Penulis: Castle Labs Research
Kompilasi: Deep Tide TechFlow
Pemandu Deep Tide: Aplikasi on-chain menghasilkan keuntungan besar, tetapi blockchain itu sendiri semakin miskin. Sekadar menjual ruang blok tidak lagi cukup untuk menopang valuasi. Artikel ini membongkar pergeseran terbaru Arbitrum, Polygon, MegaETH, dan Sophon, membantu Anda menilai blockchain mana yang benar-benar mengembalikan nilai ekosistem ke kantong mereka sendiri.
Menjual ruang blok bukan lagi bisnis yang bertahan lama bagi blockchain.
Bisnis inti bagi blockchain apa pun adalah menjual "ruang blok". Namun layanan ini mudah ditiru dan tidak membedakan. Hampir setiap blockchain menawarkan hal yang sama, satu-satunya faktor pembeda yang tersisa dalam diskusi adalah "likuiditas". Blockchain dengan ekosistem dan likuiditas yang matang akan menarik lebih banyak pembangun, yang pada gilirannya meningkatkan penggunaan ruang blok. Inilah roda penggerak sederhana bisnis blockchain.
Dengan kemajuan teknologi industri, ruang blok menjadi lebih murah; meskipun jumlah pembangun dan penggunaan meningkat, kontribusinya terhadap pendapatan blockchain sangat kecil. Hasilnya adalah kesenjangan yang terus melebar antara pendapatan blockchain dan pendapatan aplikasi, menyulitkan blockchain untuk menopang valuasi mereka sendiri.
Kami membahas topik ini secara rinci dalam laporan terbaru kami "Tesis Vertikalisasi: Bagaimana Model Pendapatan Blockchain Berevolusi". Laporan tersebut mengeksplorasi bagaimana blockchain vertikal seperti Hyperliquid mempertahankan eksposur ke seluruh ekosistem, serta menyebutkan blockchain lain seperti Arbitrum (Timeboost), MegaETH (roda penggerak pembelian kembali USDm), dan ekstensi pendapatan blockchain CEX.
Artikel ini adalah tindak lanjut dari laporan tersebut, berfokus pada perkembangan terbaru dalam kategori ini: lebih banyak blockchain yang menanggapi kesenjangan yang terus melebar antara biaya on-chain dan biaya aplikasi, dan berusaha menginternalisasi lebih banyak nilai yang dihasilkan oleh ekosistem.
Kami membagi blockchain yang dibahas menjadi dua kategori:
Ekosistem yang Diperluas: Termasuk blockchain seperti Arbitrum dan Polygon. Arbitrum Stack telah berkembang pesat, dan saat ini digunakan oleh blockchain seperti Robinhood; Polygon sedang bertransformasi menjadi blockchain pembayaran.
Produk yang Diperluas: Mencakup blockchain seperti MegaETH dan Sophon, yang sedang fokus mengembangkan aplikasi secara internal.
Perluasan Ekosistem
Salah satu cara utama blockchain meningkatkan pendapatan adalah dengan memperluas ekosistem.
Blockchain seperti Optimism mempelopori model ini dengan memperluas ekosistem melalui Superchain: mereka menyediakan OP Stack ke berbagai jaringan Layer 2 (L2) dan mengenakan biaya 15% dari laba bersih on-chain atau 2.5% dari pendapatan L2, mana yang lebih tinggi. Model ini berjalan cukup baik dan saat ini telah diadopsi oleh beberapa L2. Namun setelah Base meninggalkan Superchain pada Februari lalu, pendapatan Optimism merosot tajam. Base sebelumnya berkontribusi lebih dari 90% dari pendapatan Superchain, jauh melampaui Optimism sendiri.
Gambar: Sumber: Hex (Dasbor Pendapatan Superchain)
Beberapa minggu sebelum Base pergi, pemegang token OP bahkan menyetujui proposal: menggunakan 50% dari pendapatan Optimism Superchain untuk pembelian kembali OP. Namun setelah kehilangan sebagian besar pendapatannya pada Februari, pembelian kembali ini tidak lagi dapat mengakumulasi nilai yang cukup bagi token.
Meskipun model Optimism menunjukkan retakan, ini tidak selalu berarti bahwa ekspansi ekosistem itu sendiri adalah pilihan yang buruk. Superchain masih digunakan oleh beberapa jaringan dan merupakan setumpuk teknologi yang terus berkembang, diadopsi oleh blockchain seperti Celo, Ink, Unichain, dll.
Serupa dengan Optimism, Arbitrum juga membangun Stack-nya sendiri, bernama Arbitrum Stack, contoh sempurna dari taruhan bahwa Stack blockchain dapat memberikan pengembalian yang besar. Robinhood bulan lalu meluncurkan L2-nya sendiri menggunakan Arbitrum Stack, dan sejauh ini telah menghasilkan pendapatan sekitar $4 juta, dengan pembagian 90/10, menghasilkan sekitar $390.000 untuk Arbitrum.
Selain Robinhood, blockchain aset dunia nyata Plume Network juga menggunakan Arbitrum Stack, tetapi sejauh ini Robinhood adalah kontributor terbesar bagi pertumbuhan Stack-nya. Saat ini Total Nilai Terkunci (TVL) Stack ini melebihi $800 juta. Selain itu, penyebaran Robinhood telah memperluas peta tokenisasi saham di ekosistem Arbitrum: blockchain ini berfokus pada tokenisasi saham on-chain, dengan skala $25 juta. Diluncurkan hanya satu bulan, TVL Robinhood Chain sudah setengah dari Arbitrum sebesar $1,63 miliar.
Sambil memperluas ekosistem, Arbitrum juga meluncurkan Timeboost: pengguna dapat membayar biaya lebih tinggi untuk mendapatkan prioritas transaksi. Sejak diluncurkan pada April 2025, Timeboost telah menyumbangkan lebih dari $7,7 juta untuk perbendaharaan.
Setelah memperoleh pendapatan, Arbitrum menggunakannya. Perbendaharaan DAO Arbitrum juga memiliki beberapa penempatan on-chain dan off-chain, menghasilkan imbal hasil. Dari $90 juta penempatan bersih, telah menghasilkan $4 juta bunga. Banyak DAO dan perbendaharaan dapat mencontoh strategi ini, karena sebagian besar terjebak dalam memegang token asli, yang nilainya menurun seiring waktu, memengaruhi keberlanjutan perbendaharaan.
Meskipun tim di balik Arbitrum, Offchain Labs, mengumumkan rencana pembelian kembali tahun lalu, kami belum melihat hubungan yang terjalin antara kesuksesan Arbitrum Stack dan token ARB. Nilai ARB terus menurun karena emisi dan pelonggaran token yang berkelanjutan.
Blockchain lain yang berfokus pada ekspansi ekosistem adalah Polygon, yang bercita-cita menjadi blockchain pembayaran untuk fintech dan kasus penggunaan umum.
Posisi ini masuk akal bagi Polygon, karena raksasa seperti Stripe saat ini menggunakannya untuk merutekan pembayaran stablecoin, Mastercard menggunakannya untuk menyelesaikan pembayaran pedagang dan mendukung produk Agent Pay-nya. Produk seperti Revolut, Paxos, dan Cash App juga menggunakan infrastruktur Polygon. Mereka menyukai Polygon karena throughput tinggi dan biaya super rendah yang membuat biaya interaksi menjadi murah. Selain itu, Polygon sedang mendorong kontrol tingkat perusahaan, menjadikannya pilihan yang lebih mudah bagi perusahaan fintech besar.
Polygon sejauh ini telah memproses sekitar $2,9 triliun volume transaksi stablecoin, pasokan stablecoin-nya saat ini adalah $3 miliar, tumbuh lebih dari 80% sejak 2025.
Meskipun penggunaan pembayaran blockchain ini meningkat, sebagian besar pendapatannya masih berasal dari penempatan Polymarket. Menghadapi konsentrasi dan risiko titik kegagalan tunggal potensial ini, Polygon terus mendorong perluasan sumber pendapatan lain.
Gambar: Sumber: Dune Analytics (hildobby Gas)
Seperti Arbitrum, alokasi Polygon tidak tercermin dalam akumulasi nilai token-nya. Karena emisi berkelanjutan, kinerja token buruk. Meskipun blockchain ini terus menciptakan pendapatan yang signifikan, sering menempati peringkat tiga teratas dalam pendapatan blockchain dan token yang dibeli kembali, ini tidak dapat mengimbangi tekanan jual berkelanjutan yang dihadapi token.
Meskipun ekspansi ekosistem bagus, beberapa blockchain sedang mengatasi masalah pendapatan dengan lebih langsung memiliki eksposur yang dihasilkan on-chain dan membangun produk langsung di infrastruktur mereka sendiri.
Ini adalah produk yang akan kita eksplorasi di bagian selanjutnya.
Perluasan Produk
Blockchain sedang mengadopsi cara yang relatif baru untuk menanggapi kurangnya hubungan antara pertumbuhan biaya aplikasi dan biaya blockchain, yaitu dengan vertikalisasi, yaitu membangun aplikasi mereka sendiri.
Aplikasi mengumpulkan banyak biaya, tetapi itu tidak mengalir ke tingkat blockchain, ini adalah masalah yang dihadapi sebagian besar blockchain.
Lihatlah perbandingan biaya aplikasi versus biaya blockchain selama 30 hari terakhir di berbagai blockchain: biaya blockchain mengakumulasi nilai yang jauh lebih sedikit, sementara pendapatan aplikasinya terus tumbuh.
Ini sudah diperkirakan, karena seperti yang disebutkan di awal artikel ini, biaya blockchain terus menurun seiring waktu. Blockchain awalnya dibayangkan sebagai penyedia infrastruktur: blockchain yang sehat harus memiliki biaya aplikasi yang tinggi dan biaya blockchain yang rendah, sehingga menjadi blockchain yang efisien untuk penempatan. Namun pada saat yang sama, tanpa pendapatan biaya, blockchain sulit mempertahankan valuasi, model ekonomi token, dan operasi yang berkelanjutan.
Itulah mengapa blockchain yang lebih baru seperti MegaETH, Sophon, dan bahkan blockchain yang lebih tua seperti Sei, mulai beralih menjadi pembangun aplikasi sendiri, untuk secara potensial menginternalisasi pendapatan ini, daripada membiarkannya mengalir ke aplikasi pihak ketiga.
MegaETH tidak lama online dan telah berjuang melawan kesenjangan antara biaya aplikasi dan eksposur on-chain. Untuk itu, tim mengalihkan fokus kembali ke membangun aplikasi di blockchain mereka sendiri, sambil tetap mendukung aplikasi OMEGA (yaitu aplikasi yang hanya dapat dibangun di MegaETH karena latensi super rendah dan throughput tingginya). Ini merupakan perubahan besar dari jalur ekspansi ekosistem horizontal awal mereka.
"Kami mengalihkan energi yang sebelumnya dipinjamkan kepada pembangun pihak ketiga, ke aplikasi pihak pertama yang dikembangkan sendiri: aplikasi konsumen yang dibuat langsung oleh kami untuk orang-orang yang ingin kami layani." — Shuyao Kong dari MegaETH
Upaya lain oleh tim MegaETH adalah memiliki nilai yang dihasilkan oleh stablecoin on-chain. Mereka meluncurkan USDm (MegaETH USD), sebuah stablecoin putih label yang diluncurkan bekerja sama dengan Ethena, dengan dana disimpan di dana BUIDL BlackRock, membawa hasil mendekati SOFR ke pasokan stablecoin on-chain.
Dengan pasokan saat ini sebesar $18 juta, pada SOFR sekitar 3.6%, ini dapat menghasilkan $650.000 per tahun, digunakan untuk pembelian kembali dan pembakaran MegaETH. Namun sumber pendapatan ini sangat bergantung pada kesuksesan ekosistem, stablecoin harus benar-benar digunakan. Saat ini, karena penurunan penggunaan on-chain, pasokan USDm telah turun lebih dari 95% dari puncaknya sekitar $600 juta pada Mei tahun ini.
Meskipun tim secara aktif berusaha meningkatkan pendapatan blockchain, upaya ini belum banyak membuahkan hasil, blockchain ini menghadapi kesulitan dalam adopsi dan harga token. Selain alasan seperti komunikasi yang buruk, ekosistem terbatas, dan keraguan dalam beberapa aspek peluncuran, salah satu alasan penurunan tajam penggunaan MegaETH adalah kurangnya program insentif aktif yang dapat menarik likuiditas. Pesaingnya, Monad, melakukan hal ini sepenuhnya dan telah melihat hasil, mengumpulkan lebih dari $400 juta TVL hanya dalam sebulan terakhir.
Blockchain lain yang berfokus pada aplikasi yang dikembangkan sendiri adalah Sophon. Mereka menutup operasi blockchain dan beralih menjadi pembangun aktif di blockchain Base. Ini berbeda dari MegaETH, karena Sophon tidak menemukan adopsi apa pun di blockchain mereka sendiri, dan memutuskan untuk menutupnya dan bertransformasi menjadi pembangun. Aplikasi pertama yang mereka bangun adalah kartu kripto Pyre.
Seperti blockchain lainnya, kinerja harga token mereka mengecewakan, karena rendahnya adopsi blockchain (yang sekarang telah ditutup), serta kegagalan narasi "aplikasi hiburan dan konsumsi" mereka, yang gagal menarik banyak pembangun di bidang ini.
Ruang aplikasi kripto sangat besar, dengan banyak peluang pembangunan dan audiens yang besar, sehingga transformasi blockchain ini wajar. Aplikasi baru-baru ini seperti FWA, Fomo, serta yang paling terkenal Pumpfun dan Polymarket, adalah contoh kasus terbaik yang dapat dihasilkan dari jalur ini.
Kesimpulan
Ratusan blockchain menawarkan hampir hal yang sama: ruang blok. Kecuali likuiditas mengikuti, sulit bagi mereka untuk membedakan diri satu sama lain.
Parit likuiditas ini efektif untuk blockchain yang ada, mereka terus menarik lebih banyak pembangun dan mengakumulasi biaya on-chain. Tetapi bagi blockchain baru, dilema tetap ada. Untuk menarik likuiditas, mereka harus memberikan insentif. Begitu insentif berkurang, likuiditas mungkin pergi, seperti contoh MegaETH.
Likuiditas memang merupakan faktor pembeda, tetapi tidak cukup untuk menopang kelipatan valuasi tinggi blockchain saat ini, karena mereka tidak menghasilkan biaya yang cukup.
Keadaan sedang berubah. Blockchain menyadari ini dan secara aktif mendorong diri mereka melampaui sekadar blockchain. Mereka memperluas produk ekosistem mereka atau membangun aplikasi sendiri untuk menambah nilai ke ekosistem mereka sendiri. Arbitrum, MegaETH, dll. adalah contohnya.
Ini dapat dilihat sebagai kembalinya utilitas yang lebih luas.
Intinya dari jaringan apa pun adalah memiliki pengguna dan tingkat penggunaan.
Selama bertahun-tahun, blockchain telah membangun di sekitar ini, mendapat manfaat dari program insentif tinggi, dan membeli loyalitas peserta. Faktanya, blockchain lebih membutuhkan aplikasi daripada sebaliknya.
Akhirnya, blockchain sedang mengatasi dilema prinsipal-agensi ini, dengan integrasi vertikal dan membangun aplikasi mereka sendiri.
Blockchain sedang menjadi lebih dari sekadar blockchain.
Akankah ini berhasil?
Persaingan telah dimulai.
