Auteur : Regan Bozman, Cofondateur de Lattice Capital
Traduction : Hu Tao, ChainCatcher
Le "sujet brûlant" sur Crypto Twitter cette semaine semble être l'inquiétude générale : la réduction des capitaux disponibles signifie-t-elle que la cryptographie est moins attractive ? L'échelle du capital-risque crypto se contracte visiblement – cela est incontestable.
Les raisons de cette situation et ses implications font l'objet de plus de débats. Le point de vue de Rob Hadick est que le capital-risque crypto se concentre vers les fondateurs et les fonds les plus talentueux, ce qui est précisément le signe d'une industrie qui mûrit. Meltem, quant à elle, estime que la contraction est due (a) au manque de fondateurs de qualité en phase initiale et (b) à une surface évolutive (surface area) trop petite de la cryptographie par rapport à d'autres industries à forte croissance.
Je n'ai pas grand-chose à ajouter à ce débat spécifique. De toute évidence, il y a encore des fondateurs exceptionnels qui construisent des projets dans l'espace crypto. Mais comparé à 2021, il y a beaucoup moins de fondateurs lançant des startups dans la crypto aujourd'hui, et nettement plus dans d'autres domaines comme l'IA. Est-ce dû à une pénurie de capitaux, ou cet écart provoque-t-il la pénurie de capitaux ? Les deux sont probablement vrais.
Indéniablement, ce travail est aussi beaucoup plus difficile qu'avant. Avec l'afflux de capitaux, les rendements ont été comprimés. Les jetons sont également structurellement plus difficiles à gérer qu'en 2017-2021. Depuis l'engouement pour l'IA, il y a aussi beaucoup moins d'investisseurs institutionnels (limited partners - LP) prêts à financer des fonds de capital-risque crypto. Si vous n'êtes pas vraiment passionné par le VC crypto, c'est le bon moment pour faire autre chose.
La semaine dernière, je me suis rendu à El Segundo (NdT : une ville de Californie) pour assister au Demo Day de Disciplus, sur le thème de la tech industrielle. J'ai été surpris d'y voir beaucoup d'investisseurs crypto. C'était comme rencontrer un autre ami marié dans un bar – nous n'étions pas censés être là. La tech industrielle n'est pas le cœur de métier de Lattice (je suis personnellement investisseur chez Disciplus), mais je voulais mieux comprendre la dynamique du marché du capital-risque non-crypto.
Comprendre comment les investisseurs crypto réagissent à l'environnement actuel est la question la plus intéressante, car cela affecte directement le futur paysage des marchés de capitaux crypto. Clairement, certains se rendent au "Gundo" (surnom d'El Segundo). Mais ce n'est pas le cas de tout le monde.
Je vois principalement trois façons pour les investisseurs crypto de réagir actuellement : La première est de partir complètement, pour faire quelque chose de totalement différent. Cela peut signifier prendre un rôle opérationnel dans la crypto, ou un travail totalement étranger à la crypto. Alors que de nombreux fonds de l'ère des taux zéro meurent, les départs des fonds établis deviennent de plus en plus courants dans toute l'industrie du capital-risque. Oui, les actifs des méga-fonds augmentent, mais il est peu probable que la vitesse à laquelle ils augmentent la taille de leurs équipes compense le nombre de fonds qui disparaissent.
Certains gestionnaires de fonds crypto ont assez bien réussi pour pouvoir maintenant investir dans tout ce qu'ils veulent, libérés des restrictions des mandats de leurs fonds. Kyle Samani est l'exemple le plus public. Samani nous rappelle que si des performances médiocres peuvent pousser les gens sur cette voie, il y a clairement aussi des investisseurs exceptionnellement performants qui estiment simplement qu'il existe des problèmes plus intéressants à résoudre ailleurs.
La deuxième est de continuer à faire du capital-risque dans leur propre fonds, mais en élargissant le champ d'investissement. Pour certains, c'est facile, pour d'autres non. Tous les fonds actifs dans la crypto n'ont pas explicitement la crypto comme unique focus. J'ai l'impression que le champ d'investissement de Meltem était déjà plus large que la crypto, donc des équipes comme Crucible peuvent directement tourner leur attention vers d'autres domaines.
Paradigm s'est positionné très clairement comme un fonds crypto à sa création – maintenant, ils font de la "technologie de pointe". De nombreux fonds (y compris le nôtre) ont des mandats clairs pour investir dans les actifs numériques et les entreprises associées. Les documents des fonds sont généralement rédigés de manière assez large, mais je pense que pour la plupart des gestionnaires de fonds crypto, il existe un consensus très clair avec leurs LP : ils représentent une "exposition crypto".
Par conséquent, ces gestionnaires modifient soit leur LPA (Limited Partnership Agreement) pour faire des affaires non-crypto, soit obtiennent l'accord oral de leurs LP, soit le font en cachette. C'est clairement un spectre – on peut argumenter que toutes les entreprises d'IA finiront par utiliser des stablecoins, et font donc partie des "affaires crypto". Je ne dis pas que ce point de vue est correct, juste que la frontière peut être floue.
La troisième option est de s'en tenir à son métier de base. Si vous croyez que cette industrie va encore croître de 100 fois, avec moins de concurrence et des valorisations plus basses, alors c'est le moment idéal pour investir. C'est la voie que nous avons choisie.
Derrière quelle porte se cache la richesse ?
Je comprends l'attrait de la deuxième option, mais je suis sceptique. Le capital-risque est une industrie à la fois extrêmement compétitive et régie par des lois de croissance power law. Il y a une raison pour laquelle Y Combinator représente environ 90 % des bénéfices des accélérateurs mondiaux. Les meilleurs fonds de capital-risque ont tendance à participer aux deals les plus qualitatifs, générant ainsi la majorité des rendements. Cela signifie que, à moins d'être les meilleurs, y participer n'a aucun sens ; et être les meilleurs est vraiment, vraiment difficile.
Le domaine dérivé le plus courant dans la crypto est l'intelligence artificielle. L'IA est énorme, se développe rapidement et va changer le monde. C'est presque certainement le marché du capital-risque le plus compétitif des vingt dernières années. De plus en plus de capitaux affluent vers des sociétés valorisées plus haut (mais dont les modèles économiques soulèvent de nombreuses questions). Vous êtes en concurrence avec des fonds spécialisés en IA, tous les fonds de capital-risque généralistes et presque toutes les sources de capital-risque sur la planète. Je doute donc fortement que la plupart des fonds crypto aient un avantage concurrentiel quelconque. Bien sûr, il y aura des exceptions, et certains gestionnaires de fonds crypto ont sérieusement réfléchi à une stratégie d'investissement en IA. Mais je pense que la plupart des fonds crypto finiront par disparaître.
Des domaines de tech profonde/industrielle comme El Segundo , la concurrence est peut-être moins féroce, mais pas sans défis. Vous quittez l'industrie historiquement la plus efficiente en termes de capital (les protocoles open source) pour entrer dans une industrie très gourmande en capital. De plus, ces industries nécessitent également des compétences techniques spécifiques pour être analysées.
Les opportunités restantes dans la crypto
Cela nous ramène à la crypto, qui reflette dans une certaine mesure... la tendance actuelle plus large du marché du capital-risque, où quelques sociétés lèvent une plus grande proportion des capitaux disponibles. Le marché se polarise. Il existait auparavant de nombreux fonds crypto d'une taille de 100 à 200 millions de dollars. Maintenant, il s'agit principalement de petits fonds spécialisés précoces (en dessous de 70 millions de dollars) et de grandes plateformes/ fonds. La principale différence entre le capital-risque crypto et le capital-risque traditionnel est que le premier se contracte, tandis que le second croît à un rythme stupéfiant.
Notre focus reste le pré-seed. Les opportunités dans des industries ou des catégories que les grandes institutions n'ont pas encore comprises. "Le marché crypto actuel est clairement confronté à de nombreux défis, mais je pense qu'en regardant attentivement, on trouve autant d'opportunités. Dans de nombreux marchés à travers le monde, les applications financières basées sur la crypto se développent vigoureusement. Le volume des stablecoins non libellés en dollars reste infime. Nous n'avons peut-être achevé que 5 % de la modernisation du système financier – par conséquent, de nombreuses opportunités futures restent à saisir."
