, партнерских отношений с институциями или глубокого участия в ончейн-финансовой экосистеме.
Однако эти трансформации не лишены рисков. Целевая доходность GameSquare в 8-14% в DeFi основана на рисках смарт-контрактов и протоколов; любая серьезная уязвимость в протоколе DeFi или экстремальное рыночное событие могут привести к значительным потерям. Бизнес-модель DeFi Development в высокой степени зависит от здорового развития сети Solana; если экосистема остынет, весь ее бизнес пострадает.
Для рынка Web 3.0 влияние этой трансформации глубокое и сложное. Те компании DAT, которые успешно эволюционировали в операторов инфраструктуры и управляющие платформы, строят мосты между традиционными финансами и блокчейн-экосистемой, способствуя созреванию и стандартизации институциональных услуг.
Но процесс перехода модели DAT от ажиотажа к охлаждению также посылает рынку важный сигнал: в криптосфере чисто капиталистические игры не каждому по плечу. Устойчивостью к циклам обладают именно те организации, которые реально участвуют в развитии сети, создают реальный денежный поток и предоставляют ценность пользователям.
Движение DAT переходит от капиталистического карнавала к этапу холодной реконструкции. Возможно, это не плохая новость. Только после схлопывания пузыря отрасль может по-настоящему увидеть, кто плавает голышом, а кто строит ковчег. Коллективный разворот казначейских компаний — это и пассивная реакция на давление выживания, и неизбежные болезненные роды на пути к зрелости новой отрасли.
