Original | Odaily Planet Daily(@OdailyChina)
Auteur | Azuma(@azuma_eth)
Le marché des jetons représentant des actions pré-IPO (avant introduction en bourse) vient de connaître une violente secousse. L'épicentre de ce séisme provient de deux déclarations des géants de l'IA Anthropic et OpenAI.
Anthropic et OpenAI affirment successivement qu'ils ne « reconnaîtront pas » ces transactions
Aujourd'hui, Anthropic a mis à jour une déclaration officielle publiée en février dernier intitulée « Concernant les ventes non autorisées d'actions Anthropic et les escroqueries liées aux investissements ».
Dans son article, Anthropic mentionne explicitement : « Toute vente ou transfert d'actions Anthropic non approuvé par notre conseil d'administration, ou toute disposition concernant les droits sur des actions Anthropic, est nul (notez l'utilisation du terme "nul") et ne sera pas reconnu dans les livres et registres de la société. Cela signifie que si quelqu'un vend des actions Anthropic sans l'approbation du conseil d'administration, cette transaction sera considérée comme invalide. L'acheteur présumé ne sera pas reconnu comme un actionnaire d'Anthropic et ne jouira d'aucun droit d'actionnaire. »
Peu après la mise à jour de la déclaration d'Anthropic, OpenAI a également publié un communiqué indiquant : « Toutes les actions sont soumises à des restrictions de transfert. Aucune action ne peut être transférée, directement ou indirectement, sans le consentement écrit de la société. Toute vente non autorisée n'est pas seulement non autorisée, mais également nulle. »
Dans leurs annonces, Anthropic et OpenAI ont tous deux expliqué que les actions privilégiées et ordinaires des sociétés sont soumises à des restrictions de transfert stipulées dans leurs statuts, et que par conséquent, tout transfert d'actions nécessite l'accord du conseil d'administration.
Anthropic a particulièrement souligné que la société n'autorise pas non plus les « sociétés à vocation spéciale » (SPV) à acquérir ses actions, et que toute cession d'actions à une SPV viole les restrictions de transfert de la société... Certains fonds d'investissement prétendent offrir des voies d'investissement indirectes dans les actions d'Anthropic, mais ces fonds tentent très probablement de contourner les restrictions de transfert. Par conséquent, tout tiers prétendant vendre des actions Anthropic au public – que ce soit par vente directe, contrat à terme, jeton d'action ou autre mécanisme – pourrait être impliqué dans une fraude, ou proposer un investissement sans valeur en raison des restrictions de transfert d'Anthropic.
- Note d'Odaily : L'image montre les plateformes de transfert de droits non autorisées mentionnées par Anthropic.
Qu'est-ce qu'une SPV ?
Pour comprendre pourquoi cette mise à jour a un impact aussi considérable sur le marché des jetons d'actions pré-IPO, il faut d'abord comprendre ce qu'est une SPV.
Dans les transactions traditionnelles sur actions pré-IPO, le transfert direct d'actions originelles est extrêmement difficile, non seulement en raison des restrictions des statuts de la société, mais aussi en raison de procédures juridiques complexes. Dans ce contexte, la SPV est apparue.
Une SPV est une entité juridique créée spécifiquement pour une transaction ou un objectif d'investissement particulier. Elle peut être comprise comme une « société écran dédiée à la détention d'un actif spécifique » – plusieurs investisseurs peuvent contribuer à une même SPV pour détenir indirectement des actions d'une société ou un type d'actif, permettant ainsi une détention centralisée, une réduction des seuils d'entrée et une optimisation des structures juridiques et fiscales. Les SPV sont particulièrement courantes dans les transactions sur actions pré-IPO populaires. Étant donné que de nombreuses sociétés vedettes sont souvent réticentes à introduire directement un grand nombre de petits actionnaires, les institutions créent généralement d'abord une SPV, qui investit ensuite de manière unifiée dans la société cible.
Par exemple, ce qu'on appelle sur le marché « participer à l'avance à la souscription d'actions d'Anthropic ou d'OpenAI » revient essentiellement à ce que les investisseurs contribuent d'abord à une SPV, qui achète ensuite de manière unifiée les actions non cotées d'Anthropic.
Actuellement, la plupart des plateformes de jetons d'actions pré-IPO (comme Prestock) adoptent l'architecture SPV.
- La plateforme ou ses partenaires enregistrent une SPV dans une juridiction donnée. La seule mission de cette SPV est d'acheter des actions originelles d'Anthropic sur le marché secondaire (généralement auprès d'employés ou d'investisseurs précoces) ;
- La plateforme émet ensuite des jetons dérivés sur la chaîne (comme ANTHROPIC ou OPENAI). Ces jetons sont définis dans les accords juridiques comme un « droit de créance sur les bénéfices économiques de cette SPV » ;
- Théoriquement, ces jetons sont adossés 1:1 aux actions originelles. Pour chaque jeton émis, la SPV hors ligne devrait détenir une part correspondante d'actions.
Mais le problème est que Anthropic et OpenAI disent maintenant clairement qu'ils « ne reconnaissent pas les transferts d'actions non autorisés ». Cela signifie que si une SPV transfère des actions sans l'approbation du conseil d'administration (ce qui est pratiquement impossible à obtenir), alors les actions détenues par cette SPV peuvent être considérées comme invalides aux yeux d'Anthropic et d'OpenAI – si les actions de la SPV sont invalides, alors le « bénéfice économique » auquel renvoient les jetons sur chaîne n'a plus de valeur.
Le risque d'« emboîtement » des SPV
Une des principales raisons pour lesquelles Anthropic et OpenAI sont si opposés aux SPV est qu'avec la spéculation continue sur les jetons de leurs actions pré-IPO (la valorisation pré-IPO d'Anthropic a atteint jusqu'à 1 400 milliards de dollars, bien supérieure à la valorisation du dernier tour de financement), le risque de sur-financiarisation des SPV commence à apparaître.
Parmi ces risques, le plus préoccupant est le problème d'« emboîtement » (ou « poupées russes ») des SPV – de nombreux investisseurs qui achètent des jetons d'actions pré-IPO pensent acheter des actions de la société, mais ils n'achètent en réalité qu'un droit de créance sur les bénéfices économiques d'une SPV. Plus choquant encore, de nombreuses SPV ne détiennent pas directement les actions originelles d'Anthropic, mais sont elles-mêmes empilées sur deux ou trois autres niveaux de SPV.
Cette structure en « poupées russes » est en réalité très dangereuse.
- Problème de transparence juridique : Chaque couche supplémentaire rend la réalité de l'actif sous-jacent plus floue. Il est difficile pour les investisseurs de confirmer si la SPV la plus profonde a réellement obtenu l'approbation du conseil d'administration pour le transfert.
- Prélèvement de frais de gestion : Chaque couche de SPV prélève des frais de gestion, des frais de performance et des dividendes. Après ce dépeçage en couches, le rendement réel des investisseurs est fortement dilué.
- Risque de valeur nulle : Dès qu'un transfert de droits à un niveau donné est jugé « invalide » par Anthropic, toute la chaîne de valeur s'effondre instantanément.
Que ce soit pour des raisons de réputation ou de protection des investisseurs, Anthropic et OpenAI ne veulent manifestement pas voir cette situation se produire.
Les jetons d'actions pré-IPO chutent, les contrats restent relativement stables
Les annonces d'Anthropic et d'OpenAI ont immédiatement provoqué une réaction du marché.
Sur PreStocks, ANTHROPIC a plongé, tombant à un minimum de moins de 1 000 dollars, pour s'établir à 1 082 dollars à 12h00, en baisse de 20,62 % sur la journée ; OPENAI s'établit à 1 440 dollars, en baisse de 26,82 % sur la journée.
La réaction de panique des investisseurs est facile à comprendre. Puisqu'Anthropic et OpenAI affirment clairement ne pas reconnaître les participations non autorisées, les « droits » sous-jacents à ces jetons risquent de devenir « sans valeur », et leurs détenteurs pourraient faire face à d'énormes risques de reconnaissance de droits et à des coûts de procédure judiciaire.
Il est intéressant de noter qu'alors que les jetons d'actions pré-IPO sont sous pression, un autre type de produit de transaction sur actions pré-IPO s'est montré relativement stable : les contrats pré-IPO, qui reposent entièrement sur des paris bilatéraux du marché. Cette situation s'explique par le fait que ces produits ne détiennent intrinsèquement aucune action réelle. Les restrictions d'Anthropic et d'OpenAI n'ont donc aucun impact sur eux. Ils ne sont qu'un « pari bilatéral » sur le futur prix de l'introduction en bourse, reposant sur l'arbitrage de prix entre acheteurs et vendeurs.
Prévisions sur l'évolution future
Face aux déclarations de « non-reconnaissance » d'Anthropic et d'OpenAI, deux voix radicalement différentes se sont élevées dans le secteur.
Certains pensent que la logique du commerce des « stocks-jetons » pré-IPO est morte. Si des géants de premier plan comme Anthropic et OpenAI, les plus scrutés, donnent l'exemple en interdisant les SPV, d'autres pourraient suivre. Alors que le support actionnarial est ébranlé, on peut s'interroger sur la valeur persistante des soi-disant jetons d'actions pré-IPO.
Mais une autre partie, dont Nick Abouzeid, fondateur de Rivet, estime que cela n'a rien d'alarmant, le commerce de jetons d'actions pré-IPO par des canaux non officiels a toujours été un jeu risqué, et les acheteurs auraient dû être conscients dès le premier jour que « la société pourrait ne pas reconnaître » ces transactions – ce qui vous manque, c'est une opportunité d'investissement direct ; l'obtenir par d'autres moyens comporte toujours un certain risque.
En résumé, alors que la prime sur les jetons d'actions pré-IPO continue de s'étendre et que la frénésie du marché s'intensifie, les déclarations d'Anthropic et d'OpenAI jettent indéniablement un seau d'eau froide sur tout le secteur.
Ces derniers mois, de plus en plus d'investisseurs ont commencé à considérer les jetons d'actions pré-IPO comme un moyen « à faible seuil d'entrée de participer à la croissance des meilleures entreprises d'IA ». La valorisation de certains jetons d'actions pré-IPO à thème IA s'est clairement détachée de la réalité, et une spéculation folle, dépassant largement les valorisations des derniers tours de financement, a même fait son apparition. Dans ce contexte, la « vérification des faits » publique d'Anthropic et d'OpenAI redéfinit, dans une certaine mesure, les frontières de ce nouveau marché en croissance sauvage.
Pour les spéculateurs, c'est une leçon sur les risques ; mais pour le développement à long terme du secteur, le marché a peut-être besoin d'un tel moment de « dégonflement de la bulle ».
