QCP Capital a publié un rapport intitulé "L'épreuve de la confiance", qui analyse pourquoi la hausse du Bitcoin vers le seuil des 80 000 $ à la veille du symposium de Jackson Hole n'est pas seulement liée au ton du discours à venir du président de la Fed, Kevin Warsh. Selon les analystes de la société, le marché évalue simultanément la façon dont le régulateur va équilibrer une inflation durablement élevée et des conditions financières plus larges – y compris la nouvelle pression sur la partie longue de la courbe des rendements des obligations du Trésor américain.
Cette question s'est accentuée après que le Trésor américain a annoncé, le 19 août, son intention de doubler au minimum le volume des rachats d'obligations dans le segment de 10 à 30 ans – passant d'un maximum de 2 milliards de dollars à au moins 4 milliards de dollars par opération, à partir du 9 septembre. Cette nouvelle a immédiatement fait baisser le rendement des titres à long terme et affaibli le dollar, tandis que l'or et le Bitcoin ont augmenté.
La différence d'interprétation est toutefois fondamentale. Le Trésor présente le programme comme une mesure visant à améliorer la liquidité des titres nominaux à long terme, et non comme une tentative de fixer un niveau de rendement spécifique. Le volume du programme est faible par rapport à l'ensemble du marché des obligations du Trésor, et il ne crée pas de réserves de la banque centrale, comme c'est le cas avec l'assouplissement quantitatif. Néanmoins, la réaction du marché a une fois de plus montré à quel point la liquidité à l'extrémité longue de la courbe est importante pour les conditions financières dans plusieurs classes d'actifs.
L'inflation maintient la Fed sous pression
La situation est compliquée par l'inflation. L'indice des dépenses de consommation personnelle (PCE) de juillet a augmenté de 0,2 % sur un mois et de 3,7 % sur un an – un chiffre inchangé par rapport à juin. Le PCE de base a également progressé de 0,2 % sur un mois, le chiffre annuel restant à 3,3 %. L'inflation demeure supérieure à l'objectif de la Fed de 2 %, même si d'autres segments de l'économie se sont nettement refroidis.
Cela laisse la décision de septembre sur les taux ouverte : le marché anticipe actuellement une probabilité d'environ 35 % d'une hausse des taux de 25 points de base, le maintien du niveau actuel restant le scénario le plus probable. La Fed elle-même est divisée : lors de la réunion de juillet, trois membres du comité ont voté contre la décision de maintenir les taux dans la fourchette de 3,50 % à 3,75 %, préférant une augmentation de 25 points de base.
Dans ce contexte, le discours d'aujourd'hui sera analysé moins pour y chercher un signal direct sur les taux de septembre que pour la façon dont Warsh décrira le lien entre l'inflation, les conditions financières et le cadre général de la politique du régulateur.
L'appétit pour le risque a un coussin
Outre les taux, l'environnement pour les actifs risqués est soutenu par le cycle d'investissement dans l'IA. Nvidia a annoncé un chiffre d'affaires trimestriel de 96,2 milliards de dollars – une croissance de 106 % sur un an, le chiffre d'affaires du segment des centres de données atteignant 89 milliards de dollars, en hausse de 117 %. La société a donné une prévision pour le trimestre en cours d'environ 108 milliards de dollars, dépassant les attentes du marché. L'action de Nvidia a bondi de 8,7 % par la suite, entraînant le secteur technologique au sens large.
Ces résultats confirment la solidité de la demande pour l'infrastructure d'IA. Mais ce cycle d'investissement a aussi un revers pour le marché des taux : les investissements massifs dans les centres de données, les puces et l'infrastructure énergétique nécessitent d'énormes volumes de capitaux, et les entreprises technologiques recourent de plus en plus activement au financement par emprunt en complément de leurs flux de trésorerie propres.
Pour le marché des cryptomonnaies, cela signifie qu'une forte demande de la part du secteur de l'IA soutient à la fois l'appétit général pour le risque et contribue à la demande de capital, ce qui influence le rendement des obligations à long terme.
Sous la surface de la hausse
Le Bitcoin est passé d'environ 63 500 $ la semaine dernière à environ 80 000 $, dépassant brièvement les 81 000 $. Les entrées dans les ETF spot Bitcoin ont atteint environ 2,8 milliards de dollars pendant huit sessions de négociation consécutives, conférant à la hausse une composante spot notable.
Plus important encore : l'effet de levier a diminué pendant que le prix augmentait. L'intérêt ouvert sur les contrats à terme Bitcoin est passé d'environ 646 000 $BTC à la mi-août à environ 588 000 $BTC, et les taux de financement sont restés modérés, sans atteindre les niveaux indiquant habituellement des positions longues surchauffées.
Cette combinaison se démarque du contexte général. Le prix a fortement augmenté sans augmentation correspondante de l'effet de levier, ce qui indique que les fermetures de positions courtes et la demande spot sont les principaux moteurs du mouvement, plutôt que de nouvelles positions à effet de levier.
Le marché des options commence à rattraper le marché spot. Les options sont devenues plus chères pour la hausse que pour la baisse, la demande de puts est tombée en dessous de celle des calls, et le marché a nettement révisé ses attentes de volatilité avant Jackson Hole. Cela témoigne d'une demande accrue pour la hausse des prix sur le marché des dérivés – mais sans encore le niveau de positionnement caractéristique des mouvements extrêmes avec effet de levier.
Le poids de l'offre sur le marché
Le Bitcoin approche de la zone des 81 000 $ - 86 000 $, le niveau d'environ 83,3 k$ entrant dans cette fourchette d'intérêt plus large. QCP propose de considérer ces niveaux non pas comme des résistances prédéterminées ou des objectifs de prix, mais comme des repères pratiques pour évaluer la structure du mouvement. Si le prix continue d'augmenter alors que les taux de financement restent modérés et que l'intérêt ouvert se rétablit progressivement, cela indiquerait une structure de marché fondamentalement différente de celle où l'effet de levier augmente fortement avec le prix.
La question clé n'est donc pas de savoir si le Bitcoin se négocie au-dessus ou en dessous de 83,3 k$, mais de savoir si la poursuite du mouvement continuera de s'appuyer sur la demande spot ou commencera à dépendre de plus en plus des positions à effet de levier.
À la veille de Jackson Hole
Warsh prononcera le discours d'ouverture à Jackson Hole aujourd'hui à 17h00, heure de Moscou ; le thème du symposium cette année est "Innovations financières : implications pour les paiements et la politique". Pour les marchés, ce discours intervient à un moment inhabituel : l'inflation est au-dessus de l'objectif, trois membres du Comité fédéral des opérations (FOMC) se sont prononcés en faveur d'une hausse des taux en juillet, le rendement des obligations à long terme reste élevé, et le Trésor a élargi son programme de soutien à la liquidité sur la partie longue de la courbe des rendements des obligations du Trésor américain.
La question va donc bien au-delà de la prochaine étape de 25 points de base. Les investisseurs évalueront comment Warsh décrira l'objectif d'inflation de la Fed, le rôle des conditions financières et le cadre même à travers lequel le régulateur évalue la dynamique des taux à long terme.
L'opinion de l'IA
Du point de vue de l'analyse automatique des données, le rallye avant le discours du président de la Fed n'est pas un phénomène nouveau pour le marché des cryptomonnaies. Il y a un an, le Bitcoin avait déjà bondi à 117 421 $ après que Jerome Powell à Jackson Hole ait évoqué une possible baisse des taux. Le schéma se répète : le marché réagit plus fortement à la rhétorique du régulateur qu'à la décision finale, et le symposium est devenu un déclencheur annuel de volatilité, quel que soit le nom de l'orateur.
Un détail technique en arrière-plan de l'article – le programme de rachats du Trésor sur la partie longue de la courbe rappelle les opérations "Twist" de la Fed du début des années 2010, lorsque le régulateur déplaçait les achats vers les titres à long terme pour réduire les rendements sans étendre son bilan. L'ampleur n'est pas comparable, mais la logique d'impact sur l'extrémité longue de la courbe est reconnaissable. Ce modèle restera-t-il une analogie ponctuelle ou se transformera-t-il en une tradition de "rallye avant Jackson Hole" d'ici le mois d'août prochain ?
