Catatan Editor: Stablecoin, pembayaran on-chain, dan AI secara bersamaan mengubah sistem keuangan. Di satu sisi, aliran dana menjadi lebih cepat dan transparan; di sisi lain, kombinasi antara buku besar publik, label alamat, dan alat analisis AI juga membuat saldo akun, pihak lawan transaksi, dan hubungan bisnis lebih mudah untuk terus dilacak.

Dalam konteks ini, Grayscale Research menempatkan Zcash kembali dalam pandangan investor. Fokusnya bukan pada "apakah privacy coin akan mengalami gelombang spekulasi baru", tetapi pada pertanyaan yang lebih mendasar: ketika kemampuan pelacakan keuangan digital terus meningkat, akankah privasi tetap menjadi kebutuhan niche, atau kembali menjadi atribut inti dari suatu mata uang?

Grayscale percaya, perkembangan stablecoin, blockchain publik, dan alat analisis AI sedang mendorong privasi keuangan kembali ke dalam diskusi publik.

Peneliti Grayscale, Michael Zhao, dalam laporannya berpendapat bahwa AI mungkin mendorong privasi keuangan memasuki siklus perhatian ketiga, setelah digitalisasi perbankan dan populernya internet. Zcash telah beroperasi hampir sepuluh tahun, baru-baru ini ada perbaikan dalam transaksi terlindungi (shielded), dompet, dan infrastruktur penambangan, namun pangsa pasarnya masih rendah. Jika pasar mulai menilai ulang harga privasi, ZEC mungkin mendapatkan reevaluasi valuasi.

Ini tetap merupakan logika investasi dengan sudut pandang yang jelas. Apakah AI akan secara signifikan meningkatkan permintaan untuk mata uang privasi, apakah fungsi perlindungan dapat diubah menjadi penggunaan berkelanjutan, serta apakah platform perdagangan dan badan pengawas bersedia mendukung aset semacam ini, semua belum terbukti. Peluang dan risiko Zcash, justru berasal dari kesenjangan besar ini.

Berikut adalah terjemahan dari teks asli:

Privasi keuangan bukanlah fitur tambahan dari mata uang, melainkan bagian yang memungkinkan mata uang dapat digunakan secara normal.

Uang tunai secara alami memiliki atribut ini: transaksi tidak secara default terbuka untuk semua orang. Dalam sistem perbankan, rekening pribadi dan arus dana juga biasanya tidak dapat langsung diakses publik, dan lembaga penegak hukum umumnya memerlukan proses hukum untuk mendapatkan data terkait.

Kemajuan teknologi terus mengubah keseimbangan ini. Pada tahun 1970-an, digitalisasi catatan keuangan dan implementasi Undang-Undang Kerahasiaan Bank (Bank Secrecy Act) AS memicu diskusi baru tentang privasi keuangan; setelah internet dan perbankan online populer, risiko kebocoran data dan pengawasan jaringan kembali mendorong alat keamanan seperti enkripsi dan verifikasi dua faktor masuk ke arus utama.

Dari digitalisasi catatan bank, keuangan internet hingga analisis AI, kemajuan teknologi meningkatkan efisiensi keuangan sambil terus mengubah keseimbangan antara privasi dan kemampuan pelacakan.

Grayscale percaya, perkembangan stablecoin, aplikasi blockchain, dan AI mungkin membawa diskusi ketiga tentang privasi keuangan. Terutama di blockchain publik, AI dapat menggabungkan alamat, catatan pertukaran, perilaku dompet, dan informasi pihak lawan untuk terus mengidentifikasi pengguna on-chain yang awalnya hanya "anonim".

Dalam penilaian ini, nilai Zcash tidak hanya berasal dari satu fungsi kriptografi, tetapi pada kemampuannya untuk menjadi "uang tunai digital pribadi" di luar buku besar publik.

Bitcoin Memecahkan Kelangkaan Digital, Tetapi Tidak Memecahkan Privasi Transaksi

Bitcoin membangun kelangkaan digital yang dapat diverifikasi melalui buku besar publik, tetapi transparansi ini juga membatasi penggunaannya dalam beberapa skenario pembayaran.

Saldo, pihak lawan transaksi, dan riwayat transaksi di blockchain publik dapat disimpan untuk waktu lama. Bahkan jika pengguna menggunakan alamat yang tidak langsung menunjukkan nama, akun pertukaran, penerima transfer, kebiasaan operasional dompet, dan alat analisis on-chain masih dapat secara bertahap menghubungkannya dengan identitas dunia nyata.

Ini tidak hanya memengaruhi pengguna individu. Perusahaan biasanya tidak ingin pemasok, pengeluaran gaji, penjadwalan dana, dan hubungan klien dapat diakses pesaing secara real-time; institusi juga belum tentu ingin membuka struktur dompet dan strategi perdagangan mereka. Oleh karena itu, privasi keuangan tidak sama dengan anonimitas total, lebih sering merupakan kerahasiaan yang dibutuhkan untuk aktivitas bisnis normal.

Zcash memiliki struktur moneter yang mirip dengan Bitcoin: batas pasokan total 21 juta koin, menggunakan mekanisme Proof-of-Work, dan dengan transfer nilai peer-to-peer sebagai penggunaan utama. Perbedaan terpenting antara keduanya adalah, Zcash memungkinkan pengguna memilih apakah akan mempublikasikan informasi transaksi.

Mekanisme pencampuran seperti CoinJoin terutama meningkatkan kesulitan pelacakan transaksi, Monero secara default menyembunyikan informasi transaksi kunci, sementara Zcash memungkinkan pengguna memilih antara transaksi transparan atau terlindungi.

Zcash mendukung dua jenis transaksi:

1. Transaksi Transparan: Pengirim, penerima, dan jumlahnya terbuka, mendekati model transaksi Bitcoin;

2. Transaksi Terlindungi (Shielded): Jaringan dapat mengonfirmasi transaksi valid, tetapi tidak mempublikasikan pengirim, penerima, dan jumlahnya.

Alat dasarnya adalah bukti pengetahuan nol (zero-knowledge proof), di mana pengguna dapat membuktikan suatu transaksi mematuhi aturan tanpa harus mempublikasikan informasi asli yang digunakan untuk menyelesaikan verifikasi. Jaringan dapat mengonfirmasi bahwa pembayar berhak menggunakan dana, saldo sebelum dan sesudah transaksi seimbang dan tidak ada koin baru yang dibuat dari ketiadaan, sambil tidak perlu melihat konten transaksi spesifik.

Zcash juga mendukung pengungkapan selektif melalui kunci tampilan (viewing key). Pengguna dapat membuka catatan transaksi terlindungi tertentu kepada lembaga audit, pihak lawan transaksi, atau pihak ketiga yang ditunjuk lainnya. Oleh karena itu, desain Zcash bukan untuk membuat transaksi tidak pernah dapat dilihat, tetapi mengembalikan hak pengungkapan informasi dari buku besar publik kepada pengguna.

Teknologi Sudah Berjalan Sepuluh Tahun, Hambatan Sebenarnya Masih Kebergunaan

Zcash diluncurkan pada 2016, menjadi salah satu proyek pertama yang mencoba menggunakan bukti pengetahuan nol langsung untuk mata uang digital dasar. Namun, masalah awalnya bukan apakah transaksi privasi dapat diwujudkan, tetapi biaya penggunaannya yang terlalu tinggi.

Transaksi terlindungi awalnya memerlukan waktu pembuatan bukti yang lama dan memori besar, sehingga dompet biasa dan perangkat seluler sulit memberikan pengalaman yang lancar. Beberapa pembaruan berikutnya terutama berfokus pada menurunkan ambang batas penggunaan ini:

Pembaruan Sapling pada 2018 secara signifikan mengurangi waktu dan memori yang dibutuhkan untuk transaksi terlindungi;

Pembaruan NU5 pada 2022 memperkenalkan protokol perlindungan Orchard dan Halo 2, menghilangkan ketergantungan kolam perlindungan baru pada penyiapan terpercaya (trusted setup);

Alamat terpadu (unified address) meningkatkan pengalaman interaksi antara alamat transparan dan alamat terlindungi;

Dompet Zodl mulai mendukung pertukaran aset lintas, penerimaan aset lintas, dan penyimpanan dingin saldo terlindungi, mencoba menjaga pengguna dalam status privasi selama proses transaksi lengkap.

Infrastruktur penambangan juga berkembang. Foundry pada Maret 2026 mengumumkan peluncuran kolam penambangan Zcash AS untuk institusi dan perusahaan penambangan yang terdaftar, menyediakan dukungan operasional dan kepatuhan yang lebih standar untuk jaringan.

Grayscale percaya, perubahan ini mungkin berarti Zcash sedang memasuki tahap perkembangan baru. Tetapi peningkatan fungsi dompet dan perluasan kolam penambangan hanya menunjukkan infrastruktur membaik, tidak secara langsung membuktikan permintaan pengguna akhir telah tumbuh besar-besaran.

Selanjutnya yang lebih krusial adalah "apakah privasi dapat diskalakan". Tachyon berencana mengurangi biaya komputasi dan sinkronisasi transaksi terlindungi; Crosslink terutama meningkatkan finalitas transaksi dan keandalan jaringan; jika skema aset terlindungi (shielded assets) kembali didorong, fungsi privasi Zcash juga dapat diperluas dari ZEC asli ke aset lainnya.

Sebagian besar proyek ini masih melibatkan pengembangan teknis yang kompleks dan koordinasi jaringan, jadwal dan efek aktualnya belum sepenuhnya ditentukan.

90% Transaksi Terlindungi, Cukupkah Buktikan Permintaan Nyata?

Bukti inti yang diberikan Grayscale berasal dari penggunaan on-chain.

Menurut metrik yang digunakan dalam laporan, per 20 Juli 2026, transaksi terlindungi menyumbang sekitar 90% dari jumlah transaksi Zcash; sekitar 4,2 juta ZEC berada di dalam kolam terlindungi, setara dengan sekitar 25% dari pasokan yang beredar saat itu.

Hingga titik statistik yang digunakan dalam laporan Grayscale, sekitar 4,2 juta ZEC berada di kolam terlindungi, sekitar 25% dari pasokan yang beredar.

Ini menunjukkan fungsi perlindungan tidak hanya berhenti pada narasi produk, tetapi telah membentuk perilaku on-chain yang dapat diamati. Namun data terkait perlu dipahami dengan hati-hati: platform statistik yang berbeda memiliki metode klasifikasi "transaksi terlindungi", tanggal statistik, dan apakah menggabungkan beberapa kolam terlindungi yang berbeda, sehingga data eksternal mungkin menghasilkan persentase yang berbeda. Peningkatan jumlah transaksi terlindungi juga tidak setara dengan pertumbuhan jumlah pengguna, skala pembayaran, atau aktivitas ekonomi yang bersamaan.

Apa yang sebenarnya dipertaruhkan Grayscale bukanlah Zcash saat ini telah mencapai adopsi skala besar, tetapi kemungkinan pasar di masa depan dapat mengubah penilaian terhadap nilai privasi. Hingga data Juli 2026 yang digunakan laporan, total kapitalisasi pasar sektor "Mata Uang Digital" yang dibagi Grayscale adalah sekitar $1,4 triliun, dengan Bitcoin menyumbang sekitar 90%, kapitalisasi pasar ZEC sekitar $8 miliar, menyumbang sekitar 0,6% dari sektor tersebut.

Menurut metrik Grayscale, kapitalisasi pasar ZEC menyumbang sekitar 0,6% dari sektor mata uang digital; "naik ke 5% sesuai dengan valuasi sekitar 9 kali" hanyalah perhitungan skenario pangsa pasar, bukan target harga.

Laporan kemudian membangun sebuah skenario perhitungan: jika di masa depan ZEC dapat memperoleh 5% pangsa pasar dari sektor ini, kapitalisasi pasar yang sesuai adalah sekitar $700 miliar, sekitar 8,75 kali kapitalisasi pasarnya saat itu, dibulatkan menjadi sekitar 9 kali.

Ini bukan target harga, juga tidak mewakili perkiraan Grayscale bahwa ZEC pasti naik 9 kali. Ini hanyalah perhitungan sensitivitas berdasarkan perubahan pangsa pasar, dan tersirat asumsi penyederhanaan seperti total kapitalisasi pasar sektor mata uang digital tetap tidak berubah, pasokan ZEC dan lanskap persaingan tidak mengalami perubahan signifikan.

Lebih tepatnya, Grayscale percaya, valuasi saat ini mencerminkan ekspektasi bahwa "privasi akan tetap berada di pasar pinggiran". Jika investor di masa depan bersedia melihat privasi sebagai atribut dasar mata uang digital, pangsa pasar ZEC yang rendah dapat memberikan elastisitas valuasi.

Kenaikan Permintaan Privasi Tidak Berarti Zcash Pasti Diuntungkan

Logika investasi ini pertama-tama menghadapi risiko regulasi dan distribusi.

Kunci tampilan Zcash dapat membantu pengguna mengungkapkan catatan transaksi kepada pihak tertentu, menyediakan beberapa alat untuk audit kepatuhan. Tetapi informasi masih dibuka berdasarkan pilihan pengguna, tidak setara dengan kemampuan pelacakan default dari blockchain publik. Sementara itu, Financial Action Task Force (FATF) terus meminta penyedia layanan aset virtual untuk melaksanakan due diligence pelanggan, pencatatan, pelaporan transaksi mencurigakan, dan "aturan perjalanan" (travel rule).

Oleh karena itu, pengungkapan selektif dapat mengurangi beberapa gesekan kepatuhan, tetapi tidak dapat menjamin bursa, lembaga penitipan, dan departemen pengawas bersedia mendukung transaksi terlindungi. Semakin kuat perlindungan privasi, semakin besar kemungkinan ZEC menghadapi pembatasan dalam proses pencatatan, penitipan, integrasi dompet, dan on/off ramp mata uang fiat.

Risiko kedua berasal dari keamanan protokol.

Pada 2026, pengembang menemukan kerentanan soundness pada sirkuit Orchard lama, yang secara teoritis dapat digunakan untuk membuat ZEC palsu yang tidak terdeteksi. NU6.2 telah memperbaiki sirkuit terkait, kolam terlindungi baru Ironwood yang diluncurkan kemudian lebih lanjut membatasi dana untuk terus masuk ke kolam Orchard lama, dan melalui mekanisme migrasi dana memulihkan verifikasi integritas pasokan terlindungi.

Perlu ditekankan, ini termasuk kerentanan teoritis, tidak berarti telah ditemukan ZEC yang benar-benar dipalsukan. Ironwood meningkatkan struktur keamanan masa depan, tetapi kolam terlindungi lama dan migrasi dananya masih menjadi risiko warisan yang perlu terus diamati.

Komputasi kuantum adalah masalah yang lebih jangka panjang. Mekanisme yang diperkenalkan Ironwood membantu mempertahankan jalur pemulihan untuk migrasi tahan kuantum di masa depan, tetapi proposal teknis resmi dengan jelas menyatakan, perubahan ini sendiri tidak membuat Zcash memiliki kemampuan tahan kuantum yang lengkap.

Terakhir adalah risiko eksekusi. Logika investasi Zcash masih bergantung pada peningkatan pengalaman dompet, penskalaan protokol, dan distribusi ekosistem yang bersamaan. Penundaan, kegagalan koordinasi, atau kurangnya adopsi pengguna dalam pembaruan apa pun dapat melemahkan narasi "penskalaan privasi".

Langkah Selanjutnya Adalah Melihat Apakah Privasi Menjadi Kebutuhan, Bukan Hanya Topik

Logika bullish Zcash tidak menuntutnya menggantikan Bitcoin. Grayscale bertaruh pada kemungkinan lain: ketika aliran dana on-chain semakin transparan, kemampuan analisis AI terus meningkat, pasar mungkin mulai memberikan premi untuk mata uang digital yang "dapat diverifikasi tetapi tidak dipublikasikan".

Untuk memverifikasi penilaian ini, yang perlu diamati selanjutnya bukan apakah harga ZEC terus naik, tetapi beberapa indikator yang lebih spesifik: apakah dana kolam terlindungi dan pengguna nyata terus bertambah, apakah dompet dapat menurunkan ambang batas penggunaan untuk proses transaksi privasi lengkap, apakah pembaruan seperti Tachyon dapat dilaksanakan sesuai rencana, dan apakah bursa serta lembaga penitipan memperluas daripada mengurangi dukungan.

Jika penggunaan privasi tumbuh, tetapi likuiditas dan saluran kepatuhan terus memburuk, Zcash mungkin masih sulit membentuk pasar yang lebih besar. Sebaliknya, jika penggunaan, infrastruktur, dan akses pasar meningkat bersamaan, ZEC mungkin dapat berubah dari "privacy coin lama" menjadi alat penilaian untuk kebutuhan privasi keuangan digital.

Kesenjangan valuasi Zcash saat ini, pada dasarnya sesuai bukan dengan cerita pertumbuhan yang sudah pasti, tetapi dengan opsi yang belum sepenuhnya terverifikasi: Di era AI, berapa sebenarnya nilai privasi keuangan?