Rédigé par : Rob Hadick, Partenaire chez Dragonfly
Compilé par : Luffy, Foresight News
Le week-end, les discussions autour du capital-risque, en particulier dans le domaine de la crypto, ont été nombreuses. Je pense que la plupart d'entre elles ont manqué l'essentiel. Le capital-risque est en soi un marché, et les investisseurs en capital-risque en sont le cœur. La grande majorité des discussions ignorent la logique décisionnelle réelle des deux parties impliquées dans une transaction.
Nous avons nos propres clients, les investisseurs (LP), qui nous permettent de continuer à opérer et à poursuivre cette activité. Les meilleurs professionnels du capital-risque investissent également souvent des fonds personnels importants, donc nous sommes aussi nos propres clients. De l'autre côté, il y a les startups. J'ai une responsabilité tangible envers les fondateurs des projets dans lesquels j'investis, et ils savent que je prends cela très au sérieux, mais mes investissements dans les startups sont finalement basés sur une prémisse centrale : puis-je bien servir mes clients et les satisfaire ?
Cela ne signifie pas seulement fournir des rendements absolus impressionnants, car les investisseurs ne raisonnent pas ainsi. De nombreux facteurs les préoccupent, avec des niveaux d'importance variables : les rendements ajustés au risque, le risque de réputation, le risque réglementaire, le cycle de liquidité de sortie, les co-investisseurs, l'accès à un cercle d'information central, la possibilité d'avoir une exposition à des actifs et des secteurs dont il est approprié de parler en société, et le fait de travailler avec des personnes avec qui le courant passe. Nous connaissons tous de grands fonds dont les performances sont constamment inférieures à celles de leurs pairs, mais qui continuent d'être très demandés. Dans un marché offrant des choix multiples, c'est la réalité.
Ainsi, lorsque vous examinez les données pertinentes, cela ne signifie pas simplement que « les institutions ont cessé d'investir ». Cela indique seulement que les investisseurs souhaitent soit réduire leur allocation, soit ne vouloir investir que dans moins de fonds. Le montant total des capitaux qu'ils allouent à ce secteur diminue, ou ils ne veulent les confier qu'aux meilleurs gestionnaires. Dans le capital-risque traditionnel, c'est principalement ce dernier cas ; dans le domaine de la crypto, il s'agit à la fois de moins de capitaux et de moins de fonds ciblés. Cette concentration sectorielle n'est pas une défaillance du marché, mais bien le marché fonctionnant normalement. Les raisons sont multiples, mais dans le domaine de la crypto, les principales sont les rendements ajustés au risque et les problèmes de liquidité, auxquels s'ajoute une certaine réticence des institutions à être associées à certaines personnalités et événements de ce domaine.
Par conséquent, un investisseur en capital-risque qui souhaite rester en lice doit s'assurer que sa stratégie d'investissement correspond aux besoins de ses investisseurs, ou être capable de les convaincre d'accepter une certaine direction. Vous vous demandez constamment : est-ce que j'investis dans les bons fondateurs, la bonne classe d'actifs, le bon secteur ? L'exposition au risque est-elle appropriée ? Le stade d'investissement est-il correct ? La valeur du capital-risque réside précisément dans l'ajustement de ces facteurs pour satisfaire les investisseurs. Bien sûr, les choix qui rendent les LP heureux aujourd'hui ne le seront peut-être pas à long terme, mais c'est aussi une décision que le capital-risque doit peser.
Cela signifie que dans le cycle actuel, vous devez avoir une exposition aux stablecoins, aux contrats perpétuels et aux marchés prédictifs, même si vous n'avez pas parié sur les gagnants dès le début comme certains. Cela ne signifie pas que vous ne pouvez pas prendre des positions importantes sur des projets risqués et anti-consensus, mais vous devez d'abord prouver que vous êtes qualifié pour le faire. Un investisseur en capital-risque qui fait de grands paris contraires et se trompe ne pourra pas lever son prochain fonds ; celui qui est constamment correct et rend régulièrement des fonds le pourra. Investir à contre-courant est en soi une échelle graduelle. Lorsque nous et Founders Fund avons investi dans le projet d'expansion de Polymarket fin 2023, début 2024, ce n'était pas le consensus du marché, et beaucoup ont même dit ne pas comprendre, pensant que je gaspillais de l'argent pour un projet qui n'avait trouvé son produit marché adapté qu'une fois en quatre ans. Mais pour le capital-risque, ce n'était pas non plus un pari extrêmement agressif.
L'industrie du capital-risque récompense la constance et la régularité, et non l'héroïsme du tout ou rien. Seules les personnes qui ont déjà prouvé qu'elles peuvent agir de manière stable ont le droit de faire de gros paris et de prendre des décisions non consensuelles.
Certains pensent que la marque d'un grand investissement est : vous signez le premier chèque, d'autres fonds suivent, et ce fondateur ne correspond au modèle d'aucune autre société. Cela semble romantique, et si l'histoire réussit, c'est effectivement le cas. Mais la réalité est que si un fondateur ne correspond au paradigme d'aucun fonds, il est plus probable que je sois moins intelligent que les autres, et que j'aie ignoré certains problèmes clés. Ce n'est pas absolu, mon équipe et moi avons investi dans des fondateurs négligés par le marché parce que nous croyions avoir un jugement unique, mais les données montrent que le taux de réussite en pariant sur ce type de projets est bien inférieur à celui du choix de fondateurs plus évidents.
D'un autre côté, certains attribuent également l'état actuel du marché au manque d'idées originales des fondateurs. Là encore, cela ne saisit pas l'essentiel. Le comportement des fondateurs est motivé par des incitations, et ces incitations sont complexes et multiples : est-ce que j'aime cette direction ? Peut-elle attirer le soutien du capital-risque ? Puis-je en faire une grande entreprise ? En suis-je fier ? Les fondateurs ambitieux veulent généralement entreprendre des projets à grande échelle et à rendement potentiel élevé, mais cela ne signifie pas que l'idée doit être entièrement nouvelle et originale. Qualifier cela simplement de « copie » est trop simpliste. La plupart des grandes entreprises n'ont pas été les premières sur leur marché, mais elles sont devenues les meilleures. Google n'était pas le premier moteur de recherche, Facebook n'était pas le premier réseau social, RedotPay ne sera pas la dernière neobanque licorne, Morpho ne sera pas la dernière licorne de prêt on-chain. Je crois que le domaine des marchés prédictifs verra encore des innovations significatives, mais même ainsi, la nouveauté n'est pas la seule variable importante.
En fin de compte, tout est une question de lois du marché. Les investisseurs en capital-risque ne sont pas récompensés pour être anti-consensus ; ils sont récompensés pour avoir raison, pour offrir le produit que veulent les investisseurs, et pour considérer chaque branche de l'arbre décisionnel dans son ensemble. Cela peut être réalisé par une pensée contraire, mais la plupart du temps, ce n'est pas le cas. Les fondateurs ne sont pas non plus récompensés pour avoir pris de grands risques ; ils sont récompensés pour créer des produits que les gens veulent utiliser, qui sont rentables, qui créent de la valeur, et pour obtenir des financements en persuadant les investisseurs qu'ils en sont capables.
Toutes ces grandes déclarations idéologiques ne sont que du vent. En fin de compte, tout est déterminé par les forces du marché.
Pour terminer, je tiens à ajouter comme d'habitude : Notre porte reste grande ouverte à tous les fondateurs, en phase initiale, avancée, conventionnelle ou anti-consensus.
