Auteur : Paul Veradittakit
Traduction : TechFlow
Introduction TechFlow : Alors que tout le monde parle de l'IA aspirant 211 milliards de dollars contre seulement 20 milliards pour la crypto, Paul Veradittakit, partenaire de Pantera, voit dans ce marché baissier la plus forte cohorte de fondateurs depuis quatre cycles. Ces opérateurs venant de Goldman Sachs, Citadel, Stripe ne sont pas là pour spéculer sur des narratifs – ils visent le problème dur et enfin sexy de l'infrastructure financière de niveau institutionnel.
L'alignement fondateur-marché est le signal le plus durable dans le capital-risque. Le produit change, le marché change, la réglementation change. Mais le jumelage d'un fondateur spécifique avec un marché spécifique est la seule constante, et c'est la seule chose qui continue à générer des intérêts composés lorsque les prix ne montent pas.
Nous n'avons jamais vu un alignement fondateur-marché aussi élevé dans la blockchain. Les questions intéressantes convergent désormais vers deux directions : l'IA et la fintech, et les opérateurs les plus sérieux affluent de Citadel, Stripe, Block et Goldman Sachs, car ce problème dur – l'infrastructure financière institutionnelle – est enfin devenu le plus intéressant.
Nous valorisons quatre traits : une expertise profonde du domaine, une proactivité élevée, un avantage de réseau injuste, et l'obsession. Chaque projet définitif de catégorie sur lequel nous avons parié en période baissière, d'Offchain Labs à Ondo, possède ces quatre éléments.
L'alignement fondateur-marché est la seule chose qui génère encore des intérêts composés lorsque les prix stagnent. Le produit change, le marché se reprix, la réglementation évolue. Le jumelage d'un fondateur spécifique avec un marché spécifique est la constante, et le marché baissier est l'environnement idéal pour le découvrir.
Si vous décidez de ce qu'il faut faire ensuite, le marché semble affreux. Le Bitcoin a été divisé par deux depuis son sommet de 126 000 dollars d'octobre dernier, le sentiment est à la peur, la plupart des capitaux et presque toute l'attention se sont tournés vers l'IA – l'an dernier, l'IA a attiré environ 211 milliards de dollars, près de la moitié de tous les fonds de capital-risque, contre environ 20 milliards pour la blockchain. Les données d'Electric Capital montrent une baisse d'environ 75% des soumissions de code blockchain depuis début 2025, et début 2026, un groupe des opérateurs les plus connus de l'industrie a annoncé passer à l'IA.
Mais cette image oublie quelque chose. La grande majorité des développeurs partis sont arrivés lors du dernier marché haussier. Les bâtisseurs présents depuis deux ans ou plus viennent d'atteindre un record historique et écrivent désormais environ 70% du code. C'est exactement ce qui s'est passé en 2022, lorsque le noyau de développeurs a en fait continué à croître pendant un recul de 70%. Le marché baissier ne vide pas la pièce, il ne fait que chasser ceux qui étaient là pour le prix.
La question n'a donc jamais été de savoir si le marché reviendrait, mais plutôt qui resterait debout quand il reviendrait. La réponse, à chaque cycle, revient à l'alignement entre un fondateur spécifique et un marché spécifique. C'est l'alignement fondateur-marché, le signal le plus durable.
Ce qui génère vraiment des intérêts composés
Le terme "alignement" (fit) vient d'Andy Rachleff et Marc Andreessen. Mais la blockchain comprime ce concept plus radicalement que tout autre marché. Les personnes qui ont construit cette technologie, les cypherpunks et les libertaires précoces, étaient obsédées par le marché avant même qu'il n'existe. Ils n'avaient rien d'autre à posséder. L'alignement était tout.
L'alignement produit-marché demande si un produit a trouvé son public. L'alignement fondateur-marché pose une question plus précoce et plus difficile : pourquoi cette personne spécifique est-elle plus à même que quiconque au monde de remporter ce marché spécifique ?
Cette différence est primordiale en période baissière. Tout le reste sur la feuille de route du fondateur est temporaire. Dans la blockchain, le produit que vous livrerez dans trois ans ne sera pas celui sur lequel vous travaillez aujourd'hui, le marché se reprixera, la réglementation bougera sous vos pieds. Lorsqu'un fondateur est vraiment aligné avec son marché, rien de cela n'est fatal. Sa compréhension des dynamiques sous-jacentes est suffisamment profonde pour maintenir son avantage à travers les pivots. S'il n'est pas aligné, il pivote aveuglément vers un espace qu'il ne comprend pas, et le marché baissier le dévore.
Nous avons fait nos meilleurs paris en période baissière, pas haussière, en soutenant des fondateurs avant même que leur catégorie n'existe, des premières infrastructures de scaling d'Ethereum aux infrastructures de tokenisation d'aujourd'hui. Dans un marché aussi autoréflexif, l'alignement est le signal le plus durable que nous possédons.
Nous n'avons jamais vu un alignement aussi élevé
Voici un élément qui devrait changer votre interprétation de l'exode des talents. Dans les cycles précédents, les talents étaient dispersés dans des centaines de narratifs spéculatifs, la plupart poursuivant le prix. Cette fois, c'est différent. Les questions intéressantes ont convergé vers deux secteurs verticaux, l'IA et la fintech, et la qualité des fondateurs qui choisissent la blockchain pour les résoudre est la plus élevée que j'aie vue en quatre cycles.
La preuve la plus évidente est de voir qui apparaît. Le problème dur de la blockchain est désormais l'infrastructure financière institutionnelle, et c'est exactement le problème que les meilleurs opérateurs de la finance traditionnelle ont passé leur carrière à résoudre. Nathan Allman a quitté la division "Digital Assets" de Goldman Sachs pour fonder Ondo, qui gère aujourd'hui environ 2,6 milliards de dollars de produits, apportant les obligations d'État et autres actifs sur la chaîne. Ed Felten est passé de professeur à Princeton et de la Maison Blanche à la co-fondation d'Offchain Labs, qui a construit Arbitrum. Même au sein de notre propre entreprise, mon partenaire Franklin Bi vient du département blockchain Onyx de JPMorgan. Les fondateurs qui entrent maintenant dans notre salle de conférence viennent de Goldman Sachs, Citadel, Stripe et Block. Ils ne sont pas là pour trader des narratifs. Ils sont là parce que ce problème dur est enfin devenu le plus intéressant.
Les données de marché les soutiennent. Les actifs du monde réel tokenisés sur des blockchains publiques ont dépassé les 30 milliards de dollars, en croissance de plus de 400% depuis début 2025, en plus d'environ 300 milliards de dollars de stablecoins. Goldman Sachs, JPMorgan et BNY Mellon ont tous lancé des produits de tokenisation. La loi GENIUS a fourni un cadre fédéral pour les stablecoins américains l'été dernier. BCG prédit que les actifs tokenisés pourraient atteindre 16 000 milliards de dollars d'ici 2030. Quand une version sérieuse d'un problème arrive, des fondateurs sérieux suivent. C'est l'alignement fondateur-marché à l'échelle, une concentration que nous n'avions jamais vue dans aucun marché baissier précédent.
Les quatre aspects que nous évaluons
Quand je rencontre un fondateur dans un marché comme celui-ci, je cherche quatre choses.
Une expertise profonde du domaine. Vous avez vécu dans le marché, pas seulement lu sa carte. En période baissière, les acheteurs ne participent qu'aux réunions importantes, et la profondeur technique bat à chaque fois le bon pitch. Ed Felten a passé une vie sur les problèmes les plus difficiles en systèmes et sécurité avant de co-fonder Offchain Labs et de construire Arbitrum. Nous avons mené le tour de table seed. Cette profondeur explique pourquoi l'équipe a vu clairement le problème de scaling alors que la majorité du marché en débattait encore.
Une proactivité élevée. La capacité de vendre une vision en démontrant à un public talentueux, dense et sceptique, à quel point vous comprenez réellement où va un marché spécifique. C'est ce qu'a fait Stani Kulechov. Sans aucun passé financier, il a pivoté ETHLend vers Aave par simple conviction et compréhension, et a continué à construire le protocole de marché monétaire définitif du DeFi.
Un avantage de réseau injuste. Lorsque vous avez à la fois le background et les relations qui vous permettent d'aller plus vite que les autres, la vision prend plus d'importance. Une introduction chaude va plus loin qu'un cold start, et dans les catégories en construction actuellement, cet avantage génère des intérêts composés. Nathan Allman est sorti du monde des actifs numériques de Goldman avec le réseau et la conviction que c'était le bon moment pour lancer Ondo. J'ai mené notre tour de table seed en 2021, et aujourd'hui Ondo contrôle la majorité du marché des actions tokenisées.
L'obsession. Quand les choses vont mal, les gens partent. Les personnes vraiment obsédées sont dans le jeu depuis des années, à travers les cycles, ayant commencé bien avant qu'il y ait une récompense. Hal Finney, Nick Szabo et Adam Back ont passé des décennies à travailler sur la monnaie numérique sans marché, sans argent, par pure conviction. C'est une qualité qui n'apparaît pas sur un CV mais qui compte plus que tout.
Aux fondateurs déjà dans l'arène
En période baissière, la conviction est le seul carburant restant
En période haussière, l'élan aide les fondateurs à accomplir le travail. Le capital est bon marché, le recrutement facile, chaque annonce reçoit une attention imméritée. Le marché baissier retire tout cela, et la seule chose qui continue à pousser les fondateurs en avant est la conviction.
La conviction n'est pas une émotion. C'est le résultat observable d'un véritable alignement fondateur-marché. Les fondateurs qui comprennent profondément leur marché continuent à construire lorsque le jeton baisse de 50% et que tous les titres se tournent vers l'IA, car ils voient l'aboutissement que le marché ne peut pas encore évaluer. Ceux sans conviction regardent le même graphique, perdent courage et partent. C'est pourquoi le marché baissier est le meilleur moment pour évaluer un fondateur. Le prix fait le tri pour nous, et ceux qui restent sont précisément le signal que nous cherchons à acheter.
Si vous êtes l'un de ces opérateurs chez Goldman Sachs, Citadel ou Stripe qui se demande si c'est le bon moment, voici mon message : oui. Le marché baissier n'est pas un risque, c'est un creuset, l'environnement le plus pur pour construire un alignement qui génère des intérêts composés. La blockchain n'a pas besoin de plus de touristes. Elle a besoin de plus de fondateurs avec un véritable alignement pour faire progresser l'infrastructure financière, et il n'y a jamais eu de meilleur moment pour commencer que cette fenêtre où tout le monde part.
Aux fondateurs déjà dans l'arène : restez concentrés, continuez à construire. L'alignement fondateur-marché est ce qui génère des intérêts composés lorsque les prix ne montent pas, et le prix teste cette conviction. L'alignement lui permet de persister.
Notre engagement n'a pas changé. Nous avons lancé le premier fonds Bitcoin américain en 2013, à 65 dollars, et depuis, nous avons fait des paris définissant des catégories à chaque marché baissier, y compris le tour de table seed d'Arbitrum lors du dernier. Nous continuerons à le faire dans ce marché baissier. Si vous construisez à l'intersection du marché et de la conviction, c'est là que nous voulons entrer tôt.
