Penulis: @lufeieth
Pendahuluan
Hanya percobaan eksperimen pemikiran, untuk referensi saja, silakan berbagi dan bertukar pandangan. Bukan saran investasi, tanggung jawab sendiri atas untung rugi.
Memberi nilai pada Circle (CRCL) tidak mudah, apalagi dengan model diskonto arus kas bebas (DCF), di mana perubahan beberapa parameter kunci dapat membuat perbedaan besar. Hanya dapat mencoba mencari kebenaran yang samar-samar dengan pendekatan yang relatif konservatif.
Mengirim prompt berikut ke ChatGPT dan Gemini menghasilkan angka yang sama.
Prompt:
Sesuai:EBITDA Circle ≈ Skala Penerbitan USDC × Tingkat Bunga Dasar USD × Margin Laba Kotor 38% - Biaya Operasi Tetap Tahunan.
Angka spesifik:
Per 31 Desember 2025, volume penerbitan USDC dihitung sebagai 700 miliar.
Jika dari Januari 2026 selama 10 tahun (2026-2035), volume penerbitan USDC rata-rata diasumsikan tumbuh 15% per tahun.
Gunakan rata-rata volume penerbitan USDC tahunan (bukan volume akhir tahun) untuk menghitung bunga dan EBITDA.
Tingkat bunga dasar USD tahunan diasumsikan 2,5%.
Biaya operasi tetap tahunan, pada tahun 2025 adalah $500 juta, diasumsikan meningkat 10% setiap tahun mulai dari 2026.
Tarif pajak efektif diasumsikan 24%.
PE diasumsikan 20 kali.
Jumlah saham terdilusi penuh diasumsikan 275 juta saham.
Tingkat diskonto 10%.
Hitung arus kas bebas CRCL, nilai perusahaan, dan harga wajar yang didiskontokan ke Januari 2026.
I. Penjelasan Parameter Model Valuasi
1. Margin Laba Kotor:
Laporan keuangan Q3 2025 Circle menunjukkan margin laba kotor 39,5%, kami menggunakan 38% untuk perhitungan.
Circle dalam materi kinerja menyebut indikator operasional kunci sebagai RLDC. RLDC didefinisikan sebagai Total Pendapatan dan Pendapatan Cadangan dikurangi Total Biaya Distribusi, Transaksi, dan Biaya Lainnya.
Margin RLDC didefinisikan sebagai RLDC dibagi dengan Total Pendapatan dan Pendapatan Cadangan.
2. Tingkat Bunga Dasar:
Saat ini, Februari 2026, tingkat dana federal adalah 3,5-3,75%, arah masa depan tidak pasti. Kami mengambil rata-rata 10 tahun ke depan sebesar 2,5%.
3. Biaya Operasi Tetap:
Panduan biaya tetap perusahaan untuk tahun 2025 adalah $495-510 juta, kami mengambil $500 juta, tumbuh 10% per tahun. (Referensi: Pertumbuhan biaya tetap VISA, MA sekitar 10% pada tahun 2025).
4.Kelipatan PE
:
Untuk CRCL kami mengambil rata-rata PE 10 tahun sebesar 20 kali. (Referensi: Rata-rata valuasi PE 10 tahun VISA, MA adalah 27-35 kali).
5. Volume Penerbitan USDC:
Per 31 Desember 2025, volume penerbitan USDC adalah 753 miliar, tetapi per 1 Februari 2026 adalah 702 miliar, kami menggunakan 700 miliar sebagai dasar perhitungan.
6. Rata-rata Pertumbuhan Tahunan Volume Penerbitan USDC:
Ini adalahvariabel terbesar. Pertama dihitung dengan 15%. Nanti ada tabel dengan pertumbuhan berbeda 10%-40% yang sesuai dengan valuasi berbeda.
7. Tarif Pajak Efektif:
"Beban atau Pendapatan Pajak Penghasilan" dibagi "Laba Sebelum Pajak", digunakan untuk mencerminkan tingkat beban pajak komprehensif perusahaan di bawah struktur laba periode berjalan. Laporan keuangan Q2, Q3 2025 Circle negatif karena kredit pajak, pengurangan, tidak dapat dijadikan referensi. Sementara diambil 24%.
8. Jumlah Saham Terdilusi Penuh:
Saham Dasar: Mengacu pada "jumlah saham biasa yang telah diterbitkan dan beredar", pada saat pengungkapan tertentu, jumlah total saham yang benar-benar dimiliki dan sudah ada di tangan pemegang saham.
Per 6 November 2025, Class A Circle yang telah diterbitkan dan beredar adalah 216.487.160 saham, Class B adalah 18.988.431 saham, total 235.475.591 saham.
Saham Terdilusi Penuh: Berdasarkan saham dasar, ditambah item dilusi potensial yang sudah ada saat ini, sering digunakan dalam valuasi per saham dengan ukuran yang lebih umum, memperhitungkan instrumen dilusi potensial yang sudah ada saat ini. Termasuk:
1 Jumlah saham yang dapat diterbitkan sesuai dengan bagian insentif ekuitas yang telah diberikan 35.413.000 saham.
2 Jumlah saham yang dapat diterbitkan terkait akuisisi, perlu memenuhi kondisi periode layanan, dll. 1.744.000 saham.
3 Jumlah saham potensial yang dapat dikonversi dari wesel konversi 1.125.000 saham.
4 Saham potensial terkait waran 1.248.000 saham.
Total sekitar 275.005.591 saham, yaitu sekitar 275 juta saham.
Ada juga jumlah saham terdilusi penuh maksimum (ukuran uji tekanan, memasukkan kolam insentif yang belum diberikan di masa depan):
Di atas 275 juta saham, ditambah "kolam insentif ekuitas yang dapat digunakan untuk pemberian di masa depan" 31.348.000 saham. Total sekitar 306.353.591 saham, yaitu sekitar 306 juta saham.
Model kami mengambil indikator jumlah saham terdilusi penuh 275 juta ini.
Berikut II, III, IV adalah hasil perhitungan:
II. Unit dan Ukuran
1. Penjelasan Unit
(1) Unit semua jumlah uang dalam tabel di bawah adalah "juta dolar AS".
(2) Skala penerbitan USDC menggunakan "saldo rata-rata tahunan", unitnya adalah "juta dolar AS".
(3) Unit harga saham adalah "dolar AS per saham".
2. Rantai Perhitungan
(1) Pendapatan bunga dasar tahunan = Rata-rata saldo USDC tahunan × 2,5%
(2) Laba kotor yang dipertahankan = Pendapatan bunga dasar × 38%
(3) EBITDA ≈ Laba kotor yang dipertahankan − Biaya operasi tetap tahunan
(4) Pajak = max(EBITDA, 0) × 24%
(5) FCF ≈ EBITDA − Pajak
(6) Tingkat diskonto 10%, diskon arus kas akhir tahun kembali ke Januari 2026
(7) Nilai akhir akhir 2035 = FCF 2035 × PE 20 kali
(8) Saham terdilusi penuh = 275 juta saham
III. Arus Kas Bebas Tahunan 2026 hingga 2035 (juta dolar AS)
Total nilai sekarang FCF periode eksplisit (2026 hingga 2035) sekitar 2.282 juta dolar AS.
IV. Nilai Perusahaan dan Harga Wajar Januari 2026 (berdasarkan pengenceran penuh 275 juta saham)
1. Nilai Akhir 2035
(1) FCF 2035 = 926 juta dolar AS
(2) Nilai akhir = 9,26 × 20 = 18.513 juta dolar AS
(3) Nilai sekarang nilai akhir = 185,13 ÷ 1,1^10 = 7.138 juta dolar AS
2. Nilai Perusahaan EV (didiskontokan ke Januari 2026)
(1) EV = Nilai sekarang periode eksplisit 22,82 + Nilai sekarang nilai akhir 71,38 = 9.420 juta dolar AS
3. Harga wajar yang didiskontokan ke Januari 2026
(1) Nilai per saham = 9.420 juta dolar AS ÷ 275 juta saham = 34,25 dolar AS per saham
4. Titik Pemeriksaan
(1) Proporsi nilai sekarang nilai akhir sekitar 75,8%, yang berarti valuasi cukup sensitif terhadap tingkat retensi 38%, jalur biaya tetap, dan kelipatan nilai akhir.
V. Ringkasan Hasil di Bawah Berbagai Tingkat Pertumbuhan Rata-rata USDC (Periode Eksplisit 2026–2035, Nilai Akhir 2035 PE=20, Diskonto 10%)
Penjelasan:
(1) Dalam skenario berbeda dengan pertumbuhan tahunan rata-rata USDC 10%–40% (meningkat 1%), hitung nilai perusahaan (EV) dan harga wajar yang didiskontokan ke Januari 2026.
(2) EV dalam tabel di bawah adalah nilai perusahaan yang didiskontokan ke Januari 2026, harga saham = EV ÷ 275 juta saham (saham terdilusi penuh).
(3) Unit: Skala USDC akhir 2035 dan EV keduanya dalam miliar dolar AS (B USD), harga saham dalam dolar AS/saham.
Pada tabel di atas, 20% disorot dengan warna merah, setara dengan: dalam perkiraan konservatif, jika Anda percaya bahwa pertumbuhan tahunan rata-rata USDC di masa depan dapat mencapai 20%, maka CRCL $62 (harga 2 Februari 2026 22:00, setengah jam sebelum pembukaan) mungkin memiliki sedikit margin keamanan.
Penjelasan: Meskipun mungkin ada sedikit margin keamanan, tidak berarti tidak akan terus turun. Dan saya juga berharap bisa terus turun. Mungkin还会继续跌很多 (mungkin还会继续跌很多 - *teks asli Mandarin, arti: mungkin还会继续跌很多 - mungkin还会继续跌很多*). Karena banyak faktor yang mempengaruhi fluktuasi harga saham jangka pendek, seperti
forced seller (penjual terpaksa) perilaku menjual terpaksa
. Jika Anda menggunakan leverage intraday, bahkan mungkin dilikuidasi hingga nol. Ingat:
"Lindungi modal, jangan sampai nol."
Jangan gunakan leverage. Jika tidak, masa depan tidak ada hubungannya dengan Anda.
VI. Beberapa Penjelasan
1. Parameter yang digunakan model ini semuanya cenderung konservatif, hanya ingin melihat berapa valuasi wajar under保守估算 (under perkiraan konservatif). Everyone can modify the specific numbers and send them to chatGPT or Gemini for direct calculation.
2. Model hanya mempertimbangkan pendapatan bunga cadangan USDC, tidak mempertimbangkan item pendapatan lainnya. Dalam laporan keuangan Q3 2025 Circle, item pendapatan lainnya adalah $29 juta, karena sulit memperkirakan pertumbuhan, untuk perkiraan konservatif, model tidak memasukkannya.
3. Visi produk Circle pada tahun 2026
menyebutkan produk yang sedang dikembangkan seperti Arc chain, CPN network, xReserve, StableFX, dll., pendapatan potensial di masa depan juga tidak dimasukkan dalam model, dapat dianggap sebagai opsi naik yang tidak diperhitungkan dalam valuasi.
4. Variabel terbesar yang mempengaruhi valuasi model dan masalah inti menjadi:
-
Menurut Anda, seberapa besar sebenarnya skala stablecoin, USDC dalam 5 tahun, 10 tahun ke depan? Bisakah pertumbuhan tahunan rata-rata USDC mencapai 20%?
-
Apakah Circle masih menjadi pemimpin stablecoin yang compliant? Dan mempertahankan pangsa pasar dalam lingkungan pengawasan dan persaingan yang semakin ketat?
5. Meskipun pasar umumnya percaya bahwa tren seperti pembayaran lintas batas, "dolarisasi" dunia ketiga, tokenisasi saham, obligasi pemerintah on-chain, RWA, pasar prediksi, bahkan pembayaran AI Agent akan mendorong stablecoin diuntungkan, bagi investor yang perlu memasang taruhan dengan uang sungguhan, kesadaran dan logika hanyalah titik awal.
Yang benar-benar menentukan posisi dan kemampuan untuk bertahan dalam fluktuasi adalah fakta dan bukti yang terus muncul, dapat dilacak, dan dapat diverifikasi. Kesimpulan perlu dicari dan diverifikasi oleh setiap orang sendiri, hanya dengan memegang rantai bukti di tangan sendiri, seseorang memiliki kemampuan dan keteguhan untuk melawan fluktuasi dan noise yang muncul sewaktu-waktu di masa depan.
VII. Lampiran Referensi: Tabel Pertumbuhan USDC vs USDT 6 Tahun Terakhir (2020–2025)
Penjelasan
1. Ukuran volume penerbitan: Volume yang beredar per 31 Desember setiap tahun, unitnya adalah juta dolar AS
2. Pertumbuhan tahunan YoY: Akhir tahun ini ÷ akhir tahun sebelumnya − 1
3. Isi decoding pemikiran: Ditambahkan sesuai teks asli gambar yang Anda kirim
4. "Rata-rata pertumbuhan tahunan" dihitung berdasarkan CAGR dari akhir 2020 hingga akhir 2025 (5 interval tahunan)
Hanya referensi, untuk memiliki persepsi intuitif tentang urutan besaran. Tidak mewakili pertumbuhan seperti ini di masa depan.
