文 | 版面之外，作者｜画画、版君
2026年中国大模型赛道，赚得最猛的那批投资人里，有一个所有人都没想到的群体：游戏公司。
米哈游，2021年12月天使轮投进MiniMax，投前估值仅1.7亿美元，四家机构合计注资3100万美元。
2026年1月MiniMax登陆港股，发行价165港元，上市首日暴涨109%，市值突破千亿港元。
此后股价一路飙至1330港元的历史高点，米哈游IPO前持股约6.4%，保守账面浮盈达100亿港元。
回报倍数：超过100倍。
同一个月，智谱 AI 顶着 “全球大模型第一股” 的光环敲钟。2026 年 1 月 8 日登陆港交所，发行价116.2 港元；此后三个月股价持续冲高，4 月最高触及 1010 港元。
而它的早期股东名单里，赫然写着另一家游戏公司 —— 三七互娱。
三七互娱刚刚发布的 2026 年一季度财报显示，投资收益同比暴增981%，多赚了 3.26 亿元。这笔钱的核心来源，就是智谱上市后的公允价值变动。
一家投了 MiniMax，一家投了智谱，两家游戏公司，几乎把中国大模型赛道最大的两张船票都收进了口袋。
更让人没想到的是，它们投的不只是这两家。
一、三七互娱，四小龙投了三家
中国大模型行业有一个公认的说法 “AI 四小龙”：智谱、月之暗面、百川智能、MiniMax。
三七互娱，一口气投了其中三家。
先是智谱。2023 年三七互娱以 2500 万元增资嘉兴北晟恒沃基金，该基金直接或间接投资于智谱 AI 股权。
2026 年 1 月智谱登陆港股，发行价 116.2 港元，此后股价一度冲上 1010 港元，市值最高接近 3800 亿港元，三七互娱仅一季度确认的投资收益就增加了 3.26 亿元。
然后是月之暗面。三七互娱通过参投 Shixiang Global 系列基金，早早落子这家公司。2026 年 3 月市场传闻其推进新一轮融资，行业预期投前估值约 80–100 亿美元。
这还没完，百川智能，这家以通用大模型为底座、深耕医疗健康垂直领域的公司，2026 年 4 月 A + 轮后估值达 200 亿人民币，三七互娱同样在股东名单里。
四小龙投了三家，唯独差了 MiniMax。因为那张票，从天使轮起就被米哈游攥在手里了。
但三七互娱的投资版图远不止大模型。
从公开信息来看，三七互娱已投资 30 多家硬科技公司，覆盖算力芯片（星空科技、昉擎科技）、脑机接口（强脑科技）、具身智能（光轮智能）、半导体材料（晶正电子）、XR 硬件（雷鸟眼镜）。
不夸张地说，三七互娱几乎把 AI 产业链从上到下扫了一遍，投资范围覆盖了 AI 圈的核心半壁江山。
一家 2025 年营收159.66 亿元、靠游戏发行起家的 A 股公司，在 AI 赛道上出手的频率和覆盖面，已经超过了多数市场化 VC。
二、米哈游“梭哈”MiniMax，赚得最多
和三七互娱的"广撒网"不同，米哈游的打法截然相反，它极度聚焦。
在大模型赛道上，米哈游核心押注了 MiniMax 这一家。但这一家，押出了中国 AI 投资史上最经典的一笔交易。
时间回到 2021 年底。MiniMax 刚成立不久，创始人闫俊杰从商汤出来创业，方向是通用大模型。彼时 ChatGPT 还没爆火，整个市场对大模型的认知还相对模糊。
米哈游在天使轮就进入了，和高瓴、IDG、云启资本一起注资 3100 万美元，投前估值仅 1.7 亿美元。闫俊杰与米哈游董事长刘伟私交甚笃，刘伟至今仍担任 MiniMax 的非执行董事。
三年多后，MiniMax 成了全球增长最快的 AI 公司之一。旗下 AI 伴侣应用 Talkie（星野）在北美市场爆发，全球注册用户超过 2.12 亿。
2026 年 1 月在港股上市，发行价 165 港元，首日暴涨 109%，市值突破千亿港元。此后一路飙升，股价最高触及1097 港元，总市值一度超过3130 亿港元。
米哈游 IPO 前持股约 6.4%，以 MiniMax 历史高点市值测算，其对应持仓账面价值一度突破 180 亿港元，即便保守口径也远超百亿港元。
从 2021 年底天使轮入局算起，这笔投资回报倍数稳稳突破 100 倍。
更有意思的是，米哈游不只是 MiniMax 的股东，还是它的甲方。
MiniMax 的大模型技术从 2023 年起应用于《崩坏：星穹铁道》，核心场景包括 NPC 智能对话和剧情动态生成。在 MiniMax 的招股书里，米哈游被列为 “领航资深独立投资者”，既投又用，深度绑定。
米哈游在 AI 上的布局不止于此。
公司内部早在 2018 年就成立了 “逆熵研究部”，自研 AI 大模型 Glossa；数字人 “鹿鸣” 在 B 站拥有约 170 万粉丝，32 条视频累计播放量过亿。
自研子公司无定谷科技 2025 年 7 月成立，注册资本 5 亿元；创始人蔡浩宇 2023 年卸任公司要职后，在海外创办 Anuttacon，专门探索 AI 原生游戏。
此外，米哈游还参与设立了多个 AI 投资基金，通过上海元创未来、厦门万物一期、上海同歌二期等基金，间接布局 AI 应用、半导体、XR 等领域。
一个狙击手，一台扫货机。两种风格，同一个赛道，都赚得盆满钵满。
三、不只是它们，游戏行业集体下注
三七互娱和米哈游并非孤例。把视野放宽，整个游戏行业都在往大模型赛道砸钱，而且每家的打法各有不同。
世纪华通直指算力。早在 2022 年就通过产业基金投资了国产 GPU 公司摩尔线程。
2025 年 12 月摩尔线程登陆科创板，上市首日暴涨 468%，世纪华通在 2025 年四季度靠这笔投资贡献了约 6.4 亿元净利润，占其 2024 年全年归母净利润的 53%。
世纪华通还与腾讯共建长三角智算中心，规划 4 万台机柜，已交付 1 万台。一家游戏公司，干起了算力基建的活。
昆仑万维更激进，干脆自己下场做。
2023 年 9 月起累计出资 6.8 亿元增资控股 AI 算力芯片企业艾捷科芯，一口气打通了 “算力、大模型、应用” 全链条。旗下天工（Skywork）系列大模型覆盖多模态推理、搜索、音乐等多个领域，是国内少数真正 All in AGI 的游戏公司。
游族网络押的是国产算力。2025 年先后投了壁仞科技和曦望两家国产 GPU 公司。壁仞科技已在港股上市，投前估值达 209 亿港元。游族还斥资 10 亿元参与设立无锡云星智算，切入 AI 算力赛道。
巨人网络赌的是产品端。
投了 AI 视频生成公司爱诗科技和 AI 图像生成平台 LiblibAI，它的《超自然行动组》是国内首个在大 DAU 游戏中深度融合 AI 大模型的产品 ，NPC 由大模型实时驱动，上线一周 AI 参与对局数超过 2500 万次。
腾讯作为游戏行业的绝对龙头，也是 AI 投资圈的超级玩家。投了 MiniMax 的 B 轮（IPO 后持股约 5.7%），投了智谱 AI，自研混元大模型及元宝等新 AI 产品 2025 年全年投入 180 亿元，2026 年计划至少翻倍。
但腾讯更像是既做运动员又做裁判，属于另一个维度的故事。
一个很有意思的对照。据 IT 桔子统计，2025 年 1 月至 10 月，中国 AI 领域共有 139 笔超亿元融资，总额突破 600 亿元。
但传统 VC 正在收缩，同期 AI 模型层投资金额同比约下降 52.9%，投资事件数同比下降约 35%，资金加速向头部集中。
VC在犹豫的时候，游戏公司已经把钱投出去了。
四、凭什么是游戏公司？
为什么是游戏公司，而不是其他行业？
最直接的原因：它们太有钱了。
游戏是中国互联网里少数现金牛行业。根据媒体公开报道，米哈游 2025 年游戏营收突破 780 亿元，净利润预计超过 400 亿元 ，手上的现金比大多数 VC 管理的基金盘子还大。
三七互娱自 2020 年以来累计现金分红超过 102.6 亿元，同时对外投资超 200 亿元。这些钱是自己赚的，不需要跟 LP 交代退出时间表，不需要赶 DPI。
VC 投大模型，要过投委会、要算基金存续期、要考虑 IRR（内部收益率）；游戏公司投大模型，花的是自己口袋里的利润，想投就投。
但光有钱还不够。真正让游戏公司在大模型赛道上跑赢VC的，是另一件事，它们自己就是大模型最大的买家。
三七互娱的财报已经能看到效果。
AI 深度参与生成的广告素材占比超过 70%，AI 辅助广告投放占比达到 50%。月之暗面的 Kimi 大模型被深度融入三七互娱的客服系统和 AI 助理 "问问小七"。智谱的 GLM 大模型直接用于游戏剧情扩写。
米哈游更直接，MiniMax 的模型直接跑在自家游戏产品里，从 NPC 对话到剧情生成，不是概念验证，是上线产品。
游戏公司投AI，拿到的不只是股权回报，还有实实在在的降本。投一笔钱，先赚一道效率的钱，再赚一道退出的钱。
VC做不到这一点。红杉投了MiniMax，但红杉自己不消耗token，也没有场景把大模型用起来。它的回报方式只有一种：等上市，卖股票。
而推着游戏公司往前跑的，还有一股更深的力量：焦虑。
游戏行业的好日子并没有看起来那么好过。版号收紧、买量成本飙升、用户增长见顶，传统的砸钱买流量模式已经跑不动了。
三七互娱2026年一季度营收同比下降12.3%，但归母净利润反而增长了59%。营收降了利润反而涨了，背后就是AI在压低成本、投资在贡献增量。
当游戏行业的增长逻辑从比谁花钱多变成比谁效率高，AI就不再是选修课，而是必修课。
有钱，有场景，有焦虑。三重驱动叠在一起，游戏公司冲进大模型赛道的速度，比任何人预想的都快。
五、一个更大的故事：产业资本 vs VC
把视野再拉远一点，游戏公司投大模型这件事，其实折射出一个更大的趋势。在中国AI投资这张牌桌上，产业资本正在把VC挤到边上去。
MiniMax 上市后，回报超过 10 亿美元的投资方里，阿里巴巴排第一（IPO 前持股约 13.66%），米哈游排第二（IPO 前持股约 6.4%），红杉中国排第三（IPO 前持股约 3.81%）。
智谱上市后，回报超 10 亿美元的投资方包括君联资本、美团、蚂蚁 ，产业资本与 VC 均有头部机构跻身前列。
2025年到2026年，中国大模型赛道最大的几笔退出，智谱、MiniMax、摩尔线程，背后赚得最多的，几乎都是产业资本。不是VC不行，而是产业资本有一个VC永远没有的身份，它同时也是AI的买家。
VC投AI是下注未来，产业资本投AI是解决眼前的问题。这个区别，在退出环节看不太出来，但在投资决策的那一刻，差距是巨大的。
米哈游在2021年底押MiniMax的时候，市场上没几个人相信大模型能做成生意。
但米哈游信了，不是因为它有什么超前的AI认知，而是因为它太清楚自己需要什么，它需要一个能驱动NPC、能生成剧情、能让虚拟世界更真的底层技术。MiniMax恰好在做这件事。
三七互娱投智谱和月之暗面，不是因为它做了什么精密的赛道分析，而是因为它每年在买量上花几十亿，急需AI把这笔成本压下来。智谱的GLM模型和Kimi的超长文本能力，正好能用。
这种"因为我自己用得上，所以我投"的逻辑，是所有VC都模仿不来的。
三七互娱、米哈游甚至是游戏玩家的故事，其实在回答一个更大的问题：在AI时代，什么样的公司最适合做早期投资？
答案也许不是那些专门做投资的机构，反而变成了那些自己就是AI最大用户的公司。
它们能更早地看到技术的真实价值，更快地做出决策，更深地参与被投企业的成长，因为它们不只是在投资，更是在投资自己的未来。
这一次，游戏公司跑在了 VC 前面，也跑在了时代前面。
【版面之外】的话：
游戏行业在中国商业世界里一直是一个很尴尬的存在。
赚钱，但不太正确。有技术，但不觉得硬核。体量不小，但被归在文娱里，算不上高科技。
但大模型这一轮，游戏公司意外地站到了C位。充沛的现金，真实的场景，极强的技术嗅觉，再加上一般产业资本不具备的全球化视野，游戏出海这件事已经做了十年。
这大概就是产业资本最大的优势，它不需要别人科普AI有没有用，因为它每天都在用。
