Auteur | Wu Shuo Blockchain
Le contenu de cet article ne constitue pas un conseil en investissement ou financier, et nous demandons aux lecteurs de se conformer strictement aux lois et règlements en vigueur dans leur localité.
L'invité du podcast Wu Shuo non cryptographique de cette semaine est l'investisseur en technologies de pointe Didier Zheng, qui discute de la récente baisse du Bitcoin, des changements dans la stratégie financière de MicroStrategy (Strategy, anciennement MicroStrategy), de la hausse des actions américaines portée par l'IA, de l'intégration des bourses cryptographiques aux actions américaines et des perspectives macroéconomiques.
Didier estime que le cœur de la récente baisse du Bitcoin n'est pas uniquement macroéconomique ou lié aux rachats d'ETF, mais que le marché commence à réévaluer l'anticipation que MicroStrategy pourrait, dans le cadre du principe de "neutralité du nombre de bitcoins par action", continuer à vendre de petites quantités de bitcoins pour payer les dividendes de ses actions privilégiées. Parallèlement, l'IA est en train de remodeler la structure de la main-d'œuvre, le jeton étant considéré comme un nouveau facteur de production, ce qui alimente la hausse continue des actions américaines dans la chaîne de valeur de l'IA. L'industrie cryptographique pourrait évoluer progressivement d'une spéculation sur des altcoins natifs vers des phases plus matures d'industrialisation, avec la tokenisation d'actifs réels, des économies de machines sur chaîne.
Les propos de l'invité ne représentent pas la position de Wu Shuo, ne constituent pas un conseil en investissement et vous devez vous conformer strictement aux lois locales. La transcription et la traduction audio sont réalisées par GPT et peuvent contenir des erreurs. Veuillez écouter le podcast complet :
Xiaoyuzhou :
https://www.xiaoyuzhoufm.com/episode/6a337dbb43a22a695585c365
L'expérience de vente de bitcoins de MicroStrategy : Anticipation d'une pression de vente continue et jeu d'équilibre avec la capacité d'absorption du marché
Maodi : Le Bitcoin a beaucoup chuté récemment, et il existe de nombreuses explications sur le marché. Certains évoquent des ventes par MicroStrategy, d'autres les rachats d'ETF, et d'autres encore des changements macroéconomiques ou des liquidations de levier. Selon toi, quel facteur est le plus déterminant ?
Didier : Je pense que le cœur du problème reste MicroStrategy, mais ce qui pèse réellement sur le marché, ce n'est pas cette vente ponctuelle de bitcoins elle-même, mais le fait que le marché commence à anticiper qu'elle pourrait devenir continue.
Lors de sa présentation des résultats en mai, MicroStrategy a indiqué vouloir maintenir une neutralité du nombre de bitcoins par action. Avec l'augmentation continue d'instruments privilégiés et de dettes tels que STRC, STRZ, STRD, STRF, les bitcoins ne sont plus seulement un actif pour les actionnaires ordinaires, mais doivent d'abord couvrir les droits des créanciers et des actionnaires privilégiés. Le coût du maintien de la neutralité de la valeur comptable par action (BPS) devient donc plus élevé.
Autrefois, le marché pensait qu'elle finançait principalement les dividendes des actions privilégiées en vendant des actions, ce qui exerçait peu de pression sur le Bitcoin ; mais maintenant que le seuil de financement par émission de nouvelles actions s'est élevé, la pression commence à se reporter sur le Bitcoin. Tant que la valeur de marché par action (MMV) reste inférieure au seuil de neutralité, il est plus probable qu'elle couvre ses flux de trésorerie en vendant des bitcoins de manière continue et en petites quantités. Surtout si la fréquence des paiements d'intérêts augmente encore, le marché anticipera naturellement qu'elle ne vendra pas de manière ponctuelle, mais qu'elle pourrait vendre un peu à intervalles réguliers.
Donc, la clé de cette baisse n'est pas "combien a-t-elle vendu", mais "va-t-elle continuer à vendre à l'avenir ?". Dans cette logique, les ventes d'ETF ressemblent plus à une conséquence qu'à une cause. Car une fois que le marché estime que MicroStrategy continuera à vendre, les fonds concernés se retireront par anticipation.
Maodi : Tu disais tout à l'heure que Michael Saylor semblait mener une expérience financière. Quel est le but de cette expérience ?
Didier : Essentiellement, il teste la capacité du marché à absorber des ventes continues et en petites quantités de bitcoins.
D'un point de vue financier, dans un contexte où la prime MMV n'est pas élevée, vendre de petites quantités de bitcoins est moins dommageable pour le nombre de bitcoins par action que vendre des actions ; c'est la solution optimale de premier ordre. Le problème est qu'après l'émission massive de STRC en mars, les dépenses d'intérêts et de dividendes des instruments privilégiés et perpétuels ont augmenté significativement, et la gestion des flux de trésorerie est devenue un problème incontournable. La question clé n'est donc plus de savoir s'il faut gérer la trésorerie, mais comment la gérer.
Si le marché peut absorber le choc de ces ventes continues et en petites quantités, alors ce système pourra se maintenir ; mais si cette pratique fait baisser le prix de l'action, réduit la MMV, aggrave le décrochage et renforce encore l'anticipation de "ventes continues", alors elle pourrait être contrainte à une inflexion, par exemple en revenant davantage à la vente d'actions, ou en utilisant un mélange de ventes d'actions et de bitcoins. Cela sacrifierait une partie du nombre de bitcoins par action, mais atténuerait l'impact sur le prix du Bitcoin et de l'action, ce qui serait une solution optimale de second ordre.
Donc, actuellement, c'est essentiellement un jeu entre Michael Saylor et le marché. Il observe à quel prix apparaîtront des fonds d'absorption suffisamment forts, et le marché attend également un prix plus bas et plus certain pour intervenir.
Maodi : Cela pourrait-il évoluer vers une "spirale de la mort" impliquant à la fois MicroStrategy et le Bitcoin ?
Didier : Je ne pense pas que ce facteur seul puisse conduire à cela. Pour en arriver là, il faudrait généralement ajouter de nouvelles mauvaises nouvelles macroéconomiques ou un choc systémique plus important.
Tant qu'une inflexion se produit par la suite, sans vente rigide de bitcoins, les fonds de rachat à contre-courant reviendront probablement. La question n'est pas de savoir s'il y a une capacité d'absorption, mais à quel prix elle apparaîtra. Peut-être à 62 000 dollars, peut-être plus bas, le marché attend actuellement ce niveau.
Donc, mon jugement reste prudemment optimiste : cette baisse est davantage due à la pression structurelle induite par les changements dans la structure financière de MicroStrategy elle-même, et non pas uniquement à un resserrement de la liquidité macroéconomique. En l'absence de nouvelles mauvaises nouvelles majeures, la situation pourra probablement être retournée, et il est peu probable qu'elle dégénère directement en une véritable "spirale de la mort".
Le jeton est considéré comme la main-d'œuvre de la nouvelle ère
Maodi : Bien que l'industrie cryptographique soit relativement morose en ce moment, l'IA est très en vogue, en particulier les modules optiques, les semi-conducteurs et les centres de données dans les actions américaines qui ont beaucoup augmenté. Selon toi, quel est le moteur central derrière cela ?
Didier : Le cœur est en fait très simple, le jeton devient essentiellement la main-d'œuvre de la nouvelle ère.
Dans le passé, le facteur de production central des entreprises était l'homme, que ce soit pour le travail physique ou intellectuel, tout était accompli par des personnes. Mais aujourd'hui, de nombreux travaux d'exécution autrefois assumés par des personnes sont en train d'être remplacés par l'IA et les jetons. À l'avenir, ce qui sera vraiment rare, ce sera peut-être le petit nombre de personnes capables de boucler la boucle : celles qui peuvent fixer des objectifs, concevoir des solutions, pousser l'exécution et finalement résoudre des problèmes. Ces personnes, associées à une grande quantité de jetons, constitueront le nouveau système de main-d'œuvre.
Cela changera directement la structure organisationnelle des entreprises. Autrefois, les entreprises avaient de nombreux niveaux hiérarchiques parce que l'information devait être transmise de couche en couche par des personnes ; mais à l'ère de l'IA, de nombreux postes intermédiaires, d'assistants, d'IT et d'exécution seront compressés. Ce qui aura de la valeur ne sera plus seulement la capacité d'exécution, mais l'influence, le pouvoir de décision et l'imagination.
Donc, fondamentalement, dans le passé, les entreprises payaient leurs employés ; à l'avenir, elles paieront davantage en jetons, en modèles et en puissance de calcul. Les sociétés de modèles réinjecteront ensuite l'argent en amont, pour acheter des puces, de l'énergie, des modules optiques et des centres de données. Et ces capacités de production en amont sont limitées, l'offre ne suit pas la demande, donc elles deviendront les maillons qui bénéficieront le plus durablement de la chaîne de valeur de l'IA, c'est aussi la raison fondamentale de la hausse continue des actions américaines concernées.
Les services seront les premiers touchés, car la comptabilité, le droit, le conseil, l'analyse de données et autres services basés sur la connaissance sont précisément les plus faciles à remplacer par l'IA. À l'avenir, les entreprises deviendront de plus en plus automatisées en interne, et des économies de machines entre entreprises pourraient également se former sur la chaîne. À ce moment-là, de nombreuses transactions, collaborations et même paiements seront effectués par des machines.
Maodi : Tu veux dire que cette hausse n'est pas seulement une spéculation à court terme, mais qu'elle a une durabilité à moyen et long terme, et que nous en sommes peut-être encore à un stade très précoce ?
Didier : Oui, je pense que l'ère de l'économie des machines ne fait que commencer.
Beaucoup de gens comprennent mal le concept d'"entreprise individuelle". Il ne s'agit pas d'une personne travaillant seule, mais d'une personne faisant fonctionner une dizaine, voire des dizaines d'agents intelligents, ces agents combinés pouvant être équivalents à l'efficacité de centaines de personnes dans le passé. Donc, l'entreprise individuelle a pour prérequis qu'il y ait de nombreux agents intelligents fournissant la main-d'œuvre en arrière-plan.
C'est aussi pourquoi j'insiste toujours sur le fait que le jeton est la nouvelle main-d'œuvre. Dans le passé, les entreprises dépensaient de l'argent pour embaucher des gens ; aujourd'hui, elles orientent de plus en plus leur budget vers les jetons. Tant que les jetons peuvent continuer à augmenter les revenus, la marge bénéficiaire des entreprises s'améliorera nettement, et c'est la logique centrale du marché pour être haussier sur la chaîne de valeur de l'IA.
Donc, l'anticipation actuellement reflétée par le marché boursier américain est précisément celle-ci : de plus en plus d'entreprises deviendront des entreprises natives de l'IA, remplaçant la main-d'œuvre par des jetons, améliorant leur niveau d'automatisation, et augmentant ainsi significativement leur marge bénéficiaire. C'est aussi la force motrice la plus fondamentale et la plus rationnelle de cette hausse.
Les bourses se tournent vers les actions américaines, les utilisateurs n'ont pas besoin de réécrire leur logique de trading
Maodi : Avec la hausse continue des actions américaines, de nombreuses bourses cryptographiques ont également ouvert l'accès aux actions américaines. Que penses-tu de cela ? Est-ce parce que l'industrie cryptographique elle-même manque de tendance, forçant les bourses à créer activement de la demande, ou y a-t-il des raisons plus profondes ? De plus, cela pourrait-il conduire à une fuite supplémentaire des capitaux de l'industrie cryptographique ?
Didier : J'ai en fait dit il y a longtemps que les CEX offshore n'avaient finalement que deux voies.
La première est de devenir un marché de prédiction, mais cette voie est très difficile. La configuration des leaders est déjà établie, et la plupart des CEX existantes auront du mal à se transformer véritablement en la prochaine génération d'"échange universel".
La deuxième est de se tourner vers la distribution d'actifs du monde réel, et actuellement les actifs réels les plus importants sont les actions américaines, les obligations américaines, et l'or est également une direction importante.
La raison plus fondamentale est qu'après toutes ces années, il y a en réalité très peu d'actifs cryptographiques natifs qui ont une réelle valeur. Le Bitcoin en est un, quelques infrastructures DeFi et blockchains publiques aussi, mais en dehors de cela, la plupart des actifs natifs manquent de valeur intrinsèque durable et de soutien de flux de trésorerie. Dans ce cas, les infrastructures de trading construites autour de ces actifs finiront inévitablement par chercher de nouveaux actifs ayant une valeur.
Donc, le virage des CEX vers les actions américaines est, par essence, tout à fait naturel. Je ne pense pas que cela soit une pression sur les actifs cryptographiques, cela ressemble davantage au retour de l'industrie à la réalité : il n'y a jamais eu beaucoup d'actifs ayant une réelle valeur, les bourses se tournent simplement vers ce qui peut soutenir la liquidité.
Mais à long terme, ce n'est pas forcément une mauvaise chose. La valeur fondamentale de la blockchain n'est pas seulement d'émettre des actifs natifs, mais de fournir une option décentralisée, ainsi qu'un moyen de règlement et d'échange plus efficace et moins coûteux. La tokenisation d'actifs du monde réel est en soi une direction significative.
De plus, à plus long terme, la blockchain ressemble davantage à une technologie conçue pour les machines. Dans les cinq à dix prochaines années, le scénario le plus probable est que les humains interagissent avec des agents, et que les agents effectuent des paiements, des transactions et des collaborations sur la chaîne entre eux. Ainsi, les infrastructures sur chaîne construites aujourd'hui pourront être directement utilisées par les machines.
Donc, à long terme, je pense même que c'est une bonne nouvelle pour le Bitcoin. Car que ce soient plus de personnes ou plus de machines, elles finiront toutes par être exposées aux actifs sur chaîne.
Maodi : Si l'on parle des utilisateurs ordinaires qui étaient auparavant principalement sur le marché cryptographique pour spéculer sur des altcoins, le Bitcoin ou des actifs de blockchains publiques, se tourner maintenant vers les actions américaines implique une logique assez différente. Que ce soit le cycle des résultats, le système d'évaluation ou les règles de régulation, il y a de grandes différences. Si tu devais donner un seul conseil important à ces utilisateurs ou traders qui ont longtemps évolué dans le monde cryptographique, que dirais-tu ?
Didier : En fait, je ne pense pas qu'ils aient besoin de changer délibérément beaucoup de choses.
Car les actions américaines et les actifs sur chaîne sont fondamentalement très similaires. Les actions américaines comportent à la fois des actions de valeur, de croissance, et de nombreux actifs aux propriétés de meme. Une raison centrale pour laquelle la tendance des memes sur chaîne s'est affaiblie cette fois-ci est que les actifs de meme les plus influents se sont en fait déplacés vers les actions américaines.
L'histoire racontée par ces actifs est fondamentalement toujours celle de "changer le monde". Dans le passé, ce récit appartenait à la blockchain ; maintenant, une version plus forte apparaît dans les actions américaines, comme l'informatique quantique, la fusion nucléaire, les SMR. Ces choses sont aussi souvent difficiles à expliquer uniquement par les résultats, les flux de trésorerie ou un DCF, et ont par essence également de fortes propriétés de meme.
Donc, ceux qui aimaient autrefois suivre les altcoins et les memes peuvent, sur le marché américain, suivre ces concepts à long terme ; la logique est en fait la même, ils ne seront pas nécessairement inadaptés. Un autre type de personnes, qui regardaient auparavant les flux de trésorerie, les fondamentaux et cherchaient un soutien de valeur, trouveront également sur le marché américain des actions de valeur et de croissance correspondantes.
Donc, ce que je veux dire, c'est que les différents styles présents dans l'univers des cryptomonnaies ont tous une position correspondante sur le marché américain. La plupart des gens n'ont pas besoin de changer de force leur mode de trading pour trouver des types d'actifs qui leur sont familiers.
Si je devais vraiment donner un conseil, ce serait de ne pas changer sa méthode uniquement pour changer de marché. Ceux qui ont survécu jusqu'à présent ont généralement leur propre méthode de survie validée ; continuer à s'en tenir à ce qui a fonctionné est plus important.
L'événement du 10/11 a gravement endommagé la liquidité cryptographique, le marché des altcoins aura du mal à se rétablir
Maodi : En entendant ton analyse, une image assez dramatique me vient à l'esprit. On a l'impression que la spéculation sur les altcoins de ces derniers temps est définitivement terminée, car les cibles de cette spéculation se trouvent désormais presque toutes sur le marché américain, avec même un sens plus concret. Est-ce qu'on peut le comprendre ainsi ?
Didier : On peut le comprendre ainsi.
La raison pour laquelle le marché des altcoins est pratiquement terminé est principalement que la liquidité de l'univers des cryptos a été trop gravement détruite. L'événement du 10/11 a porté un coup très dur au dynamisme du secteur. En surface, les reportages parlent de 19 milliards de dollars liquidés, mais le chiffre réel est très probablement bien supérieur. Les rumeurs circulant font état de 400 à 500 milliards de dollars, ce qui me semble plus proche de la réalité.
Et il faut noter que ce qui a été perdu ici n'est pas une valeur de marché comptable, mais des liquidités réelles. L'industrie cryptographique dans son ensemble n'a pas une capitalisation boursière très importante, et une grande partie est verrouillée ou surévaluée ; la quantité réelle de jetons disponibles à la négociation est en fait bien inférieure à ce qu'elle paraît. Dans ce contexte, l'évaporation de plusieurs dizaines de milliards de dollars en espèces en une seule journée est un coup dur pour le dynamisme et la liquidité de toute l'industrie.
Donc, je pense que l'événement du 10/11 a été la dernière goutte qui a fait déborder le vase du marché des altcoins.
Quant à la raison pour laquelle les "actifs de meme" du côté américain peuvent continuer à être spéculés, la raison est également simple : parce que le marché américain est actuellement le marché le plus liquide au monde. Quand votre propre liquidité est défaillante, elle se transfère naturellement vers un marché plus liquide.
Du point de vue des États-Unis, leur soutien au Bitcoin et à la blockchain a également ses considérations stratégiques. La logique de la version américaine est de faire de la blockchain, des marchés sur chaîne et des CEX un canal pour attirer les capitaux mondiaux et obtenir des capitaux chauds pour les actifs américains. Donc, en poussant le système financier américain sur la chaîne, ils étendent essentiellement la capacité mondiale de financement et de distribution des actifs américains.
Bien sûr, ce n'est que la compréhension et l'utilisation par le gouvernement américain. Quant à savoir si le monde de la blockchain et des cryptos sera finalement complètement façonné par cette volonté étatique, c'est une autre histoire. La situation plus réaliste est probablement que, à l'avenir, le monde sur chaîne et les États souverains seront longtemps dans une relation complexe à la fois de coopération, d'utilisation et de jeu mutuel.
Mais jusqu'à présent, cette approche américaine devient progressivement une réalité, étape par étape.
Plus de prudence sur les perspectives macroéconomiques du second semestre, mais toujours optimiste à long terme sur l'IA et le Web3
Maodi : Quel est ton jugement macroéconomique pour les six prochains mois, jusqu'à la fin de l'année ? Quelle politique le nouveau président de la Fed, Warsh, pourrait-il adopter ensuite, et comment cela affecterait-il l'ensemble du marché ?
Didier : Je pense que l'incertitude du marché augmente pour la suite.
D'une part, le marché a déjà beaucoup augmenté ; d'autre part, plusieurs entreprises géantes pourraient encore entrer en bourse, comme SpaceX, OpenAI et Anthropic. La véritable pression ne vient pas seulement de l'absorption de capitaux par ces introductions, mais du fait qu'une fois ces entreprises valant des milliers de milliards rapidement intégrées aux indices, dans un contexte de liquidité limitée, les institutions pourraient être contraintes de vendre d'autres actions de pondération pour rééquilibrer leurs portefeuilles, ce qui exercerait une pression sur le marché. Donc, à partir de juin, je serai plus prudent.
Une autre variable clé est l'élection de mi-mandat. Si les démocrates finissent par remporter les deux chambres, cela pourrait être plutôt défavorable pour le Web3 et l'IA, car ils mettent davantage l'accent sur les droits des travailleurs, la régulation et la supervision, plutôt que de laisser les technologies de pointe continuer à se développer à grande vitesse.
Mais d'un point de vue fondamental, je pense que le marché sous-estime peut-être la véritable impulsion de l'IA sur l'économie. L'IA s'est déjà infiltrée dans de nombreux maillons, mais les méthodes statistiques actuelles ne la reflètent pas forcément pleinement, donc à long terme, son effet sur la productivité reste très fort.
Le véritable problème n'est pas seulement la croissance, mais aussi la répartition. Si le mécanisme de distribution n'est pas bien ajusté, à l'avenir, une situation de polarisation extrême pourrait apparaître : une minorité capable de maîtriser l'IA s'appropriera la majeure partie des bénéfices, tandis qu'une grande partie de la classe moyenne sera comprimée, voire au chômage. Dans ce cas, bien que la productivité augmente, le pouvoir d'achat global de la société pourrait diminuer, c'est aussi pourquoi je suis plus enclin à une déflation à long terme qu'à une inflation à long terme.
Donc, dans les années à venir, le mécanisme de distribution sera crucial. Des choses comme une taxe sur l'IA, je pense qu'elles seront probablement mises en place dans les trois à cinq prochaines années, car sans nouvelles sources de recettes fiscales, de nombreux arrangements sociaux futurs manqueront de base financière.
Si l'on ne regarde que le second semestre de cette année jusqu'à l'année prochaine, je ne veux pas tirer de conclusion trop absolue. La pression de correction à court terme s'intensifie en effet, surtout autour de l'introduction en bourse de SpaceX, mais je pense que cela ressemble plus à un ajustement qu'à un sommet définitif. Tant que les dépenses en capital des grandes entreprises peuvent se poursuivre, la tendance globale n'est pas terminée.
À plus long terme, je reste optimiste sur l'IA, et également sur la combinaison de l'IA et de la blockchain. À l'avenir, les entreprises deviendront de plus en plus automatisées en interne, et des économies de machines entre entreprises pourraient également se former sur la chaîne ; cette grande direction ne change pas.
Donc, je continue de penser que la blockchain et le Web3 ont un bel avenir, mais les règles du jeu deviendront plus matures. La période où l'on se ruait et gagnait aveuglément est probablement révolue ; l'avenir ressemblera davantage à une ère d'industrialisation et d'institutionnalisation.
