NVIDIA a une fois de plus publié des résultats supérieurs aux attentes, mais selon Bernstein, la partie véritablement importante de ces performances ne réside pas dans le deuxième trimestre fiscal déjà réalisé, mais dans l'évaluation de l'entreprise concernant son prochain cycle de produits et la demande pour l'année civile 2027.
Dans un rapport publié le 27 août, Bernstein a relevé l'objectif de cours de NVIDIA de 315 à 400 dollars, maintenant sa recommandation « surperformance ». L'institution a également considérablement relevé sa prévision de chiffre d'affaires pour l'exercice 2028, de 539,6 milliards de dollars à 690,3 milliards de dollars, et sa prévision de bénéfice par action non GAAP pour la même période, de 12,52 dollars à 15,80 dollars.
Le jugement central soutenant cette révision est le suivant : la demande pour Blackwell continue de croître rapidement, tandis que Rubin entre déjà dans une phase substantielle de montée en puissance. Bernstein estime que Rubin pourrait propulser NVIDIA dans le plus grand cycle de produits de son histoire.
Revenus trimestriels du centre de données approchant les 90 milliards de dollars
Pour son deuxième trimestre fiscal, NVIDIA a réalisé un chiffre d'affaires de 96,221 milliards de dollars, supérieur aux attentes du marché de 92,293 milliards de dollars et dépassant également la précédente prévision de l'entreprise de 91 milliards de dollars ; le bénéfice par action non GAAP était de 2,22 dollars, supérieur aux attentes du marché de 2,09 dollars.
La partie ayant dépassé les attentes provient principalement de l'activité centres de données. Les revenus de cette division ont atteint 89,023 milliards de dollars, en hausse de 18% en glissement trimestriel et de 117% en glissement annuel, dépassant les attentes du marché de 85,949 milliards de dollars.
Parmi ceux-ci, les revenus provenant des hyperscalers du cloud ont atteint 48,710 milliards de dollars, en hausse de 13% en glissement trimestriel et de 102% en glissement annuel ; les revenus des clients cloud d'IA, industriels et d'entreprise ont atteint 40,313 milliards de dollars, en hausse de 25% en glissement trimestriel et de 138% en glissement annuel. Cela signifie que la croissance de NVIDIA ne dépend pas entièrement de quelques grandes entreprises technologiques ; la demande des fournisseurs de services cloud d'IA et des clients entreprises s'accélère également.
Les revenus du département « edge computing », composé des activités gaming, visualisation professionnelle, automobile et autres, ont atteint 7,198 milliards de dollars, en hausse de 13% en glissement trimestriel et d'environ 28% en glissement annuel, également supérieurs aux attentes du marché.
La rentabilité est globalement restée stable. La marge brute non GAAP du deuxième trimestre fiscal était de 75%, conforme aux prévisions et aux attentes du marché ; la marge opérationnelle non GAAP a atteint 66,5%, en hausse d'environ 0,6 point de pourcentage en glissement trimestriel.
Rubin commence sa montée en puissance, le centre de données pourrait dépasser 100 milliards de dollars le trimestre prochain
La prévision de chiffre d'affaires de NVIDIA pour le troisième trimestre fiscal, à mi-chemin de la fourchette, est de 108 milliards de dollars, supérieure aux attentes du marché de 104,6 milliards de dollars ; selon les calculs de Bernstein, le bénéfice par action non GAAP implicite serait d'environ 2,46 dollars, également supérieur aux attentes du marché de 2,36 dollars.
Les quelque 12 milliards de dollars de revenus supplémentaires en glissement trimestriel attendus proviendront encore en grande partie de l'activité centres de données. Bernstein estime que les revenus du centre de données de NVIDIA au troisième trimestre fiscal pourraient dépasser 100 milliards de dollars, Rubin contribuant à hauteur d'environ 20%.
Cela signifie que Rubin n'est plus seulement une attente de produit à long terme, mais commence à avoir un impact substantiel sur les revenus courants. Blackwell est encore en phase de croissance, tandis que Rubin entre en phase de montée en puissance, créant une superposition de la demande pour les deux plateformes à court terme.
Plus important encore, NVIDIA a considérablement relevé ses attentes de croissance pour l'exercice 2028, c'est-à-dire pour la majeure partie de l'année civile 2027. En extrapolant selon le taux de croissance d'environ 70% indiqué par la direction, le chiffre d'affaires annuel de l'entreprise pourrait atteindre 680 à 700 milliards de dollars.
Bernstein prévoyait auparavant un chiffre d'affaires de 539,6 milliards de dollars pour l'exercice 2028 de NVIDIA, et a maintenant relevé sa prévision à 690,3 milliards de dollars, une augmentation de près de 28% ; la prévision de chiffre d'affaires pour l'exercice 2029 a également été relevée de 623 milliards de dollars à 954,1 milliards de dollars.
Le rapport indique que ces perspectives restent soumises à des contraintes d'approvisionnement. La direction estime que si l'offre de composants clés tels que la mémoire et les wafers s'améliore davantage, la demande actuelle pourrait même soutenir un doublement du chiffre d'affaires en glissement annuel. Cependant, il s'agit d'une évaluation du potentiel de demande, et non d'une prévision officielle de revenus de l'entreprise.
Pression sur la marge brute, mais la logique de rentabilité n'est pas encore remise en cause
Par rapport aux perspectives de revenus, la marge brute est la partie relativement plus faible de ces résultats.
NVIDIA prévoit une marge brute non GAAP d'environ 74% pour le troisième trimestre fiscal, inférieure aux attentes du marché de 74,8% ; elle pourrait encore baisser au quatrième trimestre fiscal, à 71%-72%, principalement en raison de la hausse des prix de la mémoire. Avec l'ajustement progressif des prix des produits, l'entreprise prévoit que la marge brute pourrait revenir à 72%-73% l'année prochaine, mais resterait inférieure à la précédente prévision d'environ 75%.
Selon Bernstein, la pression sur la marge brute est désormais confirmée, mais son impact reste gérable. Dans un environnement où les coûts de mémoire augmentent sensiblement, la baisse de quelques points de pourcentage seulement de la marge brute de NVIDIA indique que l'entreprise conserve un fort pouvoir de fixation des prix.
Selon la dernière prévision de Bernstein, le bénéfice par action non GAAP de NVIDIA pour l'exercice 2028 atteindra 15,80 dollars, soit 26% de plus que la prévision initiale ; la prévision de bénéfice par action pour l'exercice 2029 a été relevée de 14,81 dollars à 22,28 dollars.
En d'autres termes, la baisse de la marge brute pourrait réduire une partie de l'élasticité des bénéfices apportée par la croissance des revenus, mais avec l'expansion rapide de l'échelle des revenus, les bénéfices globaux devraient encore augmenter considérablement.
Engagements d'approvisionnement de 279 milliards de dollars, le bilan devient une autre barrière défensive
Avec l'expansion des investissements dans l'infrastructure d'IA, la principale limite à laquelle NVIDIA est confrontée évolue des commandes vers l'approvisionnement.
À la fin du deuxième trimestre fiscal, les engagements liés à l'approvisionnement de l'entreprise sont passés de 119 milliards de dollars au trimestre précédent à 279 milliards de dollars ; si l'on ajoute les accords de services cloud, les locations de centres de données et les investissements en actions, les engagements connexes totalisent 366 milliards de dollars.
Sur la même période, les stocks de NVIDIA ont augmenté pour atteindre 31,575 milliards de dollars, et le nombre de jours de stock est passé d'environ 114 jours à 118 jours. Bernstein estime que cela reflète principalement le fait que l'entreprise prépare des stocks à l'avance pour le lancement et la montée en puissance de la plateforme Vera Rubin.
Le rapport ajoute que le bilan de NVIDIA est en train de devenir une barrière concurrentielle aussi importante que sa force technologique. Des engagements d'approvisionnement de plusieurs centaines de milliards de dollars permettent à l'entreprise de sécuriser à l'avance des ressources clés telles que la mémoire, les wafers, l'encapsulation, et d'investir simultanément dans l'infrastructure cloud et les partenaires de l'écosystème.
Pour les concurrents de plus petite taille, même s'ils disposent d'une conception de puce utilisable, il serait difficile de reproduire cette capacité d'achat et ce contrôle de la chaîne d'approvisionnement. La concurrence dans les puces d'IA ne se limite donc plus aux performances d'une seule puce, mais implique également des capacités en matière de capital, de capacité de production, de livraison de systèmes et d'expansion de l'écosystème.
Objectif de cours de 400 dollars, toujours tributaire de la réalisation d'une forte croissance
Bernstein a relevé son objectif de cours pour NVIDIA de 315 à 400 dollars, basé sur un bénéfice par action non GAAP moyen de 19,04 dollars pour les exercices 2028 et 2029, appliquant un multiple de cours/bénéfice d'environ 21. Par rapport au multiple de 25 utilisé avant l'ajustement, la hausse de l'objectif de cours provient principalement de la forte augmentation des prévisions de bénéfices, et non d'une expansion du multiple d'évaluation.
Sur la base du cours de clôture de 209,66 dollars au 26 août, l'objectif de cours de 400 dollars correspond à un potentiel de hausse d'environ 91%.
Cependant, cette valorisation repose sur plusieurs hypothèses clés : que Rubin puisse monter en puissance comme prévu, que la chaîne d'approvisionnement puisse soutenir une croissance rapide, que la hausse des prix de la mémoire n'érode pas davantage la marge brute, et que les principaux fournisseurs de services cloud restent prêts à maintenir des dépenses d'investissement en IA à un niveau élevé.
La conclusion principale de Bernstein est que la performance relativement stagnante récente de l'action NVIDIA ne signifie pas que le cycle de croissance a déjà atteint son pic. Alors que Rubin commence à contribuer aux revenus, les prévisions du marché concernant les bénéfices pour l'année civile 2027 pourraient faire l'objet de révisions à la hausse concentrées. Ce qui déterminera véritablement l'espace de progression du cours de l'action passera également de « la demande existe-t-elle ? » à la capacité de NVIDIA à obtenir un approvisionnement suffisant pour transformer les énormes commandes en revenus.
