Les courtiers et les actions liées à la cryptomonnaie ont surperformé les attentes du marché après la saison des résultats du deuxième trimestre.
Selon les statistiques de Goldman Sachs, depuis la publication des résultats du T2 par la première entreprise du secteur le 21 juillet, le cours des actions des entreprises couvertes a augmenté en moyenne de 3 %, surperformant l'indice S&P 500 d'environ 1 point de pourcentage. Au deuxième trimestre, les bénéfices du secteur ont dépassé les consensus du marché de 8 %, les revenus de 2 %, mais les dépenses ont également été supérieures de 5 %.
Goldman Sachs reste prudent mais optimiste pour le second semestre. La base de ce jugement n'est pas la reprise du trading crypto, mais plutôt le fait que le courtage traditionnel et les marchés de prédiction offrent à la fois une croissance structurelle et une marge de reprise automnale. La récente remontée de la capitalisation des actifs cryptographiques offre une possibilité de hausse supplémentaire au secteur.
La valorisation offre également une certaine marge de sécurité. Le ratio cours/bénéfice ajusté attendu du secteur est actuellement d'environ 24 fois, et l'EV/EBITDA d'environ 14,5 fois, tous deux situés au 30e percentile environ des cinq dernières années. Goldman Sachs estime que si les volumes de transaction commencent à s'améliorer en septembre, le secteur pourrait encore voir une revalorisation.
Refroidissement des transactions estivales, le cycle n'a peut-être pas encore atteint son sommet
En juillet et août, le volume des transactions boursières de détail américaines a diminué d'environ 15 % et 14 % respectivement en glissement mensuel. Dans un contexte où les volumes de transactions boursières et les soldes de financement du T2 étaient respectivement supérieurs d'environ 40 % et 100 % à leurs sommets de 2021, le marché a commencé à s'inquiéter de savoir si le cycle actuel du trading de détail avait déjà atteint son pic.
Le jugement de Goldman Sachs est relativement modéré. Le rapport estime que les volumes de transactions absolus atteignent de nouveaux records, en partie en raison de l'expansion de l'échelle des plateformes de courtage. De 2023 à 2025, le nombre de comptes des principaux courtiers a augmenté d'environ 13 % par an en moyenne, et les actifs des clients d'environ 40 % par an. Après ajustement pour la croissance du nombre de comptes, le volume de transactions par compte au T2 2026 reste inférieur d'environ 8 % au pic du cycle de 2021.
Les soldes de financement présentent une situation similaire. Bien que leur taille absolue ait clairement dépassé celle de 2021, la proportion des soldes de financement dans les actifs des clients reste inférieure au pic du cycle précédent. Comme les soldes de financement et les volumes de transactions boursières de détail ont historiquement une forte corrélation, Goldman Sachs en conclut que le cycle actuel a encore une marge d'expansion, bien que le rythme de croissance puisse ralentir.
Après ajustement pour la croissance du nombre de comptes, le volume de transactions par compte reste inférieur au pic de 2021
La saisonnalité doit également être prise en compte. Juillet et août sont généralement des mois plus faibles pour le trading de détail, et la baisse cette année est plus marquée que la saisonnalité historique, mais une partie des transactions a peut-être été anticipée en juin. Ce mois-là, l'activité sur le marché des capitaux actions a été dynamique, poussant la participation et les volumes des détaillants à des niveaux record.
Goldman Sachs prévoit que les émissions d'actions américaines atteindront un niveau record de 6750 milliards de dollars en 2026, dont environ 2520 milliards de dollars au T2. Les données historiques montrent que l'activité d'émission d'actions stimule généralement le trading de détail avec un décalage d'environ un trimestre, ce qui profite également aux activités de prêt de titres, de trading d'actions et de souscription aux introductions en bourse.
Sur la base de la reprise saisonnière et de l'activité d'émission d'actions, Goldman Sachs prévoit une croissance de 28 % en glissement annuel des commissions de courtage de détail traditionnel au T3, et une croissance moyenne d'environ 19 % des volumes de transactions d'actions et d'options. Cette prévision dépend toujours de la capacité de l'activité de trading à rebondir comme prévu en septembre.
Saisonnalité annuelle des volumes de transactions de détail
L'élasticité automnale des marchés de prédiction pourrait être plus forte
Goldman Sachs estime que les marchés de prédiction offrent à la fois une croissance structurelle et une marge de reprise cyclique, et que le rebond des transactions à l'automne pourrait être plus marqué que dans le courtage traditionnel.
De janvier 2024 à juillet 2026, le volume de transactions annuel des marchés de prédiction a augmenté d'environ 1160 %. Depuis août 2025, le nombre d'utilisateurs uniques mensuels a augmenté en glissement mensuel à l'exception d'avril 2026, indiquant une expansion continue de la base d'utilisateurs.
La croissance rapide a masqué la saisonnalité des marchés de prédiction. Selon les données fournies par Goldman Sachs, les contrats sportifs, cryptographiques et politiques représentent la grande majorité du volume de transactions. En juillet 2026, les contrats sportifs représentaient environ 79 % du volume du secteur, les contrats cryptographiques environ 15 % et les contrats politiques environ 2 %.
Composition par catégorie du volume des marchés de prédiction
Ces trois types de contrats sont motivés par différents cycles. Le trading sportif reprend généralement après la reprise des ligues professionnelles majeures américaines, étant relativement actif de septembre à janvier ; les contrats politiques augmentent à l'approche des élections ; les contrats sur événements cryptographiques sont influencés par le prix des cryptomonnaies et le cycle de négociation du marché crypto.
En raison du nombre relativement faible d'événements sportifs en été et du fait que le trading des élections de mi-mandat américaines n'a pas encore atteint son pic, le volume des marchés de prédiction a diminué d'environ 15 % en glissement mensuel en août. Goldman Sachs attribue cela principalement à la saisonnalité des contrats sous-jacents, et non à l'arrêt de la croissance structurelle du secteur.
À partir de septembre, les calendriers sportifs américains reprennent et les élections de mi-mandat approchent. Si l'activité du marché crypto s'améliore simultanément, les trois principaux types de contrats pourraient créer un effet de superposition. Cependant, les marchés de prédiction étant une classe d'actifs développée depuis moins de trois ans, les données historiques restent limitées et la stabilité des modèles saisonniers doit être observée plus avant.
Les revenus du pari sportif en ligne sont relativement actifs de septembre à janvier
Rebond de la capitalisation crypto, pas encore répercuté sur les volumes
Comparé au trading traditionnel et aux marchés de prédiction, le jugement de Goldman Sachs sur le trading crypto est plus prudent.
Le volume de transactions crypto du secteur a diminué de 30 % en glissement mensuel en juillet et a encore baissé de 21 % jusqu'à présent en août. Cette baisse des transactions dure depuis environ 10 mois, dépassant la médiane d'environ 4 mois pour les cinq cycles crypto précédents du pic au creux.
Selon les statistiques du rapport, lors des six derniers cycles crypto, la capitalisation boursière totale et le volume de transactions ont diminué en moyenne d'environ 51 % et 66 % respectivement ; dans le cycle actuel jusqu'à la publication du rapport, ils ont baissé d'environ 40 % et 75 %. Cela signifie que la contraction de l'activité de trading crypto a déjà dépassé la moyenne historique, mais la seule ampleur de la baisse et sa durée ne permettent pas de confirmer que le cycle a touché le fond.
Baisses moyennes de la capitalisation et du volume crypto lors des cycles précédents
Un signal positif vient des prix des actifs. La semaine précédant la publication du rapport, la capitalisation totale des actifs cryptographiques a augmenté d'environ 21 %. Goldman Sachs estime que si la capitalisation boursière totale peut se maintenir aux niveaux actuels pendant une période prolongée, les volumes pourraient rebondir avec l'amélioration de l'appétit pour le risque.
La clé ici est la "durabilité". D'avril à mai de cette année, la capitalisation des actifs cryptographiques avait déjà brièvement augmenté d'environ 5 %, avant de reculer, sans qu'un rebond durable des volumes ne se forme. Par conséquent, la récente hausse de la capitalisation ne fait qu'augmenter la probabilité d'une reprise des transactions, mais ne constitue pas encore une preuve d'inversion de tendance.
L'impact sur les courtiers et les entreprises crypto n'est pas non plus identique. Les statistiques de Goldman Sachs montrent que depuis 2026, la corrélation médiane entre le cours des actions des entreprises liées à la crypto et la capitalisation crypto totale est d'environ 36 %. Les plateformes aux activités plus diversifiées, comme Robinhood et Figure, ont historiquement une corrélation relativement plus faible avec les prix crypto ; l'élasticité opérationnelle de Coinbase est plus directe.
La durée de la baisse actuelle du trading crypto dépasse la médiane historique
Les réformes réglementaires progressent, mais l'entrée des institutions nécessite encore une législation
La réglementation est une autre variable déterminant si le marché crypto peut passer d'un rebond cyclique à une expansion structurelle.
Goldman Sachs estime que la probabilité que le Congrès américain adopte la loi sur la structure du marché crypto "CLARITY Act" durant ce mandat diminue. Le Sénat n'a pas pu voter avant la pause d'août, et les élections de mi-mandat et les futures pauses du Congrès réduisent encore le temps législatif disponible.
Dans le même temps, les régulateurs américains continuent de faire avancer certaines réformes. La SEC a récemment proposé une "exemption pour l'innovation" pour les actifs numériques, prévoyant des exemptions temporaires aux exigences d'enregistrement et d'éligibilité pour les émetteurs d'actifs numériques et les titres éligibles. L'OCC continue d'approuver l'obtention de licences de banque fiduciaire pour les entreprises d'actifs numériques, leur permettant d'exercer des activités comme le transfert de fonds et la garde d'actifs.
Ces mesures pourraient favoriser l'expansion d'applications comme la tokenisation, la garde et la finance décentralisée, mais Goldman Sachs souligne que la régulation administrative a une pérennité plus faible qu'une loi du Congrès. Pour encourager l'adoption à grande échelle des actifs numériques par les institutions, le marché a encore besoin d'un cadre juridique plus stable et clair.
L'enquête institutionnelle de Goldman Sachs de 2025 montre que 35 % des gestionnaires interrogés considèrent le manque de clarté réglementaire comme le plus grand obstacle à l'entrée sur le marché crypto, et 32 % citent la clarté réglementaire comme le principal catalyseur de l'adoption institutionnelle. Ainsi, les ajustements à court terme des régulateurs peuvent améliorer l'environnement de marché, mais la progression de la législation au Congrès reste l'indicateur clé déterminant si les capitaux institutionnels peuvent entrer de manière systématique.
Principaux obstacles à l'entrée des institutions sur le marché crypto
Les plateformes recherchent des revenus au-delà du trading crypto
Dans un contexte de trading crypto morose, les entreprises concernées stabilisent principalement leurs bénéfices de deux manières : compresser les coûts, et développer de nouvelles activités moins corrélées aux volumes de trading au comptant.
Selon les estimations de Goldman Sachs, en 2026, cinq courtiers et entreprises crypto ont déjà pris des mesures d'ajustement des coûts, réduisant en moyenne environ 4 % à 5 % de leurs dépenses annuelles, ce qui équivaut à un soutien d'environ 5,8 points de pourcentage à la marge opérationnelle ajustée. Le contrôle des coûts n'a pas complètement compensé la baisse des revenus, mais a atténué l'impact de la faiblesse des transactions sur les bénéfices.
Au niveau individuel, les préférences de Goldman Sachs sont FIGR, HOOD et IBKR, et considèrent COIN comme une allocation haussière en cas de reprise du marché crypto.
La logique principale de Robinhood est la croissance des actifs par compte et la diversification des activités. Goldman Sachs prévoit que de 2025 à 2028, le revenu moyen par utilisateur de HOOD augmentera à un taux annuel composé d'environ 16 %, les actifs clients et les revenus progressant d'environ 29 % et 21 % respectivement. Les sources de croissance incluent le courtage traditionnel, les marchés de prédiction, la banque numérique, les cartes de crédit et la gestion de patrimoine.
Parmi celles-ci, les marchés de prédiction devraient contribuer à environ 13 % des revenus de HOOD en 2026. Sa nouvelle bourse de marchés de prédiction Rothera a obtenu environ 3 points de pourcentage de part de marché moins de deux mois après son lancement, ce qui, selon les calculs du rapport, correspond à des revenus annualisés d'environ 150 millions de dollars. La croissance des marchés de prédiction est rapide, mais la plateforme est récente et la pérennité de sa part de marché actuelle doit être observée.
Diversification des revenus de HOOD vers les marchés de prédiction, les abonnements et autres activités
La principale source de croissance de Figure est le marché des prêts sur marge de crédit hypothécaire, c'est-à-dire le marché HELOC. Jusqu'à présent au T3, le volume de transactions sur son marché des prêts à la consommation progresse toujours vers un niveau supérieur de plus de 100 % en glissement annuel. Goldman Sachs estime que la baisse du taux global de l'entreprise provient principalement de changements dans la structure des produits et les canaux, et non d'une simple réduction de prix : les HELOC de premier rang de gros montant ont des taux plus faibles, et l'activité FIGR Connect, moins gourmande en capital, a également des taux plus faibles, mais une marge bénéficiaire plus élevée.
L'avantage d'Interactive Brokers vient de sa globalisation. Depuis 2026, plus de 75 % de ses utilisateurs actifs mensuels et environ 85 % de ses téléchargements d'applications proviennent de marchés hors des États-Unis. Goldman Sachs prévoit que le nombre de comptes d'IBKR augmentera de 33 %, 24 % et 21 % en 2026, 2027 et 2028 respectivement, et que les revenus progresseront en moyenne de 15 % par an de 2025 à 2028. La croissance mondiale des comptes et une marge bénéficiaire avant impôts supérieure à 75 % rendent sa sensibilité aux fluctuations des prix crypto relativement limitée.
Coinbase offre une élasticité plus directe au marché crypto. Depuis le T1 2024, la part de marché de l'entreprise sur les produits dérivés crypto a augmenté d'environ 8 points de pourcentage ; les activités d'abonnement et de services, comme les stablecoins, la garde, le staking et le Prime Brokerage, ont contribué à environ 40 % de ses revenus en 2025. Ces revenus sont relativement moins corrélés aux volumes de trading crypto.
COIN développe également des activités de marchés de prédiction, de trading d'actions, de banque et de gestion de patrimoine. Actuellement, la contribution de ces produits aux revenus est limitée, donc Goldman Sachs les considère principalement comme un potentiel de hausse, et non comme une source de bénéfices déjà réalisée.
Migration des revenus de COIN vers les activités d'abonnement et de services
Quels sont les véritables éléments à surveiller ensuite ?
Le jugement optimiste de Goldman Sachs sur les courtiers et les actions crypto repose sur plusieurs conditions encore à vérifier.
Premièrement, la capacité des volumes de transactions d'actions et d'options de détail à sortir de la léthargie estivale en septembre déterminera si la reprise saisonnière du courtage traditionnel se confirme. Deuxièmement, la capacité des événements sportifs et des élections de mi-mandat à stimuler les volumes sur les marchés de prédiction permettra de vérifier si ces marchés sont une nouvelle activité durable ou simplement une catégorie à croissance élevée temporaire.
Le marché crypto doit simultanément satisfaire deux conditions : prix et volumes. Le maintien de la capitalisation totale à un niveau élevé n'est qu'une première étape ; la reprise ultérieure des volumes de trading au comptant et sur produits dérivés améliorera réellement les revenus de trading des entreprises concernées. Sur le plan réglementaire, l'assouplissement continu des règles par les agences exécutives peut soutenir l'innovation à court terme, mais la capacité du Congrès à établir une loi stable sur la structure du marché déterminera toujours le plafond de l'adoption institutionnelle.
La valorisation du secteur a déjà reculé, mais la qualité de la croissance diffère en son sein. FIGR, HOOD et IBKR s'appuient sur les prêts, les marchés de prédiction et la croissance mondiale des comptes pour offrir un socle fondamental relativement indépendant ; COIN conserve une élasticité plus élevée au cycle crypto.
Par conséquent, ce rapport ne mise pas sur le redémarrage déjà effectif d'un marché haussier crypto. Goldman Sachs accorde plus d'importance au fait que les plateformes de courtage et crypto développent des sources de revenus moins dépendantes d'un cycle de trading unique. Ce qu'il faudra vérifier ensuite, c'est si ces nouvelles activités pourront continuer à soutenir la croissance après le rebond des transactions automnales.
