Auteur : Santiago Roel Santos
Compilation : TechFlow Deep Tide
Guide de Deep Tide : L'argument central de cet article est un jugement contre-intuitif : les plus grands bénéficiaires des stablecoins ne sont pas les startups qui les construisent, mais les institutions établies qui détiennent les canaux de distribution.
L'auteur a parié en novembre 2025 que Western Union surperformerait Solana. Le pari a été gagnant, et Western Union a également surperformé le S&P et le Nasdaq.
Ce qui vaut la peine d'être lu, ce n'est pas seulement la conclusion, mais aussi le cadre qu'il utilise pour trouver des opportunités : « un récit de disruption qui déprime la valorisation, des canaux de distribution valorisés à zéro ».
Article complet :
J'ai commencé à étudier Western Union (WU) parce que je pensais que les stablecoins allaient disrupteur son activité. Pourquoi payer des frais à WU alors qu'on peut utiliser des stablecoins pour envoyer de l'argent n'importe où dans le monde à un coût très bas ? Ensuite, j'ai réalisé : l'activité de WU est bien plus solide que ce que ce cadre laisse entendre, et elle est bien mieux placée que presque anyone pour adopter elle-même les stablecoins. Elle a une marque, des canaux de distribution. Le risque clé est de savoir si la direction agira.
Ils n'ont pas agi auparavant. Jusqu'à récemment, ils affichaient une attitude méprisante. Lorsque j'ai fait mon pari en novembre 2025, j'étais prêt à parier qu'ils finiraient par agir, ou que quelqu'un les forcerait à agir. Je ne suis pas un investisseur activiste, mais je sentais que la pression montait.
Cette semaine, j'ai également pris la parole lors d'un sommet sur les actifs numériques, et le PDG de WU est également monté sur scène. J'ai vu un PDG totalement différent, qui a clairement expliqué comment les stablecoins allaient réduire le coût des flux de trésorerie mondiaux.
J'ai assumé le risque que cela se produise, mais j'aimais mes chances. À l'époque, le PER de WU était de 3, la croissance était en baisse. De nombreuses entreprises négociées à ce niveau de valorisation font ensuite faillite. Parier sur des entreprises en difficulté est tentant, certaines se transformeront, d'autres iront à zéro.
Ce que j'ai vu chez WU, et que je vois toujours, ce sont les canaux de distribution. Un leader du marché avec une marque, une confiance, une connaissance approfondie du comportement des consommateurs – comprenant à la fois leur réticence envers de nouvelles primitives financières comme les stablecoins et leur dépendance aux choses familières. Les gens sont toujours prêts à payer pour la commodité. Ils font confiance à WU. Elle est intégrée dans les épiceries, les dépanneurs et les points de vente au détail où les consommateurs moins familiarisés avec la technologie retirent des espèces. Cela ne disparaîtra pas du jour au lendemain.
J'ai lu « Le Dilemme de l'innovateur », et j'ai investi dans les technologies qui prétendaient remplacer WU. Mais je reconnais de plus en plus que les canaux de distribution sont très difficiles à construire, et la confiance encore plus – surtout dans les services financiers.
Tout cela pour dire : depuis que j'ai parié que WU surperformerait Solana, elle l'a fait, et de manière significative, tout en surperformant également le S&P et le Nasdaq. Un classique de la réversion à la moyenne.
Partir du postulat que le marché a raison
Je suppose toujours que le marché a raison, puis je raisonne à l'envers pour trouver pourquoi.
Pour WU, je suis toujours arrivé à la même réponse : le marché la valorise comme un bloc de glace en train de fondre. Une activité en voie de disparition, lentement grignotée par Remitly, Wise et une start-up native stablecoin de transfert d'argent qui vient de lever un tour de seed la semaine dernière. Si la direction ne fait rien, c'est peut-être vrai. Mais le prix est la variable la plus importante, et à ce niveau de valorisation, il y a une marge de sécurité considérable.
La capitalisation boursière de WU est de 2,8 milliards de dollars. Lorsque je l'ai étudiée pour la première fois l'année dernière, le PER était proche de 3, aujourd'hui il est de 6. 4,1 milliards de dollars de chiffre d'affaires, 923 millions de dollars d'EBITDA, 500 millions de dollars de bénéfice net, marge nette de 12 %. Ce n'est pas une activité mourante, mais une machine à cash que le marché a abandonnée.
L'écart de multiples de valorisation est réel, et les raisons qui le sous-tendent aussi.
L'activité de WU est plus importante que celle de Remitly et Wise, couvre plus de 200 pays et génère près d'un milliard de dollars d'EBITDA par an. Un PER de 6 signifie que vous ne payez pour aucune reprise, aucune adoption technologique, aucune valeur d'option. Le marché valorise à zéro le potentiel de hausse futur. La marge de sécurité est là.
Thèse centrale
C'est la thèse centrale qui m'a poussé à créer Inversion.
Le marché considère certaines entreprises comme des causes perdues, suppose que la disruption est imminente, mais accorde zéro crédit aux marques et canaux de distribution que ces entreprises ont construits sur des décennies. Superposez la valeur d'option de l'adoption technologique, et l'asymétrie devient intéressante.
Le marché est structurellement long sur la technologie et short sur tout ce qui semble ancien. Le rythme de l'innovation s'accélère, on a l'impression que l'IA va tout remplacer. Il ne s'agit pas de discuter si la destruction créative va se produire – elle se produira toujours. Il s'agit de discuter du prix, et de ce que vous payez pour cela.
WU agit, et plus vite que prévu.
Le PDG de Western Union, Devin McGranahan, a récemment changé de position. Cette semaine, au sommet new-yorkais sur les actifs numériques, il a clairement expliqué comment les stablecoins réduiront le coût des flux de trésorerie mondiaux – transformant le float négatif en float positif, les centres de coûts en sources de revenus. WU a maintenant annoncé le lancement de son propre stablecoin, USDPT, sur Solana, ironiquement, via Anchorage Digital. Cette transition a été catalysée par le projet de loi GENIUS.
Ce n'est pas un petit signe. Une entreprise de transfert d'argent vieille de 175 ans passant du scepticisme au lancement de son propre stablecoin sur Solana en moins d'un an est un changement majeur d'attitude de la direction. La thèse pessimiste a toujours été qu'ils n'agiraient pas, et maintenant ils agissent. Rien que cela mérite une revalorisation.
Le risque d'exécution existe toujours, il existera toujours. Tout sera finalement disrupté. La clé est de comprendre le prix que vous payez pour que l'avenir se déroule. Le risque de baisse est une correction de 20 % à 30 % si les revenus chutent plus rapidement, avec un rendement de dividende de 10 % et un bénéfice net annuel de 500 millions de dollars comme tampon. Le potentiel de hausse, comme indiqué ci-dessus, est un multiple de 4 à 5 s'ils regagnent une crédibilité de croissance.
En comparaison, la plupart des entreprises technologiques à multiples élevés sont valorisées en supposant une exécution parfaite, et lorsque la perfection est présumée, il suffit d'un petit écart pour renverser la thèse. Lorsque quelque chose est considéré comme mort, il suffit d'un petit signe de vie. WU montre des signes de vie.
La vision produit à laquelle je repense sans cesse
Même si je crois en la technologie, son déploiement et la persuasion des clients pour qu'ils l'utilisent prennent beaucoup de temps. Plus vous en savez sur la technologie, plus vous réalisez qu'elle excelle dans ce qu'elle fait, mais certains comportements humains fondamentaux ne changent pas. C'est particulièrement vrai quand il s'agit d'argent. La plupart des gens n'essaient pas de nouvelles choses quand ce qui existe fonctionne. Les consommateurs seront toujours prêts à payer pour la commodité.
Un utilisateur préférera cliquer sur WU que de télécharger et apprendre à utiliser un portefeuille numérique. Ce n'est pas de l'ignorance, mais une inertie, une confiance et une familiarité accumulées toute une vie. Cette inertie a une valeur économique réelle. C'est pourquoi WU traite encore près de 300 millions de transactions par an, et c'est pourquoi vous pouvez l'acheter à un PER de 6 et toucher un dividende de 10 % en attendant.
Ma thèse centrale et mon positionnement sont les suivants : les plus grands bénéficiaires des technologies qui réduisent les coûts ne sont pas les start-ups qui les construisent, mais les entreprises matures qui les adoptent et qui possèdent des canaux de distribution. Que les stablecoins compressent le coût des flux de trésorerie ou que l'IA compresse les coûts opérationnels, les canaux de distribution existants sont le point de levier. Les start-ups commoditisent l'infrastructure, les entreprises matures capturent les profits.
WU peut réduire ses coûts via les canaux stablecoins, tout en conservant sa réputation de commodité. S'ils sont intelligents, ils lanceront un portefeuille numérique pour réduire les commissions de paiement. Les utilisateurs mondiaux pourraient choisir de recevoir et de détenir des dollars dans le portefeuille WU, puis de dépenser avec une carte Visa. Si les utilisateurs ne retirent pas d'espèces, WU n'a pas besoin de lever des liquidités sur le marché de destination, ce qui réduit encore les coûts. Le canal de distribution reste le même, l'infrastructure devient moins chère, les marges s'expand. Réduire les coûts est quelque chose que vous pouvez contrôler, le risque intrinsèque est bien moindre que de souscrire à la croissance du chiffre d'affaires.
C'est la valeur d'option que le marché valorise à zéro.
WU n'est qu'un exemple
J'ai depuis longtemps accepté que je ne pourrai jamais timer le marché. Mes prédictions sur l'avenir ne sont pas plus précises que celles du voisin. Ce en quoi je crois, c'est qu'avec le bon positionnement, je peux obtenir de meilleurs rendements.
Ce positionnement revient toujours au même argument : acheter à un bon compte des entreprises durables avec des canaux de distribution. Ces entreprises contiennent une énorme valeur d'option intégrée. Toutes n'agiront pas à temps, certaines mourront. Mais celles qui agiront surperformeront largement le marché, et ces gains dépasseront de loin les pertes.
Vous voyez maintenant General Catalyst, Thrive et Bezos entrer dans des entreprises traditionnelles pour y injecter de l'IA. L'opportunité avec les canaux stablecoins et blockchain est la même.
La thèse d'Inversion est simple : acheter au meilleur prix possible des actifs avec des canaux de distribution, tout en détenant l'option de refaçonner l'activité avec la technologie. Le récit de disruption déprime les multiples de valorisation, c'est le point d'entrée.
Inverser, toujours inverser. La question n'est pas de savoir si WU sera disruptée, mais si, avec un EBITDA de 923 millions de dollars et un PER d'environ 6, vous êtes suffisamment compensé pour prendre ce risque. Je pense que oui, et généreusement.
Déclaration : Détenir une position longue sur WU. Détenir une position longue sur SOL. Cet article ne constitue pas un conseil en investissement.
