Lorsque l'industrie de la blockchain est entrée dans le cycle de croissance rapide de 2020 à 2026, sa contradiction fondamentale n'a pas changé : une technologie de pointe à cycle fort et à spéculation précoce ; la création de valeur à long terme reste rare et difficile à quantifier, ou bien la compréhension du concept de valeur n'est pas la même. Cela ressemble fortement aux premières phases des actions technologiques du siècle dernier et constitue un contraste direct avec le cadre d'investissement cohérent de Munger et Buffett depuis des décennies. Bien que Buffett et Munger aient toujours publiquement opposés au BTC, ou peut-être est-ce un secret inavouable, il semble que d'une part, cela soit dû à une habitude de long terme du modèle Old Money, et d'autre part, ils s'opposent aux "anticipations de prime élevée dans une incertitude extrême", ils s'opposent à la "logique d'évaluation sans le soutien de flux de trésorerie". Ce point a une grande signification de référence pour le développement sain à long terme de l'industrie de la blockchain à l'avenir, en particulier pour l'écologie des projets.
Munger et Buffett ont souligné à plusieurs reprises :
La valeur d'une entreprise provient de l'actualisation de ses flux de trésorerie libres futurs et durables, et non des émotions du marché, des récits ou des mouvements de prix temporaires dus au consensus. Bien que la logique d'évaluation et le style de risque de l'industrie technologique soient complètement différents de ceux des domaines de vente traditionnels en termes de rythme, l'essence fondamentale reste la même, et en appliquant ce cadre à long terme au Web3, trois critères de jugement très importants émergent :
1. Cette blockchain/application a-t-elle une demande réelle à long terme ?
Vers 2026, de nombreux nouveaux projets sont tombés dans un piège : pour des stimulations à court terme, des tâches de farming, ils ont consacré une grande partie de leur budget au marketing. Ajoutez à cela le fait que les bourses utilisent la popularité sur des plateformes comme Twitter comme l'un des critères de listing et le cercle vicieux créé par une multitude de meme coins, ce qui a conduit même des projets de blockchain à adopter des stratégies de marché ne correspondant pas au développement à long terme de la plateforme pour un TVL à court terme. De nombreux projets semblent prospères avant leur lancement, mais trois mois après, ils ont disparu sans laisser de trace, avec presque aucune transaction réelle en dehors des bots. Pour la valeur à long terme, il ne devrait pas s'agir de rechercher un TVL stimulé par des incitations à court terme, ni une fausse prospérité due aux récompenses des mineurs, mais plutôt des fonctionnalités centrales que les gens sont prêts à utiliser même sans subventions.
Par exemple :
- Les frais de Gas consommés par Ethereum et les blockchains principales dans des usages normaux sont une production directe d'activité économique
- Les revenus de certains Rollup se tournent progressivement vers les transactions des utilisateurs réels, et non vers les chasseurs de primes (airdrop farmers)
- Certains projets AI × Web3 ont des revenus quantifiables ou un potentiel clair lorsque la demande en puissance de calcul croît rapidement
- La possible reproduction directe de modèles économiques réels par le métavers à l'avenir
- Les revenus provenant de voies de paiement dans les applications sociales, etc.
Ces indicateurs se rapprochent davantage de la "production de base" de l'investissement en valeur. Ils peuvent également mieux favoriser la motivation de développement et la logique de croissance à long terme des projets de base de la blockchain.
2. Le projet a-t-il un modèle commercial à effet cumulatif (composé) ou un effet de réseau à croissance à long terme ?
De nombreux projets Web3 affichent des indicateurs brillants en période haussière (bull market), mais connaissent une énorme diminution en période baissière (bear market) ; les projets capables de traverser les cycles haussiers et baissiers possèdent souvent un "effet cumulatif" et un potentiel de développement à long terme.
Les caractéristiques typiques incluent :
- Plus l'échelle de l'écosystème est grande, plus le coût unitaire est faible (avantage d'échelle)
- Plus les données, les actifs, la liquidité sont concentrés, plus il est difficile pour les concurrents de les ébranler (effet de réseau)
- Le coût de migration des utilisateurs devient de plus en plus élevé (fossé économique ou barrière à l'entrée)
Cela rejoint l'essence de ce que Munger souligne : "Cherchez des entreprises exceptionnelles, pas des entreprises bon marché". Vous avez besoin d'un fort effet cumulatif, pas simplement d'une faible valorisation. Une bonne entreprise peut connaître une période de sous-évaluation par rapport à sa valeur à long terme en raison de la politique du marché et des stratégies des bourses, mais à la condition qu'il s'agisse d'un bon projet.
3. Le système de tokens peut-il porter de la valeur, au lieu de la diluer ?
Cela touche à la question essentielle de la Tokenomics :
- Le token possède-t-il une boucle de valeur fermée comme la "distribution des revenus", le "rachat de frais", la "gouvernance et le vote" ?
- La courbe d'offre du token est-elle raisonnable, peut-elle éviter une dilution à long terme ?
- Le token est-il apparemment distribué mais en réalité très concentré ?
- Y a-t-il des flux de trésorerie futurs quantifiables ?
Buffett a dit un jour que "le Bitcoin ne produit pas de valeur", tout comme il estime que l'or n'a pas de valeur non plus, mais la définition de la valeur est différente pour chacun, et la valeur du même actif est complètement différente selon le cycle temporel et l'environnement externe. Stocker de la valeur, comme l'or, est aussi une forme de valeur, même si cela ne correspond pas au concept d'investissement en valeur basé sur la croissance des flux de trésorerie. Avec le développement de la blockchain BTC, et les autres crypto-monnaies incluses, si certaines blockchains ou protocoles permettent à l'avenir aux tokens d'obtenir une distribution stable des revenus et des droits, leur système d'évaluation se rapprochera significativement de celui des entreprises traditionnelles et pourrait même donner naissance à de nouveaux modèles d'évaluation.
On voit ainsi que la logique d'investissement en valeur n'exclut pas le Web3, elle exclut la Tokenomics creuse.
II. L'énorme valeur de référence de la "pensée inverse" de Munger pour le Web3
Les participants de l'industrie Web3 sont souvent obsédés par l'accumulation de termes techniques — preuve à connaissance zéro, abstraction de compte, technologie de sharding — mais négligent souvent les lois économiques sous-jacentes et la nature humaine. Le modèle de pensée de Munger met l'accent sur l'intégration interdisciplinaire, préconisant d'examiner le système sous plusieurs angles : psychologie, physiologie, mathématiques, ingénierie, biologie, physique, etc. (Effet Lollapalooza). L'absence de cette perspective multidimensionnelle est la cause fondamentale de la spirale de la mort de Terra (LUNA), de l'effondrement de l'empire FTX et du piratage d'innombrables protocoles DeFi. L'un des modèles de pensée les plus importants et les plus précieux de Munger est : Éviter les domaines que vous ne comprenez pas, ne pas parier en dehors de son cercle de compétence. Et la grande majorité des pertes dans le Web3, à l'exception de facteurs de force majeure comme un marché baissier général, proviennent en réalité de :
1. L'asymétrie d'information, être induit en erreur délibérément par ceux qui ont un avantage informationnel. 2. Une confiance excessive, gagner quelques fois par chance et finir par se prendre pour un génie. 3. Conduit par l'émotion FOMO (Fear Of Missing Out). 4. Ne pas comprendre les mécanismes, ne regarder que les graphiques à court terme et les nouvelles. 5. Un manque de connaissance des risques liés au protocole, à la gouvernance, à l'inflation des tokens.
Le cadre du cercle de compétence de Munger peut être décomposé en trois indicateurs de jugement à long terme pour le Web3 :
1. Comprenez-vous vraiment comment le protocole crée de la valeur ?
- Logique architecturale
- Feuille de route technique
- Besoins des utilisateurs
- Structure des coûts
- Modèle des concurrents
- Modèle d'incitation des tokens et des frais
Si un seul point n'est pas compris, cela équivaut à parier en dehors de son cercle de compétence.
2. Avez-vous évalué les risques systémiques les plus mortels ?
Par exemple, les dimensions suivantes :
- Changement du mécanisme de déverrouillage de la Layer1, changement important de l'équipe dirigeante centrale
- Opacité des actifs des CEX, risque de déplacement des actifs des utilisateurs (comme l'événement FTX)
- Existence d'un mécanisme de spirale de la mort (comme l'effondrement de LUNA dû à l'algorithme de ratio d'ancrage UST/LUNA pour les stablecoins)
- Détournement de la gouvernance DAO par une minorité de gros détenteurs
- Période de déblocage forcé des actifs stakés (si le protocole s'effondre, les gains des actifs débloqués peuvent-ils préserver leur valeur)
- Effondrement de l'écosystème dû au déclin de l'incitation par les tokens (la valeur du token n'est-elle qu'un jeu de stimulation incitative)
- Faisabilité technique à long terme non viable (l'expertise technique et la vision de l'équipe sont-elles durables)
Munger souligne qu'"éviter les bêtises est plus important que de faire des choses intelligentes". En d'autres termes, être préparé assure le succès, ne pas l'être mène à l'échec ; se connaître soi-même et connaître l'autre assure la victoire dans cent batailles. Lorsque vous pouvez accepter le pire scénario et faire de votre mieux pour l'éviter, la probabilité de succès relatif est également plus élevée. Un tel modèle de pensée a en réalité encore plus de valeur dans le domaine du marché Web3, où l'Alpha est plus grand, les bulles se forment plus facilement et les fluctuations sont plus extrêmes.
3. Peut-il traverser les cycles haussiers et baissiers ?
La logique d'investissement de Munger indique clairement : Les actifs de qualité s'améliorent à long terme, les actifs de mauvaise qualité empirent.
L'industrie de la blockchain accélère la vérification de ce point à chaque cycle :
- Les blockchains avec une base technologique de plus en plus solide ont un plus grand potentiel de croissance à long terme, et les effets réels le montrent aussi
- Les blockchains avec un récit creux et sans ressources ni arrière-plan puissants ont une probabilité extrêmement élevée de tomber à zéro en marché baissier
- Les applications ayant une réelle demande utilisateur évolueront progressivement vers des revenus stables, une fréquence d'utilisation et une expérience fluide
- Les stratégies de type Meme, comme boire du poison pour étancher sa soif, ne feront qu'aggraver le marché principal, la liquidité étant encore plus aspirée
- La fausse prospérité stimulée par les incitations sera nettoyée après le cycle de listing ou de FOMO, et tombera progressivement dans l'oubli
Le long-termisme, en réalité, offre aussi le mécanisme de "filtrage" le plus équitable après avoir traversé plusieurs cycles de bulles violentes et de marchés haussiers et baissiers. Il permet au contraire aux investisseurs d'obtenir plus facilement des actifs de qualité et des équipes de gestion présélectionnés par le marché.
