Auteur | DingDang (@XiaMiPP)
Au cours des dix-huit années qui ont suivi la naissance du Bitcoin, la théorie du « cycle quadriennal » est presque devenue une pierre angulaire de la foi sur le marché des cryptomonnaies. Le halving du Bitcoin, la contraction de l'offre, la hausse des prix, la relève de la saison des altcoins – ce récit n'a pas seulement expliqué les multiples alternances de marchés haussiers et baissiers dans l'histoire, mais a également profondément influencé la gestion des positions des investisseurs, le rythme de financement des projets, et même la compréhension du « temps » par toute l'industrie.
Cependant, après le halving d'avril 2024, le Bitcoin n'est passé que de 60 000 dollars à un sommet historique de 126 000 dollars, une augmentation bien inférieure à celles des cycles précédents, et les altcoins ont été particulièrement faibles. Les variables de liquidité macroéconomique et de politique sont devenues des points d'ancrage plus sensibles pour le marché. Surtout avec l'arrivée massive des ETF spot, des fonds institutionnels et des instruments financiers traditionnels, une question revient sans cesse :
Le cycle quadriennal du marché des cryptomonnaies existe-t-il toujours ?
Pour cela, nous avons invité sept professionnels chevronnés du domaine des cryptomonnaies à un dialogue traversant les prévisions optimistes et prudentes, de marché haussier à baissier. Ils sont respectivement :
- Jason | Fondateur du fonds NDV : Précédemment responsable des investissements en Chine pour le family office de Joe Tsai (Tsai Chongxin), fondateur d'Alibaba, intervenant sur les marchés primaire et secondaire. Son style d'investissement tend à combiner la rigueur du marché primaire et la liquidité du marché secondaire. Son premier fonds a réalisé un rendement absolu d'environ 275 % en 23 mois, entièrement liquidé, et en tant que fonds ouvert, tous les investisseurs ont réalisé des bénéfices.
- Ye Su | Associé fondateur d'ArkStream Capital : A investi au cours des huit dernières années dans plus d'une centaine d'entreprises et de projets, dont Aave, Filecoin, Ethena, etc. Investisseur institutionnel procyclique.
- Jack Yi | Fondateur de Liquid Capital : Axé sur les positions réelles et les stratégies de trading, s'intéresse à la valeur de configuration des actifs principaux, des stablecoins et de l'écosystème des exchanges à différentes étapes du cycle.
- James | Fondateur de DFG : Gère actuellement plus de 10 milliards de dollars d'actifs, a investi précocement dans des entreprises comme LedgerX, Ledger, Coinlist, Circle, et est également un investisseur et soutien précoce de protocoles comme Bitcoin, Ethereum, Solana, Uniswap.
- Joanna Liang | Associée fondatrice de Jsquare Fund : Entrepreneure et investisseuse née dans les années 90, gère actuellement plus de 200 millions de dollars d'actifs et opère spécifiquement un fonds LP de 50 millions de dollars ; a investi dans plusieurs projets stars, dont Pudgy Penguins, Circle, Amber Group, Render Network.
- Bruce | Fondateur de Maiton MSX : Issu du secteur minier, évalue la rentabilité à long terme et les limites des risques du marché des cryptomonnaies à partir des coûts miniers, du taux de rendement cyclique et de la maturité sectorielle.
- CryptoPainter | Analyste de données cryptographiques : Utilise principalement les données on-chain et les indicateurs techniques, combinés aux caractéristiques des cycles historiques, pour effectuer des jugements quantitatifs sur les phases de marché et les points d'inflexion des tendances.
I. De quoi parlons-nous exactement avec le « cycle quadriennal » ?
Avant de discuter de savoir si le cycle est « obsolète », il faut d'abord clarifier une question préalable :
Qu'entendons-nous exactement par « cycle quadriennal » ?
D'après le consensus général des invités, le cycle quadriennal au sens traditionnel est principalement piloté par la réduction approximativement quadriennale de la récompense de bloc du Bitcoin (halving). Le halving signifie une baisse de l'offre nouvelle, un changement de comportement des mineurs, et un soutien à long terme du prix central – c'est l'élément le plus central et le plus mathématiquement fondé du récit du « cycle quadriennal ».
Mais certains invités intègrent également le cycle cryptographique dans un cadre financier plus vaste. Jason, fondateur de NDV, estime que le cycle quadriennal est en réalité un modèle à double moteur : cycle politique + cycle de liquidité, et pas seulement une simple règle de code de halving. Les quatre années coïncident en fait étroitement avec le cycle électoral américain et le rythme de libération des liquidités des banques centrales mondiales. Auparavant, les gens ne regardaient que le halving, le considérant comme la seule variable, car à chaque cycle, la quantité nouvelle de Bitcoin était importante. Mais maintenant, avec l'approbation des ETF spot, le Bitcoin est entré dans la séquence des actifs macroéconomiques ; la vitesse d'expansion du bilan de la Fed, la croissance du M2 mondial sont désormais les cœurs qui définissent véritablement le cycle. Donc, à ses yeux, le cycle quadriennal est essentiellement un cycle de liquidité des monnaies fiduciaires. Pour penser simplement l'impact du côté offre en termes mathématiques, lors de ce cycle (2024-2028), le BTC n'émettra que 600 000 nouvelles unités, ce qui est trop faible par rapport aux environ 19 millions déjà émis, et une pression de vente nouvelle de moins de 60 milliards de dollars pourrait être facilement absorbée par Wall Street.
II. Règle, ou récit auto-réalisateur ?
Lorsqu'un concept est反复验证, largement diffusé, il évolue souvent d'une « règle » à un « consensus », puis devient un récit. Et le récit lui-même influence en retour le comportement du marché. Par conséquent, une question incontournable est : le cycle quadriennal est-il une loi économique objective ou un récit de marché collectivement cru, qui se réalise ainsi constamment de lui-même ?
Concernant les causes du cycle quadriennal, les points de vue de nos invités sont globalement cohérents : il est le résultat de l'action conjointe d'un mécanisme objectif et d'un récit de marché, mais avec des forces dominantes différentes à différentes étapes.
Comme le dit CryptoPainter, le cycle quadriennal avait en effet une signification extraordinaire à l'époque où la production des mineurs était importante, mais ce cycle de changement de l'offre et de la demande présente un effet marginal évident. Théoriquement, à mesure que les halvings se multiplient, l'influence du changement de l'offre et de la demande induit par l'événement de halving lui-même est également divisée par deux. On peut donc deviner que le prochain cycle de halving aura un impact prix encore moindre. Jason souligne également qu'avec l'augmentation de la taille, le simple changement du côté offre a une influence décroissante. Le cycle actuel est davantage auto-réalisé sur la base de la liquidité.
Joanna Liang, associée fondatrice de Jsquare Fund, ajoute du point de vue du comportement de marché que le cycle quadriennal présente dans une large mesure des caractéristiques « auto-réalisatrices ». Avec l'évolution de la structure de participation des institutions et des particuliers, l'importance relative des politiques macroéconomiques, de l'environnement réglementaire, des conditions de liquidité et de l'événement de halving est réorganisée à chaque cycle. Dans cette dynamique de jeu, le cycle quadriennal n'est plus une « loi immuable », mais juste l'un des nombreux facteurs d'influence. Selon elle, précisément parce que les fondamentaux évoluent constamment, il n'est pas impossible que le marché brise la règle du cycle quadriennal et même sprinte vers un « super cycle ».
Dans l'ensemble, le consensus des invités est : le cycle quadriennal avait en effet une base solide d'offre et de demande dans les premières phases, mais à mesure que l'influence des mineurs sur le marché diminue et que le Bitcoin évolue progressivement vers un attribut d'allocation d'actifs, le cycle passe d'une forte impulsion mécanique à un résultat de l'action conjointe du récit, du comportement et des facteurs macroéconomiques. Le cycle actuel est peut-être déjà passé progressivement d'une « contrainte forte » à une « attente douce ».
III. La hausse de ce cycle est nettement moindre : est-ce une diminution naturelle du cycle, ou est-elle « éclipsée » par les forces des ETF et des fonds institutionnels ?
Sur cette question, presque tous les invités ont donné un jugement directionnel relativement cohérent : c'est le résultat naturel de la diminution de l'effet marginal, et non une soudaine inefficacité du cycle. Tout marché en croissance connaîtra un processus de diminution des multiples. À mesure que la capitalisation boursière du Bitcoin s'élargit constamment, chaque nouveau « multiple » nécessite des entrées de fonds à croissance exponentielle, donc la baisse du taux de rendement est en soi une loi naturelle.
Sous cet angle, « ne pas monter autant qu'avant » est en fait un résultat conforme à la logique à long terme.
Mais le changement plus profond vient de la structure du marché elle-même.
Joanna Liang estime que la plus grande différence de ce cycle par rapport aux précédents réside dans l'entrée anticipée des ETF spot et des fonds institutionnels. Dans le cycle précédent, le Bitcoin avait atteint un nouveau sommet historique, principalement poussé par la liquidité marginale des particuliers ; dans ce cycle, plus de 500 milliards de dollars de fonds ETF ont afflué de manière continue autour du halving, absorbés avant que le choc d'offre ne se manifeste réellement. Cela a étalé la hausse des prix sur une dimension temporelle plus longue, au lieu de se manifester de manière concentrée par une explosion parabolique après le halving.
Jack Yi ajoute également du point de vue de la capitalisation boursière et de la volatilité que lorsque le Bitcoin atteint le niveau des milliers de milliards de dollars, la baisse de la volatilité est en soi un résultat inévitable de sa transformation en actif traditionnel. Lorsque la capitalisation était faible au début, l'afflux de fonds容易带来 une hausse exponentielle ; à l'échelle actuelle, même un doublement nécessite des fonds nouveaux extrêmement importants.
James, fondateur de DFG, positionne le halving comme une « variable toujours existante, mais d'importance décroissante ». Selon lui, à l'avenir, le halving ressemblera davantage à un catalyseur secondaire ; ce qui déterminera vraiment la tendance, ce seront les flux de fonds institutionnels, la concrétisation de demandes réelles comme la RWA, et l'environnement de liquidité macroéconomique.
Cependant, Bruce, fondateur de Maiton MSX, n'est pas tout à fait d'accord sur ce point. Il estime que le halving augmente le coût de production du Bitcoin, et que le coût finit par contraindre le prix à long terme. Même si le secteur entre dans une phase de maturité et que le taux de rendement global baisse, le halving continuera d'influencer positivement le prix par l'augmentation des coûts, mais cette influence ne se présentera plus sous forme de fluctuations violentes.
Dans l'ensemble, les invités ne pensent pas que la « moindre hausse » soit causée par un seul facteur. Une explication plus raisonnable est : l'influence marginale du halving diminue, et les ETF et les fonds institutionnels changent le rythme et la forme de la formation des prix. Ce n'est pas que le halving est inefficace, c'est que le marché n'explose plus autour du seul point du halving.
IV. Alors, à quelle étape en sommes-nous réellement maintenant ?
Si les discussions précédentes se concentraient davantage sur « la structure cyclique existe-t-elle toujours », alors cette question est clairement plus concrète : aujourd'hui, sommes-nous dans un marché haussier, un marché baissier, ou une phase de transition qui n'a pas encore été nommée avec précision ?
C'est précisément sur ce point que les divergences entre les invités sont les plus marquées.
Bruce de MSX est assez pessimiste, il pense que nous sommes dans les débuts typiques d'un marché baissier, mais que la fin du marché haussier n'est pas reconnue par la plupart des participants. Son jugement est basé sur la structure la plus basique des coûts et des rendements. Dans le cycle précédent, le coût minier du Bitcoin était d'environ 20 000 dollars, le prix est monté jusqu'à 69 000 dollars, la marge bénéficiaire au niveau des mineurs approchait 70%. Dans ce cycle, le coût minier après le halving approche 70 000 dollars, même si le prix a atteint le sommet historique de 126 000 dollars, la marge bénéficiaire n'est plus que d'un peu plus de 40%. Selon Bruce, pour un secteur qui a près de 20 ans, la baisse du taux de rendement à chaque cycle est un phénomène normal. Et contrairement à 2020-2021, dans ce cycle, une grande partie des fonds新增 n'ont pas choisi d'entrer sur le marché des cryptos, mais se sont dirigés vers les actifs liés à l'IA. Au moins sur le marché nord-américain, les fonds à l'appétit pour le risque les plus actifs sont encore concentrés sur le secteur de l'IA du marché actions américain.
Le jugement de CryptoPainter est clairement orienté vers les aspects techniques et data. Il estime que le marché actuel n'est pas encore entré dans un marché baissier cyclique au sens véritable, mais se trouve déjà dans un marché baissier technique – son signe核心 est la chute du cours hebdomadaire en dessous de la MA50. Les deux derniers marchés haussiers ont connu des marchés baissiers techniques en phase tardive, mais cela ne signifie pas la fin immédiate du cycle. Un véritable marché baissier cyclique nécessite souvent une récession macroéconomique同步 comme condition de confirmation. Par conséquent, il décrit la phase actuelle comme un état de « sursis » : la structure technique s'est déjà affaiblie, mais les conditions macroéconomiques n'ont pas encore rendu le verdict final. Il mentionne特别 que l'offre totale de stablecoins continue de croître, et que lorsque les stablecoins aussi arrêtent de croître sur une longue période (plus de 2 mois), le marché baissier sera confirmé.
En revanche, le jugement de plus d'invités penche encore vers : le cycle est déjà inefficace, nous sommes dans une correction de (fin de) marché haussier, et nous entrerons très probablement à l'avenir dans un mode de hausse fluctuante ou de bull market lent. Les jugements de Jason et Ye Su sont tous deux basés sur la liquidité macroéconomique mondiale. Selon eux, les États-Unis n'ont actuellement presque pas d'autre choix que de recourir à l'assouplissement monétaire pour retarder la libération concentrée de la pression de la dette. Le cycle de baisse des taux vient juste de commencer, le « robinet » de liquidité n'est pas fermé. Donc tant que le M2 mondial continue de s'étendre, les actifs cryptos, en tant qu'éponges les plus sensibles à la liquidité, n'ont pas fini leur tendance haussière. De plus, il mentionne que le vrai signal de marché baissier est le début d'un resserrement substantiel de la liquidité par les banques centrales, ou l'apparition d'une grave récession dans l'économie réelle entraînant un assèchement de la liquidité. Pour l'instant, ces indicateurs ne montrent pas d'anomalie, mais indiquent au contraire que la liquidité est en train de se constituer. Et du point de vue du levier du marché, si le持仓量 des contrats est trop élevé par rapport à la capitalisation boursière, c'est généralement un signal d'ajustement à court terme, mais pas un signal de marché baissier.
Jack Yi pense également que Wall Street et les institutions sont en train de reconstruire le système financier sur la base de la blockchain, la structure des jetons devient de plus en plus stable, ne fluctue plus aussi facilement que lorsque les particuliers主导, et avec le remplacement du président de la Fed, l'arrivée du cycle de baisse des taux, ajouté à la politique cryptographique la plus favorable de l'histoire, les fluctuations actuelles seront considérées à l'avenir comme de larges oscillations, et à moyen et long terme, c'est un marché haussier.
La divergence elle-même est peut-être la caractéristique la plus authentique de cette phase. Les jugements de nos invités这次 constituent un petit échantillon imparfait mais suffisamment réel : certains ont déjà确认 le marché baissier, d'autres attendent que les données donnent la réponse finale, mais la plupart pensent probablement que la théorie du cycle quadriennal est fondamentalement inefficace.
Et plus important encore, ce n'est plus le seul, ni même le principal cadre pour comprendre le marché. L'importance du halving, du temps et de l'émotion est en train d'être réévaluée, et la liquidité macroéconomique, la structure du marché et les attributs des actifs deviennent des variables plus cruciales.
V. La force motrice核心 du bull market éternel : du bull market émotionnel au bull market structurel
Si le « cycle quadriennal » s'affaiblit, et qu'à l'avenir le marché des cryptos ne présente plus d'alternance claire de bull et bear markets, mais entre dans un état de hausse fluctuante à long terme où les bear markets sont significativement compressés, alors quelle est la force motrice核心 qui soutient cette structure ?
Jason pense que c'est la dégradation systémique du crédit des monnaies fiduciaires et la normalisation de l'allocation institutionnelle. Lorsque le Bitcoin est progressivement considéré comme de « l'or numérique » et entre dans les bilans des États souverains, des fonds de pension, des hedge funds, sa logique de hausse ne dépend plus d'un événement cyclique unique, mais se rapproche davantage de celle d'un « actif à long terme contre la dépréciation des monnaies fiduciaires » comme l'or. La performance des prix sera également en spirale ascendante. Parallèlement, il souligne特别 l'importance des stablecoins. Selon lui, comparé au Bitcoin, le nombre potentiel d'utilisateurs de stablecoins est plus important, et son chemin de pénétration est plus proche de l'économie réelle. Du paiement, du règlement, aux flux de fonds transfrontaliers, les stablecoins deviennent la « couche interface » de la nouvelle infrastructure financière. Cela signifie que la croissance future du marché des cryptos ne dépend pas entièrement de la demande spéculative, mais s'intégrera progressivement dans les activités financières et commerciales réelles.
Le jugement de Joanna Liang fait écho. Elle estime que la variable importante du futur bull market lent viendra de l'adoption continue au niveau institutionnel, que ce soit via les ETF spot, ou via les chemins de tokenisation RWA, tant que le comportement d'allocation institutionnelle se poursuit, le marché présentera une structure de hausse « à intérêts composés » – les fluctuations sont lissées, mais la tendance ne s'inverse pas.
La perspective de CryptoPainter est plus directe. Il指出 que sur la paire de trading BTCUSD, la droite est USD, donc tant que la liquidité mondiale reste accommodante à long terme, que le dollar est dans un cycle faible, le prix des actifs ne connaîtra pas de bear market profond, mais montera lentement en oscillant lors de一次次 marchés baissiers techniques, et la structure traditionnelle de bull/bear market évoluera vers une forme similaire à celle de l'or : « oscillation à long terme - rallye - oscillation à long terme ».
Bien sûr, tout le monde n'accepte pas le récit de « bull market lent ».
Le jugement de Bruce sur l'avenir est nettement pessimiste. Il estime que les problèmes structurels de l'économie mondiale ne sont pas résolus : détérioration de l'environnement de l'emploi, jeunes qui se laissent aller, forte concentration des richesses, risques géopolitiques persistants. Dans ce contexte, la probabilité d'une grave crise économique en 2026-2027 n'est pas faible. Si un risque systémique macroéconomique éclate vraiment, les actifs cryptos ne pourront pas rester à l'écart.
D'une certaine manière, le bull market lent n'est pas un consensus, mais un jugement conditionnel basé sur la continuation de la liquidité.
VI. Y a-t-il encore une « saison des altcoins » au sens traditionnel ?
La « saison des altcoins » fait presque partie intégrante du récit du cycle quadriennal. Mais dans ce cycle, son absence est devenue le phénomène le plus fréquemment discuté.
Les mauvaises performances des altcoins ce cycle ont plusieurs raisons. Joanna指出 que, premièrement, la montée en puissance de la domination du Bitcoin a créé une situation de « refuge au sein des actifs risqués », poussant les fonds institutionnels à privilégier les actifs blue chips. Deuxièmement, le cadre réglementaire mature progressivement, ce qui favorise l'adoption à long terme des altcoins ayant une utilité claire et une conformité. Troisièmement, il n'y a pas eu d'application killer et de récit clair comme le DeFi et les NFT du cycle précédent.
Un autre consensus des invités est que une nouvelle saison des altcoins pourrait survenir, mais elle sera plus sélective, centrée uniquement sur un petit nombre de jetons ayant une réelle utilité et capable de générer des revenus.
CryptoPainter est plus radical. Il estime qu'une saison des altcoins au sens traditionnel ne peut plus apparaître, car le sens traditionnel représente le fait que le nombre total d'altcoins se situe dans une fourchette raisonnable. Actuellement, le nombre total d'altcoins a atteint des sommets sans précédent et ne cesse d'augmenter. Même si la liquidité macroéconomique déborde, il y a trop de moines pour peu de viande, et une hausse généralisée est impossible. Par conséquent, même s'il y a encore une saison des altcoins, ce sera une saison locale,极个别, et qui circulera selon le récit des secteurs. Suivre个别 altcoins n'a pas de sens actuellement, il faut suivre les secteurs et les domaines.
Ye Su fait une analogie avec le marché actions américain : à l'avenir, la performance des altcoins ressemblera davantage aux M7 du marché américain – les altcoins blue chips surperformeront à long terme, les altcoins à petite capitalisation exploseront occasionnellement, mais avec une très faible persistence.
En fin de compte, la structure du marché a changé. Avant, c'était une économie de l'attention pilotée par les particuliers, maintenant c'est une économie du bilan pilotée par les institutions.
VII. Situation de la répartition des positions
Dans un marché où la structure cyclique est floue et le récit rompu, nous avons également demandé à plusieurs invités leur répartition réelle de positions.
Un fait assez frappant est que : la majorité des personnes interrogées ont基本清仓 les altcoins, et sont pour la moitié en état de demi-position.
La stratégie de position de Jason est clairement orientée « défense + long terme ». Il déclare préférer actuellement utiliser l'or代替 le dollar comme outil de gestion de trésorerie, pour couvrir le risque de monnaie fiduciaire. Côté actifs numériques, il alloue la plupart des positions sur BTC, ETH, mais reste prudent sur l'allocation ETH. Ils préfèrent les actifs à forte确定性, c'est-à-dire les monnaies fortes (BTC) ainsi que les actions d'exchange (Upbit).
CryptoPainter respecte strictement la règle « la part de cash ne doit pas être inférieure à 50% », sa configuration核心 reste BTC et ETH, la position altcoins est inférieure à 10%. Il a vendu tout son or après 3500 dollars, ne prévoit pas暂时 d'allocation or, et sur les品种 à forte bulle估值 du secteur IA du marché actions américain, il配置一些空单 avec un levier très faible.
L'appétit pour le risque de Jack Yi est relativement élevé, son fonds est接近满仓, mais la structure est également concentrée : noyau en ETH, logique de stablecoin (WLFI), complété par des actifs à grande capitalisation comme BTC, BCH, BNB. La logique n'est pas de parier sur le cycle, mais de miser sur la structure à long terme de la blockchain publique, des stablecoins et des exchanges.
Le contraste est frappant avec Bruce. Il a actuellement presque vidé toutes ses positions cryptos, y compris le BTC vendu autour de 110 000 dollars. Selon lui, il y aura encore des opportunités de rachat en dessous de 70 000 dollars dans les deux prochaines années. Ses actions américaines sont également principalement des actions défensives/cycliques, et il vendra probablement la plupart de ses actions américaines avant la Coupe du Monde de l'année prochaine.
VIII. Est-ce le moment d'acheter maintenant ?
C'est la question la plus opérationnelle de toutes. L'attitude de Bruce est assez pessimiste, il pense que nous sommes loin du fond. Le vrai fond apparaît au moment où « personne n'ose plus acheter ».
CryptoPainter, prudent, estime également que le prix idéal pour acheter ou commencer un DCA est en dessous de 60 000 dollars. La logique est simple : commencer à acheter progressivement après que le prix de sommet ait été divisé par deux s'est avéré une stratégie réussie à chaque bull market. Clairement, cet objectif à court terme n'arrivera pas. Son opinion sur le marché actuel est qu'après 1 à 2 mois de fortes oscillations, l'année prochaine有望 tester à nouveau les prix au-dessus de 100 000 dollars, mais très probablement sans atteindre de nouveau sommet. Ensuite, les avantages de la politique monétaire macroéconomique seront épuisés, le marché manquera de liquidité后续 et de nouveau récit, et entrera officiellement dans le bear market cyclique. Il suffira alors d'attendre patiemment que la politique monétaire recommence un nouveau cycle d'assouplissement monétaire et de baisses agressives des taux.
L'attitude de plus d'invités est relativement neutre à positive. Ils pensent que ce n'est peut-être pas le moment d'« acheter aggressivement », mais c'est une fenêtre pour commencer à constituer progressivement des positions, à allouer par étapes. Le consensus est unique : ne pas utiliser de levier, ne pas faire de trading de range fréquent, la discipline est bien plus importante que le jugement.
