Autor Original: Shao Jiadian
Introducción
En los últimos años, "emitir tokens" se ha convertido en las palabras más sensibles en el mundo Web3. Algunos se han hecho famosos de la noche a la mañana gracias a ello, mientras que otros han sido investigados, han tenido reembolsar tokens o han sido bloqueados por ello. En realidad, el problema no está en "emitir", sino en "cómo emitir". Aunque sean tokens, algunos proyectos cotizan en exchanges principales, tienen comunidad y tienen un DAO; mientras que otros son considerados emisiones ilegales de valores. La diferencia está en: si se emiten dentro del marco legal.
La realidad en 2025 es que los tokens de utilidad (Utility Token) ya no son un área gris. Los reguladores están examinando con lupa cada TGE, cada SAFT y cada "airdrop".
Este artículo está dirigido a todos los fundadores de proyectos Web3: en el camino desde Testnet hasta el DAO, la estructura legal es el esqueleto de tu proyecto. Antes de emitir tokens, aprende primero a construir el esqueleto.
Nota: Este artículo se basa en una perspectiva de jurisdicciones internacionales y no está dirigido ni es aplicable al entorno legal de la parte continental de China.
La "identidad" del token no la determina tu whitepaper
Muchos equipos dicen: "Nuestro token es solo de utilidad, no tiene distribución de ganancias, ¿debería estar bien, no?".
Pero la realidad no es así. Para los reguladores, la "identidad" de un token depende del comportamiento del mercado, no de cómo lo describas.
Un caso emblemático es el proyecto TON de Telegram.
Pero la SEC estadounidense consideró que esta financiación constituía una oferta de valores no registrada, porque el propósito de la compra por parte de los inversores era claramente la "revalorización futura", no el "uso inmediato".
El resultado fue que Telegram reembolsó a los inversores y pagó una multa, y la red TON se vio obligada a operar de forma independiente de Telegram.
Lección: Los reguladores miran la "expectativa de inversión", no la "visión técnica". Siempre que uses el dinero de los inversores para construir un ecosistema, esto tiene atributos de valor.
Por lo tanto, no幻想 con eliminar el riesgo con la etiqueta de "utilidad". La naturaleza del token evoluciona dinámicamente: en las primeras etapas del proyecto es un contrato de inversión, y solo después del lanzamiento de la mainnet puede convertirse en un verdaderecho de uso.
Primero identifica qué tipo de proyecto eres
Lo que determina tu camino de cumplimiento no es el nombre del token, ni su oferta total, sino el tipo de proyecto.
- Infraestructura (Infra):
Como Layer1, Layer2, cadenas públicas, ZK, protocolos de almacenamiento.
Suelen utilizar "lanzamiento justo (Fair Launch)", sin pre-minado, sin SAFT, los tokens son generados por consenso de nodos.
Como Bitcoin, Celestia, EigenLayer pertenecen a esta categoría.
Ventajas: son naturalmente distribuidos, riesgo regulatorio bajo; desventajas: dificultad para financiarse, ciclos de desarrollo largos.
- Proyectos de capa de aplicación (App Layer):
Como DeFi, GameFi, SocialFi.
El equipo pre-crea los tokens (TGE) y gestiona la tesorería del ecosistema, ejemplos típicos son Uniswap, Axie Infinity, Friend.tech.
Modelo de negocio claro, pero alto riesgo de cumplimiento: ventas, airdrops, circulación deben manejar divulgación regulatoria y KYC.
Conclusión: La infraestructura sobrevive por consenso, los proyectos de aplicación se salvan por la estructura. Sin una estructura bien diseñada, toda "Tokenomics" es solo teoría.
Fase de Testnet: No te apresures a emitir tokens, primero construye el "esqueleto legal"
Muchos equipos en la fase de Testnet ya buscan inversores, firman SAFT y pre-minan tokens.
Pero el error más común en esta etapa es:
Recibir dinero de inversores mientras se afirma que "esto es solo un token de utilidad".
Filecoin de EE.UU. es un caso de advertencia. Recaudó alrededor de 200 millones de dólares a través de SAFT antes de su mainnet. Aunque obtuvo una exención de la SEC, debido al retraso en el lanzamiento y a que los tokens no estaban disponibles temporalmente, los inversores cuestionaron su "naturaleza de valor", y finalmente el proyecto incurrió en enormes costos de cumplimiento para repararlo.
La forma correcta es:
- Distinguir dos entidades:
- DevCo (empresa de desarrollo) responsable del desarrollo técnico y la propiedad intelectual;
- Foundation / TokenCo (Fundación o empresa de tokens) responsable de la construcción del ecosistema y la futura gobernanza.
- Método de financiación: Utilizar una estructura de Capital + Token Warrant (certificado de suscripción de tokens), en lugar de vender tokens directamente.
Los inversores obtienen derechos sobre tokens futuros, no activos tokenizados listos.
Este método fue adoptado inicialmente por proyectos como Solana y Avalanche, permitiendo que los inversores iniciales participen en la construcción del ecosistema, pero evitando desencadenar directamente una venta de valores.
Principio: La estructura legal inicial de un proyecto es como el bloque génesis. Si la lógica se escribe una vez, el costo de cumplimiento puede multiplicarse por diez.
Emisión en Mainnet (TGE): El momento más vulnerable a la mirada regulatoria
Una vez que el token puede negociarse y tiene un precio, entra en el radar de los reguladores. Especialmente cuando implica distribución pública como airdrops, LBP (pool de引导 de liquidez), Launchpad, etc.
- Proyectos de cadena pública:
Como Celestia, Aptos, Sui, etc., usualmente en el TGE los tokens son generados automáticamente por la red de validadores,
el equipo no participa directamente en las ventas, el proceso de distribución es descentralizado, el riesgo regulatorio es mínimo.
- Proyectos de capa de aplicación:
Como los airdrops de Arbitrum, Optimism, o la distribución comunitaria de Blur, Friend.tech,
han sido objeto de atención por parte de reguladores en algunas jurisdicciones sobre si su "distribución e incentivos de votación constituyen una venta de valores".
La línea de seguridad en la etapa TGE radica en la divulgación y la usabilidad:
1. Clarificar los casos de uso y la funcionalidad del token;
2. Publicar la分配比例 de tokens, periodos de vesting, mecanismos de liberación;
3. Ejecutar KYC/AML para inversores y usuarios;
4. Evitar宣传 de "expectativas de rendimiento".
Por ejemplo, Arbitrum Foundation en su TGE declaró explícitamente: su airdrop era solo para fines de gobernanza, no representaba derechos de inversión o ganancias; y en la gobernanza comunitaria redujo gradualmente la proporción主导 de la fundación: este es el camino clave para "des-securitizar" el token.
Fase DAO: Aprende a "soltar", para que el proyecto sea verdaderamente descentralizado
Muchos proyectos "terminan" después de emitir tokens, pero el verdadero desafío es: cómo ceder el control para que el token se convierta en un bien público.
Tomemos Uniswap DAO como ejemplo:
- Inicialmente主导ado por Uniswap Labs en desarrollo y gobernanza;
- Posteriormente gestionado por Uniswap Foundation la tesorería, financiando proyectos del ecosistema;
- La comunidad vota con UNI para decidir actualizaciones del protocolo y ajustes de parámetros.
Esta estructura hace que sea más difícil para los reguladores considerarlo un "emisor centralizado", y también aumenta la confianza de la comunidad.
Mientras que algunos proyectos que no manejaron bien la transición a DAO, como ciertos ecosistemas GameFi o NFT, porque el equipo aún controla la mayoría de los tokens y掌握 el derecho a voto,最终 son considerados "pseudo-descentralizados", aún con riesgo de valor.
La descentralización no es "abandonar", sino una "salida verificable". Dejar que el código, la fundación y la comunidad formen un equilibrio triangular es la arquitectura DAO segura.
Qué miran los reguladores: Si puedes probar que "esto no es un valor"
A los reguladores no les preocupa que emitas tokens, les preocupa que digas "no es un valor", pero actúes como si lo fuera.
En 2023, en las demandas de la SEC contra Coinbase, Kraken, Binance.US, se enumeraron docenas de "tokens de utilidad", determinando que en la fase de venta y marketing todos tenían características de "contrato de inversión". Esto significa que, siempre que un proyecto transmita "expectativas de rendimiento" en la venta de tokens, incluso si el token本身 tiene utilidad, será considerado un valor.
Por lo tanto, la clave del cumplimiento es la应对 dinámica:
- Testnet → Enfocarse en el cumplimiento técnico y de desarrollo;
- TGE → Enfatizar casos de uso, atributos funcionales;
- DAO → Reducir el control del equipo, fortalecer los mecanismos de gobernanza.
El riesgo en cada etapa es diferente, cada actualización requiere reevaluar la定位 del token. El cumplimiento no es un sello, es una iteración continua.
Conclusión: Los proyectos que atraviesan ciclos no dependen de la "velocidad", sino de la "estabilidad"
Muchos proyectos fracasan, no porque su tecnología sea mala, sino porque su estructura es pésima. Mientras otros aún hablan de "subidas y bajadas", "airdrops", "listados", los fundador真正 inteligentes ya están construyendo la estructura legal, escribiendo la lógica de cumplimiento, planificando la transición a DAO.
La emisión de tokens de utilidad no es eludir la regulación, sino usar la ley para demostrar que no la necesitas. Cuando el código toma las riendas de las reglas, la ley se convierte en tu cortafuegos.
