Ditulis oleh: Master Zuo
Tidak peduli berapa banyak kebohongan yang ditenun, kebenaran akan tetap bersinar menerangi kontur yang terang.
Minat raksasa manajemen aset terhadap Vault on-chain semakin meningkat, mimpi mainstream DeFi tampaknya sedang menjadi kenyataan.
Ini adalah zaman terbaik, BlackRock membeli token $UNI, Apollo berkomitmen membeli token $Morpho senilai ratusan juta dolar, Wall Street secara kolektif optimis tentang masa depan DeFi.
Ini adalah zaman terburuk, BlackRock, Blackstone, dan Blue Owl menghadapi gelombang penebusan terpusat, pendiri Aave memperingatkan Wall Street sedang menggunakan RWA sebagai saluran keluar likuiditas.
Krisis selalu mengandung harga beli yang langka, menghadapi inflasi harga aset di masa depan, kekuatan baru berdebar-debar, mengabaikan gunung es di depan.
Tidak peduli disebut apa, DeFi/RWA/Vault, keuangan on-chain harus memakan lapisan gulanya, sekaligus menembakkan peluru kembali, hanya dengan mampu menghancurkan dunia lama,才有可能 membangun Eden baru.
Bahkan apel manis ini dapat diwujudkan — suku bunga bebas risiko.
Mimpi Suku Bunga Bebas Risiko
Berdasarkan stablecoin aset on-chain, membangun pasar suku bunga bebas risiko, baru memiliki daya tawar menghadapi raksasa manajemen aset tradisional.
Kita mulai dari sebuah pertanyaan untuk menentukan titik jangkar diskusi, mengapa DeFi hingga kini belum memiliki suku bunga bebas risiko?
Atau, diubah menjadi narasi linear bagaimana "Surat Utang AS" menjadi suku bunga acuan DeFi.
Keterangan gambar: Sejarah Stablecoin
Sumber gambar: @zuoyeweb3
Dengan titik awal DeFi Summer 2020, kegagalan berulang membentuk ketangguhan:
- Dimulai 2018, DAI berbasis aset kripto kurang memiliki efek skala, $USDS akhirnya menjadi sertifikat Surat Utang AS
- Dimulai 2021, $UST berbasis skema Ponzi tidak melewati krisis penarikan 2022, kisah membangun kembali kemuliaan algoritmik stabil dibuang
- 2022, stETH pasca-The Merge menghadapi krisis kepercayaan PoS, Pendle akhirnya meninggalkan LST dan merangkul USDe
- 2023/24, stablecoin CDP yang diterbitkan oleh raksasa DeFi seperti Aave/Curve tidak diakui oleh protokol lain
- 2025, pasar一度 menganggap $USDe Ethena berbeda, membangkitkan kembali kemuliaan on-chain, tetapi stablecoin penghasil bunga akhirnya terpecah menjadi aktivitas simpanan dan penghasil bunga, tidak menantang dominasi USDT/USDC di bidang masing-masing.
Fakta sudah sangat jelas, bukan USDT yang menelan keuntungan pengguna, tetapi DeFi memilih efek skala USDT/USDC.
Menggunakan keuntungan Surat Utang AS yang dihasilkan dari 300 miliar dolar, untuk menukar dasar perdagangan seluruh pasar, DeFi dan pasar kripto tidak bisa dibilang rugi.
Tapi, apa harganya.
Harganya bukan pada kejahatan Tether mengambil keuntungan seperti yang diklaim penantang stablecoin penghasil bunga, atau egoisme perbankan melarang bunga seperti yang dituduhkan Coinbase dan Trump Jr.
Buah pahit yang dimakan DeFi adalah suku bunga bebas risiko Surat Utang AS disalurkan ke on-chain melalui stablecoin, tetapi Surat Utang AS adalah aset pemerintah AS, bertindak tidak akan peduli perasaan on-chain.
Ini juga alasan fundamental kebangkrutan tokenomics, UNI bergantung pada A16Z, A16Z bergantung pada pendanaan dolar, dolar adalah perwujudan Surat Utang AS, maka UNI hanya bergantung pada turunan keempat Surat Utang AS, lalu mengapa tidak langsung beli Surat Utang AS, belum ada perantara yang mengambil untung.
Surat Utang AS adalah patokan DeFi secara fakta, tetapi DeFi hanya bisa menerima secara pasif, tidak dapat berinteraksi dua arah, ini adalah akar segala kebahagiaan atau penderitaan.
Keterangan gambar: Perbandingan imbal hasil tahunan stablecoin on-chain dan Surat Utang AS
Sumber gambar: @BarkerMoneyX
Penyelamatan DeFi tidak pernah berhenti, meskipun tokenomics bangkrut dan arsitektur governance DAO runtuh, arah keseluruhan DeFi masih jelas:
- Pendanaan investasi suku bunga tetap, sistem penilaian risiko yang diakui, pinjaman tanpa jaminan –> poros utama pasar tahap berikutnya, menyimpan bentuk tertentu produk populasi;
- Ekspansi public chain, exchange, protokol DeFi berakhir, bentuk aplikasi baru menyederhanakan menjadi Vault (brankas), sementara tidak dapat dipastikan Vault adalah bentuk produk populasi, tetapi ini adalah titik awal tahap baru.
Perhatikan di sini, public chain, exchange hanya tidak lagi menjadi pusat penangkapan nilai, tidak berarti saat nol, inflasi harga aset mereka berakhir, selanjutnya hanya pertumbuhan linear yang stabil.
Ini juga dapat meneruskan hubungan progresif UNI dan Surat Utang AS, Aave/Morpho lebih mendekati manajemen aset itu sendiri, bisnis mereka tidak memiliki banyak ruang narasi, tetapi sangat diperlukan untuk industri.
Produk bintang sejati pasti adalah Vault yang digunakan massa berdasarkan public chain dan protokol DeFi, berbasis aset RWA yang tersebar, memicu mekanisme inflasi harga aset.
Menghadapi penggunaan massa, Kurator memilih bersekutu dengan exchange, Morpho menggunakan Stakehouse masuk Coinbase, Aave menggunakan U card seperti Metamask memperluas pengguna C-end.
Berdasarkan aset RWA, Kurator menggabungkan pihak penyimpanan seperti Galaxy, terus bergerak antara aset kripto dan aset nyata, seperti Grove membeli obligasi CLO Galaxy.
Tetapi hanya缺少 memicu mekanisme inflasi harga Vault, bahkan sebelum manajemen aset besar-besaran on-chain ini, token BUILD BlackRock sudah online, USYC Circle juga mendukung bunga, tetapi tidak dapat meniru kesuksesan sendiri.
Vault tidak memiliki token sendiri tidak penting, inflasi harga aset adalah suatu mekanisme, saham AS, real estat, obligasi, tulip, kartu grafis dan Mac Mini,都有自己的 siklus naik turun harga, Vault saat ini hanya memiliki kotak hitam penghasil bunga, tetapi始终 tidak menyelesaikan dua masalah:
- Dari mana sebenarnya imbal hasil tinggi berasal?
- Bagaimana menangani risiko tinggi?
Menuju Sistem Keuangan Baru
Bentuk saluran sedang berevolusi, Vault bukanlah titik akhir.
Industri kripto berevolusi sangat cepat, sebelum tahun ini, kita tidak pernah berani membayangkan sistem keuangan global benar-benar akan on-chain, tetapi hari ini adalah kenyataan yang tidak terbantahkan.
Belum sampai pesta kemenangan, RWA hanya dapat sebagai sumber dana, Vault masih permainan simpanan yang membosankan, berbagai Kurator tidak menunjukkan efek merek, Veda dan sejenisnya Vault putih label sangat mendekati SaaS, dan operator Kurator hanya赚 biaya manajemen.
Ini完全没有 imajinasi inflasi harga, jika manajemen aset tradisional skala 2 triliun dolar saja mengalami siksaan periodik, sulit dibayangkan Vault dapat bertahan.
Keterangan gambar: Aliran dana dan distribusi nilai
Sumber gambar: @zuoyeweb3
Manajemen aset on-chain bukan didorong emosi sementara, dalam arti tertentu sama seperti IOE perbankan,总不能 mundur ke era kertas, bahkan Spark mulai menyatukan perhitungan margin penyesuaian posisi CEX/DEX, DeFi menjadi langkah selanjutnya TradFi.
Vault setelah menyerap cukup banyak dana, apakah akan memicu pembentukan suku bunga bebas risiko, adalah titik博弈 terbesar siklus ini.
Pada periode DeFi Summer sebelumnya, TVL adalah indikator penentu, volume dana memetakan koefisien kekayaan token, menciptakan penambangan berlanjut ke撸毛, studio dan Binance Alpha, logika intinya adalah "proyek membutuhkan lebih banyak volume dana mendukung pertumbuhan token".
Tetapi Vault,第一次 muncul permintaan simpanan sangat besar, tetapi tidak dapat mendukung token sendiri, bahkan Morpho merebut lebih banyak pangsa pasar Aave,也无法 memicu kenaikan token yang meledak.
Diperluas, Hyperliquid dibandingkan Binance, Lighter dibandingkan Hyperliquid, skala pasar dan harga token mereka出现 ketidakseimbangan besar, ini adalah perubahan besar yang belum pernah terjadi di DeFi.
Di satu sisi, infrastruktur lama masih terus menghisap darah, seperti efek上币 menghilang后 $BNB seharusnya turun, tetapi CEX仍然比 lebih besar pengguna seluruh on-chain +DeFi, fakta yang sangat ironis, exchange才有 pedagang eceran, protokol DeFi, seperti Aave, Morpho已经完全 menjadi wilayah少数 profesional.
Dalam latar belakang ini, risiko tinggi Vault&Kurator berasal dari kode dan struktur:
- Bahasa pemrograman kontrak tidak dapat diubah Curve akan bermasalah, tim xUSD自行 menerbitkan tambahan
- Aave mengakhiri harmoni permukaan DAO dan tim pengembangan, Re7 memukul reputasi manajemen aset on-chain
Dalam latar belakang ini, imbal hasil tinggi Vault&Kurator berasal dari apa?
Saya tahu bukan arbitrase regulasi, biaya HLP dan stimulasi token, tetapi banyak orang仍然 bersikeras pada ketiganya, menganggap kepatuhan keuangan tradisional membentuk reputasi too big to fail.
Sepenuhnya melupakan tokenomics telah bangkrut ini,同时 volume simpanan Vault一直在 tumbuh, Sky都已 terintegrasi mendalam ke sistem Morpho, masa depan Aave V4 juga institusionalisasi dan modularisasi paralel.
Dan, artikel ini一直 menekankan skala dana Vault tidak memicu mekanisme inflasi harga tertentu, inilah dilema struktural Vault.
Imbal hasil Vault, pada dasarnya berasal dari efisiensi perdagangan pasar global, jika CEX tidak menyediakan Vault tertentu, maka konfigurasi on-chain, Kurator yang dipersonifikasikan刚好 cocok berputar di antara berbagai orang.
Pasar global TradFi, bahkan seperti saham AS,也要 menghadapi pembukaan akun yang lama, waktu perdagangan dan batasan proses,总不能 mengatakan saham AS secara bertahap membuka perdagangan sepanjang waktu dan DTCC on-chain juga untuk arbitrase?
Masalah terakhir, mekanisme apa yang dapat memicu inflasi harga aset, membuat dana yang mengendap Vault menciptakan legenda price-to-dream ratio.
Dengan kata lain, Vault ke inflasi harga aset缺少 apa?
Kurang saluran, kurang渠道 dana saling menggabungkan, personifikasi Kurator menghambat pemrograman Lego DeFi.
Saat ini, CEX起到 placeholder,仍然是 tempat terjalinnya dana paling cepat.
Mengacu evolusi Perp DEX, merebut pangsa pasar kontrak CEX, sumber dana RWA,都在 merebut pasar CEX.
CEX只有存量, mereka sendiri tidak dapat menyelesaikan masalah menarik pengguna baru, apalagi membantu Vault memperluas ke pengguna miliaran, Vault启动时贴牌造车, masa depan都要 membangun pabrik super sendiri.
Saya menduga saluran akan berupa bentuk produk Broker tertentu.
Dalam pembagian kerja sosial yang tinggi, exchange这种 Super App yang mengintegrasikan masuk/keluar dana, perdagangan, penyimpanan dan kliring akan逐渐 beroperasi terpisah, kepatuhan Binance di kerangka ADGM Abu Dhabi即是 tiga blok terpisah.
Ini akan pada dasarnya memudahkan profesionalitas penanganan dana,同时 menggunakan sistem pembukuan terpadu blockchain,并且 membutuhkan koordinasi tengah Vault&Kurator.
Mengacu Neobroker seperti Robinhood/Trade Republic, menarik pengguna muda, eceran berpartisipasi dalam perdagangan profesional,进而 membangun bentuk bisnis manajemen aset, keuangan,模式 stablecoin sebagai front-end, Kurator mengelola Vault lebih efisien.
Kesimpulannya, Binance memonopoli aliran dana, BNB mendapatkan pemberdayaan terkuat, selanjutnya Broker bertanggung jawab interaksi dana, bentuk aset tertentu,甚至 aliran bisnis murni都 cukup menguntungkan, lagipula Robinhood tidak lebih dari kedok kecil market maker yang sangat menguntungkan.
Kesimpulan
Dibandingkan kode, perdagangan, regulasi dan token反而 lebih显 stabil.
Kredit swasta dan siklus RWA terhenti,抢发 dokumen No. 402有种 rasa ramalan, DeFi bukan tidak dapat sebagai saluran keluar likuiditas,而是 kurang mekanisme inflasi harga aset.
Manajemen aset ≈ Aave/Morpho, perlahan akan seperti public chain, mengakhiri misi sejarah mereka, mereka akan ada dalam jangka panjang, tetapi hanya pertumbuhan skala, harga token趋于 stabil;
Vault&Kurator ≈ manajer dana bintang,正在 cepat mendapatkan pelanggan dan memonopoli pasar, raksasa化已经有 tanda awal,能否 terus menangkap nilai高度 diragukan;
Saluran ≈ CEX (sementara),反而最有 ruang inovasi, memudahkan kebebasan dana,总会 mendapatkan hadiah tertinggi.
Pasar global yang efisien,正在 berjalan pada public chain yang tidak membutuhkan token tradisional, ini adalah命题 era berikutnya, setiap orang都要 menjawab.
