Article de : Paul Veradittakit
Traduit par : AididiaoJP, Foresight News
Résumé
L'adéquation fondateur-marché est le signal le plus éprouvé du capital-risque. Les marchés, la réglementation et les produits changent constamment, mais l'adéquation entre un fondateur spécifique et un marché spécifique est la seule chose qui reste immuable.
Nous n'avons jamais vu autant d'adéquations fondateur-marché dans l'espace blockchain. La question vraiment intéressante s'est maintenant concentrée sur deux pistes : l'IA et la fintech. Les opérateurs les plus sérieux affluent de Citadel, Stripe, Block, Nvidia et Goldman Sachs – parce que le problème vraiment difficile – l'infrastructure financière de niveau institutionnel – est enfin devenu une question intéressante.
Nous recherchons quatre qualités : une expertise approfondie dans le domaine, un haut niveau d'initiative, un réseau relationnel injustement favorable et une obsession. Chaque projet de référence sur lequel nous avons misé en période de marché baissier, d'Offchain Labs à Ondo, présentait simultanément ces quatre traits.
Tout fondateur commence par se poser la mauvaise question. Il se demande d'abord « Est-ce le bon marché ? ». La question qui prédit vraiment qui va gagner est : êtes-vous naturellement fait pour remporter le marché que vous avez choisi ?
Le marché changera, le produit changera, la réglementation changera. L'adéquation fondateur-marché est la seule chose qui puisse traverser tout cela, continuer à générer des intérêts composés, et c'est aussi la seule chose qui continue à rapporter quand le prix ne monte plus.
C'est facile à dire en période de marché haussier, mais c'est plus dur à avaler sur le marché actuel. Commençons par le contexte réel : le Bitcoin a perdu environ la moitié de son sommet de 126 000 dollars d'octobre dernier, le sentiment du marché est à la peur, les capitaux et l'attention se sont en grande partie tournés vers l'IA – l'IA a drainé environ 211 milliards de dollars l'an dernier, soit près de la moitié du capital-risque total, contre environ 20 milliards pour la blockchain. Les données d'Artemis montrent que les soumissions de code blockchain ont chuté d'environ 75 % depuis début 2025, et une cohorte des opérateurs les plus visibles de l'industrie a annoncé se tourner vers l'IA. Ce sont des faits, mais ce qu'ils signifient vraiment nécessite d'aller plus loin.
Les développeurs qui partent sont en grande majorité ceux qui sont arrivés lors du dernier cycle haussier ; ceux qui écrivent la plupart du code aujourd'hui sont des contributeurs plus expérimentés. Artemis interprète cela comme une consolidation, pas un effondrement. Les talents n'ont pas non plus disparu – GitHub a ajouté environ 36 millions de développeurs l'an dernier, les soumissions sur l'ensemble de la plateforme ont augmenté d'environ 25 %, presque toutes orientées vers l'IA.
L'hiver crypto est un moment de clarté. Il vous montre quels bâtisseurs sont ancrés dans une mission, et quels sont ceux qui ne sont ancrés que dans la hausse des prix.
La question n'a donc jamais été de savoir si le marché reviendrait, mais quand il reviendrait, qui serait encore debout et qui serait devenu plus fort. La réponse à chaque cycle se résume à l'adéquation entre un fondateur spécifique et un marché spécifique. C'est l'adéquation fondateur-marché, et c'est aussi le signal le plus durable.
Nous n'avons jamais vu autant de fondateurs adaptés au marché de la cryptographie
C'est ici que votre perception de « l'exode des talents » devrait vraiment changer. Dans les cycles précédents, les talents étaient dilués dans des centaines de narratifs spéculatifs, la plupart poursuivant simplement les prix. Aujourd'hui, les questions vraiment intéressantes se sont concentrées sur deux domaines verticaux : l'IA et la fintech. Et le calibre des fondateurs qui choisissent de résoudre ces problèmes avec la blockchain est le plus élevé que j'aie vu en quatre cycles.
Le marché a suffisamment mûri pour que des opérateurs sérieux en fassent une carrière, et les données sont mondiales. Plus concrètement :
En 2025, la valeur réglée en chaîne par les stablecoins a dépassé la somme de Visa et Mastercard, atteignant environ 33 000 milliards de dollars, dont environ 60 % provient déjà d'activités entre entreprises. Cela inclut des activités économiques réelles comme la trésorerie d'entreprise, les règlements transfrontaliers, les paiements aux fournisseurs, et non plus seulement de la spéculation.
Près de 90 % des institutions financières interrogées utilisent ou testent des stablecoins ; le montant des bons du Trésor américain détenus par les émetteurs de stablecoins dépasse déjà celui de l'Allemagne ou de l'Arabie Saoudite ; Goldman Sachs, JPMorgan et BNY Mellon ont tous lancé des produits de tokenisation.
Les actifs du monde réel tokenisés sur les blockchains publiques ont franchi la barre des 300 milliards de dollars, en croissance de plus de 400 % depuis début 2025. Les voies sont en train d'être posées de manière synchronisée dans le monde : la loi GENIUS fournit un cadre fédéral pour les stablecoins aux États-Unis, le règlement européen MiCA crée une licence utilisable dans toute l'UE, Hong Kong, Singapour et les Émirats arabes unis adoptent tous une approche politiquement et réglementairement proactive.
BCG prévoit que la taille des actifs tokenisés atteindra 16 000 milliards de dollars d'ici 2030. Lorsqu'une version sérieuse d'un problème arrive, des fondateurs sérieux arrivent avec elle.
La preuve la plus évidente, c'est qui se présente. Le problème vraiment difficile de la blockchain aujourd'hui est l'infrastructure financière de niveau institutionnel, et c'est précisément le problème que les meilleurs opérateurs de la finance traditionnelle ont résolu tout au long de leur carrière. Nathan Allman a quitté l'équipe des actifs numériques de Goldman Sachs pour fonder Ondo, qui gère aujourd'hui un portefeuille de produits d'environ 26 milliards de dollars, mettant des bons du Trésor et d'autres actifs sur la blockchain. Ed Felten est passé de professeur à Princeton et de postes à la Maison Blanche à la co-fondation d'Offchain Labs et à la création d'Arbitrum. Au sein même de notre entreprise, mon associé Franklin Bi vient également de l'équipe blockchain Onyx de JPMorgan. Les fondateurs qui entrent aujourd'hui dans nos salles de réunion quittent Goldman Sachs, Citadel, Stripe et Block – ils ne sont pas là pour spéculer sur des narratifs, mais parce que ce problème vraiment difficile est enfin devenu intéressant.
Les quatre dimensions que nous garantissons
Lorsque je rencontre des fondateurs sur un marché comme celui-ci, je regarde quatre choses.
Une expertise approfondie dans le domaine. Vous avez vécu dans le marché, pas seulement lu la carte. En période de marché baissier, les acheteurs ne prennent rendez-vous que pour les réunions vraiment importantes, et la profondeur technique écrase à chaque fois les présentations brillantes. Ed Felten a passé sa vie sur les problèmes les plus difficiles des systèmes et de la sécurité avant de co-fonder Offchain Labs et de construire Arbitrum. Nous avons dirigé le tour d'amorçage précisément à cause de cette profondeur, qui a permis à l'équipe de voir clairement le problème de scalabilité alors que le marché n'était encore qu'un brouhaha.
Un haut niveau d'initiative. Démontrer clairement à des personnes matures et sceptiques votre vision de la direction du marché, jusqu'à ce qu'elles veuillent construire sur vous. Paul Frambot a fondé Morpho à Paris à vingt ans, basé sur un jugement à contre-courant : la DeFi gagnerait sous forme d'infrastructure, pas comme une autre application – une couche dans laquelle les marques et les institutions s'intègrent directement, au lieu de construire la leur. C'est pourquoi le prêt garanti par crypto de Coinbase tourne sur Morpho, le produit de rendement sur chaîne de Robinhood est construit dessus, et le crédit d'Apollo utilise la même voie. Il n'a gagné personne par le marketing, il a simplement vu plus tôt la forme que prendrait le marché.
Un réseau relationnel injustement favorable. Les bonnes relations vous permettent d'agir plus vite que quiconque, une introduction chaude vaut mieux qu'un lancement à froid. Jeremy Allaire a lancé USDC en septembre 2018, au plus bas du dernier marché baissier, avec Coinbase comme partenaire lié dès le premier jour, devenant son moteur de distribution. Le marché a mis près de deux ans à tourner, Circle a continué à construire, faisant d'USDC l'une des deux principales stablecoins en dollars sur lesquelles l'économie sur chaîne repose aujourd'hui pour ses règlements. Ce qu'un réseau injuste achète, c'est l'espace pour continuer à livrer en plein hiver, jusqu'à ce que, lorsque le marché rattrape, la voie soit déjà la vôtre. Nous avons été investisseurs chez Circle tout du long.
L'obsession. Quand les choses tournent mal, les gens partent ; les obsédés restent à travers les cycles, ils persévèrent bien avant que cela ne rapporte – cette conviction qui a poussé Hal Finney, Nick Szabo et Adam Back à persévérer pendant des décennies avec la monnaie numérique, sans marché, sans argent. La version concrète, c'est Alchemy. Nikil Viswanathan et Joe Lau ont fermé une application virale grand public pour créer un produit de données blockchain, ont découvert que l'infrastructure sous-jacente était le véritable prix à gagner, et ont transformé Alchemy en plateforme de développeurs par défaut de l'industrie à chaque cycle depuis 2017. Nous les soutenons parce qu'ils ne s'arrêtent jamais. C'est une qualité qu'on ne voit pas sur un CV, mais c'est la plus importante.
À l'intention des fondateurs déjà sur le terrain
La conviction est le carburant de l'hiver
En période de marché haussier, le prix est le produit, l'élan fait le travail du fondateur. Le capital est moins cher, l'embauche plus facile, chaque lancement reçoit de l'attention – qu'il le mérite ou non. En période de marché baissier, c'est le produit qui est vraiment le produit, ceux qui poursuivent les prix sont éliminés, et il reste les bâtisseurs vraiment résilients. Le marché baissier dépouille tout l'élan confortable, la seule chose qui continue à pousser un fondateur vers l'avant, c'est la conviction.
La véritable adéquation fondateur-marché, c'est essentiellement de la conviction, et la conviction est un résultat observable. Un fondateur qui comprend son marché à ce point continuera à construire alors que le jeton a chuté de 50 % et que les gros titres se tournent tous vers l'IA, parce qu'il peut voir la ligne d'arrivée que le marché ne peut pas encore valoriser. C'est aussi le moment le moins encombré. Quand le capital et l'attention s'en vont, le bruit aussi : il y a moins d'équipes à poursuivre la même idée, moins de concurrence pour les ingénieurs, et le marché que vous voulez vraiment posséder n'a plus de surenchérisseurs. Ce que l'hiver vous donne, c'est ce que le marché haussier ne vous donnera jamais : du temps pour construire en silence, quand personne ne regarde.
Et le capital est en fait là, ce qui surprend beaucoup. La plupart des fonds blockchain lèvent des fonds en période de hausse, donc l'argent promis au sommet est investi tout au long de l'hiver. La stratégie est simple : utilisez cette conviction pour recruter, fidéliser, pivoter vers le véritable point d'adéquation produit-marché dans votre domaine, et finalisez votre prochain tour de financement lorsque le marché entre dans sa phase d'accélération du cycle suivant. La seule adaptation qui vaille la peine concerne la piste de décollage – essayez de lever suffisamment pour près de trois ans, plutôt que les 18 à 24 mois habituels, parce que l'hiver dure plus longtemps que quiconque ne le prévoyait, et ceux qui planifient à l'avance sont ceux qui restent debout au moment du virage. C'est aussi dans notre intérêt. Les valorisations baissent, les participations augmentent, c'est le meilleur moment pour entrer.
Si vous êtes encore chez Goldman Sachs, Citadel ou Stripe
Ce paragraphe est spécialement pour vous. Le problème vraiment difficile des actifs numériques n'est plus celui d'applications grand public intelligentes. C'est l'infrastructure financière de niveau institutionnel : règlement, crédit, garde, conformité – ces machines sous-jacentes, moins glamour, que vous faites déjà tous les jours. Pendant des années, ces compétences étaient en décalage avec les actifs numériques. Aujourd'hui, c'est tout le jeu.
C'est une transition notable. Vous n'avez pas besoin d'être là depuis des années, ni de « prendre le creux de la vague ». Vous devez comprendre un marché que la finance traditionnelle connaît mieux que les cryptonatifs, et commencer alors que l'espace est suffisamment calme pour construire. L'hiver n'est pas un risque, c'est un terrain d'essai ; les touristes sont partis, le bruit aussi, c'est en fait plus facile. L'adéquation fondateur-marché est ce qui continue à générer des intérêts composés quand le prix ne monte plus, et l'adéquation entre des opérateurs comme vous et ce problème spécifique est peut-être la plus forte sur le marché actuel.
À l'intention des fondateurs déjà sur le terrain : restez les pieds sur terre, continuez à construire. L'adéquation fondateur-marché est ce qui continue à générer des intérêts composés quand le prix ne monte plus, et cette saison est le moment de la mettre à l'épreuve. L'adéquation, c'est ce qui fait tenir debout.
Les fondateurs qui définiront le prochain cycle ne l'attendent pas. Ils sont en train d'être lancés dans le silence, par ceux qui connaissent trop bien leur marché pour être effrayés par le prix des jetons. Chaque catégorie vraiment importante de la blockchain a été construite ainsi – par ceux qui étaient naturellement faits pour la construire, dans un hiver qui a renvoyé tous les autres chez eux.
La vraie question n'a donc jamais été de savoir si le marché reviendrait. Mais quand il reviendra, serez-vous encore debout sur le marché que vous étiez naturellement fait pour remporter ? Si c'est vous, nous espérons vous rencontrer avant que le reste du marché ne se souvienne que vous existez.
