Nota del editor: En 2003, el gran apagón de América del Norte comenzó con la falla de una línea de transmisión en Ohio, pero en menos de diez minutos sumió en la oscuridad a 55 millones de personas en ocho estados de EE. UU. y partes de Canadá. El autor usa este caso como metáfora: un sistema altamente conectado no siempre falla lentamente; a menudo, después de que un nodo bajo presión se rompe, transfiere la carga al siguiente nodo, lo que finalmente conduce a un colapso en cascada.

Este artículo intenta aplicar este marco al actual sistema financiero global. El autor sostiene que el dólar y los bonos del Tesoro de EE. UU. constituyen la "red eléctrica principal" del mundo financiero contemporáneo, y el impacto energético causado por el cierre del Estrecho de Ormuz está haciendo que ciertos países emergentes dependientes de las importaciones de petróleo soporten la presión primero. Después de que el precio del petróleo sube, estos países necesitan más dólares para comprar energía, por lo que se ven obligados a vender sus activos en dólares, especialmente los bonos del Tesoro estadounidenses; una vez que esta venta se extiende de países individuales a un comportamiento colectivo, puede terminar impactando el propio mercado de bonos del Tesoro de EE. UU.

El artículo centra su atención en países emergentes importadores de petróleo como Turquía. Por un lado, dependen en gran medida de la energía importada; por otro, mantienen sus reservas de divisas en activos como bonos del Tesoro de EE. UU. y oro. Cuando el petróleo aún estaba en el rango de 70 a 105 dólares por barril, algunos países ya habían comenzado a vender bonos del Tesoro e incluso a utilizar sus reservas de oro; si el precio del petróleo sube más, el autor teme que la presión sobre las divisas de los países periféricos pueda convertirse primero en escasez de energía, devaluación de la moneda y crisis política, para luego transmitirse a los mercados centrales a través de la venta de activos y la reevaluación del riesgo.

Este artículo tiene un marcado carácter de ejercicio de escenarios de crisis; sus juicios sobre el destino final del dólar, la venta de bonos del Tesoro de EE. UU. y el colapso de los mercados emergentes no son predicciones definitivas. Pero plantea una pregunta que merece atención: la fragilidad del sistema financiero global puede no manifestarse primero en el propio territorio de EE. UU., sino exponerse primero en aquellos países más dependientes del dólar, la energía y la liquidez externa. Lo que realmente hay que observar quizás no sea un determinado nivel de precios del petróleo, sino qué país agotará primero sus reservas de dólares disponibles.

A continuación, el texto original:

Cómo una sola línea de transmisión podría derribar el sistema del dólar

La tarde del 14 de agosto de 2003, una línea de transmisión en Ohio, combada por el calor del verano, se enredó en un árbol que llevaba mucho tiempo sin podar. En minutos, 55 millones de personas en 8 estados de EE. UU. y Canadá quedaron a oscuras.

No fue porque 55 millones de líneas de transmisión fallaran a la vez. En realidad, solo una tenía problemas; el resto lo hizo la propia red.

Cuando la primera línea se desconectó, la energía que transportaba no desapareció, sino que se desvió a la siguiente. La siguiente línea se sobrecargó y desconectó inmediatamente, empujando la carga a la siguiente. Luego, la siguiente también se desconectó.

Cada falla hacía que la siguiente fuera más grave. En menos de diez minutos, todo el noreste de América del Norte estaba paralizado.

Lo realmente importante es esto: no hubo parpadeos, ni un lento oscurecimiento, ninguna advertencia suficiente para reaccionar a tiempo. La electricidad funcionaba a plena carga, de manera estable, hasta que de repente desapareció. En la sala de control, los operadores miraban las pantallas, que mostraban que todo estaba estable; minutos después, el sistema colapsó.

Así es como falla un sistema altamente conectado. No se descompone lentamente, ni te da una advertencia suficiente para actuar. Falla de golpe en un momento determinado, y el punto de partida suele ser precisamente el nodo que soporta la mayor carga.

Podemos usar este marco para entender: todo el mundo financiero está conectado a la misma red eléctrica: el dólar y el sistema de bonos del Tesoro de EE. UU. que lo sustenta. Cada país es una línea de transmisión, y el cierre del Estrecho de Ormuz está haciendo que algunas de estas líneas empiecen a combarse.

Empecemos con lo importante.

Primero hablemos del final, porque predecir el desenlace es mucho más fácil que predecir lo que sucederá después.

A lo largo de la historia, toda moneda que ha dominado el mundo finalmente ha perdido su corona: el denario romano, el dinar de oro del Imperio Islámico, el papel moneda de la China imperial, el florín holandés, la libra esterlina. Sin excepción. Roma, Bagdad, Pekín, Londres: diferentes siglos, diferentes continentes, pero el mismo final. El dólar no está fuera de la historia.

El final suele ser similar: el país central se endeuda en exceso, la oferta monetaria se expande demasiado y el mundo pierde gradualmente la confianza en su moneda. Algún día, EE. UU. o bien incumplirá su deuda, o bien imprimirá demasiados dólares para evitar el incumplimiento, haciendo que el dólar se desangre de manera más silenciosa pero constante.

Los imperios siempre eligen la segunda opción.

Por lo tanto, no es difícil juzgar cómo terminará este juego. Lo realmente difícil es juzgar: ¿cuándo terminará? ¿Qué eventos ocurrirán primero? ¿En qué orden se presentarán?

Hace dos años, ningún analista habría puesto en su lista "cierre del Estrecho de Ormuz". Es un cisne negro: un evento que nadie vio venir. Pero baraja las cartas y expone algunos puntos débiles a corto plazo. Incluso si el Estrecho de Ormuz nunca se hubiera cerrado, el destino final del dólar seguiría siendo el mismo, solo que llegaría según otro cronograma y las fichas de dominó caerían en otro orden.

El destino final está determinado. Antes de que caiga la ficha más grande, caerán algunas más pequeñas. Lo que podemos hacer es observar los eventos globales actuales y señalar dónde es más probable que caiga la siguiente ficha.

Hoy, nuestra posición es esta: la guerra ha cerrado el Estrecho de Ormuz. El cierre del Estrecho de Ormuz equivale a estrangular el 20% del suministro mundial de petróleo. La oferta restringida hace subir el precio del petróleo. El aumento del precio del petróleo obliga a los países importadores a necesitar más dólares para comprar petróleo más caro, por lo que venderán sus activos más líquidos en dólares: los bonos del Tesoro de EE. UU., para obtener los dólares necesarios para comprar petróleo.

Pero la clave por la que esto es una espiral, y no un evento único, es la siguiente: cada país que vende bonos del Tesoro de EE. UU. hace que su precio baje un poco más; esto, a su vez, pone nerviosos a los países que aún los mantienen, llevándoles a vender antes de que el precio caiga más. La venta genera miedo, y el miedo impulsa más ventas. Y la financiación del gobierno de EE. UU. depende de que la gente compre sus bonos; necesita compradores, no vendedores, de lo contrario quebraría. Cada eslabón es una ficha de dominó.

Hoy, la presión apunta a un lugar muy concreto. Pero aún no es EE. UU. Apunta a esos países emergentes que dependen de la importación de petróleo.

Entonces, ¿qué está pasando?

Desde marzo, los países emergentes dependientes de las importaciones de petróleo han comenzado a vender más bonos del Tesoro de EE. UU. mensualmente, alcanzando niveles poco vistos en años.

Estos son países en una posición intermedia: aún están creciendo, pero no lo suficientemente ricos como para soportar el impacto sin esfuerzo; necesitan comprar casi todo su petróleo en otro lugar. India, Turquía, Indonesia, Tailandia, Filipinas, Sudáfrica, Egipto, Pakistán, Vietnam.

Tienen dos cosas en común:

· Deben importar petróleo.

· Mantienen sus ahorros nacionales en bonos del Tesoro de EE. UU.

Por lo tanto, cuando la factura del petróleo se dispara, estos países son los primeros en sentir la presión.

Empecemos por Turquía, porque es casi el resumen de toda la historia.

Cuando se cerró el estrecho, Turquía hizo lo que hacen todos los países importadores de petróleo: vender bonos del Tesoro de EE. UU. para obtener los dólares necesarios para comprar combustible. Y no fue una pequeña reducción: solo en marzo, Turquía redujo sus tenencias de bonos del Tesoro de EE. UU. de 15.700 millones de dólares a 1.800 millones, liquidando casi el 90% de sus tenencias en un solo mes. Pero estas reservas no eran grandes para empezar, y una vez vendidas, el país solo pudo recurrir a sus últimas reservas: el oro. En las dos primeras semanas de la guerra, el banco central turco vendió o intercambió aproximadamente 58 toneladas de oro, con un valor de unos 8.000 millones de dólares, de un total de reservas de oro de unos 130.000 millones. Eso fue hace tres meses, y la hemorragia no se ha detenido. Cuando un país empieza a vender oro para comprar diésel, significa que no le quedan mejores opciones, y en este camino, ningún país ha llegado más lejos que Turquía. Por eso mismo, es el más probable en caer a continuación.

Esto no es una predicción. Es un hecho que ya ha ocurrido y está registrado en los libros.

Otro detalle importante: todos estos datos se publican con retraso, por lo que ahora estamos viendo los datos de marzo. Es decir, estas ventas de bonos del Tesoro de EE. UU. y oro ocurrieron cuando el petróleo estaba en el rango de 70 a 105 dólares por barril.

Recuerda este rango. Volveremos a él más adelante.

Sri Lanka, 2022

No hace falta imaginar que un país se quede primero sin dólares y luego sin energía. Ocurrió en Sri Lanka en 2022.

Sri Lanka importa casi todo lo necesario para que el país funcione: combustible, la mayoría de los alimentos, casi todos los medicamentos, y todo se paga en dólares. Su mayor fuente de dólares es el turismo: los visitantes extranjeros aportan unos 4.000 millones de dólares anuales, más del 5% de toda la economía.

Cuando el turismo se detuvo en 2020, Sri Lanka comenzó a consumir ahorros para cubrir el déficit, y sus reservas de divisas cayeron de 7.600 millones de dólares a finales de 2019 a unos 50 millones en la primavera de 2022, tal como estos países emergentes están consumiendo sus reservas ahora. Cuando se agotaron los ahorros, también se agotaron los dólares.

Cuando un país se queda sin dólares, se queda sin lo que los dólares pueden comprar. Las colas para gasolina se extendieron kilómetros, luego el combustible se agotó por completo. Cortes de electricidad de horas diarias. Los medicamentos comenzaron a escasear. Los precios de los alimentos se dispararon hasta niveles inalcanzables para la gente común. En julio de ese año, la gente común finalmente no pudo soportarlo más: irrumpieron masivamente en la residencia presidencial, y el presidente huyó de su país en medio de la noche.

Así es el aspecto real de "un país que agota sus reservas". No es un número en una pantalla, es un jefe de Estado subiendo a un avión para huir de su propio pueblo.

Pero la crisis del turismo solo afecta a unos pocos países. La crisis energética afecta a todos, y por eso la probabilidad de un efecto en cascada hoy es mucho mayor. Volvamos a la frase anterior:

Cada país que vende bonos del Tesoro de EE. UU. hace que su precio baje un poco más; esto, a su vez, pone nerviosos a los países que aún los mantienen, llevándoles a vender antes de que el precio caiga más. La venta genera miedo, y el miedo impulsa más ventas. Y la financiación del gobierno de EE. UU. depende de que la gente compre sus bonos; necesita compradores, no vendedores, de lo contrario quebraría. Cada eslabón es una ficha de dominó.

Washington lo entiende. La mayoría de la gente escucha lo que dice el gobierno. Yo prefiero ver lo que hace el gobierno, especialmente esos movimientos extraños, silenciosos, que preferirían que no notaras.

Ahora mismo están pasando dos cosas.

Primero, EE. UU. está extrayendo petróleo de su Reserva Estratégica de Petróleo, el tanque de emergencia del país que solo debería abrirse en una verdadera crisis, y a un ritmo récord. Pero gran parte de este petróleo no va a los estadounidenses, sino que se envía al extranjero.

Segundo, el Departamento del Tesoro de EE. UU. ha relajado discretamente las sanciones al petróleo ruso, y lo ha hecho dos veces durante una guerra en la que Rusia ha ayudado a atacar a tropas estadounidenses.

¿Por qué hacer esto?

La razón detrás de ambas acciones es la misma.

Si los países en apuros pueden obtener petróleo del tanque de emergencia de EE. UU. o de fuentes rusas que de repente se han vuelto "legales", eso puede bajar el precio global del petróleo, lo que significa que estos países venderán menos bonos del Tesoro de EE. UU. para comprar petróleo. Pero el objetivo real de estas acciones no es el petróleo, sino el mercado de bonos del Tesoro de EE. UU.: están protegiendo el mercado de bonos del Tesoro, evitando que los países más vulnerables vendan en exceso y que cualquiera de ellos caiga primero y desencadene una reacción en cadena.

Léelo de nuevo, porque esta es la señal. El gobierno de EE. UU. está consumiendo sus propias reservas de emergencia y aflojando las restricciones al petróleo de un país enemigo, solo para evitar que un lejano país emergente no pueda sostenerse. Si el sistema estuviera realmente bien, no haría falta hacer estas cosas.

Entonces, nuestra posición actual es: los países más vulnerables ya han comenzado a vender. Washington ya ha comenzado a intentar sostenerlos. Y cuanto más tiempo permanezca cerrado el Estrecho de Ormuz, más difícil será, porque cada semana que dure el suministro restringido de petróleo, mayor será la presión sobre el sistema.

¿Subirá más el precio del petróleo?

A finales de mayo, Neil Chapman, vicepresidente senior de ExxonMobil, una de las mayores petroleras del mundo, dijo en una reunión de inversores: "Nos estamos acercando a niveles de inventario sin precedentes. Quiero decir, realmente muy, muy bajos".

El colchón amortiguador del que el mundo dependía, el petróleo almacenado en tanques en todo el mundo, está casi agotado.

Chapman también dio un plazo: "Se puede discutir si será en dos o tres semanas. Pero una vez que llegue a ese punto, verás un disparo de los precios".

¿Hasta dónde espera que llegue el precio del petróleo? Los cargamentos de petróleo físico podrían dispararse a 150-160 dólares por barril.

Ahora, recuerda el rango que te pedí que memorizaras. Todo lo que acabamos de ver (Turquía vendiendo bonos del Tesoro de EE. UU. y luego oro; los países emergentes agotando reservas) ocurrió cuando el petróleo estaba entre 70 y 105 dólares. Y la siguiente cifra que da Exxon es 150-160 dólares.

Así que solo queda una pregunta realmente importante: si vender oro es lo que ocurre con el petróleo a 90 dólares, ¿qué sucederá cuando el petróleo llegue a 150 dólares y el oro ya se haya vendido?

¿Por qué el petróleo a 150 dólares es totalmente distinto al de 90?

La mayoría de la gente se equivoca aquí. El instinto hace pensar que es una amplificación lineal: el petróleo a 90 dólares causó algunas ventas de bonos del Tesoro, así que el petróleo a 150 dólares solo causará más ventas. Solo una versión más grande de lo mismo.

Pero no es así.

El petróleo a 90 dólares todavía era soportable porque tres capas de amortiguación absorbían silenciosamente el impacto. La primera, el petróleo en tanques de almacenamiento en todo el mundo: cuando el estrecho restringió el suministro, los países consumieron primero sus inventarios en lugar de hacer subir el precio a niveles estratosféricos de inmediato. La segunda, la Reserva Estratégica de Petróleo de EE. UU., que Washington ha estado inyectando al mercado a un ritmo récord para contener los precios. La tercera, las propias reservas de estos países vulnerables: cuando Turquía necesitaba dólares, aún tenía 15.000 millones en bonos del Tesoro para vender, algo que usar antes de tocar el oro.

Con el petróleo a 90 dólares, estos tres amortiguadores absorbieron el impacto. Las ventas de bonos del Tesoro eran reales, pero aún ordenadas: los países vendían lo que tenían, el precio se mantenía en un rango, el sistema aún podía sostenerse.

Cuando el petróleo llegue a 150 dólares, estos tres amortiguadores habrán desaparecido, y ese es el problema. Los inventarios globales ya están en mínimos históricos y siguen cayendo. La Reserva Estratégica de Petróleo de EE. UU. está en su nivel más bajo desde 1983 y sigue disminuyendo. Esos países vulnerables ya han vendido sus bonos del Tesoro.

Cuando el impacto golpea un sistema sin amortiguación, ya no funciona como cuando la amortiguación existía. No puede ser absorbido. Golpea directamente el sistema y rompe dos cosas a la vez.

Primero, los países más vulnerables agotarán los activos que pueden vender y comenzarán a colapsar: entrarán en el estado de "Sri Lanka 2022". No podrán "vender más bonos del Tesoro" para comprar petróleo porque ya los habrán vendido todos.

Segundo, todas estas ventas forzadas empujarán las tasas de interés de EE. UU. a niveles que el país no puede soportar. Existe un número, aproximadamente un rendimiento del 5% en los bonos del Tesoro a 10 años; una vez superado, la carga de intereses de EE. UU. deja de ser un problema manejable y comienza a alimentarse a sí misma. Los amortiguadores mantenían el rendimiento por debajo de esa línea. Una vez que se quitan los amortiguadores y se fuerzan las ventas, el rendimiento se dispara. Después de cruzar esa línea, a EE. UU. solo le quedan dos opciones: dejar que el mercado de bonos se derrumbe o imprimir cantidades récord de dinero para evitar que se derrumbe.

"Pero Jay, el estrecho podría reabrirse".

Sí. Podría.

Desde principios de marzo, cada semana escuchamos una versión: estamos "a solo unos días de un acuerdo de paz".

Espero que esta vez sea cierto.

Si lo es, todo el sistema se estabilizará: el petróleo bajará, la presión disminuirá, los países emergentes se estabilizarán y volveremos a discutir otras cosas. Sinceramente espero que ese sea el final. Es la salida. Es el buen desenlace.

Pero no confundas una suspensión con un perdón. Incluso si el estrecho se reabriera mañana, el destino final a largo plazo del dólar no cambiaría, solo cambiaría el cronograma. El fin del dólar estaba predeterminado mucho antes de Irán, y después de que termine esta guerra, seguirá esperando adelante. Ormuz no encendió este fuego. Solo echó combustible a las llamas.

La siguiente ficha de dominó

Así que esto es en lo que realmente me enfoco. No es un gráfico, ni un número, sino un país: el próximo país que se quede sin dólares como Sri Lanka en 2022.

Ahora, el candidato más probable es Turquía. Ya ha vendido bonos y ha comenzado a vender oro; ningún país ha ido más lejos en este camino. Quizás no sea Turquía; no puedo garantizar quién caerá primero, otro shock inesperado podría empujar a otro país al abismo antes. Pero siempre habrá uno que caiga primero.

Y cuando llegue ese día, cuando una economía real agote sus recursos y colapse como Sri Lanka, esto dejará de ser una predicción y se convertirá en noticias. Porque ese colapso no es el final de la historia, sino el comienzo de la reacción en cadena: el miedo que genere se extenderá al siguiente país, y al siguiente; cada país venderá bonos del Tesoro de EE. UU. para comprar petróleo, cada venta bajará el precio, cada caída asustará al siguiente país para que siga vendiendo, hasta que alcance el mercado sobre el que se construye todo el sistema: EE. UU.

¿Cuál es el punto, Jay?

Dónde leas este artículo solo cambiará la velocidad a la que esto te llegue, no si llegará o no.

Si vives en EE. UU. u otra economía rica, es poco probable que despiertes y encuentres las gasolineras sin combustible. Tu versión será más lenta y silenciosa: inflación. Las ventas que hemos estado siguiendo finalmente obligarán a EE. UU. a imprimir más dinero, y por cada dólar impreso, el dólar en tu cuenta valdrá un poco menos. El número en tu cuenta de ahorros no cambia, solo que lo que puede comprar (comida, combustible, alquiler) será cada año menor.

Si vives en uno de esos países vulnerables, y muchos de ustedes lo hacen, no necesito explicar esto. O ya has experimentado la devaluación de la moneda, o estás viéndola ocurrir, o tus padres te han contado cómo fue la última vez. Para ti, esto no es una predicción, es un recuerdo y también una advertencia.

Pero independientemente de en qué lado esté el lector, la lección es la misma: lo que fallará es el papel. Dólares, liras, rupias, pesos; cuando un gobierno es arrinconado, se protege imprimiendo, y quienes pagan son todos los que tienen ese papel. Lo que realmente sobrevive es lo que no se puede imprimir.

Así que no te diré qué comprar o vender. Solo te digo cómo pienso yo. La posición de ahorro más peligrosa es precisamente la que parece más segura: el efectivo y los instrumentos que prometen pagar en efectivo. Una posición más segura es aquella que el gobierno no puede crear de la nada presionando teclas: oro, energía y activos reales físicos de los que el mundo no puede prescindir. Quienes ya han pasado por esto lo entienden casi por instinto.

Si el estrecho se reabre mañana y yo estoy equivocado, el costo de tener algo de esto con anticipación es casi nulo. Si el estrecho sigue cerrado, son cosas que mantendrán su valor cuando el papel moneda lo pierda. Un lado de esta apuesta tiene un costo pequeño; el otro protege todo lo que has acumulado.

Los países en la periferia caerán primero. Pero nunca son el final de esta historia. Son una advertencia de que la reacción en cadena ha comenzado, y se está moviendo de ficha en ficha, apuntando finalmente a la más grande: el dólar. Todas las demás monedas, y cada ahorrador en la Tierra, dependen finalmente de él.